“炼油-PX-PTA-涤纶”产业链深度报告系列之二：炼油战国强者胜 继续推荐四大金刚-桐昆荣盛恒力恒逸

请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远炼油战国强者胜继续推荐四大金刚-桐昆荣盛恒力恒逸太平洋证券化工组联系人：柳强（S1190117120012）2017年12月18日“炼油-PX-PTA-涤纶”产业链深度报告系列之二证券分析师：杨伟（S1190517030005） 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远项目总投资（亿元）炼油能力（万吨/年）成品油（万吨/年）柴汽比乙烯（万吨/年）芳烃（万吨/年）PX（万吨/年）炼化比*浙江石化901.62000（一期）8360.461405534012.89恒力炼化56220009930.35N.A5214503.84恒逸石化230800（一期）5540.66N.A1981504.04上海石化15509001.2580100708.61华锦股份800320N.A501512.31资料来源：太平洋证券，定义炼化比=炼油能力/（乙烯+芳烃）2016年全球炼能48.7亿吨/年，同比+0.45%，开工率82.5%，平均规模754万吨/年，维持亚太33%、北美23%、欧洲24%三足鼎立格局。产能主要集中在美国、中国、俄罗斯、印度、日本、韩国和沙特等，合计产能占比55%。预计2017年48.9亿吨/年，2020年51.8亿吨/年，新增主要集中在亚太及中东地区。CR25公司炼能27.3亿吨，占比56.1%；CR10炼能17.4亿吨，占比39.8%，呈现寡头格局。2016年我国炼能7.5亿吨/年，2010-2015年CAGR6.7%，中石化(34.51%)、中石油（25.01%）、其它炼厂三分天下，为世界第二大炼油国(15%)，炼能过剩1亿吨。假设成品油消费量CAGR3%，预计2020年国内炼能过剩1.67亿吨。成品油供过于求，化工品供应不足，倒逼炼厂转型升级，由“燃料型”炼厂转向“化工型”炼厂。预计未来我国炼油行业存量转型升级，增量统一规划布局，“六化”发展，稳步推进市场化改革，三权放开，由炼油大国走向炼油强国。对比国营炼厂，民营炼厂“多产芳烃，少产油品”，结合自身聚酯产业链优势，一体化发展，抗风险能力明显增强。对于民营2000万吨炼油规模，税后利润规模在100亿元以上。单吨油净利润在300-800元之间。我们继续看好“炼油-PX-PTA-涤纶”产业链，重点推荐四大金刚（荣盛石化、恒力股份、桐昆股份、恒逸石化）。据测算，在原油40/50/60/70美元/桶体系下，浙江石化一期项目税后年均利润分别为142.07、148.13、150.99、160.10亿元；恒力炼化项目税后年均利润分别为105.16、104.21、100.56、99.67亿元。假设竞争加剧，成品油折价10%销售时，浙江石化一期项目税后年均利润分别为121.05、123.57、121.53、122.94亿元；恒力炼化项目税后年均利润分别为73.75、68.57、60.69、55.57亿元。炼化一体化程度高，炼化比系数小的的项目抗风险能力较强。恒逸石化文莱项目一期利润规模在28亿元。主要结论 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远目录1. 炼油战国、三分天下3.大炼油盈利几何？2.炼化新时代，路在何方？炼油战国强者胜，继续推荐四大金刚 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远全球及我国能源消费格局全球一次能源仍是以化石能源为主，其中石油和天然气分别占比33%、25%，未来发展将呈现低碳化、多元化趋势，但石油仍占据十分重要的地位。2016年我国能源消费总量43.6亿吨标准煤，同比+1.3%，预计未来保持平稳增长。煤炭占比下降，天然气占比增加，石油占比稳定略增长。根据《能源发展战略行动计划（2014-2020）》、《能源发展“十三五”规划》及《 《石化和化学工业发展规划（2016-2020年）》等，我国十三五“降煤稳油提气”。70.20%68.50%67.40%65.50%64%62.00%16.80%17%17.10%17.40%18.10%19.41%4.60%4.80%5.30%5.70%5.90%6.48%0%10%20%30%40%50%60%70%80%201120122013201420152016煤炭石油天然气非化石能源资料来源：ETRI、太平洋证券整理资料来源：国家统计局、太平洋证券整理世界能源消费趋势2011-2016年我国能源消费结构 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远•按相对密度分为轻质、中质、重质、超重质•按含硫量分为低硫、含硫、高硫•按含蜡量分为低蜡、含蜡、高蜡•汽油、柴油、煤油等成品油•燃料油、基础油等•润滑油、润滑脂、石蜡等•乙烯、丙烯、丁二烯、苯、甲苯、二甲苯等•合成树脂、合成纤维、合成橡胶等•化肥、炸药等•农药、表面活性剂、化学试剂等石油原料石油产品原油炼制产品化工产品精化产品燃料油品润滑油品基础化工原料一般化工产品石油产品有哪些？石油被称作黑色的金子，是当今世界工业经济的基础能源，其产品形态多种多样，早已渗透在交通运输、合成材料、发电、供暖等众多领域。与人类吃穿住用均息息相关。 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远什么是炼油？炼油，又称石油炼制，是以原油为基本原料，通过一系列炼制工艺，例如常减压蒸馏、催化裂化、焦化、产品精制等，把原油加工成符合各种使用标准的多种石油产品，其中成品油是最主要产品。产品主要用途资料来源：太平洋证券整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远什么是炼化一体化？炼化一体化，是指炼油和石脑油裂解生产化学品相结合的一体化生产模式。炼油部分化工部分 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远2016年全球炼油能力48.7亿吨/年，略有增长+0.45%，开工率82.5%，维持亚太、北美、欧洲三足鼎立格局，炼能占比分别为33%、23%和24%。炼油产能主要集中在美国、中国、俄罗斯、印度、日本、韩国和沙特等，合计产能占比达55%2017年预计48.9亿吨/年，2020年预计51.8亿吨/年，新增主要集中在亚太及中东地区。全球炼油格局43.3 44.1 44.4 45.0 45.9 46.3 46.8 47.1 47.6 48.5 48.5 48.7 0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%40.041.042.043.044.045.046.047.048.049.050.02005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016产能（亿吨）增长率北美洲23%南美洲&中美洲7%欧洲&欧亚大陆24%中东10%非洲3%亚太地区33%美国, 19.11%中国, 14.55%俄罗斯, 6.59%印度, 4.74%日本, 3.70%韩国, 3.32%沙特, 2.98%其他, 45.01%资料来源：BP2016、太平洋证券整理世界炼能发展趋势 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远全球炼油格局2016年全球炼厂总数约646家，平均炼厂规模754万吨/年。CR25公司炼能27.3亿吨，占比56.1%；CR10炼能17.4亿吨，占比39.8%。其中2000万吨级别以上炼厂数量不变，23家，镇海炼化、大连石化、茂名石化上榜。韩国、新加波利用自身特有优势，成为贸易中心，具有定价影响力排名公司产能1埃克森美孚273282中国石化260203英荷壳牌209234中国石油188505BP公司142956沙特阿美141787美国瓦莱罗能源138488委内瑞拉国家石油133909康菲石油1261610雪佛龙12318排名炼厂产能1印度信诚石油（贾姆纳格尔）62002委内瑞拉帕拉瓜纳炼制中心47003韩国SK（韩国蔚山）42004阿联酋阿布扎比炼油公司41505GS-加士德（韩国丽水）39256S-Oil（韩国昂山）33457埃克森美孚（新加坡裕廊岛）29638埃克森美孚（德克萨斯贝敦）28039沙特阿美（沙特斯塔努拉角）275010台塑石化（台湾麦寮）27002016年世界前10大炼油公司（万吨/年）2016年世界前十大炼厂（万吨/年）资料来源：ETRI、太平洋证券整理资料来源：ETRI、太平洋证券整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远全球成品油需求经合组织国家油品需求已在2005年见顶；全球油品新增需求主要来自非经合组织国家，但增速放缓全球炼能区域性过剩，美国、中东、中国、印度等在满足自身需求的同时向欧洲、拉美、亚太等出口资料来源：Wood Mackenzie、太平洋证券整理OECD国家油品需求趋势非OECD国家油品需求趋势资料来源：Wood Mackenzie、太平洋证券整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远中国炼油产能及竞争格局2016年我国炼油能力7.5亿吨/年，与2015年基本持平，2010-2015年年均增长率为6.7%，是世界第二大炼油国，仅次于美国，占世界总产能的15%。预计2017年达7.8亿吨/年，若各大炼厂投产顺利，2020年增至9亿吨/年。受益低油价，2016年炼厂平均开工率提升至76.7%，主要是地炼开工率明显提升，首次突破50%。与世界平均水平82.5%相比，还有一定差距。我国炼厂平均开工率还较低资料来源：ETRI、太平洋证券整理我国炼油产能增长趋势资料来源：ETRI、太平洋证券整理3.493.894.384.725.135.46.257.027.217.17.57.890123456789102006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E2020E90.30%88.10%87.70%85.60%86.20%82.90%81.50% 79.00%77.60%74.80%75.40% 76.70%40.80%38.70%41.20%37.80%41.10%52.00%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2011 2012 2013 2014 2015 2016主营炼厂全国平均地炼 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远中国炼油产能及竞争格局我国炼油产能主要集中在环渤海（46%）、长三角（13%）和珠三角（11%）地区，合计产能占比70%。呈现多元化竞争格局，中石化（34.51%）、中石油（25.01%） 、其它炼厂三分天下。2005~2016年，新增产能的41%来自地方炼油企业，两桶油炼油能力占比由2005年的69%降低至2016年的60%。我国炼厂平均规模仅为405万吨/年，与世界754万吨/年平均水平差距明显。主要为地方炼油企业规模较小，1.73亿吨地炼中，500万吨以下占比73%。我国炼厂中小规模炼厂居多资料来源：ETRI、太平洋证券整理我国炼油行业多元化竞争格局资料来源：ETRI、太平洋证券整理环渤海地区（京、津、冀、辽、鲁）46%长江三角洲（沪、苏、浙）13%珠江三角洲（粤、桂）11%其它30%2602018850385024766108082434.5125.015.1132.851.431.090510152025303540050001000015000200002500030000中石化 中石油 中海油 其他炼油企业煤基油品企业 外资企业能力（万吨/年，左轴）占全国能力的比例（%，右轴）2000万吨/年以上（3家）, 1.61%1000-2000万吨/年（21家）, 11.29%500-1000万吨/年（40家）, 21.51%200-500万吨/年（40家）, 21.51%200万吨/年以下（82家）, 44.09%其他, 65.59% 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远中国炼油产能及竞争格局中国形成26个千万吨炼厂（中国石油11个，中国石化12个，中国海油、中化、东明石化各