证券研究报告|宏观专题 宏观专题 2022年10月8日 证券分析师芦哲 资格编号:S0120521070001 联系人 邮箱:luzhe@tebon.com.cn 占烁 资格编号:S0120122070060 相关研究 邮箱:zhanshuo@tebon.com.cn 投资要点: 姓名 资格编号:S11305XXXXXX 港股执业证号:非必填 邮箱:xxxxx@tebon.com.cn 三季度GDP增速预计为3.5%左右 9月经济金融数据前瞻 核心观点:三季度经济呈现出逐月修复的特点,9月相比8月进一步改善,主要体现为工业生产的大幅改善。服务业和消费仍然受到疫情的压制,假期出游、电影票房等相比去年同期均在下降。综合来看,我们预计三季度GDP增速为3.5%左 右。今年前三个季度,出口和基建是经济增长的主要支撑,消费和房地产是拖累项,市场关心房地产下行的深度和时间长度,以及疫情对消费的影响。三季度开始,内 外需求开始切换,外需衰退带动出口下行,房地产和消费在政策和低基数两个因素下,开始小幅修复。因此,未来经济的动能取决于外需衰退的幅度和时长,以及房地产、消费修复的强度和节奏。 经济数据前瞻:(1)经济数据:供给侧,由于今年8月和去年9月均受限电影响,今年9月工业生产环比和同比都会改善,预计工业增加值同比增速4.8%。需求侧, 人员流动和汽车消费都偏弱,预计社零同比增速仅为2.7%;固定资产投资累计增速预计为5.9%,比上月提高0.1个点,其中基建仍将保持较高增速,房地产投资 降幅可能比上月略有扩大,制造业投资小幅回升;出口将进一步回落,出口数量降幅较8月扩大,价格支撑减弱,预计出口同比增速回落至3%左右。(2)通胀:9月猪肉、鲜菜等食品价格环比迎来上涨,非食品项相对低迷,预计CPI为3.0%,PPI为1.0%。(3)金融数据:预计新增社融2.8万亿,新增人民币贷款1.8万亿,M2增速11.5%。 风险提示:疫情形势恶化;房地产下行程度和长度超预期;外需快速回落,出口下降速度超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.工业生产:限电之后的修复4 2.消费:预计9月社零增速仅2.7%5 3.投资:第二批3000亿带动基建高速增长6 3.1.基建:当月同比增速预计15%左右6 3.2.房地产:销售显著改善,政策宽松加码7 3.3.制造业:设备更新贷款政策形成接续8 4.外贸:出口增速预计继续回落至3%左右9 5.通胀:CPI达到3.0%关口10 6.金融:预计新增社融2.8万亿11 7.风险提示11 图表目录 图1:去年9月工业增加值的两年平均增速是年内最低5 图2:货运环比改善5 图3:汽车半钢胎开工率5 图4:粗钢产量5 图5:9月新增本土感染者数量回落6 图6:国内航班执飞率6 图7:社零加权的百城拥堵指数6 图8:汽车零售同比增速6 图9:石油沥青、水泥等基建高频指标环比继续改善7 图10:9月30城商品房销售明显改善8 图11:9月BCI企业投资前瞻指数略有改善9 图12:八大港口外贸集装箱吞吐量增速放缓10 图13:韩国越南9月出口增速均较8月下行10 图14:8月出口主要靠价格支撑,出口数量负增长10 图15:9月猪肉、蔬菜价格环比上行,水果下行11 图16:9月生产资料价格指数环比降幅趋缓11 表1:9月经济金融数据前瞻4 9月经济相比8月进一步修复,主要体现为工业生产的大幅改善。9月制造业PMI再回荣枯线以上,达50.1%,这是今年三月以来第二次超过50%,其中,PMI生产指数大幅回升1.7个点,达到51.5%。服务业和消费仍然受到疫情的压制,假期出游、电影票房等相比去年同期均在下降。 三季度经济呈现出逐月修复的特点,预计GDP增速为3.5%左右。年内经济在4月触底后回升,6月达到阶段性高点,随后7月再次回落,8月国常会出台19项接续性稳增长政策后,8、9两个月经济逐月修复。综合来看,预计三季度GDP增速为3.5%左右。 三季度是内外需求切换之际,未来关注外需衰退的幅度和时长、房地产与消费修复的强度和节奏。今年前三个季度,出口和基建是经济增长的主要支撑,消费和房地产是拖累项,市场关心房地产下行的深度和时间长度,以及疫情对消费 的影响。三季度开始,内外需求开始切换,外需衰退带动出口下行,房地产和消费在政策和低基数两个因素下,开始小幅修复。因此,未来经济的动能取决于外需衰退的幅度和时长,以及房地产、消费修复的强度和节奏。 表1:9月经济金融数据前瞻 22M9E 22M8 22M7 22M6 22M5 22M4 22M3 GDP:当季(%) 3.5 -- -- 0.4 -- -- 4.8 CPI(%) 3.02.5 2.7 2.5 2.1 2.1 1.5 PPI(%) 1.02.3 4.2 6.1 6.4 8 8.3 工业增加值(%) 4.84.2 3.8 3.9 0.7 -2.9 5 固定资产投资:累计(%) 5.95.9 5.7 6.1 6.2 6.8 9.3 基建 11.010.4 9.6 9.3 8.2 8.3 10.5 房地产 -7.9-7.4 -6.4 -5.4 -4 -2.7 0.7 制造业 10.210 9.9 10.4 10.6 12.2 15.6 社会消费品零售(%) 2.75.4 2.7 3.1 -6.7 -11.1 -3.5 进口(%) 1.0 0.3 2.3 1 4.1 0 -0.1 出口(%) 3.0 7.1 18 17.9 16.9 3.9 14.7 M2(%) 11.5 12.2 12 11.4 11.1 10.5 9.7 人民币贷款:新增(亿元) 18000 12500 6790 28100 18900 6454 31300 社会融资规模:新增(亿元) 28000 24300 7561 51700 27900 9102 46500 资料来源:Wind,德邦研究所 1.工业生产:限电之后的修复 限电之后,9月工业生产环比和同比均大幅修复,预计工业增加值同比增长4.8%。一方面,今年8月部分地区高温限电导致生产延期至9月,“赶工”效应之下,工业生产环比改善幅度较大;另一方面,去年同期火电短缺导致的限电范围更大,带来工业生产的低基数,9月工业增加值的两年平均增速仅为5.0%,不 仅远低于全年6.1%水平,也是年内各月最低值,低基数会抬升今年9月的同比增速。我们预计9月工业增加值同比增速4.8%,比8月提高0.6个点。 货运方面,9月整车货运物流指数均值为103.3,比8月环比改善3.4%。但同比下降20.5%,仅比8月降幅收窄0.3个点。我们在此前报告中曾提示关注货运“失去的20%”,今年6月以来,整车货运物流指数比去年同期始终有20%差 距,且这一缺口至今没有收敛。交通部的公路货运数据也可验证,6-8月同比增速分别为-4.4%、-3.8%、-4.5%。公路货运“失去的20%”可能意味着一些产能退出了市场,这将会成为未来一段时期经济增速回归常态的制约。 分行业来看,汽车、钢铁等主要行业的生产均明显改善。9月汽车半钢胎开工率的平均值为61.2%,比去年同期高11.3个点,而8月这一数据为4.2个点。 9月前20天,日均粗钢产量为283.6万吨,比去年高7.1%,同比增速在今年首次转为正增长,8月为-5.2%。 图1:去年9月工业增加值的两年平均增速是年内最低图2:货运环比改善 10.0% 9.0% 8.0% 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% 2020 2021 2022 160 140 120 100 80 60 40 20 0 资料来源:Wind,德邦研究所资料来源:G7,德邦研究所 图3:汽车半钢胎开工率图4:粗钢产量 (%) 80 70 2022202120202019 340 320 (万吨/天) 2022202120202019 60 300 50 280 40 260 30 240 20 220 10 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 200 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源:Wind,德邦研究所资料来源:Wind,德邦研究所 2.消费:预计9月社零增速仅2.7% 人员流动指标环比同比均恶化,9月消费不容乐观。尽管9月疫情形势比8月有所好转,日均新增本土感染数量为千例左右,比8月减少36%。但是人员流动情况反而比8月恶化,如9月航班执飞率仅为44.9%,8月为64%;以社零加权的百城拥堵指数9月同比增速为-5%,而8月为3%左右。中秋假期旅游出行同 比大幅下降,全国国内旅游出游7340.9万人次,同比下降16.7%,按可比口径恢复至2019年同期的72.6%;实现国内旅游收入286.8亿元,同比下降22.8%,恢复至2019年同期的60.6%。 主要消费项目方面,得益于减征购置税政策,汽车消费在6-8月大幅增长, 但9月开始显露疲态。乘联会的乘用车销量周度高频数据显示,9月汽车零售同比下降5.4%,而此前三个月都是两位数的增速。 结合人员流动和汽车消费等指标,我们预计9月社零同比增长2.7%。 图5:9月新增本土感染者数量回落图6:国内航班执飞率 3,000(例) 2,500 2,000 1,500 新增本土感染者:7DMA 90% 80% 70% 60% 50% 40% 执飞率:7DMA 1,00030% 500 0 22/622/722/822/922/10 20% 10% 0% 22/122/222/322/422/522/622/722/822/922/10 资料来源:Wind,德邦研究所资料来源:Wind,德邦研究所 乘用车销量:同比 70% 50% 30% 10% -10% -30% 图7:社零加权的百城拥堵指数图8:汽车零售同比增速 (%)社会消费品零售总额:当月同比 40 30 20 10 0 -10 -20 20% 百城拥堵指数(社零加权)-同比(右) 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 19/1 19/3 19/5 19/7 19/9 19/11 20/1 20/3 20/5 20/7 20/9 20/11 21/1 21/3 21/5 21/7 21/9 21/11 22/1 22/3 22/5 22/7 22/9 21/3 21/4 21/5 21/6 21/7 21/8 21/9 21/10 21/11 21/12 22/1 22/2 22/3 22/4 22/5 22/6 22/7 22/8 22/9 -30-20% 资料来源:Wind,德邦研究所资料来源:Wind,德邦研究所 3.投资:第二批3000亿带动基建高速增长 9月固定资产投资累计增速预计为5.9%,比上月提高0.1个点。 3.1.基建:当月同比增速预计15%左右 第二批3000亿政策性金融工具在9月完成全部投放,将带动基建保持较高 增速。8月24日国常会部署的新增3000亿政策性金融工具均在9月完成投放, 其中,农发行在9月6日-16日完成1000亿投放1,国开行截至9月20日投放完 成1500亿2,进出口银行截至28日投放500亿3。从新增资金角度来看,9月与 8月基本相当,将带动基建投资实现较快增长。 从高频数据来看,9月石油沥青装置开工率为43.65%,环比8月提高6.43 个点,水泥发运率为50.53%,环比8月提高2.45个点;同比来看,积极信号同 样明显,石油沥青装置开工率比去年同期高4.55个点,而8月比去年低4.08个 点,这说明交通基建在9月将进一步提速。 我们预计9月广义基建当月增速为15%,累计增速可达11%,比上月提高 0.6个点。 图9:石油沥青、水泥等基建高频指标环比继续改善 开工率:石油沥青装置% 水泥发运率:全国:当周值% 90 80 70 60 50 40