互联网行业策略：后疫情时代来临，短期互联网板块标的选择

互联网行业策略 后疫情时代来临，短期互联网板块标的选择 策略专题 2022-10-05星期三 港股互联网科技业仍在筑底 新冠疫情自2020年在全球爆发并延续至今，在很大程度上改变了人们生活和工作方式，封控政策对各行各业造成了巨大的影响和冲击，对于互联网而言同样如此，特别是整体宏观经济增长放缓，使得各类商业化工具效率降低，并逐步使得整个板块向降本增效、聚焦核心业务发展，同时也让上游开始寻求更加有效的商业化手段，包括效果广告、定制化服务、大数据、云SaaS等。虽然目前互联网板块变现低迷，投资者信心不足且市场流动性持续下降，但我们认为互联网技术依然在不断向前发展，越来越多的需求将被互联网技术满足，而且社会整体运行效率提升与互联网技术发展息息相关，因此依然值得逢低布局。 降本增效是多数互联网公司短期主题 面对经济增长放缓、国内疫情反复等困难挑战，今年以来，互联网企业积极降本增效，压缩营销开支、减少经营成本，提高经营效率。二季度总体互联网板块销售费用同比降低10%以上，同时也开始缩减人员成本，使得利润端环比同比提升。另一方面在产品结构也进行了调整，普遍提升了毛利率较高的业务占比以及收缩新业务的投入。 后疫情时代，互联网板块投资机会 研究部 姓名：李承儒 SFC：BLN914644 电话：0755-21519182 Email:licr@gyzq.com.hk 我们认为随着后疫情时代来临，首先电影作为主流的线下娱乐形式，在后疫情时代板块将持续复苏。在疫情期间仍为居民参与度和期待度较高的娱乐活动，只是当前短期受制于疫情反复及内容供给不足，反弹力度并没有完全释放。此前疫情封控结束后的报复性观影行为和优质影片高票房的表现，证明了人们在观影上的需求持续存在。另外随着建设“数字经济”加快推进，未来助力实体经济数字化转型是互联网企业发展的重要方向之一。在政策影响和数字化转型需求的拉动下，“十四五”期间我国云计算仍将处于快速增长阶段，到2025年市场规模有望突破万亿元。由于有良好的政策环境和发展基础，云计算依然处于黄金发展期。推荐标的包括猫眼娱乐（1896.HK）、金蝶国际（268.HK）、汇通达网络（09878.HK)。 证券研究报告 请务必阅读免责条款 后疫情时代，互联网可选标的思考 1.互联网科技板块已经接近底部 新冠疫情自2020年在全球爆发并延续至今，在很大程度上改变了人们生活和工作方式，封控政策对各行各业造成了巨大的影响和冲击，对于互联网而言同样如此，特别是整体宏观经济增长放缓，使得各类商业化工具效率降低，并逐步使得整个板块向降本增效、聚焦核心业务发展，同时也让上游开始寻求更加有效的商业化手段，包括效果广告、定制化服务、大数据、云SaaS等。 回顾疫情发生后，互联网企业以及业务端互联网水平较高的企业，在疫情之中表现出较强的灵活性与更好的适应性，使得互联网技术的价值被进一步认可。这对于未来提升产业互联网产业规模由明显激励作用。可以预期，在后疫情时代，随着经济复苏，互联网板块将获得更快的需求恢复，同时经历这一轮整体降本增效调整后，有望实现更高质量发展。 虽然目前互联网板块变现低迷，投资者信心不足且市场流动性持续下降，但我们认为互联网技术依然在不断向前发展，越来越多的需求将被互联网技术满足，而且社会整体运行效率提升与互联网技术发展息息相关，因此依然值得逢低布局。 回顾近一年板块表现，虽然港股市场和美股市场持续下行，但科技互联网股票整体跌幅大于大盘。我们认为原因主要是此前互联网板块在疫情初期变现出较强的韧性，使得板块被资金青睐，不断推高估值。而当整体经济下行时，商业化工具效率下降，使得业绩增速下滑，因此开始经历估值下行-业绩下行-估值下行，是典型的戴维斯双杀。 图1：恒生互联网科技业指数近一年走势弱于大势图2：恒生互联网科技业PE-Bands持续下行 80 70 60 50 40 30 20 10 0 PE-TTM25.35x30.98x36.61x42.24x47.88x 资料来源：wind，国元证券经纪(香港)整理资料来源：wind、国元证券经纪(香港)整理 根据万德数据显示，恒生互联网科技业动态PE目前处于历史区间的合理偏高水平。这主要是由于互联网行业发展依然受到当下宏观经济环境下行影响。同时政策方面，反垄断监管落地头部企业盈利能力受到制约。个信保护法及互联网广告法规出台使得互联网企业货币化能力降低。游戏版号审批停止让部分游戏公司收入及盈利下滑。因此业绩的倒退让整体动态估值在行业持续下行的过程中依然处于高位，但是未来一旦疫情得到控制，经济开始复苏，互联网板块业绩反转弹性较高，行业的高成长型将会使得情况瞬间反转。 2.降本增效是多数互联网公司短期主题 面对经济增长放缓、国内疫情反复等困难挑战，今年以来，互联网企业积极降本增效，压缩营销开支、减少经营成本，提高经营效率。例如第二季度，腾讯主动退出非核心业务，收紧营销开支，削减运营费用，在收入承压的情况下实现非国际财务报告准则盈利环比增长。通过持续改善运营效率和优化成本，阿里巴巴在自然年2022年二季度关键战略业务均出现亏损收窄。其中淘特实现亏损同比和环比收窄，淘菜菜亏损环比大幅收窄，饿了么单位经济效益改善。拼多多第二季度综合毛利率和费用率也都得到明显改善。二季度总体互联网板块销售费用同比降低10%以上，同时也开始缩减人员成本，使得利润端环比同比提升。另一方面在产品结构也进行了调整，普遍提升了毛利率较高的业务占比以及收缩新业务的投入。 图3：主要互联网公司收入总和及增速（亿元、%）图4主要互联网公司销售费用率不断下降（%） 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 2019年Q12019年Q42020年Q32021年Q22022年Q1 收入同比 50% 40% 30% 20% 10% 0% 13.00% 11.00% 9.00% 7.00% 5.00% 3.00% 2019年Q12019年Q42020年Q32021年Q22022年Q1 费用率 资料来源：wind、国元证券经纪(香港)整理资料来源：wind、国元证券经纪(香港)整理 3.后疫情时代，互联网板块投资机会 后疫情时代影业复苏 受疫情影响，今年中国影视票房数据一季度便重回2021年低谷，这一阶段全国电影行业基本处于半封闭状态。随着疫情持续反复清明、五一等重大档期出品方制片方选择或者被动集体撤档，根据猫眼数据，4月、5月，全国总票房单日最低值低至600万，清明端午仅超过1个亿的票房，五一档五天总票房仅3亿，同比减少82%，行业基本面依然没有好转。但是进入8月以来，全国票房持续回暖，票房均同比增长。同时2022年暑期档同比增长33.9%，创疫情以来最佳成绩。虽然此前的元旦档、春节档、清明档、五一档、端午档和中秋档6个档期票房都不如去年同期。但从趋势来看，清明档之后的五一档、端午档和中秋档票房同比下降得越来越少，电影市场正逐步恢复，但是9月疫情有所反复，影响了票房恢复的步伐。 图5：中国当月票房收入5月开始有明显复苏（亿元、%） 120.0 100.0 80.0 60.0 40.0 32.3 1417.63% 75.8 20.520.3 18.7 103.6 27.127.1 19.2 35.137.1 1600% 1400% 1200% 1000% 800% 600% 400% 200% 20.0 -39.66% 9.17.2 19.31%-0.47%5.7 -28.11-%18.66-%15.57-%63.53% -8.71%8.63% 8102..876% -307%.35% 0.0 -16.72% -77.32-%85.26% -200% 2021-72021-92021-112022-12022-32022-52022-72022-9 当月票房（亿）同比 资料来源：wind、国元证券经纪(香港)整理 电影作为主流的线下娱乐形式，在后疫情时代板块将持续复苏。在疫情期间仍为居民参与度和期待度较高的娱乐活动，只是当前短期受制于疫情反复及内容供给不足，反弹力度并没有完全释放。此前疫情封控结束后的报复性观影行为和优质影片高票房的表现，证明了人们在观影上的需求持续存在。 相关推荐标的—猫眼娱乐（1896.HK） 猫眼娱乐的在线票务及宣发业务会随着影视板块复苏而恢复增长，同时影视剧投资业务打开收入增长天花板。随着疫情将得到更加有效控制，对影视行业的束缚将逐渐解绑，优质内容将陆续上线。公司宣发能力的 建设也取得显著成果，公司建有独特的宣发产品体系，形成了宣发服务矩阵，为全行业提供各类宣发服务，相关宣发产品已拥有业内领先的服务覆盖率并持续创新。 后疫情时代互联网科技企业复苏 随着建设“数字经济”加快推进，未来助力实体经济数字化转型是互联网企业发展的重要方向之一。当前中国制造业增加值占全球比重达30%，面临着数字化转型的重任，这对于互联网企业来说是一个重要机遇，利用数字技术更好赋能传统产业，推动传统产业转型升级，目前这个市场存在巨大红利有待挖掘。例如一些线下行业受到疫情的冲击，开始增加云计算投入，需要把很多线下业务进行云化，而通过技术升级使得业务在疫情下更具韧性。 根据中国信通院发布的《云计算白皮书（2022年）》显示，我国云计算市场持续高速增长。2021年中国云计算总体处于快速发展阶段，市场规模达3229亿元，较2020年增长54.4%。其中，公有云市场继续高歌猛进，规模增长70.8%至2181亿元，有望成为未来几年中国云计算市场增长的主要动力；与此同时，私有云市场突破千亿大关，同比增长28.7%至1048亿元。另外IaaS、PaaS、SaaS均保持高速增长，2021年，公有云IaaS市场规模增速80.4%，PaaS同比增长90.7%，SaaS市场增速为32.9%， 我们预计，在政策影响和数字化转型需求的拉动下，“十四五”期间我国云计算仍将处于快速增长阶段，到2025年市场规模有望突破万亿元。由于有良好的政策环境和发展基础，云计算依然处于黄金发展期。 图6：云计算市场依然处于发展黄金期（%） 81.40% 72.30% 67.23%67.00% 63.50% 54.40% 50.10% 41.70%41.20%40.00%39.00% 26.90% 25.60% 90.00% 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 2009年2011年2013年2015年2017年2019年2021年 云计算市场规模同比 资料来源：wind、中国信通院、国元证券经纪(香港)整理 疫情爆发前，云IaaS、PaaS、SaaS均保持高速增长。但由于疫情的原因，许多云计算项目交付效率受到影响，大面积出现递延，使得相关技术企业收入增长、利润及现金流均有所承压。但随着后疫情时代来临，相关企业将重新享受行业高增长的红利有望在未来数年内随着数字化转型重启增长态势。根据埃森哲全球调研数据，2018~2021年，全球8300家标杆企业中，全面拥抱数字技术的前10%企业相比后25%企业，营收增速快了5倍，因为未来实体经济必将走向数字化、智能化。 相关推荐标的—金蝶国际（268.HK） 金蝶今年不断加强项目交付能力，目前有2400多名交付人员，在人数上足够支持公司进行大项目的交付工作，专业能力的提升也显著提高了交付效率，部分大企业在半年内就能够完成交付工作，因此疫情得到控制后恢复的效率也会处于行业领先位置，进一步提升市场份额。公司以长期战略布局为优先，短期内财务上或将有所承压，但作为公司核心业务的云订阅服务当前收入情况及长期增长潜力都保持在较好水平。 相关推荐标的—汇通达网络（09878.HK) 汇通达网络是国内2B端领先的企业客户智能平台，通过数字化技术、供应链、SaaS等服务为赋能下沉市场夫妻店等一级小店，解决传统零售市场数字化滞后，供