金九表现亮眼，出海布局加速

证券研究报告|公司点评报告 2022年10月03日 金九表现亮眼出海布局加速 比亚迪 沪深300 42% 29% 16% 3% -9% -22% 2021/092021/122022/032022/06 2022/09 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 研究助理：胡惠民 邮箱：huhm@hx168.com.cnSACNO： 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】比亚迪（002594.SZ）8月销量点评：产销再创新高电动龙头向上 2022.09.04 2.【华西汽车】比亚迪（002594.SZ）2022H1：盈利超预期汽车量价齐增 2022.08.30 3.【华西汽车】比亚迪（002594.SZ）7月销量点评：产销快速放量出海征程开启 2022.08.04 评级及分析师信息 比亚迪(002594)系列点评四十五 评级：上次评级：目标价格： 买入买入 最新收盘价： 252.01 股票代码： 002594 52周最高价/最低价： 358.86/209.43 总市值(亿) 7,336.37 自由流通市值(亿) 2,935.32 自由流通股数(百万) 1,164.76 事件概述 公司港股（1211.HK）发布2022年9月产销快报。9月公司新能源乘用车批发销售20.1万辆，同比+187.0%，环比+15.5%。 其中，纯电动乘用车销售9.5万辆，同比+161.5%，环比 +14.8%；插电式混动销售10.6万辆，同比+214.5%，环比 +16.1%。 同时，公司9月新能源汽车动力电池及储能电池装机总量约为 8.6GWh，同比+104.8%，环比+14.0%。 分析判断: 相对股价% ►金九表现亮眼月销突破二十万 金九需求快速提振，供给加速带动产销高增。旺季来临，行业整体需求快速提升，根据乘联会，9月狭义乘用车零售销量195.0万辆，同比+23.3%，环比+4.2%。公司产能密集投产，抚州、长沙、合肥及西安工厂陆续投产，贡献较大增量。9月批发突破20万辆。1-9月公司新能源乘用车累计117.5万辆，同比 +255.3%。供给提升叠加新能源需求Q4加速释放，预计下半年月销有望环比持续提升。 纯电+混动双轮驱动，插混快速放量。公司纯电+插混双轮驱动，DM-i加速车型导入，驱动销量快速增长。今年1-9月，公司纯电乘用车累计销量为58.2万辆，同比+214.5%；插混乘用车累计销量为59.3万辆，同比+307.2%。DM-i及E平台3.0车型快速导入，加速对燃油车的替代：根据上险数据，2022年1-8月公司新能源销量中56.5%分布在二至五线城市（2021年1-8月为40.6%），产品力持续驱动非限牌城市的燃油车替换，我们预计在王朝+海洋双网加持下，新车型的导入预计将驱动销量快速增长，全年销量有望突破170万辆。 ►产品周期强势各细分市场位居前列 新品延续亮眼表现，海豹月销突破7,000辆。首搭CTB技术的海豹于5月20日开启预售，7月29日正式上市，截至上市当天累计预售订单超6万辆。9月销量达7,473辆，表现亮眼。海豹定位年轻群体，主打性能及操控，我们预计月度稳态销量有望突破1.5万辆。护卫舰07也即将上市，提供DM-i和DM-p两种动力架构。新车定位家庭用户，主打22-28万元SUV市场，作为继驱逐舰之后军舰系列的第二款车，有望驱动公司量价齐增。公司海洋网多款新品导入，驱逐舰05自3月上市后热销，9月销量9,101辆，环比+4.3%；高端品牌腾势首款MPV腾势D9于8月 23日正式上市，截止9月30日18时，大定订单突破2.8万辆。 主打车型产品力强势，各细分市场位居前列。公司王朝+海洋网产品全面覆盖10-30万元主流价格区间，各细分市场位居前列。 9月汉销量为3.1万辆，突破我们此前预计的3.0万辆的月销中枢，其中汉DM系列同比+645.0%。唐销量为1.5万辆，其中唐EV同比+536.6%；宋销量为4.6万辆，其中宋DM同比 +294.3%；秦销量为4.0万辆，其中秦EV同比+142.1%；元销量为2.4万辆，其中元EV环比+67.6%。海豚销量为2.5万辆，同比+731.9%。 ►欧洲市场加速布局三箭齐发出海空间广阔 公司欧洲市场加速布局，定价彰显产品实力。9月28日，比亚迪在欧洲正式召开了新能源乘用车线上发布会，旗下汉、唐、元PLUS（ATTO3）三款车型正式进军欧洲，同时公布德国市场预售价：元PLUS（ATTO3）为3.8万欧元，汉和唐为 7.2万欧元，定价较国内有较大提升，与欧洲主流竞品价差也快速缩小。我们认为出海定价彰显了公司的实力与底气，凭借新能源领域的深厚积淀（刀片电池、E平台3.0等），产品力较欧系主流新能源更胜一筹，支撑起海外出口由价格驱动向产品驱动的升级。 海外市场持续推进，有望打开公司长期增长空间。公司9月出口7,736辆，海外持续推进：7月下旬，公司宣布进军日本乘用车市场，元PLUS、海豚、海豹作为首批车型出海；8月初宣布进军德国、瑞典新能源汽车市场，长期成长路径清晰。 投资建议 公司依托DM-i及E3.0两大先进技术平台，技术驱动产品量价齐升，高端化路径清晰。同时公司垂直一体化供应链优势最大化抵御行业不可抗力影响。我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上。维持盈利预测不变，预计公司2022-2024年营收为3,485.2/5,781.0/7,273.5亿元，对应归母净利润为114.0/243.1/359.1亿元，对应的EPS为3.92/8.35/12.34元， 对应2022年9月30日252.01元/股收盘价，PE分别为 64/30/20倍，维持“买入”评级。 风险提示 产能扩张低于预期；车市下行风险；新车型销量不及预期。盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 156,598 216,142 348,523 578,103 727,349 YoY（%） 22.6% 38.0% 61.2% 65.9% 25.8% 归母净利润(百万元) 4,234 3,045 11,402 24,308 35,910 YoY（%） 162.3% -28.1% 274.4% 113.2% 47.7% 毛利率（%） 19.4% 13.0% 15.1% 15.8% 16.5% 每股收益（元） 1.45 1.05 3.92 8.35 12.34 ROE 7.4% 3.2% 10.6% 18.2% 21.0% 市盈率 173.26 240.92 64.34 30.18 20.43 资料来源：Wind，华西证券研究所 图119-22年公司汽车月度销量（辆）图219-22年公司汽车月度销量同比 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 2019202020212022 400% 300% 200% 100% 0% -100% -200% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2019202020212022 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 图319-22年公司新能源乘用车月度销量（辆）图419-22年公司新能源乘用车累计销量（辆） 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 2019202020212022 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 2019202020212022 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 图519-22年公司新能源乘用车月度销量同比图619-22年公司新能源乘用车月度销量环比 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% 150% 100% 50% 0% -50% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -100% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 20192020202120222019202020212022 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 216,142 348,523 578,103 727,349 净利润 3,967 13,106 26,422 37,800 YoY(%) 38.0% 61.2% 65.9% 25.8% 折旧和摊销 14,108 10,526 13,655 16,441 营业成本 187,998 295,957 486,590 607,622 营运资金变动 44,206 13,673 55,997 31,088 营业税金及附加 3,035 4,879 8,382 13,456 经营活动现金流 65,467 40,240 98,855 89,441 销售费用 6,082 10,972 17,132 19,457 资本开支 -36,517 -26,688 -28,121 -27,779 管理费用 5,710 9,340 15,284 18,733 投资 -3,304 0 0 0 财务费用 1,787 -291 -844 -1,767 投资活动现金流 -45,404 -27,565 -28,436 -28,342 研发费用 7,991 14,115 22,721 25,960 股权募资 37,314 133 0 0 资产减值损失 -857 -544 -1,079 -1,682 债务募资 32,872 7,296 1,000 6,000 投资收益 -57 -697 -116 -364 筹资活动现金流 16,063 5,735 -1,077 3,553 营业利润 4,632 15,794 31,114 44,750 现金净流量 36,081 18,410 69,342 64,652 营业外收支 -114 -375 -29 -280 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 4,518 15,419 31,085 44,470 成长能力 所得税 551 2,313 4,663 6,671 营业收入增长率 38.0% 61.2% 65.9% 25.8% 净利润 3,967 13,106 26,422 37,800 净利润增长率 -28.1% 274.4% 113.2% 47.7% 归属于母公司净利润 3,045 11,402 24,308 35,910 盈利能力 YoY(%) -28.1% 274.4% 113.2% 47.7% 毛利率 13.0% 15.1% 15.8% 16.5% 每股收益 1.05 3.92 8.35 12.34 净利润率 1.8% 3.8% 4.6% 5.2% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 1.0% 3.0% 4.4% 5.2% 货币资金 50,457 68,867 138,209 202,861 净资产收益率ROE 3.2% 10.6% 18.2% 21.0% 预付款项 2,037 2,452 4,651 5,421 偿债能力 存货 43,355 70,034 114,168 142,972 流动比率 0.97 0.99 1.02 1.07 其他流动资产 70,262 95,494 136,958 159,694 速动比率 0.66 0.63 0.65 0.70 流动资产合计 166,110 236,847 393,986 510,948 现金比率 0.29