2022年半年度产业类发行人财务表现分析：盈利能力下滑，短期债务压力增加，发行人短期偿债能力弱化

政府债与城投行业022年第9期 监测周报2 性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 地方 隐 专题报告 2022年9月27日 财务表现分析系列研究 作者： 中诚信国际研究院 姚姝冰010-66428877-253shbyao@ccxi.com.cn 盈利能力下滑，短期债务压力增加，发行人短期偿债能力弱化 ——2022年半年度产业类发行人财务表现分析 本期要点 翟帅010-66428877-280shzhai@ccxi.com.cn 侯天成010-66428877-511tchhou@ccxi.com.cn 谭畅010-66428877-264chtan@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院副院长 袁海霞010-66428877-261hxyuan@ccxi.com.cn 产业类债券发行人整体财务表现 盈利能力：盈利能力下滑，尾部发行人亏损状态恶化，盈利压力增加 资本债务结构：杠杆水平小幅升高，短期债务规模增速进一步加快，债务期限结构短期化趋势显著 流动性水平：经营现金流表现一般、筹资现金流修复弱化，货币资金保持适度增长 短期偿债能力：多数发行人货币资金对债务覆盖指标下降，短期偿债能力有所弱化 主要行业债券发行人财务表现 房地产行业：上半年地产行业净利润总额仍呈现负增长状态、67%的房企盈 利能力下降；经营及筹资活动现金流有所弱化，房企发行人货币资金整体持续收缩。同时，短期债务规模增加，整体债务压力有所提升，多数房企 短期偿债指标明显下降。 盈利修复放缓、现金难抵短债，多 数发行人短期偿债指标弱化——2021年及2022年一季度产业类发行人财务表现分析，2022-8-30 盈利能力修复放缓，短期偿债能力未明显改善——2021年三季度产业类发行人财务表现分析，2021-12-23 行业盈利普遍改善、偿债能力延续分化，关注房地产、煤炭及航空运输行业偿债指标弱化——产业类发行人2021年半年度财务表现分析 （行业篇），2021-10-11 利润缓增、短债承压，关注尾部高杠杆发行人偿债风险——产业类发行人2021年半年度财务表现分析 （全市场篇），2021-09-26 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部 www.ccxi.com.cn 赵耿010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 建筑行业：盈利能力修复有所放缓，但多数发行人仍实现盈利，经营活动现金流表现有所好转，同时筹资活动表现稳定，货币资金规模仍保持稳定增长。但由于建筑行业短期债务持续扩张，债务期限结构恶化，债务压力明显抬升，多数建筑企业短期偿债指标下降。 医药行业：上半年，医药行业在疫情冲击影响下盈利能力仍偏弱运行，但相较一季度出现边际修复。上半年行业发行人净利润总额同比下降，但其降幅较一季度有所收窄，短期债务偿付能力弱化的发行人超过半数。 电子行业：盈利能力转弱、经营活动获现能力持续下滑，同时短期债务压力增加，综合影响下短期偿债能力整体有所弱化。 化工行业：盈利状况下行，经营活动获现表现向好，筹资活动现金流表现有所修复。短期债务明显增长，发行人货币资金/短期债务同比上升发行人比例同、环比均有降低，发行人短期偿债能力出现下降。 休闲旅游服务行业：盈利情况、经营活动现金流表现均下行，短期债务增加趋势放缓，短期偿债能力同比恢复、绝对水平仍待提升。 交通运输行业：盈利能力及经营现金流状况均有下行；筹资现金流尚有支撑。行业内发行人短期债务压力增加，综合来看短期偿债能力仍待修复。 综合行业：上半年综合行业由于盈利水平整体恶化、债务压力持续增加，短期偿债能力弱化的发行人占比有所增多，行业近六成的发行人货币资金/短期债务比例同比下降。 产业类发行人财务表现分析系列报告以全市场存量的产业债发行人为样本，通过跟踪样本内发行人最新周期的财务数据，分别从全市场、重点行业的角度进行财务表现分析，全面跟踪产业类发行人的信用风险走势。本文以2850余家产业类债券发行人 为样本数据，通过跟踪样本发行人2022年上半年度财务表现，从盈利能力、债务资本结构、流动性水平、短期偿债能力四个方面，对产业债发行人整体财务表现、信用基本面的变化趋势进行分析。针对短期偿债能力明显弱化的重点行业1发行人财务表现以及信用风险走势进行具体分析，主要包括房地产、建筑、交通运输、化工、电子、休闲旅游、医药和综合8个行业。 一、产业类债券发行人整体财务表现 1．盈利能力：盈利能力下滑，尾部发行人盈利压力增加 2022年上半年，全国疫情散点爆发不断、俄乌冲突带来的不确定性因素增加、全球经济滞胀风险上升，国内供给冲击、需求收缩、预期走弱三重压力进一步加大，二季度经济增速再次探底。受此影响，上半年产业类发行人盈利能力有所下滑，超过半数的发行人净利润和净资产收益率同比下降。从企业盈亏角度来看，上半年有超过八成的发行人实现盈利，但净利润总额降幅较一季度明显扩大，说明有部分盈利能力较差的发行人经营亏损进一步加重，尾部发行人盈利压力明显增加。净资产收益率中枢也有所下移，达到近三年同期最低水平。净资产收益率在3%以内的发行人数量占比同比增加7个百分点至68%,与疫情影响较严重时期的2020年同期分布情况基本一致，资产拉动盈利的能力有限。 图 1：发行人盈利能力下滑 图2：尾部发行人盈利压力增加 200.00% 100% 4.00% 150.00% 80% 3.42% 3.07%3.00% 100.00% 50.00% 60%40% 2.00% 1.49%1.73% 0.00% 20% 1.14%1.00% -50.00% 0% 20202021 0.00% 2020H12021H12022H1 -100.00% 年度同比 上半年同比 净利润总额同比增长率 ROE≤0 0＜ROE≤3% 净利润同比减少的发行人占比盈利发行人数量占比ROE下降的发行人占比 3%＜ROE≤5%ROE＞10% 5%＜ROE≤10%ROE中位数（右轴） 数据来源：Wind，中诚信国际整理 数据来源：Wind，中诚信国际整理 1考虑到行业规模、单一样本对行业总体数据的趋势影响，行业分析部分剔除了样本数量不足30家发行人的行业。 2、资本债务结构：杠杆水平小幅升高，短期债务压力增加 产业类发行人杠杆率水平小幅上升。2021年以来平均资产负债率整体呈现小幅波动式上升态势，2022年上半年达到近60%。从全部发行人杠杆水平变动趋势来看，2022年上半年有58.82%的发行人资产负债率同比抬升，该数据同比、环比均有所上升。与此同时，高杠杆（资产负债率≥70%）发行人占比仍超过两成。 图 3：杠杆率水平小幅升高 图4：高杠杆发行人数量占比仍超过两成 70.00% 100%80%60%40%20%0% 0＜资产负债率≤30%50%＜资产负债率≤70%资产负债率≥90% 30%＜资产负债率≤50%70%＜资产负债率≤90% 60.00%50.00%40.00%30.00%20.00% 资产负债率同比升高的发行人占比资产负债率≥70%的发行人占比平均资产负债率水平 数据来源：Wind，中诚信国际整理 数据来源：Wind，中诚信国际整理 图 5：短期债务同比增速持续上升 图 6：短债压力上升的发行人增加 80.00% 40.00%30.00% 70.00%60.00% 20.00%10.00% 0.00% 50.00%40.00%30.00% 短期债务总额同比增速 短期债务规模同比上升的发行人占比短期债务占比上升的发行人占比 数据来源：Wind，中诚信国际整理 数据来源：Wind，中诚信国际整理 3、流动性水平：经营现金流表现金适度增长 www.ccxi.com.cn 一般、筹资现金流修复弱化，货币资 2 短期债务规模增速进一步加快，债务期限结构短期化趋势显著。自2021年下半年以来，产业类发行人短期债务规模同比增速持续上升。截至2022年6月末，短期债务总额同比增加11.55%，较去年同期上升8.21个百分点。从全部发行人短期债务水平变化情况来看，超过66%的发行人短期债务压力同比上升。从债务期限结构来看，有53%的发行人短期债务占总债务比重上升，对短期债务的依赖程度上升的发行人进一步增多。 上半年受发行人盈利能力下滑影响，经营活动现金流整体表现一般。经营活动现金流同比增加、下降的发行人各占一半；有57%的发行人经营活动现金流实现净流入，与去年同期水平基本一致。 二季度受疫情反复影响，企业经营生产受限，实体经济融资需求不足，筹资活动现金流修复弱化。上半年筹资活动现金流为正和同比增长的发行人占比均较一季度有所下降，整体表现不及一季度。 尽管流动性水平整体表现一般，但多数发行人现金流仍可实现净流入，货币资金规模保持适度增长，2021年以来发行人货币资金维持正增长，增速在9%-12%间波动。今年上半年末货币资金增速为11.13%，继续保持适度增长，并且有57%的发行人货币资金规模同比增加。 图7：经营活动现金流表现一般 图8：筹资活动现金流修复弱化 80.00% 80.00% 70.00%60.00% 70.00%60.00% 50.00%40.00% 50.00%40.00% 30.00% 30.00% 经营活动现金净流量为正的发行人占比 筹资活动现金净流量为正的发行人占比 经营活动现金净流量同比增加的发行人占比 筹资活动现金净流量同比增长的发行人占比 数据来源：Wind，中诚信国际整理 数据来源：Wind，中诚信国际整理 4、短期偿债能力：多数发行人货币资金对债务覆盖指标下降，短期偿债能力有所弱化 图9：货币资金保持适度增长图10：短期偿债指标有所弱化 受获现能力修复不及短债增速影响，多数发行人货币资金对债务覆盖指标下降。从货币资金对短期债务的平均覆盖程度来看，自2021年下半年以来货币资金/短期债务的中位数呈现波动式下降趋势，截至2022年上半年末为74.13%，同比下降5.87个百分点。并且上半年货币资金对短期债务的覆盖能力下降的发行人占比进一步增加至56.32%，同比、环比均有所增加。货币资金/短期债务的覆盖率低（小于30%）的发行人仍维持在15%左右。总体来看，发行人的短期偿债指标有所弱化。 80.00%60.00%40.00%20.00% 0.00% 货币资金总额同比增长率货币资金同比增加的发行人占比 100.00% 50.00% 0.00% 货币资金/短期债务同比下降的发行人占比货币资金/短期债务低于30%的发行人占比货币资金/短期债务的中位数 数据来源：Wind，中诚信国际整理 数据来源：Wind，中诚信国际整理 二、主要行业债券发行人财务表现 (一)房地产行业：利润总额持续下滑，获现能力下降，短期偿债指标下降 今年上半年房地产行业政策边际放松，取消限购限售、提高公积金贷款额度、调降房贷利率等举措陆续推出，但政策效果并未达到预期，效果充分显现仍需时日。盈利方面，房地产行业盈利能力尚未实质修复，上半年净利润总额仍呈现下滑态势、67%的房企盈利能力下降；实现盈利的发行人数量占75%，同比下降14个百分点。受此影响，房企经营活动现金流表现不佳。同时，行业融资环境仍未得到实质修复，近六成发行人筹资现金流同比下滑。房企发行人货币资金规模持续收缩。债务压力方面，上半年房企短期债务规模上升及短期债务占比上升的发行人均在六成左右，债务压力有所增加。在此背景下，短期偿债指标下滑的房企数量占比进一步增加至65%，且仍有超过10%的房企货币资金/短期债务的覆盖率低于30%，行业偿债能力弱化趋势及尾部房企偿债风险值得关注。 图 11：净利润持续负增长，获现能力下降 图12：房地产行业短期偿债指标下降 100.00% 20.00% 80.00% 12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00% 房地产行业：货币资金同比增加的发行人占比房地产行业：短期债