锌四季度报：供应问题反复存在 弱宏观下锌价乏力

供应问题反复存在弱宏观下锌价乏力 研究员：王颖颖期货从业证号： F3039600 投资咨询从业证号： Z0014913 :021-65789219 :wangyingying_qh1@chinastock.com.cn 第一部分逻辑回顾及展望 一、逻辑回顾 过去的三个季度锌价走势较为流畅，一季度呈现单边上涨的走势，主要在于供应端的驱动，俄乌冲突导致欧洲能源紧张，从而使得冶炼端成本上行，且一季度需求整体表现尚可；二季度锌价走了两轮大幅下行的趋势，主要逻辑在于内外共振的走弱，海外开始交易美联储加息周期下的衰退，国内受上海地区疫情封控的影响，金三银四消退，消费下滑，叠加这个阶段能源价格回落，铜价崩盘，整个情绪下滑；三季度价格先跌后涨，触底反弹，但是陷入了宽幅震荡的走势，主要原因在于产业和宏观的博弈。产业端的核心逻辑在于低产量低库存以及高企的冶炼成本，宏观的逻辑在于美元周期，也就是美联储加息周期的影响，而产业需求方面目前也表现偏弱，从而抑制了价格走势。 大宗商品研究所 有色金属研发报告 锌四季度报 2022年09月29日 图1：沪锌大幅反弹后陷入震荡图2：LME锌价较国内明显走弱 数据来源：银河期货、博易云 二、当前交易逻辑 9月份这一轮市场的的暴跌尤其是以美元计价的外盘商品的暴跌直接因素是美元指数大幅的上行，驱动是对于汇率的恐慌踩踏，深层次原因在于美国经济数据表现尚可，经济数据表现不错，那么高通胀进一步加息的概率更强，引爆欧洲、日韩等地区衰退的预期加强，而欧洲等地区经济下滑明显，能源危机对欧洲经济的抑制更加明显，造成了汇率的踩踏，引爆了风险资产的价格，从而导致整个市场不仅仅是股市、债市、原油等工业品价格的大跌； 产业方面，欧洲能源价格受北溪被炸的影响反弹，但是目前市场的焦点在于高能源价格对需求的抑制更强；且目前国内的低库存、西南地区减产带来的弱供应，以及后续对基建需求的乐观，均需要国内维持高价来打开且维持矿端的进口利润，甚至打开精炼端的进口利润来弥补国内的产量。 这个阶段，宏观情绪主导了当下的交易逻辑，产业端的逻辑尤其是现货成交氛围更多的决定了基差和月差的表现，目前结构方面体现大BACK的走势，但是伴随库存降至绝对低位，且宏观情绪尤其是外汇走势在各国央行逐渐干预下，预计宏观情绪略有企稳。 三、四季度展望 （一）宏观方面 四季度预计宏观走势会出现分化，国内与国外、美国与其他国家之间的宏观走势会分化，中国伴随大型会议的结束，目前的房地产刺激政策逐渐加码发力，保交楼的政策开始产生影响，房屋成交和地产竣工的数据明显开始好转，对于产业的支持力度也逐渐发力，预计四季度经济有政策层面的支持而略有回暖； 美国方面目前经济数据尤其是就业数据表现很好，耐用品消费和地产有走弱的迹象，但是目前高通胀的背景下，加息的力度不减，四季度两次议息会议预计加息125个基点左右，美元回流的压力依然较大，对亚欧等国家影响较为负面； 欧洲及日韩东南亚地区，不仅仅要遭受加息带来的宏观情绪冲击和美元外流的打击，尤其是工业产业陆续流出欧洲搬迁至中美等国家，而且高能源价格对经济的抑制作用异常明显，欧洲的衰退以及右翼势力的陆续上台，预计欧洲会经历前所未有的衰退， 而欧洲又是传统的消费地，宏观展望方面不容乐观，所以后期会逐渐体现在出口数据走弱等方面，预计四季度欧洲能源紧张的问题会前所未有，甚至不排除战争升级的可能性，所以宏观层面预计会持续承压，从这个角度看，锌价下行空间仍存。 （二）基本面方面 供应方面，矿端的供应今年略有不及预期，上半年表现明显不足，样本企业上半年的产量同比分别为-7%及-4%左右，由于全球数据比较滞后，目前国际铅锌小组仅7月 份的数据，全球锌矿1-7月份累计产量同比-1.39%，同样处于下滑的情况，但是从8月份锌矿进口的情况来看，矿端的数据在改善，下半年矿端的产量预计会有提振；精炼端国外减产目前欧洲大概减产了55万吨上下，占全球产量的4.5%，实际上并不及预期，尤其是3季度以来，仅荷兰冶炼厂减产，其他厂保持稳定；国内方面，6月份锌价大跌带动了集中检修，8月份高温天气干旱缺电导致川湘地区大规模限电减产，9月份云南地区缺电减产，导致今年二、三季度的产量均不及预期，供应端的扰动持续整个年度，预计四季度水电方面会维持紧张，供应端可能较难大幅发力； 需求方面，目前有所好转，尤其是临近十一假期，镀锌领域的开工明显好转，从钢联的镀锌板卷产量及SMM的镀锌开工率来看，均有较好的起色，但是锌合金及氧化锌方面表现仍然较差；终端方面，地产需求目前仍然较弱，锌的消费在地产的各个环节分布，仅竣工端回暖对锌的消费影响有限；基建方面，目前数据略有好转，相关行业的开工率来看略有改善，但是从挖掘机销量、特高压数据来看表现仍然一般，综合来看，消费端目前并无可圈可点的消费类支撑大局。 综合来看，预计四季度的局面宏观内外分化，美联储加息的行为使得全球经济体整体承压，低库存低产量的格局会带来较强的支撑，国内的经济走势会促使打开进口窗口弥补库存的不足，所以单边的走势可能震荡下行，结构会继续维持大BACK的走势，除非进口矿的冶炼大幅走强，体现在库存上，预计锌价四季度震荡区间为【21500,25500】。 第二部分供应端受干扰 一、锌精矿供应 （一）全球锌精矿产量不及预期 全球锌精矿产量方面，根据国际铅锌研究小组（ILZSG）统计，7月份全球锌精矿产量105.08万吨，1-7月份累计产量720.83万吨，当月同比-0.57%，当月环比-2.88%， 累计同比-2.12%。根据银河期货样本矿山产量统计，目前统计的16家样本企业二季度产量总计119.52万吨，同比减少4.34%，环比增加1.2%，上半年产量合计236.71万吨，同比增长-5.59%，环比增长-0.9%。 根据年初安泰科的数据统计，预计今年锌精矿产量增长38万吨，但是后来其下调 产量增量至10万吨；SMM年初预计年度锌精矿产量增长21.6万吨，但是也同样下调 至负增长1.12万吨，根据国际铅锌小组1-7月份的产量数据来看，上半年的产量同样不及预期的偏少。 图3：全球锌精矿产量季节图图4：全球锌精矿产量 全球锌精矿产量（单位：千吨） 140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00 1 秘鲁锌矿产量：当月值（单位：千吨） 2019年2020年2021年2022年 2345678910 11 12 2021年 2020年2019年 2022年 1,2501,2001,1501,1001,0501,000950900850800750 1月 2月 3月 4月5月6月7月8月 9月10月 11月 12月 数据来源：银河期货、SMM、WIND、公开信息整理 （二）国内锌精矿及进口情况 据SMM统计估算，9月份国产锌精矿34.25万金属吨，同比增长3.16%。进口锌精矿方面，最新海关数据披露，2022年8月中国进口锌精矿37.6万吨实物量，同比增加23.8%，环比增加28.7%；1-8月累计进口锌精矿248.5万吨实物量，累计同比增加1.0%。 据安泰科信息，澳大利亚、秘鲁、南非依然是国内锌精矿进口的主要来源国，其中澳大利亚1-8月的锌精矿累计进口量同比减少12.1万吨至60.5万吨，其中8月进口9.5万吨，虽然环比有所恢复，同比降幅继续扩大，根据国际铅锌研究小组（ILZSG）最新数据，澳大利亚1-7月锌精矿累计产量同比持平，疫情造成的劳动力紧缺依然在一定程 度上制约着矿山企业的生产恢复，是进口量下降的主要原因；秘鲁1-7月锌精矿累计产量同比下降逾13万吨，减量主要来自Antamina的锌品位下降、嘉能可位于秘 鲁Iscaycruz的停产和、Nexa公司旗下矿山产量的降低以及Volcan旗下YauliAndaychagua矿山的停产检修，因此自秘鲁进口的锌精矿量累计同比减少15.0万吨至 42.2万吨，降幅略有扩大；南非的锌精矿进口量累计增加7.4万吨或33.1%至29.5万吨，主要是南非Gamsberg矿山的矿石处理量和锌品位均有所提升，带动了锌精矿产量增加。 图5：国产锌精矿产量图6：锌精矿进口量 4540353025201510 1月 2022年2月3月 国产锌精矿产量（smm） 2021年2020年2019年 4月5月6月7月8月9月10月 2018年 11月12月 进口锌精矿季节图 500,000 2019年 2020年2021年 2022年 400,000300,000200,000100,0000 1月 2月3月 4月5月6月7月8月 9月 10月11月12月 数据来源：银河期货、SMM、WIND 二、精炼锌供应情况 （一）全球精炼锌生产情况 根据国际铅锌小组数据，7月份全球精炼锌产量114.10万吨，1-7月份累计产量789.96万吨，当月同比-2.48%，月环比1.25%，1-7月累计同比-3.11%；7月份需求121.38万吨，1-7月份累计需求787.05万吨，当月同比0.51%，月环比11.12%，1-7月累计同比-4.09%；7月份供需平衡短缺7.28万吨，上月过剩3.46万吨，年度累计过剩2.91万吨；8月16日夜间，托克旗下Nyrstar关停30万吨精炼锌冶炼厂的消息刺激锌价大幅上涨，Nyrstar计划自9月1日起关停其在荷兰的Budel冶炼厂，该厂产能约30万吨，消息公布后LME锌价涨幅一度超过8%，最高达到3819美元/吨，实际上从8月5日嘉能 可警告称欧洲能源危机对供应端构成严重的威胁以来，锌价已经连续上行，托克减产消息靴子落地后，情绪宣泄完成后价格逐渐回落。 目前全球能源价格维持高位，欧洲精炼仍然面临不确定的风险，所以冶炼端仍然有减产的风险，但是在进一步减产之前，市场以交易需求端的逻辑为主，能源的影响反而传导至需求端更明显一些。 图7：全球精炼锌产量图8：全球精炼锌产量季节性 ILZSG:全球精炼锌过剩/缺口:当月值 ILZSG:全球精炼锌产量:当月值 1,250 1,200 1,150 1,100 1,050 1,000 950 900 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) (80) 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1,200 1,150 1,100 1,050 1,000 2022年 2019年2020年2021年 1,250 全球精炼锌产量 数据来源：银河期货、ILZSG （二）国产精炼锌生产情况 据SMM统计，2022年9月份产量预计在52万吨左右，1-9月样本企业锌产量累计为443.54万吨，当月同比增长1.58%，累计同比下滑2.28%。9月份产量原本预计会回升，但是不及预期，下滑的主要原因在于此前川湘地区限电减产，后来云南地区再度限电减产，造成意外的产量损失； 进出口方面，2022年8月，中国进口精锌3149吨，同比减少2.4万吨或88.5%， 环比增加1167吨，单月精锌进口量依然在5000吨以内，处于历史较低水平；1-8月累 计进口精锌5.4万吨，同比减少27.5万吨或83.6%。从精锌进口结构来看，0#锌、1#锌进口量累计同比分别减少86.2%、99.8%，而2#锌进口量累计同比增加10.2%。1-8月累计进口锌合金4.3万吨，同比减少23.8%。 图9：加工费情况图10：国产精炼锌月度产量 Zn50湖南国产TC(周) 7000Zn50广西国产TC(周) Zn50内蒙古国产TC(周) 进口锌精矿TC（周） 350 60.0 2018年 国内精炼锌产量（SMM） 2019年2020年2021年 2022年 6500 300 6000 250 55.0 5500 200 50.0 5000 150 4500 45.0 4000 100 3500 50 40.0 1月 2月3月 4月5月6月7月8月9月 10月11月 12月 3000 0 2017-03-242018-03-242019-03-24 2020-03-24202