贵金属专题报告：9月议息会议前瞻：通胀压力下美联储将何去何从？

研究中心研究报告 2022年9月21日星期三 研究报告 投资咨询业务资格：证监许可【2012】1497号 专题报告：贵金属9月议息会议前瞻：通胀压力下美联储将何去何从？ 联系信息分析师李代期货从业资格：F03086605投资咨询资格：Z0016791邮箱：li.dai@gzf2010.com.cn联系人汤树彬期货从业资格：F03087862邮箱：tang.shubin@gzf2010.com.cn 沪金期货主力合约价格（元/克）相关报告广州期货-一周集萃-贵金属-市场加息预期升温，金价或偏弱运行-20220918广州期货-月度博览-贵金属-美联储主席表态偏鹰，贵金属价格或偏弱运行-202209广州期货-专题报告-衰退周期内大类资产表现如何-20220709 广州期货研究中心联系电话：020-22836112摘要：9月加息75个基点是大概率事件，而市场亦存在更为激进的预期。当前而言美国加息周期或已处于中后期阶段，9月议息会议上大概率加息75个基点，将联邦基金目标利率水平提升至300-325BPS。根据CMEFedWatch模型最新数据，美联储9月加息75个基点的概率为84.0%，加息100个基点的概率为16.0%。此外，数据显示美联储11、12月议息会议将联邦基金利率提升至375-400BPS、425-450BPS水平的概率分别高达61.2%和48.3%。若11月议息会议上联邦基金目标利率提升至3.75%，则从加息节奏及幅度上都远超2018年末上一轮加息尾声时的最高水平。可见，从目前的情况来看，美联储后续加息节奏仍然显得较为鹰派。逻辑观点：（1）美国通胀表现，尤其是扣除能源和食品的核心通胀继续超预期上行，展现了较强的韧性，后续美国通胀问题仍将较为棘手。一方面，尽管经济景气度有所下滑，但仍然位于荣枯线上方，即经济基本面仍然在增长，就业市场表现紧俏。另一方面，非农时薪增速同比仍然维持高涨，工资-通胀螺旋或仍将支撑通胀维持高位。（2）近期数据表现来看，美国经济整体也存在走弱的迹象。不过，当前保持在增长区间内的经济景气度以及就业市场较为紧俏的表现仍未对美联储后续的加息操作形成掣肘。随着疫情防控放开后美国民众消费向疫情前的水平和节奏回归，逐渐复苏回补的服务消费或仍将对美国经济运行提供一定的支撑作用。（3）目前市场认为美联储在2023年一季度将结束加息，原因在于，一方面市场似乎认为加息将造成美国经济基本面快速滑向衰退；另一方面，美联储的独立地位并不意味着其与政治完全脱钩，美国中期选举结束后，美国政府或将督促美联储转向“保经济”。当前的问题仍然在于，美国的核心通胀韧性似乎超出市场的预期，四季度若美国经济基本面进一步走弱，美联储可能将面临美国70年代的滞胀困境。这一次鲍威尔将做何选择是本次议息会议上市场关注的重点。本次议息会议的重点或仍然在于向市场传达美联储加息抑制通胀的坚定信念。若美联储继续如市场所预期的加息75个基点，且释放出应对经济衰退的信号，则我们倾向于认为市场或解读为短期利空落地，美股、美债以及大宗商品等类别资产或均迎来短期一定程度的反弹。若美联储为了应对通胀而超预期加息100个基点，市场或因如此激进的加息节奏产生一定程度上的恐慌反应，而这或令市场对全球经济加速衰退的担忧有所升温，此情形下权益、债券、大宗商品等大类资产价格或将受到冲击。风险因素：全球金融市场出现流动性问题。 本报告中所有观点仅供参考，请投资者务必阅读正文之后的免责声明。 目录 一、9月大概率加息75bp，市场仍存更激进的预期1 二、持续加息应对通胀或为美联储首要目标1 （一）维持韧性的通胀仍令美联储较为棘手2 （二）当前美国经济距离衰退或还有一定距离3 三、美联储或持续向市场传达加息抑制通胀的坚定信念4 免责声明6 研究中心简介6 广州期货业务单元一览7 一、9月大概率加息75bp，市场仍存更激进的 预期 当前而言美国加息周期或已处于中后期阶段，9月议息会议上大概率加息75个基点，将联邦基金目标利率水平提升至300-325BPS。根据CMEFedWatch模型最新数据，由外盘联邦利率期货价格反推的加息概率显示，美联储9月加息75个基点的概率为84.0%，加息100个基点的概率为16.0%。此外，数据显示美联储11、12月议息会议将联邦基金利率提升至375-400BPS、425-450BPS水平的概率分别高达61.2%和48.3%。若11月议息会议上联邦基金目标利率提升至3.75%，则从加息节奏及幅度上都远超2018年末上一轮加息尾声时的最高水平。可见，从目前的情况来看，美联储后续加息节奏仍然显得较为鹰派。 图表1：美联储年内FOMC议息声明一览 内容 2022年7月 6月 5月 3月 1月 通胀 通胀维持高企，反映疫情导致的供需失衡、粮食和能源价格上涨以及更广泛的价格压力。委员会高度关注通胀风险。随着货币政策立场的适当收紧，预计通胀将回到2%的目标，美联储将坚定致力于此目标的实现。 通胀维持高企，反映疫情导致的供需失衡、能源价格上涨以及更广泛的价格压力。疫情相关封锁可能加剧供应链中断。委员会高度关注通胀风险。随着货币政策立场的适当收紧，预计通胀将回到2%的目标，美联储将坚定致力于此目标的实现。 通胀维持高企，反映疫情导致的供需失衡、能源价格上涨以及更广泛的价格压力。疫情相关封锁可能加剧供应链中断。委员会高度关注通胀风险。随着货币政策立场的适当收紧，预计通胀将回到2%的目标。 通胀维持高企，反映疫情导致的供需失衡、能源价格上涨以及更广泛的价格压力。随着货币政策立场的适当收紧，预计通胀将回到2%的目标。 疫情和经济重新开放导致的供需失衡持续令通胀维持高企。 经济 最近支出和生产指标有所走弱。地缘冲突造成了巨大的人力和经济困难，冲突和相关事件正在给通胀带来额外的上行压力，并对经济活动造成压力。 经济活动在经历一季度的小幅下滑后有所回升。地缘冲突造成了巨大的人力和经济困难，冲突和相关事件正在给通胀带来额外的上行压力，并对经济活动造成压力 。 尽管一季度经济活动有所下降，但家庭支出和企业固定投资维持强劲。地缘冲突造成了巨大的人力和经济困难，这对美国的经济影响高度不确定，冲突和相关事件正在给通胀带来额外的上行压力，并可能对经济活动造成压力。 地缘冲突造成了巨大的民众和经济困难，冲突和相关事件给通胀带来额外的上行压力，并对经济活动造成压力 。 经济活动指标持续走强；受疫情影响最严重的部门近几月有所改善，但受到近期新冠疫情大幅反弹的影响。金融状况保持宽松，部分反映了支持经济的政策措施以及信贷向美国家庭和企业的流动。经济发展道路继续取决于病毒的传播。疫苗接种的进展和供应瓶颈缓解预计将继续促进经济和就业，同时降低通胀。但包括新冠病毒新型变种带来的影响在内的经济前景风险仍存。 就业 近几个月以来就业增长强劲，失业率维持低位。委员会力求实现充分就业。劳动力市场将保持强劲。 近几个月以来就业增长强劲，失业率维持低位。委员会力求实现充分就业。劳动力市场将保持强劲。 近几个月以来就业增长强劲，失业率大幅下降。委员会力求实现充分就业。劳动力市场将保持强劲。 近几个月来就业有所增长，失业率大幅下降。委员会力求实现充分就业。劳动力市场将保持强劲。 就业增长稳健，失业率大幅下降。委员会力求实现充分就业。劳动力市场将保持强劲。 货币政策 将联邦基金利率目标区间提高至2.25%-2.5%，预计目标区间的持续上调将是合适的 。根据《削减美联储资产负债表规模的计划》，继续减少国债和MBS持有量。 将联邦基金利率目标区间提高至1.5%-1.75%，预计目标区间的持续上调将是合适的 。根据《削减美联储资产负债表规模的计划》，继续减少国债和MBS持有量。 将联邦基金利率目标区间提高至0.75%-1.00%，预计目标区间的持续上调将是合适的 。此外，从6月1日开始减持美国国债、机构债和机构抵押贷款支持证券(MBS)，如《削减美联储资产负债表规模的计划》中所述。 将联邦基金利率目标区间提高至0.25%-0.50%，预计目标区间的持续上调将是合适的 。此外，委员会预计将在未来的一次会议上开始减持美国国债、机构债和机构抵押贷款支持证券(MBS)。 维持联邦基金利率目标区间0-0.25%不变。由于通胀远高于2%的目标并且劳动力市场强劲，预计将很快加息。委员会将继续减少购债规模，在3月初结束购债。 后续展望 在评估适当的货币政策立场时，委员会将继续关注后续公布的信息对经济前景的影响。若出现可能阻碍目标实现的风险，委员会准备酌情调整货币政策立场。委员会的评估会将广泛的信息纳入考量，包括公共卫生、劳动力市场状况、通胀压力与通胀预期，以及金融和国际形势的发展。 在评估适当的货币政策立场时，委员会将继续关注后续公布的信息对经济前景的影响。若出现可能阻碍目标实现的风险，委员会准备酌情调整货币政策立场。委员会的评估会将广泛的信息纳入考量，包括公共卫生、劳动力市场状况、通胀压力与通胀预期，以及金融和国际形势的发展。 在评估适当的货币政策立场时，委员会将继续关注后续公布的信息对经济前景的影响。若出现可能阻碍目标实现的风险，委员会准备酌情调整货币政策立场。委员会的评估会将广泛的信息纳入考量，包括公共卫生、劳动力市场状况、通胀压力与通胀预期，以及金融和国际形势的发展。 在评估适当的货币政策立场时，委员会将继续关注后续公布的信息对经济前景的影响。若出现可能阻碍目标实现的风险，委员会准备酌情调整货币政策立场。委员会的评估会将广泛的信息纳入考量，包括公共卫生、劳动力市场状况、通胀压力与通胀预期，以及金融和国际形势的发展。 在评估适当的货币政策立场时，委员会将继续关注后续公布的信息对经济前景的影响。若出现可能阻碍目标实现的风险，委员会准备酌情调整货币政策立场。委员会的评估会将广泛的信息纳入考量，包括公共卫生、劳动力市场状况、通胀压力与通胀预期，以及金融和国际形势的发展。 资料来源：FED广州期货研究中心整理 二、持续加息应对通胀或为美联储首要目标 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 （一）维持韧性的通胀仍令美联储较为棘手 由于8月WTI油价下跌幅度超过10%，且部分其他大宗商品价格也出现了一定幅度下跌，在8月数据公布以前市场普遍预计美国通胀同比或不及预期，而现实却与此相反。美国通胀表现，尤其是扣除能源和食品的核心通胀继续超预期上行，展现了较强的韧性。美国CPI同比自6月的9.1%峰值以来连续2个月下降至8月的8.3%，但目前绝对水平仍处于历史高位。核心CPI8月同比增长6.3%，高于市场预期的6.1%，也高于前值5.9%。从CPI分项数据看，由于8月国际油价大幅下跌，美国CPI能源分项下降较多，同比增长23.8%，但食品、住宅以及医疗保健分项同比分别录得11.4%、7.8%和5.4%，较7月进一步上升。 后续美国通胀问题仍将较为棘手，尤其是核心通胀。这主要的原因在于目前美国经济基本面在全球范围内来看仍然相对强势，一方面，尽管经济景气度有所下滑，但仍处于扩张区间。从美国的非农就业人数来看，8月美国新增非农就业人数仍然达到31.5万人，尽管低于7月的52.8万，但这一数字仍然表明美国就业市场十分紧俏。 图表2：美国CPI通胀维持韧性 图表3：非农就业数据显示美国就业市场紧俏 10 8 6 4 2 0 800 600 400 200 0 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 美国:CPI:同比（%） 美国:核心CPI:同比（%） 非农总计(千人) 私人 政府(右轴) 而与之对应的则是8月非农时薪增速同比仍然维持5.2%高位