银行业行业深度：房地产行业债权融资与银行业涉房资产

行业深度 2022年09月22日 银行业 证券研究报告—行业深度 房地产行业债权融资与银行业涉房资产 分析日期2022年09月22日 行业评级:标配 证券分析师：�鸿行 执业证书编号：S0630522050001电话：20333311 邮箱：whxing@longone.com.cn 行业走势图 相关研究报告 1.银行业周报：多家银行下调存款利率， 1年期同业存单发行量较大 2.银行业周报：8月社融结构改善 3.银行业周报：中小银行中期业绩亮眼 4.银行业周报：LPR如期下降，央行召开信贷形势分析座谈会 5.积极因素逐步积聚，关注资产质量扎实的中小行 ◎投资要点： 房地产行业主要债权融资存量规模约60万亿。2012-2020年经济增速 下行背景下，房地产行业主要债权融资规模保持中高速增长，居民部门与房 地产开发商杠杆率持续提升。2021年至今，房地产行业融资增速明显放缓并落入低增长区间。测算目前房地产行业主要债权融资规模存量约60万亿（占 存量社会融资规模的比重约18%），2012年以来年均复合增速达到17% （V.S.企业贷款11%）。其中，个人住房贷款（含住房抵押贷款证券）40.2万亿，开发贷款12.6万亿，其他对公贷款1.76万亿，国内各类信用债2.45万 亿，海外信用债1.40万亿，投向房地产行业资金信托1.42万亿。 个人住房贷款（房地产销售）主导房地产开发商债权融资周期。以个人住房贷款为基准，开发商债券融资基本同步，投向房地产资金信托滞后约12个月，开发贷款滞后约18个月。原因在于：开发商根据本轮销售情况来 规划下一轮开发计划，从本轮实现销售回款到下一轮引入开发项目融资耗时约12~18个月。房地产销售的主导地位对于理解金融地产监管和涉房资产质量有两点启示：1）2017年以来影子银行规模压缩、资管新规打破刚兑、房地产企业融资收紧等政策可以理解为先于地产销售下滑的风险防范手段；2）销售低迷情况下，银行涉房资产信用风险压力将存在较长时间。 上市银行涉房资产规模约50万亿。银行资金通过贷款、投资、中间业 务等方式参与房地产行业融资。测算上市银行涉房资产规模约50万亿，占总 贷款的比重为35%。其中，个人住房贷款35.4万亿、房地产对公贷款7.96万亿、贷款以外承担信用风险的资产2.59~3.51万亿、不承担信用风险的资产2.82~4.21万亿。股份行与城商行对公涉房资产高于行业平均水平。 开发商主体口径的出险面积或已充分，对公涉房资产不良率上升进度或已过半。行业去杠杆期间银行相关领域资产劣变压力上升。我们测算房地产开发商目标资产负债率或在73%（剔除预收款后约为68%），目前去杠杆 离结束为时尚早，涉房资产仍将面临劣变压力。尽管如此，2020年以来房地产领域风险已得到一定程度释放。基于开发商、债券市场和银行数据分析认为，当前房地产行业风险已存在两个较强确定性：1）开发商主体口径的出险面积或已充分；2）对公涉房资产不良率上升进度或已过半。短期来看，销售与融资端支持力度加大、债务到期进入淡季等因素将缓解资产质量压力。 实体经济发达地区银行规模增长受房地产融资放缓影响更小，并有望更早实现涉房不良资产出清。国有行与股份行涉房资产占比较高的大体量银行规模增速将持续受到房地产行业融资增速放缓的制约。相比之下，规模较 小、涉房资产占比较低的区域性银行规模增长受房地产融资放缓的制约较小。其中，实体经济发达地区银行还可能受益制造业、中小微企业政策支持而实现较快的规模增长。当前已首次违约开发商涵盖的潜在风险相对去杠杆空间是充分的，后续增量风险大概率主要来源于当前已经出现违约的开发商。持有违约房企资产越少的银行，有望越早实现房地产行业不良资产出清，部分实体经济发达地区的区域性银行也符合这一条件。 风险提示：房地产领域风险明显上升；宏观经济超预期下滑。 行业深度 正文目录 1.房地产行业债权融资渠道与规模3 1.1.房地产行业债权融资渠道3 1.2.房地产行业债权融资规模4 2.房地产行业债权融资周期5 2.1.融资周期映射调控周期，居民融资主导企业融资5 2.2.2016年前后的不同之处6 2.3.基于住房贷款主导地位的两点启示6 3.银行业涉房资产规模7 3.1.银行资金参与房地产行业债权融资的途径7 3.2.银行业涉房资产规模测算8 4.去杠杆视角下的银行业涉房资产质量9 4.1.行业去杠杆与银行资产质量的关系10 4.2.房地产行业去杠杆空间11 4.3.涉房资产信用风险进度13 4.3.1.开发商主体口径的出险面积或已较为充分13 4.3.2.对公涉房资产不良率上升进度或已过半14 5.银行业投资启示17 6.风险提示17 图表目录 图1：2008年以来，居民杠杆率持续提升3 图2：房地产开发企业杠杆率持续提升3 图3：房地产行业主要债权融资渠道4 图4：2012以来企业及其他部门贷款增速下行，房地产债权融资保持中高速增长5 图5：个人住房贷款周期主导房地产企业融资周期6 图6：6类房地产行业债权融资与银行涉房资产的对应关系7 图7：银行资金参与房地产融资的途径8 图8：行业周期视角下，房地产行业杠杆率与金融机构涉房资产质量变迁路线图10 图9：工业企业资产负债率下降过程中制造业不良率上升11 图10：2021年以来，对公房地产贷款不良率从低位上升11 图11：2012年后，房地产开发企业资产负债率与规模以上工业企业资产负债率差值不断扩大右轴单位：百分点12图12：资产负债率偏高、资产规模较大的民营企业违约比例较高14 图13：国有行与头部中小行对公房地产贷款不良率处于中上游位置15 图14：2020年下半年以来，房地产开发商信用债逾期率明显提升16 图15：9月-12月信用债到期金额逐步减少单位：亿元16 图16：9月-12月信用债到期只数逐步减少16 表1：5家股份制银行对公涉房资产占总贷款的比重8 表2：银行业涉房资产情景测算9 表3：不同目标资产负债率情景测试下，开发商超额债权融资规模为1.5万亿~2.8万亿13 行业深度 1.房地产行业债权融资渠道与规模 1.1.房地产行业债权融资渠道 2008年以来，我国居民部门杠杆率（以BIS口径为准，居民部门杠杆率=居民部门贷款余额/GDP总量）连续9年上升，从18%上升至超过60%。参照居民部门杠杆率，测算房地产开发企业杠杆率由33%提升至85%。 2012年以前，经济保持中高速增长，房地产行业融资规模增速与企业部门信贷规模增速相当，居民和房地产开发企业杠杆率提升与经济增长相适应。2012-2020年经济增速向下背景下，房地产行业融资规模增速持续高于企业部门信贷规模增速，房地产行业杠杆率的大幅提升主要发生在这一阶段。 图1：2008年以来，居民杠杆率持续提升图2：房地产开发企业杠杆率持续提升 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 100% 2020, 62.20% 2012, 30.00% 2008, 17.90% 80% 60% 40% 20% 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 0% 2020, 2012, 49.13% 2008, 32.82% 84.56% 居民杠杆率 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 房地产开发企业杠杆率 资料来源：国家统计局，东海证券注：居民杠杆率=住户贷款/GDP 资料来源：国家统计局，东海证券 注：房地产开发企业杠杆率=房地产开发企业总负债/GDP 房地产行业杠杆率提升与金融系统对房地产行业的债权融资支持相生相伴。金融系统对居民部门的融资支持主要是个人住房贷款，对房地产开发企业的融资支持比较多样，包括银行信贷、非标融资、直接融资等。 我们统计的房地产行业主要债权融资包括6类：个人住房贷款、房地产开发贷款、房地产其他贷款、房地产开发商各类国内信用债1、房地产开发商海外债以及房地产资金信托。部分住房抵押贷款已经实现证券化，如住房抵押贷款支持证券（MBS），这部分不再计入个人住房贷款，但底层资产仍是住房贷款，我们仍将其纳入房地产行业债权融资规模。以上6类融资覆盖了房地产行业绝大部分的债权融资需求。 以上6类主要融资除外，还存在或有信贷、委托贷款、资管产品、以及未纳入统计的其他金融机构融资等渠道。这些渠道缺乏公开数据，这会对下文各项基于房地产开发商债权融资规模的测算有一定影响。但可以确定的是，在2017年以来金融监管和资管新规的规范下，这类融资明显压降，预计存量规模较小，数据缺失对测算结果影响有限。 1包括所有交易所市场（含上交所、深交所、北交所、银行间市场）的各类型信用债 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN3市场有风险，投资需谨慎 图3：房地产行业主要债权融资渠道 房地产行业债 权融资 企业融资 个人融资 房地产 贷款 债券 信托计 划 委托贷款、 其他债权 个人住 房贷款 开发贷 款 物业贷 并购贷 等 国内债 券 海外债 券 个人住 房贷款 住房抵押贷款证券 （MBS） 资料来源：公开资料整理，东海证券 1.2.房地产行业债权融资规模 截止2022Q2末，前述6类主要房地产行业债权融资规模合计约59.59万亿，2012年以来年均复合增速为16.95%。同期，企业及其他部门（不含房地产贷款）年均复合增速为11.47%。 分部门来看，居民融资余额约40.08万亿元，包括个人住房贷款38.86万亿、住房抵押贷款支持证券（MBS）1.22万亿；房地产企业融资余额约19.52万亿，包括房地产开发贷款12.49万亿、房地产其他贷款1.76万亿、各类国内信用债2.45万亿、海外债1.40 万亿、房地产资金信托1.42万亿。 2012Q1-2022Q2，以上各项目年均复合增速分别为17.51%、86.54%、12.92%、 31.16%、37.91%、55.74%、7.11%。相对其他融资，房地产资金信托复合增速较低，主要是由于2019年四季度以来该渠道融资受监管影响较大、规模持续压缩。 图4：2012以来企业及其他部门贷款增速下行，房地产债权融资保持中高速增长 700,00030% 600,000 25% 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 20% 15% 10% 5% 2011-12 2012-03 2012-06 2012-09 2012-12 2013-03 2013-06 2013-09 2013-12 2014-03 2014-06 2014-09 2014-12 2015-03 2015-06 2015-09 2015-12 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 00% 个人住房贷款MBS房地产开发贷款 其他房地产贷款信用债海外债 投向房地产资金信托房地产债权融资规模增速（右轴）企业及其他部门贷款增速(右轴) 资料来源：中国人民银行，中国信托业协会、iFinD、东海证券。注：左轴单位为亿元。 2.房地产行业债权融资周期 2.1.融资周期映射调控周期，居民融资主导企业融资 如图4所示，房地产融资表现出较强的周期性。为更好理解房地产行业运行规律，我们进一步梳理房地产