铝专题报：铝内外走势分化 宏观与产业博弈

铝内外走势分化宏观与产业博弈 研究员：王颖颖期货从业证号： F3039600 投资咨询从业证号： Z0014913 :021-65789219 :wangyingying_qh1@chinastock.com.cn 一、背景介绍 过去的三个季度里面，沪铝和伦铝大部分时间走势强弱有分化，但是从7月15日以来，两者走出了完全不同的走势，沪铝震荡整理，重心转移至万八附近博弈，而伦铝在短暂的横盘整理之后，不断的创新低。回顾过去的历史和驱动因素，每个季度均有核心的驱动，一季度走海外成本抬升、供应减产的逻辑，俄乌事件刺激能源价格大涨和对俄铝制裁的担忧，内外比值及沪伦比大幅下跌，甚至一度打开铝锭出口窗口，外盘的强势更主导一些；二季度走需求崩塌，全球开始交易衰退的预期，国内疫情尤其是上海地区，导致全国多地被封控，宏观情绪和实际需求大幅下行，价格内外盘大幅下挫，这个阶段外盘跌势更凶，促使了沪伦比的回升，外盘的弱同样主导；三季度的逻辑较为复杂，能源成本和宏观需求相搏弈，美联储及关联国家央行激进加息，资产价格跌跌不休，恰逢消费淡季，宏观及微观需求承压，但是受煤炭价格大涨的影响，成本支撑较为坚挺，供应端受水电短缺及异常高温干旱的影响，连续减产提振了价格。 银河有色 有色金属研发报告 铝专题报 2022年9月27日 图1：沪铝走势图图2：伦铝走势图 数据来源：银河期货、博易云 图3：内外比值走势图4：美元指数走势 数据来源：银河期货、SMM、WIND 二、外盘跌跌不休宏观与交易属性共同抑制 （一）宏观情绪弱势 自从美联储激进加息以来，欧洲、日本、韩国等主要经济体被迫跟随加息，经济承压，尤其是欧洲地区还要承受高额的能源成本，对上下游均产生较大的负面影响，宏观情绪维持弱势，尤其是自从8月份以来，全球的商品跟随美元及汇率的走势，美元指数成了阶段性主导了行情的主要矛盾，疯狂贬值的欧元、英镑、日元等货币，以及狂跌不止的美股、A股等都对市场情绪起到了很大的抑制作用，本轮市场的的暴跌尤其是以美元计价的外盘商品的暴跌，直接因素是美元指数大幅的上行，驱动是对于汇率的恐慌踩踏，尤其是此前交易员们对西方国家债券例如英国国债的抛售，深层次原因在于美国经济数据表现尚可，经济数据表现不错，支持高通胀进一步加息的概率更强，引爆衰退的预期加强，而欧洲等地区经济下滑明显，能源危机对经济的抑制更加明显，造成了汇率的踩踏，从8月份休假回归的欧美交易员开始不安的抛售原料，尤其是在高能源价格抑制下游需求后原料库存的抛售，以及资金成本大涨后，持货成本提升等因素共振。 欧洲制造业PMI指数 欧元区德国法国荣枯线 70.00 65.00 60.00 55.00 50.0045.00 40.00 35.00 30.00 图5：欧洲制造业PMI指数图6：欧元汇率持续大幅贬值 数据来源：银河期货、WIND 2013-05 2013-10 2014-03 2014-08 2015-01 2015-06 2015-11 2016-04 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 （二）交易属性及定价机制抑制价格 除宏观情绪外，交易机制及定价货币的因素同样抑制铝价，一方面俄铝积压了一定数量的库存，因俄罗斯被制裁的因素被迫选择LME交仓，虽然前期适当交货进行压力测试，但是市场“不抬轿子”的思路对交易所价格起到抑制作用，另一方面，美元定价的品种，因美元指数大幅上行，价格同样承压。 图7：美元指数抑制价格图8：LME铝或有交仓计划 LME铝注册仓单与注销仓单 LME铝:注销仓单:合计:全球LME铝:注册仓单:合计:全球 1,800,000 1,600,000 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 错 误!未指定主题。 数据来源：银河期货、WIND （三）真实需求或已开始下滑 欧洲地区消费率先全球经济下滑，主要原因有共性也有个性，共性在于全球加息对经济的抑制作用，但是该部分较为缓和，反馈较慢，主要在于个性的因素，及能源问题导致的下游加工企业和终端制造企业的崩盘，例如德国地区某汽车零部件企业的停产会造成全产业链的停产，且欧洲原铝是净进口地区，需求的能源抑制比供应端更加明显。 图9：欧洲需求下滑图10：中国出口数据下滑 数据来源：银河期货、WIND、IAI 图11：美国premium图12：日本premium 数据来源：银河期货、彭博 二、沪铝抵抗式下跌供应减少与成本支撑 （一）能源成本支撑明显四季度煤价或难大跌 动力煤价格因各种因素影响，价格持续上行，淡季不淡，7、8月份天气异常高温干旱少雨，社会用电量大增，8月底煤炭主产区疫情再起，供应受到影响，9月份，即将面临十月份大型会议召开，安监措施严格，预计产量受到抑制，整体看煤价易涨难跌。 而国内近千万吨的电解铝冶炼自备电厂以采购市场煤为主，市场煤价的大幅上行直接拉高了冶炼成本，截止9月底，北方港口的煤炭5500大卡价格接近于1550元/吨，环 比7月底上涨近400元/吨，直接带来近2000元以上的电力成本抬升，魏桥10月份煤炭 招标采购价环比9月份涨0.039元/卡，折 图13：煤炭双轨制导致市场煤短缺价格上涨图14：电力成本上涨利润被压缩 内外动力煤价格 华东自备电电解铝冶炼利润 3000 秦皇岛5500动力煤价格澳大利亚纽卡斯尔6000KaFOB 500 电力成本 氧化铝成本阳极成本利润 铝价 450 10000 30000 2500 400 2000 350 8000 25000 300 1500 250 6000 20000 1000 200150 4000 15000 500 100 2000 10000 50 0 0 0 5000 2018/1/1 2019/1/12020/1/12021/1/12022/1/1 -2000 0 数据来源：银河期货、WIND 图15：四川方向的水电紧张图16：云南方向的水电紧张 数据来源：银河期货、WIND （二）供应端减产四季度供应紧张 原本电解铝今年市场预期过剩，但是由于四川、云南地区先后因电力问题减产，供应端的影响较大，四川地区减产约98万吨左右，云南地区计划减产15%~30%不等，目前据阿拉丁数据反馈全省目前减产规模达到19%左右，约百万吨规模，如果按照市场传闻的减产规模全部落实，仍然有30~50万吨的减产规模，而且减产预计持续至2023年5月底；四川地区减产后年度平衡预计转向平衡，云南地区减产后，预计转向短缺，对价格有较强的支撑效果； 此外，电解铝减产容易提产难，8、9月份减产的产能，短期呢快速减完，但是达到重新复产困难重重，云南地区的减产预计持续至2023年6月份枯水期结束，而四川地区目前水电比较紧张，缺乏大规模持续复产的条件，而广西地区成本高企，投产积极性 较低，山东河南地区当前价格即将亏损现金成本（截止发稿，铝价万八附近） 图17：减产导致四季度供应短缺图18：入库数据或逐渐体现减产 数据来源：银河期货、SMM、公开新闻整理 图19：四季度是多头的窗口期中期来看供应压力仍存图20：库存年底或降至50万吨附近 数据来源：银河期货、SMM、公开新闻整理 表1国内产能变动情况汇总 2022-2023年产能变动明细（银河期货整理） 类别 省份 企业 建成产能 7月底运行产能 8月 9月 10月 11月 12月 2023年1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 全年预计投产 新投产 云南 云南宏泰 95 85 10 17.78 15 15 15 15 15 15 117.78 贵州 贵州兴仁登高 50 25 5 5 10 贵州 贵州元豪铝业 10.65 0 3 3 4 10 四川 广元中孚 50 42.5 7.5 7.5 内蒙古 白音华铝厂 46..8 0 5 5 10 10 5 11.8 46.8 甘肃 甘肃中瑞铝业有限公司 29.2 12 4 4 4 3.2 2 17.2 新投合计 14 11.5 12 11.2 16 10 5 11.8 0 5 22.78 15 15 15 15 15 15 209.28 复产 甘肃 中铝连城 54 42 12 12 四川 广元市博元铝业有限责任公司 12 12 2 3 5 2 12 四川 眉山市博眉启明星铝业有限公司 13 13 3 3 5 2 13 四川 四川启明星铝业有限责任公司 12.5 12.5 2.5 5 5 12.5 四川 阿坝铝厂 20 20 3 4 4 5 4 20 四川 广元中孚高精铝材有限公司 50 42.5 5 7.5 7.5 7.5 7.5 7.5 42.5 广西 广西百矿 30 10 2 2 2 2 2 10 广西 广西苏源 20 0 0 广西 百色银海 20.00 11.00 3 2 2 2 1 10 广西 来宾银海 50.00 25.00 0 云南 云南神火 90 90.00 6.2 10 16.2 云南 云铝集团 310 310.00 25 20 30 18 93 云南 云南其亚 35 35.00 6.3 6.3 检修复产合计 17 19.5 26.5 30.5 19.5 11.5 7.5 0 0 0 37.5 30 30 18 0 0 0 247.5 减产合计 云南 云南宏泰 95 -17.1 -17.1 云南 云南神火 90 -16.2 -16.2 云南 云铝集团 310 -93 -93 云南 云南其亚 35 -6.3 -6.3 四川 广元市博元铝业有限责任公司 12 -11 -11 四川 眉山市博眉启明星铝业有限公司 13 -13 -13 四川 四川启明星铝业有限责任公司 12.5 -12.5 -12.5 四川 阿坝铝厂 20 -20 四川 广元中孚高精铝材有限公司 50 -42 四川 山东魏桥 542 -8 -15 -15 -15 -15 -15 -83 合计 减产合计 -98.5 -132.6 0 0 0 0 0 0 0 0 -8 -15 -15 -15 -15 -15 0 -252.1 总计 -67.5 -101.6 38.5 41.7 35.5 21.5 12.5 11.8 0 5 52.28 30 30 18 0 0 15 204.68 数据来源：银河期货、SMM、公开新闻整理 表2欧洲减产情况汇总 国家/ （单位：千吨） 冶炼厂名字隶属集团2021年建成产能 2020年产量2021年产量减产产能备注 欧洲德国VoerdeTrimet9695.0096292021年10月减产30% 欧洲德国HamburgTrimet135135.00130412021年10月减产30% 欧洲德国EssenTrimet170149.20155782022年3月计划减产50% 欧洲法国DunkerqueAmericanIndustrialPartners292285.00292432021年12月减产3%，1月份减产至15%； 欧洲荷兰AldelAloftHoldings150120.00911202021年宣布减产至2022年，2022年复产无望 欧洲黑山PodgoricaUniprom12037.4658582021年电力合同到期，被迫减产； 欧洲罗马尼亚SlatinaAlro293270.992931762021年12月底宣布减产，计划减产60% 欧洲斯洛伐克ZiarNadHronomHydroAluminium175151.69164 欧洲斯洛文尼亚Talum(Kidricevo)Talum10850.00108 欧洲西班牙SanCiprianAlcoa231222.55193 54 200 2021年四季度减产90台