自动化产线降本增效，全球本土化未来可期

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 2022年09月29日 自动化产线降本增效，全球本土化未来可期 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 首次覆盖 22.96 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 688315 56.5/17.91 91.89 24.84 108.18 诺禾致源 沪深300 11% -4% -18% -33% -47% -62% 2021/092021/122022/032022/06 2022/09 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 研究助理：孙子豪 邮箱：sunzh@hx168.com.cnSACNO： 联系电话： 评级及分析师信息 诺禾致源(688315) 主要观点: ►基因测序服务行业稳健发展，海外营收占比逐年快速提高 基因测序服务行业蓬勃发展，全球基因测序市场预计未来保持快速增长，2023年将达到244亿美元，2018-2023年复合增长 率为18%；其中测序服务市场规模将由2018年的55亿美元增 长到2023年的140亿美元，复合增长率为20.4%，产业扩容，大环境良好。作为国内基因测序科研服务市场的龙头企业，诺禾致源2018-2021年营业总收入的年均复合增长率约为21.00%。海外市场2022H1营业收入达3.54亿，同比增长25.92%，公司海外营业收入恢复状态良好，其占总营业收入比重从2018年的29.9%到2021年35.7%,2022H1占比已达41.7%。 相对股价% ►Falcon降本增效成果显著，全球本土化布局迅速推进 Falcon系统升级至II代更加高效稳定智能，人工投入降低70%，实验室人效提升约100%，产品周期最多可压缩60%且交付质量可提升10%。公司降本增效成果显著，2022年半年报显示公司上半年毛利率达到42.22%，同比增长2.85个百分点。2022年上半年，英国实验室、美国实验室相继完成FalconII第一条自动化产线的搭建和调试，启动了线上信息收集表、生信指标库等项目，建立了完备高效的全球信息化运营矩阵。另外，目前天津实验中心、新加坡实验中心均完成了三代测序平台的扩产。华南区域第一个自建实验室广州实验室于2022年9月1日正式启用，配备FalconII，严格按照全球科技服务实验室SOP要求打造；同时上海实验室也正在筹备中，加强物流能力建设，对抗疫情影响。 ►积极拓展下游业务，肿瘤检测样本量快速提升。 公司积极拓展临床应用领域，与更多医学研究机构紧密合作，开发覆盖肿瘤、遗传、感染性疾病等多种疾病相关的基因科技产品和解决方案。公司于2018年8月自主研发的“人EGFR、KRAS、BRAF、PIK3CA、ALK、ROS1基因突变检测试剂盒（半导体测序法）”进一步开拓入院业务。截止到2022年6月，肿瘤六基因 检测试剂盒已累计在近45家核心医院完成试剂盒的中标入院，样本量快速增长。 ►盈利预测及投资建议 我们预计公司2022-2024年营业收入分别为21.52/28.05/36.79亿元，同比增速分别为15.3%/30.4%/31.2%，其中毛利率为42.4%/42.3%/42.1%。2022-2024年实现归母净利润为 1.73/2.32/3.08亿元，同比分别增长-23.3%/34.3%/33.1%，EPS分别为0.43/0.58/0.77元，对应2022年9月29日的22.96元/股收盘价，对应当前股价PE分别为53.26/39.65/29.79倍。看好公司自动化产线降本增效，海外市场高速拓展，首次覆 盖，给予公司“买入”评级。 风险提示 市场基因测序外包率提升不及预期，上游仪器、试剂耗材涨价，国际贸易环境变化对生产经营影响风险，全球合作中断风险，新冠疫情导致业绩下滑风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,490 1,866 2,152 2,805 3,679 YoY（%） -2.9% 25.3% 15.3% 30.4% 31.2% 归母净利润(百万元) 37 225 173 232 308 YoY（%） -68.0% 515.7% -23.3% 34.3% 33.1% 毛利率（%） 35.1% 42.9% 42.4% 42.3% 42.1% 每股收益（元） 0.10 0.58 0.43 0.58 0.77 ROE 3.3% 12.6% 8.9% 10.7% 12.4% 市盈率 229.60 39.59 53.26 39.65 29.79 资料来源：wind，华西证券研究所 正文目录 1.诺禾致源：基因测序科研服务领头羊，快速拓展全球市场5 1.1.从国内到全球，引领基因测序科研服务行业5 1.2.疫情影响逐步减弱，营收与净利润保持稳定恢复9 2.基因测序方兴未艾，科研测序服务蓬勃发展11 2.1.基因测序产业迅速发展，政策鼓励加速布局11 2.2.科研经费保持持续增长，基因测序行业上下游分工明确13 2.3.二代测序为目前主流测序技术，测序成本下降过程中逐步趋向平稳17 3.自动化平台助力，全球化拓展迅猛19 3.1.全球领先柔性智能交付，二代自动化Falcon平台全流程提升速率19 3.2.国际化业务比重持续上升，全球化的基因测序服务商20 3.3.积极布局临床测序应用，多领域协同发展22 4.盈利预测24 5.风险提示25 图表目录 图1诺禾致源公司发展历程5 图2诺禾致源股权结构图（截至2022年6月30日）6 图3公司测序服务的流程7 图4公司全球业务覆盖范围8 图5PacBio官方认证测序服务供应商8 图6天津实验室多次以零缺陷通过CAP认证审核8 图7全流程自动化平台9 图8柔性智能交付平台Falcon9 图9公司营业收入及其增长情况9 图10公司归母净利润及其增长情况9 图11公司营业收入分产品收入情况（百万元）10 图12公司营业收入分产品占比情况10 图13公司研发费用及主营占比（百万元）10 图14研发人员学历构成（2022H1）11 图15研发人员年龄结构（2022H1）11 图16全球基因测序服务市场规模（亿美元）11 图17中国基因测序服务市场规模（亿美元）11 图18地方政府基因测序行业政策梳理13 图192011-2020年全国研发经费总投入及增长情况13 图20基因产业图谱14 图21三家竞争企业科研测序营收对比（亿元）15 图22三家竞争企业科研测序营收增长率对比15 图23公司近年来发文数量对比（截至2022年8月29日）16 图24NGS测序流程图18 图25利用NGS技术发表科研文章数目（截至2022年9月6日）18 图26每兆碱基DNA序列的测序成本18 图27单个人类全基因组的测序成本18 图28公司测序仪储备19 图29FalconII入驻英国实验室，加速品牌全球本地化20 图30正在运行的FalconII20 图31公司主营业务收入的区域构成（百万元）21 图32公司海外营业收入分地区（万元）21 图33公司海外分地区营收同比增长率21 图34截至2022年6月30日公司在手订单金额和2022年1-6月新增订单金额（万元）22 图35公司实验室收取样本量情况（万个）22 表1公司董事会及高级管理人员5 表2公司主要技术服务6 表3基因测序行业政策梳理12 表4公司代表性的优秀文章16 表5肿瘤六基因检测试剂盒的检测基因及对应临床意义22 表6肿瘤六基因检测试剂盒竞品分析23 表7临床应用领域的产品储备23 表8诺禾致源营业收入预测（百万元）25 表9可比公司估值比较25 1.诺禾致源：基因测序科研服务领头羊，快速拓展全球市场 1.1.从国内到全球，引领基因测序科研服务行业 诺禾致源是一家以下一代测序技术（NGS）为主的科研服务公司。公司于2011年在北京中关村生命科学园注册成立，专注于开拓前沿分子生物学技术和高性能计算在生命科学研究和人类健康领域的应用，企业总部位于北京，在天津、南京、美国、英国和新加坡设有实验室或实验基地，并在中国香港、美国、英国、新加坡、荷兰、日本和泰国设有子公司。 图1诺禾致源公司发展历程 资料来源：公司上市招股说明书，华西证券研究所 表1公司董事会及高级管理人员 姓名 职位 工作经历 李瑞强 董事长、总经理、核心技术人员 2002年7月至2011年3月，就职于华大基因，历任生物信息部项目组长、主任、华大基因副，就职于北京大学生物动态光学成像中心以及北大-清华生命科学联合中心，任研究总裁；2011年10月至2013年9月员；2013年1月至今，任中关村人才协会副理事长；2013年1月至今任中国遗传学会会员；2015年1月至今，任香港大学计算机系荣誉副教授；2018年12月至今，任天津市生物医药产业专家咨询委员会专家委员。2011年3月至今，任公司董事长兼总经理。 王其锋 董事、副总经理、董事会秘书 2002年7月至2012年1月，就职于北京城建道桥建设集团有限公司，历任修理班班长、经营副经理、项目经理、市场部经理。2012年2月至今，就职于本公司，现任公司董事、董事会秘书、副总经理。 吴俊 副总经理 2010年1月至2010年12月，就职于北京生命科学研究所，担任助理研究员；2011年1月至2011年5月，就职于美国LCSciences公司生物信息部门，担任助理研究员。2011年6月至今，就职于本公司，现任公司副总经理。 副总经理、 曹志生 核心技术人员 2012年至今，就职于本公司，现任公司副总经理。 施加山 财务总监 2004年8月至2008年9月，就职于北京城建道桥公司，担任会计主管；2008年 10月至2014年3月，就职于北京全路通信信号研究设计院集团有限公司，担任会计经理。2014年4月至今，就职于本公司，现任公司财务总监。 王大伟 事业部总经 理，核心技术人员 2012年至今，就职于本公司，现任公司副总经理。 资料来源：公司公告，华西证券研究所 公司实控人控股占比高，股权稳定。公司董事长李瑞强直接或间接持有公司70.57%的股权，系公司的控股股东、实际控制人。李瑞强先生为丹麦哥本哈根大学生物学博士学位，2002年至2011年历任华大基因生物信息部项目组长、主任、华大基因副总裁，在包括《Nature》、《Science》在内的国际期刊上发表论文100余篇，作为主要主要发明人申请发明专利24项，具备丰富的行业经验。 图2诺禾致源股权结构图（截至2022年6月30日） 资料来源：公司公告，公司上市招股说明书，华西证券研究所 公司主要依托高通量测序技术和生物信息分析技术，建立了通量规模领先的基因测序平台：全面掌握基因组学、蛋白质组学、代谢组学及多组学整合研究技术体系，为生命科学基础研究、医学及临床应用研究提供多层次的科研技术服务及解决方案；公司产品主要包括生命科学基础科研服务、医学研究与技术服务、建库测序平台服务。 用途 类别 表2公司主要技术服务 生命科学基础科研服务 对动物、植物、微生物等样品中的DNA、RNA序列进行精确测序，从而获得物种的基因组序列图谱，对物种多样性、物种遗传变异进行研究，辅助物种辨别、物种资源筛选、良种选育、遗传进化及重要性状候选基因的预测等 医学研究与技术服务利用基因测序技术，向高校、科研机构、研究性医院、药企、临床科研机构等客户提供基础研究、转化研究、临床应用、药物研发相关的基于基因测序技术服务的全 套解决方案，协助其对于与人体健康相关的基因状态进行研究 建库测序平台服务利用公司运营的各类测序平台为客户提供测序服务，快速交付高质量的测序数据 临床及科研使用的仪器、试剂和耗材销售。其中第三类医疗器械“人EGFR、 KRAS、BRAF、PIK3CA、ALK、ROS1基因突变检测试剂盒（半导体测序法）”其他主要用于