VR/AR行业深度：从Quest到Pico，全面解读VR生态全球典范与中国新星

证券研究报告|2022年09月20日 VR/AR行业深度： 从Quest到Pico，全面解读VR生态全球典范与中国新星 行业研究·深度报告传媒·传媒 投资评级：超配（维持评级） 证券分析师：夏妍 021-60933162 xiayan2@guosen.com.cnS0980520030003 证券分析师：张衡 021-60875160 zhangheng2@guosen.com.cnS0980517060002 VR/AR产业迎底层逻辑变化及行业实质复苏的新阶段。1）从行业底层逻辑看，元宇宙是Web3时代的重要承载，而VR/AR是接入元宇宙世界的重要入口，元宇宙需要5大关键技术支撑：VRAR、5G、云计算、AI和区块链；2）从VR/AR行业发展阶段看，2012年前是萌芽期，2012-2016年是快速发展期，2016-2019年是行业低谷期，2021年-2022是行业实质性复苏的关键时期；3）复苏一方面因互联网巨头入局推动VR生态完善；另一方面，硬件端（Quest2）和内容端（《Half-life：Alyx》）均有爆款推动行业实质性复苏；4）从技术基础角度，VR核心技术和供应链相对稳定，步入内容提升期，AR的光学技术仍然是难点，仍处于技术攻克期。4）VR/AR核心玩家包括互联网厂商、专业硬件厂商和专业VR厂商，互联网厂商市场规模占比80%以上，在VR硬件体验日趋完善的基础上，互联网厂商策略上以内容优势补贴硬件成本，如Meta的RealityLabs亏损仍在扩大，而手机厂商以先发优势降低供应链成本，但缺乏自有内容。VR/AR产业的下个阶段，各类玩家比拼的核心竞争力是消费级内容的实力。 本盘深度报告，我们重点分析“Meta+Quest”和“字节+Pico”两大阵营的VR生态发展现状，探讨二者的软硬实力，他们分别代表VR生态的全球典范和中国新星。 1）Quest引领VR消费级市场，Pico借字节生态打造中国VR消费品牌。2021年是VR产业的消费级拐点，Oculus系列产品销量破1000万是行业标志性事件，22Q1Oculus系列产品全球市占率已达90%以上，反观Pico，一方面其全年出货量有望超百万，和Quest仍有较大差距，另一方面Pico是Oculus之外，全球市占率唯一提升的VR品牌，本土品牌市占率从21Q4的38%提升至70%，全球市占率从21Q1的0.99%提升至22Q2的11.16%。Pico借字节生态、人才资源、营销体系全面追赶Meta。字节、Meta均是中美顶级互联网生态之一，二者均通过收购方式进入VR产业、自建内容分发平台，并整合进自有生态，而Meta强于社交，字节胜于短视频，Meta有先发优势，字节有后发差异化优势。 2）Quest、Pico硬件性能和技术基础不分上下，差距根源在内容生态。Oculus系列产品经历过PCVR、VR一体机和6DoF一体机时期三个产品形态期，以Quest2为代表的6DoFVR一体机已成为当前VR头显的主流形态，以性能、低价、舒适度、内容等迅速打开市场。PicoNeo3的硬件性能、技术实力足以和Quest2媲美，甚至在屏幕分辨率、视场角、电池容量等方面优于Quest，同样产品体验之下Pico还享有价格优势；从新品角度，即将上线的Pico4是Pico纳入字节生态后，首次与Quest品牌的正面竞争，最大的亮点是二者都将采用pancake光学方案；两大VR生态拉开差距的根源是内容，尽管Quest和Pico都可串流接入Steam，但Quest自有内容平台和其友好的开发者生态带动MetaVR生态全球营收超10亿美元，Meta自有内容平台包括QuestStore、相对开源的APPLab以及生态补充SideQuest，相比之下，PicoStore内容以外采为主，发展仍处于早期阶段。 3）Quest强于游戏，Pico有望借视频弯道超车。Quest的内容强项是游戏，一方面源于美国较强的PC主机游戏土壤，另一方面在于Quest友好的开发者生态——有效的内容筛选策略、头部VR游戏团队的收购以及长尾内容应用的重视。Pico缺乏游戏根基是海外游戏的过审问题、中国本土强手游轻主机、客厅文化差异等多种因素造成。基于字节的短视频基因，我们认为Pico获得的不止是营销、电商资源。VR视频年均总时长约20多小时，而长视频内容每年达5万小时以上，VR视频内容在国内仍是蓝海。一方面，Pico的VR直播有出色的出圈表现，另一方面Pico发布“创作者激励计划”，扶持内容制作公司、技术方和创作者。长期来看，Pico视频有望成为VR视频直播的引领者。 投资建议：1）短期来看，VR/AR产业迎来新品密集发布期，持续关注消费电子带动的催化机会。叠加元宇宙主题调整充分，VRAR是关键硬件入口，元宇宙板块有望迎来反弹向上的机会。2）中长期来看，VR/AR迎来消费级市场的爆发，对比中外VR生态的发展路径和进程，内容生态是VR产业未来致胜的最关键因素。传媒内容龙头均已至历史估值底部且政策端向好，中长期配置价值性价比较好。建议关注芒果超媒、三七互娱等。3）从VR内容生态投资机会看，a）关注具备VR内容专业生产能力的投资机会。游戏方面，强PC主机游戏生产型公司具有较强的VR转型能力，相关A股游戏公司正在搭建专业的VR游戏生产团队，此外，游戏版号重启，景气度与估值均有望提升，A股建议关注恺英网络、宝通科技、完美世界、三七互娱等，港股建议关注中手游、祖龙娱乐等，视频方面，国内头部视频平台、影视内容公司、专业VR生产商及海外头部影娱集团是VR影视版权的重要来源，A股建议关注芒果超媒、华策影视、奥飞娱乐、光线传媒、中文在线、捷成股份等，港股建议关注哔哩哔哩；b）关注内容分发平台的投资机会。建议关注完美世界，完美世界是全球主机游戏分 发平台Steam的中国代理商；c）关注B端应用场景。VR/AR技术在数字展示、CG视觉、直播、裸眼3D等领域有深入应用，建议关注风语筑、兆讯传媒、星期六、恒信东方等。4）国内VR硬件品牌产业链内容端投资机会。 a）Pico：芒果TV、哔哩哔哩提供长视频内容；游戏内容相关方关注宝通科技、三七互娱、完美世界等；智度股份“Meta彼岸”、芒果超媒“芒果幻城”元宇宙社区上线PicoStore；b）大朋VR：奥飞娱乐、恺英网络参股；c）奇遇VR：爱奇艺旗下VR公司奇遇VR。 风险提示：宏观经济下行，消费电子需求变弱；VR/AR消费级市场不及预期；本土内容生态建设落后；行业处于烧钱期，短期难见盈利拐点。 01 VR/AR迎行业变革和产业复苏双周期 02 03 海外：Meta软硬兼备，构建完善的VR生态闭环国内：Pico对标Quest，字节赋能内容优势 04 05 VR/AR产业链公司梳理投资建议 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 1.1.行业背景：全新的互联网范式 互联网处于大变革前夜：去中心化的Web3时代将以元宇宙生态为全新载体，技术、生态、平台的大融合将诞生真正的全真虚拟世界，有望重新解构互联网的发展逻辑 未来已来：Web2依托流量模式的红利逐渐枯竭，Web2时代平台顶层人才开始谋求转型，巨头平台拥抱未来或在监管政策之下寻求微妙的平衡，Web3已在悄然渗透传统互联网 VR/AR是Web3的重要一环：硬件、底层技术和生态都在2021年有关键性突破，VR/AR有望在Metaverse大放异彩 互联网发展范式及互联网发展进程演进过程 资料来源：中国信通院，国信证券经济研究所整理 1.1.行业背景：元宇宙技术基础逐渐完善 元宇宙各环节的技术支持逐渐完善，VR/AR应用在元宇宙生态之下能够更好落地。 元宇宙需要5大关键技术支撑：VRAR、5G、云计算、AI、区块链，对应实现元宇宙的核心生产要素——数字人（虚拟身份）、XR终端（沉浸体验）、UGC创作工作（开放创作）、数字资产金融体系经济体系和落地应用（社会场景），其中VRAR既是进入元宇宙世界的重要硬件入口，同时也能承载游戏、社交、影视等应用场景。 元宇宙发展环节对应的平台和技术支持 资料来源：中国信通院，国信证券经济研究所整理 元宇宙5大关键技术领域 资料来源：中国信通院，国信证券经济研究所整理 1.1.行业背景：VRAR迎实质性的复苏发展阶段 2021-2022是VR/AR产业复苏的关键时间段。从虚拟现实生态角度，近两年有几个标志性事件：1）字节收购Pico，2）Facebook更名Meta，3）Quest销量迎消费级拐点，4）《Half-life：Alyx》引爆市场，5）苹果未来有望发布现象级虚拟现实设备等。一方面有行业自身技术的日趋成熟，另一方面，互联网厂商切入虚拟现实产业，产业玩家扩容。虚拟现实产业到了天时地利人和的时点。 VR/AR产业发展阶段 资料来源：腾讯研究院，国信证券经济研究所整理 1.2.发展现状：VR/AR出货量——产能高成长，Oculus独占鳌头，Pico本土最强 全球：2021年全球VR/AR出货量合计1120万台，同增92.1%，22Q1全球VR头显出货356.3万台，其中Oculus份额占全球VR市场的90%，结合IDC和TrendForce，预计2022年有望达1202万-1600万台，预计2021-2024E行业复合增速达47%，2024年 VR/AR总出货量破5000万台；全球VR第一大品牌Meta出货量占比85%，VR市场集中度相对较高，全球AR第一大品牌微软出货量占比32%，AR市场集中度相对分散。 中国：2021年中国VR/AR出货量(不含盒子）约46万台，同增38%，22Q1中国VR头显（不含盒子）出货25.7万台，同比增长14.8%。其中一体机VR出货22.8万台，占到整体VR出货的88.9%，PicoNeo3、奇遇Dream、奇遇3依次为消费者市场出货前三的产品型号，Pico品牌占中国VR总出货量近70%，爱奇艺VR占比约8%。根据IDC中国，2022年中国VR/AR头显市场的总出货量有望落在100-200万之间，预计2024年中国出货量有望实现增速最高点。 2016-2024E年全球VR/AR头显出货量变化及预测 中国VR/AR分季度出货量变化（不含VR盒子）中国VR/AR头显出货量变化预测（IDC中国预测） % 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 VR（万台）AR（万台）出货总量yoy（%） 2016201720182019202020212022E2023E2024E 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% %VR（万台）AR（万台） 30 25 20 15 10 5 0 2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1 % 1,200 1,000 800 600 400 200 0 VR（万台）AR（万台） VR增速变化 AR增速变化 2022E2023E2024E2025E2026E 250% 200% 150% 100% 50% 0% 资料来源：IDC中国，TrendForce，国信证券经济研究所整理资料来源：IDC中国，国信证券经济研究所整理资料来源：IDC中国，国信证券经济研究所整理 2022Q1全球VR出货量市场份额占比情况2022Q1全球AR出货量市场份额占比情况 %出货量市占率（%） %出货量市占率（%） MetaPico索尼Value爱奇艺其他 微软Realwear爱普生RokidNreal 其他 资料来源：VR陀螺，映维网，国信证券经济研究所整理 资料来源：VR陀螺，映维网，国信证券经济研究所整理 1.2.发展现状：市场规模——行业空间大、高增长、高景气全球VR/AR市场规模及预测 中国VR/ARIT支出规模变化及预测 全球市场规模21-24年复合增速36%，21-26年投资规模复合增速38.5%：1）