固定收益点评：PMI弱复苏叠加房地产放松政策影响，国庆后债市利率预计继续上行

固定收益点评 PMI弱复苏叠加房地产放松政策影响，国庆后债市利率预计继续上行 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 证券研究报告|固定收益点评 2022年10月9日 投资要点： 研究助理 事件：2022年9月30日，国家统计局公布9月PMI，9月份，制造业采购经理指数为50.1%，较上月上升0.7个百分点，重新升至荣枯线以上；非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.6%和50.9%，继续位于扩张区间，比上月 下降2.0和0.8个百分点。 相关研究 1《. 布局消费相关转债》，2022.9.26 受传统生产旺季、高温天气影响消退等因素影响，本月制造业PMI有所回升。9月制造业PMI为50.1%，较上月上升0.7个百分点。从分类指数上看，生产和需求呈现非对称式复苏，主要原因是此前影响生产的外生因素条件改善，生产的复苏一 2.《10年国开国债换券后如何演变 》，2022.9.25 3.《国债期货做凹曲线交易的优劣分析》，2022.9.25 4.《当前专项债、政策性金融债、城投债对基建投资的影响》，2022.9.21 5.《价值风格转债有望走出相对收益》，2022.9.19 部分反映的是防疫优化等影响后生产的回补。分行业来看，食品及酒饮料精制茶、医药、非金属矿物制品、黑色金属冶炼及压延加工、通用设备制造等行业生产指数均升至54.0%及以上。从分类数据上看，生产、新订单、原材料库存、从业人员分别为51.5%、49.8%、47.6%、49.0%，除原材料库存下降外，其余指数环比8月均有所上升，显示供需两端均回升，但生产复苏速度快于需求修复；供应商配送时间指数为48.7%，比上月下降，显示物流状况依然受疫情影响。 价格指数回升，库存数据分化。本月原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为 51.3%和47.1%，比上月提升7.0和2.6个百分点。原材料价格指数升至荣枯线之上，出厂价格指数仍处于收缩区间。本月产成品库存上升2.1个百分点至47.3%，原材料库存回落0.4个百分点至47.6，采购量指数提升1个百分点至50.2，企业加大采购。 基建施工加快，建筑业PMI上升明显。本月建筑业商务活动指数为60.2%，较上月上升3.7个百分点，高于去年同期值。从分类指数上看，土木工程建筑业商务活动指数和从业人员指数分别为61.0%、48.3%，比上月上升3.9和0.6个百分点，主要原因是近期出台的盘活专项债、政策性金融工具等政策措施进一步推动基础 设施建设项目落地，建筑业生产活动扩张加快。 受到国内疫情扰动，服务业景气度持续回落。本月服务业商务活动指数为48.9%，较上月下降2.0个百分点，连续三个月环比回落，降至荣枯线之下。据统计局，从 行业情况看，生产性服务业商务活动指数继续位于扩张区间，其中邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数均高于60.0%，业务总量增长较快；生活性服务业商务活动指数降至收缩区间，是本月服务业景气回落的主要因素，其中零售、航空运输、住宿、餐饮、居民服务等接触型聚集型服务行业商务活动指数均低于45.0%，回落幅度较大，疫情零星散发对服务业形成下行压力。 债市观点：PMI有所反弹，对于债市构成利空。9月城投债融资继续走弱，市场对房地产债尚未恢复信心。经济复苏和宽信用仍在早期，仍需要较为宽松的货币政策支撑经济复苏。十一假期后国债收益率预计有所上行，但预计上行幅度不会太大。 风险提示：国内外疫情反复，海外经济走弱超预期，人民币汇率波动超预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.9月PMI数据梳理4 2.制造业PMI环比上升，升至临界点以上5 2.1.制造业景气度回暖，企业景气水平均有所回升5 2.2.制造业产成品库存与原材料库存走势分化5 2.3.生产有所复苏，价格上升明显6 3.非制造业PMI环比下降，但仍在扩张区间6 3.1.建筑业景气度上行6 3.2.服务业景气度回落7 4.总结与展望7 5.债市观点8 6.风险提示8 信息披露9 图表目录 图1：PMI主要分类指数环比及同比走势（单位：%）5 图2：制造业PMI指数走势（单位：%）5 图3：大中小型企业PMI指数走势（单位：%）5 图4：新订单、新出口订单与在手订单指数走势（单位：%）6 图5：产成品库存与原材料库存指数走势（单位：%）6 图6：生产、采购与进口指数走势（单位：%）6 图7：出厂价格与原材料采购价格指数走势（单位：%）6 图8：建筑业商务活动指数走势（单位：%）7 图9：服务业商务活动指数走势（单位：%）7 表1：9月PMI主要指标梳理（单位：%）4 1.9月PMI数据梳理 2022年9月30日，国家统计局公布9月PMI，9月份，制造业采购经理指数为50.1%，较上月上升0.7个百分点，重新升至荣枯线以上；非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.6%和50.9%，继续位于扩张区间，比上月下降2.0和0.8个百分点。 表1：9月PMI主要指标梳理（单位：%） 指数类型 当月值 上月值 环比变动 综合PMI:产出指数 50.9 51.7 -0.8 制造业PMI 50.1 49.4 0.7 PMI:生产 51.5 49.8 1.7 PMI:新订单 49.8 49.2 0.6 PMI:新出口订单 47.0 48.1 -1.1 PMI:在手订单 44.1 43.1 1.0 PMI:产成品库存 47.3 45.2 2.1 PMI:采购量 50.2 49.2 1.0 PMI:进口 48.1 47.8 0.3 PMI:出厂价格 47.1 44.5 2.6 PMI:主要原材料购进价格 51.3 44.3 7.0 PMI:原材料库存 47.6 48.0 -0.4 PMI:从业人员 49.0 48.9 0.1 PMI:供货商配送时间 48.7 49.5 -0.8 PMI:生产经营活动预期 53.4 52.3 1.1 非制造业PMI:商务活动 50.6 52.6 -2.0 分行业:建筑业 60.2 56.5 3.7 分行业:服务业 48.9 51.9 -3.0 非制造业PMI:新订单 43.1 49.8 -6.7 非制造业PMI:投入品价格 50.0 50.0 0.0 非制造业PMI:销售价格 48.2 47.6 0.6 非制造业PMI:从业人员 46.6 46.8 -0.2 非制造业PMI:业务活动预期 57.1 58.4 -1.3 资料来源：国家统计局，德邦研究所 从分类指数来看，制造业13项指数10项回升，仅新出口、原材料库存和供货商配送时间有所回落；其中生产、新订单、从业人员分别为51.5%、49.8%、49.0%，仅生产位于荣枯线以上，较8月分别上升1.7、0.6、0.1个百分点；原材料库存为47.6，回落0.4个百分点；供应商配送时间指数为48.7%，比上月下降 0.8个百分点，继续位于收缩区间。非制造业PMI小幅回落2个百分点，但仍在荣枯线以上。分行业来看，建筑业PMI为60.2，环比上升3.7个百分点，服务业PMI为48.9，回落3个百分点，位于收缩区间。 图1：PMI主要分类指数环比及同比走势（单位：%） 生产 65 60 供货商配送时间55 50 45 40 35 从业人员30 新订单 新出口订单 原材料库存出厂价格 主要原材料购进价格 2022-092021-092022-08 资料来源：国家统计局，德邦研究所 2.制造业PMI环比上升，升至临界点以上 2.1.制造业景气度回暖，企业景气水平均有所回升 制造业PMI再次回升至荣枯线以上。9月制造业PMI为50.1%，较上月上升 0.7个百分点，制造业景气度有所回暖，PMI升至临界点以上。 大型企业继续扩张，中型企业景气水平持续改善。9月大、中、小型企业PMI分别录得51.1%、49.7%与48.3%，均有所上升，分别环比+0.6/+0.8/+0.7个百分点，其中大、中型企业景气度连续2个月环比上升。小型企业景气水平由降转升。 图2：制造业PMI指数走势（单位：%）图3：大中小型企业PMI指数走势（单位：%） 51.0 50.5 50.0 49.5 49.0 48.5 48.0 47.5 49.6 49.2 50.1 50.3 50.1 50.2 49.5 47.4 49.6 50.2 49.0 49.4 50.1 53.0 51.0 49.0 47.0 45.0 47.0 46.546.0 43.0 PMI:大型企业PMI:中型企业PMI:小型企业 资料来源：国家统计局，德邦研究所资料来源：国家统计局，德邦研究所 2.2.制造业产成品库存与原材料库存走势分化 9月新订单指数录得49.8%，较上月上升0.6个百分点，仍位于临界点以下。新出口订单指数下降1.1个百分点至47.0%。在手订单及产成品库存指数均环比上行，原材料库存有所回落，9月在手订单指数较上月上升1.0个百分点至44.1%，产成品库存上升2.1个百分点至47.3%，原材料库存回落0.4个百分点至47.6。 图4：新订单、新出口订单与在手订单指数走势（单位：%）图5：产成品库存与原材料库存指数走势（单位：%） 52.050.0 48.0 46.0 44.0 42.0 51.050.0 49.0 48.0 47.0 46.0 45.044.0 PMI:新订单PMI:新出口订单PMI:在手订单PMI:产成品库存PMI:原材料库存 资料来源：国家统计局，德邦研究所资料来源：国家统计局，德邦研究所 2.3.生产有所复苏，价格上升明显 9月制造业生产指数录得51.5%，较上月提升1.7个百分点，时隔3个月再次到达荣枯线以上。原材料需求回升，9月采购与进口指数均上升，其中采购指数录得50.2%，较上月提升1.0个百分点，进口指数上升0.3个百分点至48.1%。价格方面，制造业出厂价格与主要原材料价格指数分别较上月提升2.6与7.0个百分点至47.1%与51.3%，均较上月大幅提升。 图6：生产、采购与进口指数走势（单位：%）图7：出厂价格与原材料采购价格指数走势（单位：%） 56.0 54.052.0 50.0 48.0 46.0 44.0 42.0 PMI:生产PMI:采购量PMI:进口 75.070.0 65.0 60.0 55.0 50.0 45.0 40.0 PMI:出厂价格PMI:主要原材料购进价格 资料来源：国家统计局，德邦研究所资料来源：国家统计局，德邦研究所 3.非制造业PMI环比下降，但仍在扩张区间 3.1.建筑业景气度上行 9月建筑业商务活动指数为60.2%，比上月上升3.7个百分点，与去年同期值持平。其他分项指数均涨跌不一，其中新订单指数为51.8%，比上月下降1.6个百分点；投入品价格指数为52.4%，比上月下降1.0个百分点；销售价格指数为52.0%，比上月上升0.6个百分点；从业人员指数为48.3%，比上月上升0.6个百分点；业务活动预期指数为62.7%，比上月下降0.2个百分点。 图8：建筑业商务活动指数走势（单位：%） 61.0 60.0 59.0 58.0 57.0 56.0 55.0 54.0 53.0 52.0 60.2 59.1 59.2 58.1 57.5 57.6 56.9 56.3 56.6 56.5 55.4 52.7 52.2 2021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-09 资料来源：国家统计局，德邦研究所 3.2.服务业景气度回落 9月服务业商务活动指数为48.9%，比上月下降3.0个百分点，低于去年同期值，位于收缩区间。其他分项指数均涨跌不一，其中新订单指数为41.6%，比上月下