海外加息及通胀预期追踪：9月FOMC如期加息75bp，预测数据偏“鹰”引发市场调整

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 策略研究/事件点评 2022年9月22日 ——海外加息及通胀预期追踪（20220922） 9月FOMC如期加息75bp，预测数据偏“鹰”引发市场调整 策略 山证策略团队 分析师：张治 执业登记编码：S0760522030002邮箱：zhangzhi@sxzq.com 研究助理：范鑫 邮箱：fanxin@sxzq.com 投资要点： 偏“鹰”信号引发市场调整 9月FOMC宣布加息75bp符合此前的市场预期，而引发外盘股汇调整的主要冲击来自于预测数据释放出的偏“鹰”信号”，无论是利率预测、经济预测还是鲍威尔在发布会上的表述，均突出通胀仍为当前货币政策的核心，破灭了市场有关美联储短期内将转向的预期。 最新公布的点阵图主要释放了两点信息：1）美联储官员大幅上调2022、2023年的利率预期。2）美联储当前对于强紧缩具有较强决心与共识。2022年联邦基金利率预期中值已由6月的3.4%升至4.4%，由此，至年底仍将有125bp的加息空间，11月再度加息75bp的概率大幅上升（当前利率期货市场预期加息75bp的概率达到70%，一周前约为56%），年底加息上限或将达到4.5%，简言之接下来两次会议或将分别加息75bp、50bp。而对于2023年终端利率的预期终值由3.8%升至4.6%。从点阵图分布来看，预期的一致性较高，反映共识与决心。 美联储大幅下调了2022年的经济增速预期，但依然强力加息，反映了对于GDP增速下行的容忍度，而小幅上调失业率及通胀预期反映了其对于“软着陆”仍抱有一定希望，一方面符合中期选举前的行事逻辑，另一方面在强加息持续的背景下显得过于乐观，后期或对此有所修正。 在超强加息面前，以较低社会成本换取通胀回落的计划可能过分乐观，过往加息中失业率的回升较货币政策有明显的滞后性，同时从8月CPI数据看，能源价格的下行并未如期带动通胀回落，物价上涨问题已经渗透进整个经济系统，因此，通胀问题依然棘手，而当前对于利率敏感的经济部门（如地产市场）已经先“衰”为敬，后续基于数据变化而“meetingbymeeting”决定加息路径的失误率上升，正如此前宽松过度的情况，此次紧缩亦有可能会加过了头，重点需要关注中期选举后的紧缩路径变化与经济数据韧性。对市场的影响：人民币仍面临贬值压力，权益市场仍将调整 美元的强势仍然会延续，人民币贬值压力也依然在，无论是逆周期因子还是前期降低外汇准备金的操作，更多的是作用于人民币贬值的斜率，而非最终结果。就目前来看，俄乌冲突加剧进一步推升了美元的避险价值，使人民币被动承压，因此人民币仍有一定贬值空间，后续重点关注贸易顺差的收窄速度以及国内经济的复苏拐点。此外，无论是美股还是A股，预计短期内均将再现调整。 风险提示：1.地缘冲突加剧；2宏观经济超预期下滑；3.疫情超预期发展。 目录 一、偏“鹰”信号引发市场调整3 1、点阵图：大幅上调利率预测，11月或再度加息75bp3 2、经济预测：小幅上调失业率与通胀预期，后期或有修正4 二、对市场的影响：人民币仍面临贬值压力，权益市场仍将调整5 风险提示6 图表目录 图1：FOMC会后美股经历大幅调整，深度收跌3 图2：美元指数持续走强，突破111.63 图3：联储官员大幅上调2022、2023年利率预期4 表1：9月14日、9月22日利率期货市场对美联储目标利率概率预期对比3 表2：美联储9月FOMC会议经济预测5 一、偏“鹰”信号引发市场调整 9月FOMC宣布加息75bp符合此前的市场预期，而引发外盘股汇调整的主要冲击来自于预测数据释放出的偏“鹰”信号”，无论是利率预测、经济预测还是鲍威尔在发布会上的表述，均突出通胀仍为当前货币政策的核心，破灭了市场有关美联储短期内将转向的预期。 图1：FOMC会后美股经历大幅调整，深度收跌图2：美元指数持续走强，突破111.6 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 1、点阵图：大幅上调利率预测，11月或再度加息75bp 根据最新公布的点阵图，主要释放了两点信息：1）联储官员大幅上调2022、2023年的利率预期。2）联储当前对于强紧缩具有较强决心与共识。2022年联邦基金利率预期中值已由6月的3.4%升至4.4%，由此，至年底仍将有125bp的加息空间，11月再度加息75bp的概率大幅上升（当前利率期货市场预期加息75bp的概率达到70%，一周前约为56%），年底加息上限或将达到4.5%，简言之接下来两次会议或将分别加息75bp、50bp。而对于2023年终端利率的预期终值由3.8%升至4.6%。从点阵图分布来看，预期的一致性较高，反映共识与决心。 表1：9月14日、9月22日利率期货市场对美联储目标利率概率预期对比 (275-300) (300-325) (325-350) (350-375) (375-400) (400-425) (425-450) (450-475) 2022/11/03 0.0% 0.0% 0.0% 35.2% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 2022/12/15 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 13.3% 40.3% 0.0% 0.0% 2023/02/02 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 9.4% 32.4% 37.5% 17.7% 2023/03/16 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 6.9% 26.3% 36.2% 23.0% 2023/05/04 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 6.0% 23.7% 34.9% 24.7% 2023/06/15 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 4.8% 20.3% 32.7% 26.7% 2023/07/27 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 2.9% 14.2% 27.8% 29.1% 资料来源：CME9月14日数据，山西证券研究所 (325-350) (350-375) (375-400) (400-425) (425-450) (450-475) (475-500) (500-525) 2022/11/03 0.0% 29.5% 70.5% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 2022/12/15 0.0% 0.0% 1.3% 31.4% 67.3% 0.0% 0.0% 0.0% 2023/02/02 0.0% 0.0% 0.5% 13.1% 45.4% 41.0% 0.0% 0.0% 2023/03/16 0.0% 0.0% 0.2% 6.4% 28.2% 43.3% 0.0% 0.0% 2023/05/04 0.0% 0.0% 0.2% 6.2% 27.7% 43.0% 22.3% 0.6% 2023/06/15 0.0% 0.0% 0.2% 5.5% 24.9% 41.0% 25.0% 3.4% 2023/07/27 0.0% 0.0% 0.0% 0.3% 3.4% 14.6% 30.5% 32.2% 资料来源：CME9月22日数据，山西证券研究所 图3：联储官员大幅上调2022、2023年利率预期 9月点阵图6月点阵图 资料来源：FED，山西证券研究所 2、经济预测：小幅上调失业率与通胀预期，后期或有修正 美联储大幅下调了2022年的经济增速预期，但依然强力加息，反映了对于GDP增速下行的容忍度，而小幅上调失业率及通胀预期反映了其对于“软着陆”仍抱有一定希望，一方面符合中期选举前的行事逻辑，另一方面在强加息持续的背景下显得过于乐观，后期或对此有所修正。 具体来看，2022年、2023年的实际GDP增速分别下调至0.2%、1.2%（6月预期1.7%、1.7%），将失 业率预期小幅上调至3.8%、4.4%（6月预期3.7%、3.9%），将通胀预期（PCE）小幅上调至5.4%、2.8%（6月预期5.2%、2.6%），但我们认为，在超强加息面前，以较低社会成本换取通胀回落的计划可能过分乐观，过往加息中失业率的回升较货币政策有明显的滞后性，同时从8月CPI数据看，能源价格的下行并未如期带动通胀回落，物价上涨问题已经渗透进整个经济系统，因此，通胀问题依然棘手，而当前对于利率敏感的经济部门（如地产市场）已经先“衰”为敬，后续基于数据变化而meetingbymeeting决定加息路径的失误率上升，正如此前宽松过度的情况，此次紧缩亦有可能会加过了头，重点需要关注中期选举后的紧缩路径变化与经济数据韧性。 表2：美联储9月FOMC会议经济预测 2022 2023 2024 2025 长期趋势 实际GDP预期 0.2↓ （大幅调降） 1.2↓ 1.7↓ 1.8 1.8 6月预期 1.7 1.7 1.9 1.8 失业率预期 3.8↑ （小幅调升） 4.4↑ 4.4↑ 4.3 4 6月预期 3.7 3.9 4.1 4 PCE预期 5.4↑ （小幅调升） 2.8↑ 2.3↑ 2 2 6月预期 5.2 2.6 2.2 2 核心PCE预期 4.5↑ 3.1↑ 2.3 2.1 6月预期 4.3 2.7 2.3 联邦基金利率预期 4.4↑ 4.6↑ 3.9 2.9 2.5 6月预期 3.4 3.8 3.4 2.5 资料来源：FED，山西证券研究所 二、对市场的影响：人民币仍面临贬值压力，权益市场仍将调整 对市场的影响方面，我们认为美元的强势仍然会延续，人民币贬值压力也依然在，无论是逆周期因子还是前期降低外汇准备金的操作，更多的是作用于人民币贬值的斜率，而非最终结果。就目前来看，短期内的货币周期差在扩大，且俄乌冲突加剧进一步推升了美元的避险价值，使人民币被动承压，因此人民币仍有一定贬值空间，后续重点关注贸易顺差的收窄速度以及国内经济的复苏拐点。此外，无论是美股还是A股，预计短期内均将再现调整。 风险提示 1.地缘冲突加剧。 当前俄乌冲突已现再度加剧趋势，进一步推升了全球经济及市场的不确定性，警惕冲突激化后使再度冲击全球能源供给。 2.宏观经济增速超预期下滑。 国内经济环境较为复杂，多项经济数据虽已有改善迹象，但多地疫情再起，依然需要警惕宏观经济增速在内忧外扰之下出现超预期下滑。 3.全球疫情超预期发展。 目前来看疫情对于全球经济的扰动正在逐步消退，但仍需警惕新变异株出现形成冲击，同时关注“猴痘”的发展与影响。 分析师承诺： 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未