策略专题报告：A股成交量持续低迷，透露出何种信号

证券研究报告|策略专题报告 2022年09月29日 A股成交量持续低迷，透露出何种信号 分析师 分析师：李立峰邮箱：lilf@hx168.com.cnSACNO：S1120520090003分析师：张海燕邮箱：zhanghy5@hx168.com.cnSACNO：S1120521040002分析师：张玮邮箱：zhangwei3@hx168.com.cnSACNO：S1120522030001研究助理：冯逸华邮箱：fengyh@hx168.com.cn 相关研究1.【华西策略】美元何时见顶，A股何时企稳反弹？——华西策略周报-20220925 2022-09-25 2.【华西策略】快速下跌阶段已过，耐心静待市场企稳——华西策略周报-20220918 2022-09-18 3.【华西策略】节后的市场将何去何从？配什么？——华西策略周报-20220912 2022-09-12 策略专题报告 投资要点: 一、A股成交低迷透露出的信号。今年6-8月，两市成交额多在万亿以上，但进入九月后成交呈现逐渐缩量态势，近几个交易日成交额缩至七千亿下方，我们认为背后主要有几个原因：1）日历效应：长假前资金避险情绪阶段性提升。复盘2010- 2021年国庆前后市场表现，长假前10个交易日起，A股的平均成交额呈现逐渐缩量，长假后成交额有所放大。从市场表现看，A股国庆后赚钱效应好于国庆前。 2）外围因素扰动下，市场风险偏好弱。从股权风险溢价和杠杆资金交易情绪指标来看，当前市场风险偏好处于近三年以来低位。1）截至9月28日，万得全A风险溢价为3.37%，已高于近三年均值+1倍标准差；2）融资买入额占A股成交额之比为5.47%，创2014年以来新低，杠杆资金交易情绪较谨慎。3）增量资金入市乏力，基金仓位小幅下降。A股市场从5-7月快速反弹转为阶段性“震荡、颠簸”后，增量资金入场意愿不足，部分资金转为净流出。存量博弈格局下板块和风格轮动加快，在此阶段部分白马股的杀跌也提升了市场情绪脆弱性。我们观察到公募和私募基金仓位呈现小幅下降，基金发行份额处于低位、北向资金阶段性净流出、融资资金持续净卖出等。 二、热门赛道交易拥挤度降到哪了？9月以来，新能源、新能源车、汽车、电子等行业交易热度明显下降。从指数成交占比变动来看，新能源、新能源车、电子、传媒、汽车等下降较多；从换手率变动来看，传媒、汽车、煤炭、电力设备、通信等下降较多。从交易拥挤度来看，新能源、新能源汽车、半导体、风电行业的交易拥挤度回落至近一年均值以下，而汽车、军工、光伏、储能行业的交易拥挤度仍位于近一年均值上方。 三、市场企稳还需等待信心修复，关注三方面进展。外围因素扰动和美股持续下跌仍对全球市场风险偏好产生扰动，且临近国庆长假，出于对长假期间海外风险因素的担忧，市场避险情绪阶段性提升。但短期调整后风险已大部分释放，当下无需过于悲观。A股主要指数估值距离年内低点已比较接近，部分热门赛道交易拥挤度也有明显下滑。若长假期间海外未出现实质利空，节后市场风险偏好或迎修复。在此之前，A股将继续呈现“指数向上有天花板，向下有支撑位”的特征。后续关注三方面进展：1）待美联储加息预期缓和，人民币汇率波动对外资流出的影响将减弱，中长期外资增配A股的趋势仍在；2）随着各地“一城一策”调整楼市政策，房地产销售有望逐步企稳；3）国内疫情形势的发展和防疫政策的优化。 风险提示： 疫情反复、宏观经济波动超预期、黑天鹅事件等。 正文目录 1.A股成交低迷透露出的信号3 1.1.日历效应：长假前市场交投趋清淡3 1.2.市场风险偏好弱，主因外围因素扰动4 1.3.增量资金入市乏力，基金仓位小幅下降6 2.热门赛道交易拥挤度降到哪了？8 3.市场企稳还需等待信心修复，关注三方面进展10 4.风险提示10 图表目录 图1万得A成交额（亿元）3 图22010-2021年国庆前后万得全A成交额平均值（亿元）4 图32010-2021年主要指数国庆前后上涨概率4 图42022年初至今上证指数、标普500指数5 图5万得全A股权风险溢价5 图6融资交易情绪处于低位6 图7新成立权益类基金份额处于低位（亿份）6 图89月至今北向资金净卖出超130亿元7 图9融资资金净卖出（亿元）7 图10私募基金股票仓位(月度)7 图119月以来，普通股票型、灵活配置型、偏股混合型基金仓位下降8 图129月以来，新能源、汽车、电子、传媒等行业交易热度下降8 图13A股热门赛道交易拥挤度9 1.A股成交低迷透露出的信号 今年6-8月，两市成交额多在万亿以上，但进入九月后成交呈现逐渐缩量态势，近几个交易日的日均成交额已降至七千亿下方。A股成交量持续低迷，我们认为背后主要有几个原因：1）国庆假期前的日历效应。出于对长假期间海外风险因素的担忧，资金避险情绪阶段性提升；2）受美联储加息预期提升、人民币汇率波动和地缘事件等影响，A股市场风险偏好较弱；3）增量资金入市乏力，公募和私募基金仓位小幅下降。 1.1.日历效应：长假前市场交投趋清淡 长假前市场情绪多偏谨慎，叠加俄乌冲突等地缘事件的担忧，资金避险情绪阶段性提升。今年6-8月，两市成交额多在万亿以上，但进入九月份，市场成交呈现逐渐缩量态势，9月19日以来两市成交额缩至七千亿下方。 复盘2010-2021年国庆前后市场表现来看，长假前10个交易日起，A股的平均成交额呈现逐渐缩量，长假后市场成交额有所放大。从市场表现看，A股在长假后赚钱效应好于长假前。2010年至2021年的12年间，国庆节前10个交易日，万得全A、上证指数、创业板指上涨概率分别为25%、28%和25%，国庆节后10个交易日，上涨概率分别为67%、75%和75%；国庆节前5个交易日，万得全A、上证指数、创业板指上涨概率分别为42%、50%和33%，国庆节后5个交易日，上涨概率分别为83%、75%和75%。从这个角度看，若长假期间海外未出现实质利空，节后市场偏好有望迎来修复。 万得全A成交额（亿元） 图1万得A成交额（亿元） 17000 15000 13000 11000 9000 7000 5000 资料来源：Wind，华西证券研究所 2010-2021年国庆前后万得全A成交额平均值 国庆节 图22010-2021年国庆前后万得全A成交额平均值（亿元） 6000.00 5000.00 4000.00 3000.00 2000.00 1000.00 T-20T-19T-18T-17T-16T-15T-14T-13T-12T-11T-10T-9 T-8 T-7 T-6 T-5 T-4 T-3 T-2 T-1T+1T+2T+3T+4T+5T+6T+7T+8T+9T+10T+11T+12T+13T+14T+15T+16T+17T+18T+19T+20 0.00 资料来源：Wind，华西证券研究所 图32010-2021年主要指数国庆前后上涨概率 90% 万得全A 上证指数 创业板指 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 前10个交易日前5个交易日后5个交易日后10个交易日 资料来源：Wind，华西证券研究所 1.2.市场风险偏好弱，主因外围因素扰动 9月以来受海外因素扰动，A股市场风险偏好较弱： 其一，市场上调美联储加息预期导致全球资产波动加大。8月美国超预期的通胀数据公布后，9月美联储议息会议如市场预期的宣布连续第三次加息75基点，将联邦基金利率的目标区间上调至3.00%至3.25%，并重申高度关注通胀风险。点阵图预期2022年联邦基准利率目标区间在4.25%-4.50%，年内或还有125bp的加息幅度，且到明年或仍有25bp-50bp的加息幅度，这也意味着美联储加息周期远未结束。海外流动性的持续收紧使得美股承压下跌，8月17日至9月27日，美国三大股指跌幅均在15%左右，A股亦受到外围市场下跌的拖累； 其二，美元指数持续走强突破114，人民币汇率承压贬值，美元兑离岸/在岸人民币双双破“7.2”引发市场情绪扰动。汇率贬值引发外资波动加大，7月中旬以来，A股陆股通渠道的北向资金从净流入转向双向波动，9月至今（截至9/28）北向资金累计净流出规模超过130亿元； 其三，俄乌冲突已持续7个月但尚未出现转机，地缘事件的担忧持续压制全球风险偏好。 从股权风险溢价和杠杆资金交易情绪指标来看，当前市场风险偏好处于近三年以来低位。1）截至9月28日，万得全A风险溢价为3.37%，已高于近三年均值+1倍标准差；2）融资买入额占A股成交额之比为5.47%，创2014年以来新低，杠杆资金交易情绪较谨慎。 4/27-6月底： A股独立行情 8/16至今：中美股市 同步下跌 图42022年初至今上证指数、标普500指数 资料来源：Wind，华西证券研究所 图5万得全A股权风险溢价 资料来源：Wind，华西证券研究所 图6融资交易情绪处于低位 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 2.00 1.90 1.80 融资余额占流通市值(%)融资买入额占A股成交额(%，右) 13.00 11.00 9.00 7.00 2019-01-28 2019-02-28 2019-03-31 2019-04-30 2019-05-31 2019-06-30 2019-07-31 2019-08-31 2019-09-30 2019-10-31 2019-11-30 2019-12-31 2020-01-31 2020-02-29 2020-03-31 2020-04-30 2020-05-31 2020-06-30 2020-07-31 2020-08-31 2020-09-30 2020-10-31 2020-11-30 2020-12-31 2021-01-31 2021-02-28 2021-03-31 2021-04-30 2021-05-31 2021-06-30 2021-07-31 2021-08-31 2021-09-30 2021-10-31 2021-11-30 2021-12-31 2022-01-31 2022-02-28 2022-03-31 2022-04-30 2022-05-31 2022-06-30 2022-07-31 2022-08-31 5.00 资料来源：Wind，华西证券研究所 1.3.增量资金入市乏力，基金仓位小幅下降 A股市场从5-7月快速反弹转为阶段性“震荡、颠簸”后，增量资金入场意愿不足，部分资金转为净流出。存量博弈格局下板块和风格轮动加快，在此阶段部分白马股的杀跌也提升了市场情绪脆弱性。1）基金发行份额处于低位，9月至今（截至9/28），新成立权益类基金数59只，发行份额为348.74亿份，发行规模和8月持平，明显低于7月发行份额；2）人民币汇率波动下外资净流出，9月至今（截至9/28）陆股通渠道的北向资金净流出超130亿元；3）杠杆资金风险偏好下降，9月至今（截至9/22）融资资金净卖出466亿元。 公募和私募基金仓位小幅下降。1）根据估算的公募基金仓位显示，9月至今 （截至9/22），普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金仓位较8月底分别下降0.77pct、1.61pct、1.04pct；2）私募基金仓位降至年内低位。根据华润信托统计数据，8月底私募基金股票仓位为59.38%，较7月份下降4.37pct。 图7新成立权益类基金份额处于低位（亿份） 4000.00 3000.00 2000.00 1000.00 0.00 140 发行份额(亿份) 总数（右） 120 100 80 60 40 20 2018/03 2018/05 2018/07 2018/09 2018/11 2019/01 2019/03 2019/05 2019/07 2019/09 2019/11 2020/01 2020/03 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 2021/01 2021/03 2021/0