保险行业2022年中报综述：寿险转型或现曙光，产险好于预期

行业研究 证券研究报告 保险Ⅲ2022年09月21日 保险行业跟踪报告 寿险转型或现曙光，产险好于预期 ——保险行业2022年中报综述 人身险行业逐步筑底，有望回升。今年上半年人身险公司规模保费2.44万亿元，同比+3.4%，原保险保费收入2.04万亿元，同比+3.5%。分险种来看（以险种划分，包括财产险公司人身险保费）：寿险保费1.60万亿元，同比+4.4%； 健康险保费4184亿元，同比+1.2%；意外伤害险保费288亿元，同比-10.3%寿险增速较去年同期扭负为正，健康险增速延续放缓趋势，意外伤害险持续恶化。整体来看，今年行业面临的状况相比去年有所好转，作为主要险种的寿险转型已初见曙光。分公司来看，人身险保费收入与增速分别是：国寿4397亿 元（同比-0.7%），平安2822亿元（同比-2.3%），太保1491亿元（同比+5.4%）， 新华1026亿元（同比+2.0%），各家公司表现分化。 新单表现分化，上市险企新业务价值全面向下。人身险需求疲弱，疫情反复导致代理人线下展业困难，造成新单增速承压：平安增速恶化，新单同比-7.6% （-7.9pct）；太保增幅大幅收窄，新单同比+0.8%（-17.7pct）；新华持续恶化，新单同比-3.7%（-2.0pct）。国寿逆势增长，去年同期为负增长，今年受益于相对量上的基数效应增速改善显著，新单同比+4.1%（+12.5pct）。在疫情与价格战影响下，基于业绩压力各公司开始调整产品结构和渠道结构，价值率整体呈现下行趋势国寿18.5%（-3.8pct），平安25.7%（-5.5pct），太保10.7%（-14.7pct），新华6.5%（-5.6pct），反映行业转型仍处于攻坚期以及客户需求更偏向低价值率的储蓄型产品。新业务价值率拖累NBV承压，上半年各公司NBV均延续负增长趋势，除国寿下降趋势有所缓和（增速同比+5.0pct）以外，其他公司均加重恶化趋势。疫情冲击之下，居民续保能力下降，各公司25月继续率（其中国寿为26月继续率）均同比出现不同幅度的下行，造成NBV下降。 代理人规模持续清虚，人力质态企稳回升。行业处于清虚阶段，人力规模均出现较大程度下降。截至2022H1，各家公司个险渠道人力规模和较年初增速分 推荐（维持） 华创证券研究所 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005 证券分析师：洪锦屏 电话：0755-82755952 邮箱：hongjinping@hcyjs.com执业编号：S0360516110002 行业基本数据 股票家数(只) 6 占比% 0.00 总市值(亿元) 21,950.42 2.52 流通市值(亿元) 14,931.93 2.27 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 6.7% -3.0% -6.5% 相对表现 12.1% 4.9% 12.6% 别为：国寿（75万，-9.0%）、平安（52万，-13.5%）、太保月均（31万，-41.1%）、新华（32万，-18.5%）。得益于队伍清虚与质态改善，代理人产能提升，各家公司人均首年保费和同比增速分别为：国寿（10.0万，+60.9%）、平安（10.6万，+55.8%）、太保（3.5万，+8.0%）、新华（2.5万，+8.6%）。 13% 2% -10% 2021-09-22~2022-09-19 上市险企车险份额略升，非车表现分化。上半年财产险公司保费收入8034亿元，同比+9.4%。上市险企整体份额略有提升，太保财增速领先。各公司保费收入与增速分别为：人保2767亿元（+9.9%），平安1468亿元（+10.1%），太 保918亿元（+11.9%），增速均跑赢行业，对应份额有所提升。车险方面，上市险企保费均跑赢行业。综合成本率普遍下降，主要得益于赔付率降低。非车险方面，上市险企表现分化。平安保费跑赢行业，但综合成本率受保证险与责任险驱动抬升显著。人保与行业持平，太保跑输行业。 投资建议：上半年，从当期利润角度，由于权益市场波动，各公司资产端承压，除平安与人保实现小幅抬升，其他公司净利润均大幅下滑。各公司总投资收益率均下降，净投资收益率表现分化，平安、新华、太保小幅上行，国寿、太保 小幅下降。从长期价值角度，主要由于价值率下行，各公司新业务价值均出现负增长，ROEV普遍下行。在新单方面表现分化，多数公司增速承压，但国寿已率先逆势增长。寿险转型或见曙光，主要得益于业务端的变化：人力规模持续清虚，保单品质边际改善，13月继续率多数上行；但险种结构变化仍带来新业务价值率的下行，是新业务价值负增长的主要原因。财产险方面，受短芯与疫情影响汽车销量下滑，但汽车保有量仍呈正增长趋势，车险发展好于预期。各公司非车表现分化，人保、平安信用保证险止跌反弹，太保健康险、责任险拖累车险增速。 展望四季度及更长的时间维度，1）人身险方面，我们认为中短期内新业务价值增长仍处磨底期，静待回升。渠道层面，代理人转型带来边际改善。各公司积极推进代理人队伍的更新换代，优化升级代理人队伍质量。随着改革推劲， 我们预计人力脱落速度将有所放缓，转型效果逐步兑现，队伍质态也将进一步改善。产品层面，目前主要产品体系中高价值率的产品市场需求仍未见好转， 21/0921/1222/0222/0422/0722/09 -22% 保险Ⅲ沪深300 相关研究报告 《人身险产品改革方向展望：结构优化顺势而为健康管理顺风而起》 2022-08-02 《保险行业2022年中期业绩前瞻：寿险转型仍在继续，财险景气度攀升》 2022-07-03 《保险行业深度研究报告：美国、日本的养老金第三支柱经验启示：以往鉴来——养老主题系列报告之三》 2022-06-22 新的符合市场需求的核心产品体系还在孕育。2）财产险方面，我们认为产险有望维持高景气。车险业务量质齐升，在量上“综改”带来的影响逐步减弱，传统汽车6月以来销量增速已转正，新能源汽车仍呈高增，有望驱动车险市场 进一步发展；在质上龙头险企具备风险识别与定价优势，降费降赔拉升承保利润率。非车险业务持续分化，农险增速提高，综合成本率下降将继续贡献承保利润，保证险增速反弹但疫情影响下赔付风险较大，短期健康险赛道竞争日渐 激烈。3）资产端方面，短期来看，权益市场波动趋于收敛，市场对地产投资 的担忧情绪逐渐释放，长期利率有望抬升，险企投资端承压因素影响减弱，收 益有望好转；长期来看，险企的资产负债管理能力仍是主要的决定因素，在稳健的配置风格中发挥巨量长期资金优势是险企资负管理的重点。 综上，我们认为人身险行业以渠道转型为安全垫护航公司价值增长，财产险行业车险为盾，非车为矛有望贡献增量空间。当前各公司PEV估值分别为：0.57x （平安），0.70x（国寿）、0.39x（太保）、0.33x（新华）。建议关注顺序为中国人寿、中国平安、中国财险H、新华保险、中国太保。 风险提示：寿险渠道转型不及预期、权益市场动荡、长端利率持续下行、疫情反复、经济下行压力加大。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） 2022EPB 评级 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 中国平安 43.24 6.00 6.80 8.10 7.21 6.36 5.34 0.82 强推 中国太保 20.10 2.71 3.17 3.95 7.42 6.34 5.09 0.77 推荐 新华保险 27.10 2.62 2.90 3.25 10.34 9.34 8.34 0.66 推荐 中国人寿 29.84 2.04 2.35 2.74 14.63 12.70 10.89 1.60 推荐 中国人保 4.93 0.56 0.74 0.93 8.80 6.66 5.30 0.91 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测注：股价为2022年9月20日收盘价 目录 一、上市险企2022中报关键指标一览6 二、人身险业务：渠道转型带来边际改善7 （一）人身险行业逐步筑底，有望回升7 （二）新单表现分化，上市险企新业务价值全面向下8 （三）代理人规模持续清虚，人力质态企稳回升12 三、财产险业务：上市险企车险份额略升，非车表现分化13 四、上半年受权益市场波动影响，投资端整体承压17 �、ROEV持续下行，价值增长承压19 六、投资建议22 七、风险提示23 图表目录 图表1上市险企2022中报关键指标一览6 图表2人身险公司规模保费增速扭负为正（单位：亿元）7 图表3寿险增速扭负为正，其他险种增速放缓7 图表4行业寿险占比同比提升8 图表5主要上市公司合计寿险保费增速跑输行业，太保寿跑赢行业8 图表6主要上市险企寿险新单保费规模及增速（单位：亿元）8 图表7上半年各公司新业务价值率均下降9 图表8上市险企上半年NBV均负增长（单位：亿元）9 图表9中国人寿：新单显著好转，续期拖累整体增速10 图表10中国平安：新单恶化续期回升，整体承压趋缓10 图表11中国人寿：寿险新单占比提升10 图表12中国人寿：寿险带动整体增速上行10 图表13中国平安：短交保障储蓄混合型占比上升较大10 图表14中国平安：长期保障型负增长幅度较大10 图表15中国太保：代理人渠道新单回落显著11 图表16新华保险：整体承压，增速下滑11 图表17中国太保：传统寿险（年金险为主）占比提升11 图表18中国太保：分红险、万能险带动整体增速11 图表19新华保险：分红型保险占比提升12 图表20新华保险：健康险、传统保险拖累整体增速12 图表21上市险企代理人规模：各家公司代理人规模均缩减（单位：万人）12 图表22上市险企人均FYP：人均FYP均有所提升（单位：万元）12 图表23汽车销量增速由正转负，车险增速逆势增长13 图表24财产险各险种增速：保证险止跌反弹13 图表25财产险行业险种结构13 图表26财产险行业集中度略有上升13 图表27各公司财产险业务增速：均跑赢行业14 图表28各公司车险保费扭负为正，且均跑赢行业14 图表29各公司非车险增速：平安扭负为正，跑赢行业14 图表30人保财：车险占比下降，意健险农业占比提升15 图表31人保财：车险保证险增速扭负为正，15 图表32平安财：车险占比略有下降15 图表33平安财：保证险与其他险种带动非车增速上升15 图表34太保财：健康险、农险占比提升显著15 图表35太保财：健康险、责任险拖累非车增速下滑15 图表36上市险企财产险业务综合费用率下降16 图表37平安综合赔付率上升，人保太保下降16 图表38平安综合成本率上升，人保太保下降16 图表39人保财：信用保证险成本率下降显著16 图表40平安财：保证险、责任险成本率显著上升17 图表41太保财：车险、农险、健康险降低综合成本率17 图表422022年H1各保险公司重要指标一览（单位：亿元）17 图表432022H1准备金折现率基准仍处下行区间17 图表44国寿、太保净投资收益率下降，其他险企上升18 图表45上市险企总投资收益率均下降18 图表46上市险企投资资产配置18 图表47寿险EV增速放缓（单位：亿元）19 图表48各公司ROEV持续下行19 图表49中国人寿内含价值回报明细19 图表50中国平安内含价值回报明细20 图表51中国太保内含价值回报明细21 图表52新华保险内含价值回报明细21 图表53上市险企PEV估值走势23 一、上市险企2022中报关键指标一览 图表1上市险企2022中报关键指标一览 单位：亿元/% 中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险 中国人保 归母净利润 603 254 133 52 179 yoy：% 3.9 -38.0 -23.1 -50.8 5.7 归母营运利润 853 / 201 / / yoy：% 4.3 / 9.9 / / 归母净资产 8487 4799 2267 1045 2215