传媒互联网行业周报：Pico4海外发布，硬件端便携性及视觉效果升级、内容端引进与激励并行提升

投资组合：腾讯控股、美团、快手、网易、云音乐、三七互娱、心动公司等。 投资主题：低估值有成长的互联网平台公司，游戏和视频，高分红的出版公司。 受益标的：港股海外公司有阅文集团、哔哩哔哩、泡泡玛特、中手游、创梦天地等； A股主要有芒果超媒、分众传媒、恺英网络、吉比特、风语筑、中南传媒等。 投资建议：跟踪消费互联网复苏情况逐步加配，把握ARVR赛道内容成长的机会。 我们认为行业的结构加配机会已现良机，基于以下三点理由：1）预计三季度基本面逐步修复，而当前估值处于特别低位；2）ARVR赛道成长预期非常明显，当下正是布局时机；3）前期平台经济治理方面已取得成效，728会议设置“绿灯”案例、27部门联合鼓励文化产品贸易出口、游戏版号重新发放、版权局等部门“剑网”行动加强版权保护等事实，证明行业规范与公司业务经营之间逐步进入良性循环，政策面预期较之前乐观。 Pico 4海外发布，硬件端便携性及视觉效果升级、内容端引进与激励并行提升。9月22日晚8点，Pico在线上举行全球新品发布会，面向全球市场发布Pico 4系列新品，其中，128G版本售价429欧元，256G版本售价499欧元，9月23日开启预售。新产品采用了Pancake解决方案，分辨率提升至双目4K，且外壳宽度收窄至35.8mm，头显重量也进一步下降至295g。此外，相较于上一代产品，增加了1600万像素的RGB摄像头以实现全彩透视。第一方、第二方内容加大引进力度，新增《行尸走肉：S&S CH2》、《浴血黑帮：国王的赎金》两款代表性游戏产品，与埃德·斯坦福特合作的VR纪录片，以及社交产品《Rec Room》。与第三方内容上加强激励力度，发布开发者激励计划，初始投资1200万美元，并提供设备技术支持。 新产品应用新技术改善用户体验，VR头显设备放量在即，内容供给为确定性需求。 本轮新品发布期中，基于Pancake镜片解决方案、OLED显示屏解决方案等新技术的头显设备将上线，进一步优化头显设备的分辨率、产品尺寸，提升用户体验。 根据《2022上半年VR/AR产业发展报告》，VR头显全球出货量自2020年开始进入高速增长轨道，预计VR头显2022年出货量将会达到1450万台，2023年将会进一步加速增长50%至2175万台。而AR眼镜出货量则延续稳定增长态势，预计于2022年达到74万台，并且于2023年维持同样增速提升至96万台。当前PICO等国产品牌VR一体机内容生态尚距SteamVR、Oculus Quest生态有一定差距。 随着产品放量，优质VR内容的高频供给，提升硬件使用率、使用频次，防止“落灰”有望是确定性的需求，建议关注有相关布局的A股游戏及其他内容提供商标的：恺英网络、宝通科技、富春股份、风语筑、丝路视觉、力盛体育、华立科技等。 风险提示：疫情反复、技术发展不及预期、商誉风险、监管政策变化等。 1.核心观点、投资策略及股票组合 1.1.本周重点推荐及组合建议 投资组合：腾讯控股、美团、快手、网易、云音乐、三七互娱、心动公司等。 投资主题：低估值有成长的互联网平台公司，游戏和视频，高分红的出版公司。 受益标的：港股海外公司有阅文集团、哔哩哔哩、泡泡玛特、中手游、创梦天地等；A股主要有芒果超媒、分众传媒、恺英网络、吉比特、风语筑、中南传媒等。 投资建议：跟踪消费互联网复苏情况逐步加配，把握ARVR赛道内容成长的机会。我们认为行业的结构加配机会已现良机，基于以下三点理由：1）预计三季度基本面逐步修复，而当前估值处于特别低位；2）ARVR赛道成长预期非常明显，当下正是布局时机；3）前期平台经济治理方面已取得成效，728会议设置“绿灯”案例、27部门联合鼓励文化产品贸易出口、游戏版号重新发放、版权局等部门“剑网”行动加强版权保护等事实，证明行业规范与公司业务经营之间逐步进入良性循环，政策面预期较之前乐观。 1.2.重点事件点评 1.2.1.PICO4海外发布，硬件端便携性及视觉效果升级、内容端引进与激励并行提升 9月22日晚8点，Pico在线上举行全球新品发布会，面向全球市场发布Pico 4系列新品，其中，128G版本售价429欧元，256G版本售价499欧元，9月23日开启预售。我们梳理了相关信息的重点： 硬件端：Pancake方案下实现更高分辨率、更强便携性，并新增全彩透视功能。新产品采用了Pancake解决方案，分辨率提升至双目4K，且外壳宽度收窄至35.8mm，头显重量也进一步下降至295g。此外，相较于上一代产品，增加了1600万像素的RGB摄像头以实现全彩透视。 内容端：引进与激励并行提升。第一方、第二方内容加大引进力度，新增《行尸走肉：S&S CH2》、《浴血黑帮：国王的赎金》两款代表性游戏产品，与埃德·斯坦福特合作的VR纪录片，以及社交产品《Rec Room》。与第三方内容上加强激励力度，发布开发者激励计划，初始投资1200万美元，并提供设备技术支持。 表1：Pico 4发布会信息梳理 新产品应用新技术改善用户体验，VR头显设备放量在即。本轮新品发布期中，基于Pancake镜片解决方案、OLED显示屏解决方案等新技术的头显设备将上线，进一步优化头显设备的分辨率、产品尺寸，提升用户体验。根据《2022上半年VR/AR产业发展报告》，VR头显全球出货量自2020年开始进入高速增长轨道，预计VR头显2022年出货量将会达到1450万台，2023年将会进一步加速增长50%至2175万台。而AR眼镜出货量则延续稳定增长态势，预计于2022年达到74万台，并且于2023年维持同样增速提升至96万台。 图1：2016-2023E全球VR头显出货量及增速 图2：2016-2023E全球AR眼镜出货量及增速 当前PICO等国产品牌VR一体机内容生态尚距SteamVR、OculusQuest生态有一定差距。随着产品放量，优质VR内容的高频供给，提升硬件使用率、使用频次，防止“落灰”有望是确定性的需求，建议关注有相关布局的A股游戏及其他内容提供商标的：恺英网络、宝通科技、富春股份、风语筑、丝路视觉、力盛体育、华立科技等。 1.3.核心公司观点及投资逻辑 腾讯控股：下半年在收入端压力降低、降本增效成果释放下，业绩有望恢复正增长，进而带动估值修复。1）在收入端，未保法带来的国内游戏承压、宏观经济波动带来的广告承压会完成基数调节，海外游戏宏观环境虽然尚未出现根本性好转，但新游上线可以提供对冲，视频号广告也能贡献部分增量。2）费用端，二季度销售费用率已经出现超预期下降，管理费用率受一次性支出影响仍处于高位，料下半年逐步释放。3）在国内版号基本恢复常态化发放、疫情影响趋弱、四季度净利润有望恢复正增长的驱动下，估值有修复空间。4）而在更长远的视角下，海外游戏业务的基数效应有望于23年一季度开始缓解，在后续海外通胀回落后，结合丰富的产品储备，驱动游戏业务的增长，叠加视频号广告起量，成为基本面的正向影响因素。22Q2公司实现营业收入1340亿元，同比下滑3%，实现Non-IFRS归母净利润281亿元，同比下滑17%；我们预计2022/2023年分别实现营业收入5777/6490亿元，同比增长3%/12%，实现Non-IFRS归母净利润1189/1472亿元，同比-4%/24%。 网易-S：储备丰富，产品周期仍在释放，但在高基数与产品空档影响下，短期营业利润增速可能进入稳定期。当前公司仍有非常丰富的重点游戏储备，包括《哈利波特》海外、《隐世录》、《逆水寒手游》、《永劫无间》手游，产品周期还有较大的释放空间。但在三季度开始面临的端游、手游的高基数，和短期的产品空档的影响之下，营业利润的增速可能会进入相对稳定的时期。22Q2公司实现营业收入232亿元，同比增长13%，实现Non-GAAP归母净利润54亿元，同比增长28%；我们预计公司2022/2023年分别实现营业收入996/1126亿元，同比增长14%/13%，实现Non-GAAP归母净利润215/242亿元，同比增长9%/13%。 哔哩哔哩-SW：二季度有望成为年内基本面低点。受经营杠杆及人员优化的一次性支出，二季度公司亏损规模进一步扩大。我们认为随着三季度新游戏上线、广告环比恢复、用户规模持续增长，收入端有望扩张，缓解经营杠杆的压力；其次，降本增效的成果也有望在三季度开始逐步体现，因此亏损幅度有望下降。22Q2公司实现营业收入49亿元，同比增长9%，营业亏损22亿元。我们预计2022/2023年公司实现营业收入224/283亿元，同比增长15%/27%，实现营业亏损86/69亿元。 百度集团-SW：广告业务下滑幅度有望收窄，云服务加速增长，智能车稳步拓展。广告业务有望三季度环比收窄下滑幅度，云服务也有望在线下销售、部署的恢复中录得加速增长，聚焦优势赛道下，利润率的表现也持续改善。智能驾驶业务方面，Robotaxi商业化与政策端均在正轨上推进，集度ROBO-01探月限定版将于10月正式发布，按照此前规划，将在2023年进入量产阶段并实现上市交付。22Q2公司实现营业收入296亿元，同比增长下滑5%，Non-GAAP归母净利润55亿元，同比增长3%。2022/2023年，我们预计公司实现营业收入1267/1437亿元，同比增长2%/13%，实现Non-GAAP归母净利润201/214亿元，同比增长7%/7%。 心动公司：产品储备静待释放，TapTap用户规模有望持续扩张。公司Pipeline中储备的《T3》国服、《火炬之光》、《铃兰之剑》、《心动小镇》有望于22年末至23年相继于海外、国内市场上线。TapTap平台国内用户空间广阔且实现路径清晰，在新游相继上线，TapPlay、云玩等功能逐步完成的趋势下，我们认为其用户规模有望持续扩张。22H1公司实现营业收入16亿元，归母净亏损3.4亿元，我们预计其2022/2023年分别实现营业收入33/46亿元，同比增长21%/40%，实现归母净亏损-7.7/-1.2亿元。 云音乐：内容供给优化，盈利能力有望逐步浮现。独家版权制度取缔后，内容供给持续优化，且成本愈加合理，补全公司早期音乐版权不足的短板，推动会员订阅业务付费率提升；社交娱乐业务与在线音乐平台内容社区调性相符，且付费率仍处于低位，空间广阔；此外，随着收入增长，版权成本摊薄，经营杠杆释放，盈利能力有望浮现。22H1公司实现营业收入43亿元，同比增长34%，Non-IFRS净亏损2.2亿元，同比减少59%。我们预计2022/2023年公司实现营业收入92/113亿元，同比增长32%/22%，Non-IFRS净亏损5.8/1.2亿元。 表2：重点公司盈利预测 2.市场行情分析及展望 2.1.行业一周市场回顾 上周（9月19日-9月23日），传媒行业指数（SW）跌幅为4.26%，沪深300跌幅为1.95%，创业板指跌幅为2.68%，上证综指跌幅为1.22%。传媒指数相较创业板指数下跌1.58%。各传媒子板块中，媒体下跌2.09%，广告营销下跌3.35%，文化娱乐下跌6.16%，互联网媒体下跌2.55%。 表3：A股传媒行业指数（SW）及一周涨跌幅变化对比 图3：传媒板块与创业板、沪深300、上证指数比较 图4：传媒各子板块周涨跌幅比较 表4：传媒板块上周涨跌幅前十个股 2.2.行业估值水平 传媒行业指数（SW）最新PE估值为26.13，低于近五年平均水平，最新PB估值为1.76，低于近五年平均水平，整体估值处于历史低位。 图5：传媒行业PE近五年变化 图6：传媒行业PB近五年变化 图7：申万传媒指数与上证综指走势比较 2.3.重点公告回顾9月20日 【天娱数科】原第一大股东恒丰银行股份有限公司通过大宗交易方式减持，持股比例从5.42%减至5%，朱晔先生成为第一大股东。 【川网传媒】四川产业振兴基金通过集中竞价交易方式合计减持，持股比例从6.75%减至5%。 9月22日 【三六五网】回购注销原占总股本0.38%的限制性股票。 【华谊兄弟】实际