策略周报：猫冬

证券研究报告|策略周报 2022年09月18日 策略周报 猫冬 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn林晨 资格编号：S0120522040001 研究助理 邮箱：linchen＠tebon.com.cn 林昊 邮箱：linhao＠tebon.com.cn肖峰 相关研究 邮箱：xiaofeng＠tebon.com.cn 投资要点： 导读:核心症结难解，猫冬保存能量。8月经济弱修复：消费、生产均弱于季节性，投资方面，基建、制造业仍维持高位，房地产投资寻底，竣工、销售有修复，但新开工仍弱。另外，结构性失业难言改善。普林格周期9月正式进入变盘确认期，Q4有逆调压力，大类资产中权益不再是最优资产，围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控。 国内经济：8月基本面弱修复。1）从需求端来看，8月社消同比继续修复，整体增速仍然低于根据2011-2019年的下降趋势的推算值，并且季调环比-0.05%，前值 -0.12%，就季节性而言，是近10年最弱的。投资项整体保持平稳，分结构来看，基建、制造业有韧性，房地产仍然是投资的主要拖累。出口走弱下，制造业未来压力仍大；保交楼政策影响下竣工大幅回升，商品房销售出现回暖，预计房地产周期弱修复。2）工业生产有修复，但还是偏弱：8月生产同比修复，但主要受到公用事业影响，季调后环比为0.32%，2016-2021年（除2020年）的5年平均水平为0.45%，弱于往年同期平均。3）最后，整体失业率小幅回落，结构上16-24岁人口失业率季节性回落，25-59岁持平。客观上来说，结构难言改善。 海外：俄乌冲突持续进行，通胀超预期美国股债双杀。1）乌方称已经控制东部和南部6000平方公里土地。俄方通报称，俄军过去一天在多条战线打击乌方目标，在赫尔松地区击退乌军进攻；2）在能源项大幅走弱的情况下，美国核心CPI却并 没有受到其影响，同比增速扭头向上，环比为0.6%，前值为0.3%，其中房租增速环比0.7%，更是创2020年以来新高，CPI同比的下行幅度也小于市场预期。这意味着通胀粘性可能大幅超出市场预期，并且采暖季将近，能源需求提升，若能源项后续回升，通胀压力则更大。因此在通胀数据公布以后，美国股债双杀，美元指数拉升，纳指周二跌幅达到5.16%，此后延续跌势，周五创下8月以来新低。 市场：资金整体净流出，市场情绪维持低位。北向本周净流向力度-61亿元，在市场大幅回调的背景下整体净流出力度适中；两融资金本周（前4天）整体净流向-59亿元，融资买入额占全A成交额比例小幅上升至6.22%，交易情绪仍处低位徘 徊。行业方向上，北向小幅净流入计算机、煤炭、交通运输、国防军工，银行净流出超-15亿；杠杆资金净流出行业更多，房地产、建材获小幅净流入。以两大资金主体合力结果来看，煤炭、交运资金压力较小，银行、医药抛压较大。 行业配置建议：围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控。民生安全：地产、生猪养殖；自主可控长期赛道：国防军工、半导体材料与设备、光伏、风电；战略资源：能源金属、煤炭、天然气、油气及油服&油运、黄金。详见《发展要安全》、 《战略安全的三层机会》、《俄乌冲突的短长行业线索》、《中国台湾地区进出口拆解》 风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.国内经济：8月基本面弱修复5 1.1.工业生产8月有所恢复，但仍然偏弱5 1.2.就业结构并无改善，消费仍然偏弱6 1.3.地产寻底，制造业韧性足，整体投资维持平稳8 1.4.普林格同步高频指标跟踪11 1.4.1.工业生产腾落指数回升11 1.4.2.拥堵指数季节性回落，扩散指数走弱12 1.5.疫情情况跟踪：单日新增阳性超10例的中国内地省市有10个12 2.海外：俄乌冲突持续进行，通胀超预期美国股债双杀13 2.1.俄乌冲突情况跟踪13 2.2.通胀超预期，美国股债双杀14 3.市场：资金整体净流出，市场情绪维持低位15 4.行业配置建议：围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控17 5.风险提示18 6.策略知行高频多维数据全景图19 图表目录 图1：8月宏观经济弱修复5 图2：工业增加值8月同比增速为4.2%6 图3：2022年8月工业增加值环比为0.32%，弱于季节性6 图4：工业增加值分项中，电力燃气及水的生产供应业是拉动项6 图5：高新技术产业生产落回低位6 图6：8月城镇调查失业率下行至5.3%7 图7：16-24岁失业率下降7 图8：8月社消季调环比-0.05%7 图9：2020年至今社消增速低于2011-2019的下降趋势7 图10：餐饮、商品均呈现修复8 图11：社消各分项8月累计同比增速均较去年回落8 图12：8月地产投资继续拖累投资8 图13：8月投资环比增速为0.36%8 图14：基建投资各分项中电力热力燃气水生产供应处于高位9 图15：制造业主要分项累计同比增速情况，电气机械及器材制造业处于高位10 图16：8月新开工面积增速处于低位11 图17：8月房地产销售处于低位11 图18：8月购置土地面积累计同比处于低位11 图19：工业生产腾落指数回升12 图20：工业生产腾落指数回升（分年度）12 图21：主要工业城市加权拥堵延时指数回落12 图22：拥堵延时指数扩散指标持续下降12 图23：单日新增阳性超10例的中国内地省市有10个（截至09/16）13 图24：中国内地省市新增阳性病例为578个（截至09/16）13 图25：全国内地分省市新增阳性情况（例）13 图26：美国CPI同比边际下行，但仍超预期（单位%）14 图27：商品和服务增速均有所回升（单位%）15 图28：北向资金整体净流出16 图29：两融本周持续净流出，风偏仍在低位16 图30：北向+两融资金流向，多数行业面临资金抛压，银行、医药资金流出压力较大.17 图31：进口依赖度提升易受外部影响的商品17 图32：策略知行高频多维数据之大类资产19 图33：策略知行高频多维数据之股指估值（自2010年以来）19 图34：策略知行高频多维数据之资金价格20 图35：策略知行高频多维数据之重点大事前瞻20 图36：策略知行高频多维数据之资金供需21 图37：策略知行高频多维数据之风险偏好21 图38：策略知行高频多维数据之中观行业景气22 导读：4月下旬以来，我们发布《市场症结与曙光》系列研究，4月27日联合行业召开《曙光初现》主题会议：“5月拥抱曙光，症结之一的上海疫情逐渐弱化，权益迎来宝贵窗口期”得到验证。我们下半年策略《力挽狂澜，一波三折》。力挽狂澜后，核心症结难解，猫冬保存能量。8月经济弱修复：消费、生产均弱于季节性，投资方面，基建、制造业仍维持高位，房地产投资寻底，竣工、销售有修复，但新开工仍弱。另外，结构性失业难言改善。普林格周期9月正式进入变盘确认期，Q4有逆调压力，大类资产中权益不再是最优资产，围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控。 1.国内经济：8月基本面弱修复 从需求端来看，8月社消同比继续修复，整体增速仍然低于根据2011-2019年的下降趋势的推算值，并且季调环比-0.05%，前值-0.12%，就季节性而言，是近10年最弱的。投资项整体保持平稳，分结构来看，基建、制造业有韧性，房地产仍然是投资的主要拖累。受到出口走弱影响，制造业未来压力仍大；保交楼政策影响下竣工大幅回升，商品房销售出现回暖，预计房地产周期弱修复。 工业生产有修复，但还是偏弱：8月生产同比修复，但主要受到公用事业影响，季调后环比为0.32%，2016-2021年（除2020年）的5年平均水平为0.45%，弱于往年同期平均。 最后，整体失业率小幅回落，结构上16-24岁人口失业率季节性回落，25-59岁持平。客观上来说，结构难言改善。宏观基本面弱修复。 图1：8月宏观经济弱修复 （2021年为两年平均，%）较2019-12 较前值 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 2021-12 生产工业增加值-2.7 0.4 4.2 3.8 3.9 0.7 -2.9 5.0 12.8 3.9 5.8 服务业生产-5.0 1.2 1.8 0.6 1.3 -5.1 -6.1 -0.9 5.3 固定资产投资0.4 0.1 5.8 5.7 6.1 6.2 6.8 9.3 12.2 3.9 制造业6.9 0.1 10.0 9.9 10.4 10.6 12.2 15.6 20.9 5.4 房地产-17.3 -1.0 -7.4 -6.4 -5.4 -4.0 -2.7 0.7 3.7 5.7 需求基建7.0 0.8 10.4 9.6 9.3 8.2 8.3 10.5 8.6 1.8 社会消费品零售-2.6 2.7 5.4 2.7 3.1 -6.7 -11.1 -3.5 6.7 3.1 出口（人民币）2.4 -12.1 11.8 23.9 21.8 14.8 1.6 12.7 3.9 20.8 13.9 进口（人民币）-13.4 -2.8 4.6 7.4 4.8 2.7 -1.9 -1.1 9.4 17.9 8.3 （当月值，%）较2019-12 较前值 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 2021-12 就业 景气通胀 信用 调查失业率 0.1 -0.1 5.3 5.4 5.5 5.9 6.1 5.8 5.5 5.3 5.1 16—24岁人口 6.5 -1.2 18.7 19.9 19.3 18.4 18.2 16.0 15.3 15.3 14.3 25—59岁人口 -0.4 0.0 4.3 4.3 4.5 5.1 5.3 5.2 4.8 4.6 4.4 制造业PMI -0.8 0.4 49.4 49.0 50.2 49.6 47.4 49.5 50.2 50.1 50.3 CPI同比 -2.0 -0.2 2.5 2.7 2.5 2.1 2.1 1.5 0.9 0.9 1.5 PPI同比 2.8 -1.9 2.3 4.2 6.1 6.4 8.0 8.3 8.8 9.1 10.3 社融同比 -0.2 -0.2 10.5 10.7 10.8 10.5 10.2 10.5 10.2 10.5 10.3 M2同比 3.5 0.2 12.2 12.0 11.4 11.1 10.5 9.7 9.2 9.8 9.0 M1同比 1.7 -0.6 6.1 6.7 5.8 4.6 5.1 4.7 4.7 -1.9 3.5 资料来源：Wind，德邦研究所 1.1.工业生产8月有所恢复，但仍然偏弱 工业生产8月有所恢复。8月工业增加值同比增长4.2%，前值3.8%，累计同比3.6%，前值3.5%。但2021年8月受到限电的影响，基数不高，同比意义上的走高参考意义可能欠佳。而8月季调后环比为0.32%，2016-2021年（除2020年）的5年平均水平为0.45%，弱于往年平均水平。 电力、燃气及水的生产和供应业是工业增加值的拉动项，采矿业累计同比增速走低，制造业出现修复。采矿业、制造业、电力燃气及水的生产和供应业8月同比分别为5.3%、3.1%、13.6%，环比分别变化-2.8、0.4、4.1个百分点，累计同比为8.7%、2.7%、6%，环比分别变化-0.6、0.0、1.2个百分点。受高温天气影响，用电、用水需求增加，电力燃气及水的生产和供应业增速大幅加快。另外，高技术产业当月同比为4.6%，高基数影响下目前处于2018年9月以来的低点。 图2：工业增加值8月同比增速为4.2%图3：2022年8月工业增加值环比为0.32%，弱于季节性 资料来源：Wind，德邦研究所注：2020年以后同比数据基数均为2019年资