浮法玻璃业绩承压，新兴业务稳步推进

核心观点 浮法玻璃业绩承压，新兴业务稳步推进 ——南玻A2022年中报点评 浮法玻璃景气底部，公司盈利韧性凸显。22H1公司收入/归母净利为65.2/10.0亿，YoY-1.4/-26.0%；其中22Q2收入/归母净利为37.3/6.2亿，YoY+3.5/-20.8%。下游需求疲软叠加原料成本提升，玻璃行业利润大幅下滑，公司依靠硅料等业务业绩呈 公司研究|中报点评南玻A000012.SZ 买入（维持） 股价（2022年09月22日） 7.47元 目标价格 8.37元 52周最高价/最低价 10.61/5.23元 总股本/流通A股（万股） 307,069/306,614 A股市值（百万元） 22,938 国家/地区 中国 行业 建材 报告发布日期 2022年09月23日 现韧性，在硅料等新业务带动下预计公司下半年业绩有较大增长空间。 1周 1月 3月 12月 玻璃业务业绩下滑，硅片/硅料业务对冲玻璃下行。22H1公司玻璃/太阳能/电显业务 绝对表现 -2.6 9.53 3.1 -25.02 收入为44.3/14.3/8.1亿，YoY-17.3/+225.5/-8.1%；毛利率为30.9/33.7/28.1%， 相对表现 1.53 17.21 16.72 0.06 YoY-7.7/+18.0/-12.1pct。玻璃业务中，浮法玻璃/光伏玻璃/工程玻璃收入YoY-20.7/-43.7/+1.1%，净利YoY-64.3/-101.2/+216.2%。据卓创资讯玻璃/纯碱/天然气/ 沪深300 -4.13 -7.68 -13.62 -25.08 石油焦22H1均价YoY-13.0/+64.3/+4.2/+74.7%，浮法玻璃收入净利出现明显下滑；工程玻璃则受益浮法玻璃价格下行及产能增长，盈利恢复性提升；光伏玻璃受行业产能大幅增加及东莞产线技改影响，收入与净利均下滑。电显业务受下游需求疲软成本提升，收入与净利表现不佳。公司重启硅料生产，2022年至今，多晶硅料从5.9涨至30.7万元/吨，涨幅420.3%，对冲玻璃业务下滑，是上半年业务重要支撑。 浮法玻璃景气有望回升，工程玻璃改造稳步推进。目前纯碱天然气价格及浮法玻璃 库存见顶回落，盈利空间有望恢复。供给端7月以来在产产能减少0.6万t/d至16.9万t/d，需求端地产保竣工推进，行业景气度有望回升。目前公司工程玻璃产能超6500万平，肇庆/天津基地完成改造产能释放中，咸宁/吴江基地预计2022年完成扩 建，西安/合肥基地预计2023年建成，完工后工程玻璃产能将增加1190万平。 公司光伏、电子、硅料等多条业务线全面发展中。光伏玻璃上半年东莞产线已完成 技改升级，安徽凤阳一期已完成1、2号窑炉点火，广西北海基地建设推进中，预计 23年底产能将达9700t/d。电显业务河北视窗110t/d产线预计下半年投产，清远一期高铝三代产线将在2023年贡献业绩，3A盖板和TP-Sensor等配件开始通过下游间接供应主流厂商，预计将增厚电显业务收入利润。后续公司在多晶硅产能仍有较大规划，拟可转债募资投建青海5万吨高纯晶硅项目进一步扩大硅料业务规模。近 盈利预测与投资建议 期公司与天合光能签约大额订单，预计2023-2026年将供应产品7万吨，公司同时进入其他一线厂商供应链，未来增长有较强保障。 黄骥021-63325888*6074 huangji@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520030001 余斯杰yusijie@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120002 考虑下半年公司硅料业务将进一步增长，我们上调太阳能业务收入预期；参考上半年表现情况，下调浮法/光伏/电子/工程玻璃收入预期。预计公司22-24年EPS0.67/0.79/1.04元(原预测22-24年EPS为0.79/1.28/1.79元)。参考同行水平，分别给予浮法玻璃/工程玻璃/电子玻璃/光伏玻璃/太阳能业务22年10/10/25/28/7XPE，合理市值257.0亿，目标价8.37元，维持“买入”评级。 风险提示：地产投资下滑，原料价格提升，电子玻璃不及预期，新增产线不达预期 资产减值包袱顺利释放，产品升级加速成长可期：——南玻A2021年年报2022年一季报点评 资产减值影响利润，业务结构继续优化： ——21年业绩预告点评 新兴业务发展顺利，静待22年释放：——公司动态点评 2022-04-30 2022-02-07 2021-11-23 公司主要财务信息 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 10,671 13,629 16,982 22,218 33,117 同比增长(%) 1.9% 27.7% 24.6% 30.8% 49.1% 营业利润(百万元) 1,112 1,931 2,513 2,952 3,888 同比增长(%) 67.5% 73.7% 30.2% 17.5% 31.7% 归属母公司净利润(百万元) 779 1,529 2,067 2,431 3,200 同比增长(%) 45.3% 96.2% 35.2% 17.6% 31.6% 每股收益（元） 0.25 0.50 0.67 0.79 1.04 毛利率(%) 30.2% 35.1% 27.4% 26.1% 24.5% 净利率(%) 7.3% 11.2% 12.2% 10.9% 9.7% 净资产收益率(%) 7.9% 14.1% 16.7% 17.1% 19.9% 市盈率 29.4 15.0 11.1 9.4 7.2 市净率 2.2 2.0 1.7 1.5 1.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 硅料对冲多项业务下行，多项新兴业务稳步推进 归母净利同比下滑，经营韧性凸显 归母净利同比下滑，经营韧性凸显。22H1公司收入和归母净利为65.2/10.0亿元，YoY-1.4/-26.0%；其中Q2收入和归母净利37.3/6.2亿元，YoY+3.5/-20.8%。下游需求下滑叠加原料成本提升，同行22H1归母净利增速均有明显下滑。相比之下公司在新兴业务加持下幅度较小，经营韧性凸显。同时上半年其他收益1.0亿元，YoY+171.7%，主要来自政府补助，也对冲了部分业绩下滑。 图1：公司半年度收入与归母净利表现情况图2：公司半年度归母净利增速与同行比较（单位：%） 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 收入百万归母净利百万 收入增速%（右）归母净利增速%（右） 300 250 200 150 100 50 0 -50 -100 2018H12019H12020H12021H12022H1 400 300 200 100 0 -100 南玻A旗滨集团金晶科技中国玻璃 数据来源：公司财报，东方证券研究所数据来源：万得，东方证券研究所 浮法玻璃和工程玻璃情况 浮法玻璃业绩下滑，工程玻璃表现亮眼。受竣工需求疲软，浮法玻璃价格下行；原料成本上行进一步压缩浮法利润空间。22H1浮法玻璃收入/净利YoY-20.7/-64.3%。下游需求疲软，工程玻璃收入增速同样有限，但公司持续降本增效且浮法玻璃价格下滑降低其成本，工程玻璃收入/净利YoY+1.1/+216.2%。目前肇庆/天津扩产产能逐步释放，吴江/咸宁扩产有望年内完成，合肥/西安基地有望23年投入使用。工程玻璃未来仍有增长空间。 图3：浮法玻璃以及天然气，纯碱成本情况图4：22H1平板与玻璃业务中各项业务收入与净利增速 180 160 140 120 100 80 60 玻璃均价元/箱(左)单箱纯碱成本元/箱(右)单箱燃气成本元/箱(右) 40 35 30 25 20 15 10 250 200 150 100 50 0 -50 -100 收入增速/%净利增速/% 浮 光伏玻璃 工程玻璃 法玻璃 2017-012018-062019-112021-042022-09-150 数据来源：万得，东方证券研究所数据来源：公司财报，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 电子玻璃、光伏玻璃和硅料全面发展 东莞基地冷修上半年光伏玻璃业绩下滑，产能建设推进后续增长空间巨大。22H1全球光伏市场整体向好，国内及海外光伏组件需求增长对光伏玻璃形成增量需求，光伏玻璃价格出现一定回升。但由于产能的集中投放，短期内出现一定供需错配。我们认为随着行业供需错配情况缓解，未来光伏玻璃盈利空间有望改善。公司东莞基地产能上半年进行升级改造，收入和净利出现下滑，上半年公司光伏玻璃收入/净利YoY-43.7/-101.2%。目前公司已经成立光伏玻璃营销中心，后续将进一步提升光伏玻璃板块经营效率。上半年公司已完成凤阳一期1、2号产线点火，东莞基地正在升级改造，咸宁1200t/d、北海基地2400t/d产能建设推进中。后续凤阳二期产能建设有望推进，届时光伏玻璃产能日熔量有望达到9700t/d，收入仍有较大增长空间。 图5：2021年7月以来光伏玻璃价格走势图6：公司光伏玻璃产能情况（单位：t/d） 3.2mm镀膜元/平2.0mm镀膜元/平(右)已点火在建/改造中 3023 2822 21 2620 2419 2218 17 2016 1815 2021-072021-102022-012022-042022-07 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 吴江咸宁东莞凤阳北海 数据来源：万得，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 电显业务业绩下滑，经营层面有诸多突破。22H1电显业务受终端需求萎缩等影响，业绩有所下滑。收入/净利分别为8.1/1.1亿元，YoY-8.0/-50.2%。但公司自身经营层面仍有较多突破。客户应用方面公司高铝二代产品稳健运行，成功搭载OLED屏幕实现高端应用突破，标志公司站稳国内高端客户供应链体系。同时公司研发出新能源汽车车窗玻璃产品并通过认证，下半年有望量产出货。车载显示屏3A盖板和TP-Sensor开始间接供货国内外知名终端厂商，下半年产销量有望提升。产能建设方面河北视窗110t/d产线预计下半年建成投产，清远一期产线升级改造目前仍推进中。未来公司将实现从高中低端各类应用场景电子玻璃产品领域的全面覆盖。 图7：公司电子显示业务收入与净利情况 收入百万净利百万收入增速%(右)利润增速%(右) 1200 1000 800 600 400 200 0 2018H12019H12020H12021H12022H1 350 300 250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 数据来源：公司财报，东方证券研究所 硅料价格上涨加上抢占印度市场，太阳能业务亮眼。上半年公司太阳能板块表现亮眼，一方面重启多晶硅料生产，一方面销售单晶硅片1082万片，实现收入/净利14.3/2.4亿元，收入大幅增长225.5%，净利扭亏为盈。公司硅片业务在巩固多晶硅客户基础上积极转型单晶路线的主流市场，同时实现工艺持续优化与降本增效。上半年硅料价格持续上涨以及多晶硅成功抢占印度市场，带动板块业务表现大幅增长。我们认为在下游需求的持续带动下，硅料价格有望保持较高水平。 供给端持续扩张，需求端大额订单保障业务规模持续增长。目前生产端公司在宜昌基地拥有铸锭用料年产能0.72万吨，晶硅年产能1万吨，硅片年产能2.2GW。东莞基地有电池片和组件年产能各0.6GW，深圳用光伏电站139MW。后续公司规划在青海建设5万吨高纯晶硅产能，进一步 扩大硅料业务，目