Saravelos 大美元的过去现在和未来

德意志银行 研究 大美元 过去、现在和未来 乔治·萨拉维洛斯 分发时间：格林威治标准时间2022年9月13日 德意志银行外汇研究全球主管，2022年9月 披露和分析师认证位于附录1.MCI(P)051/04/2022。直到2021年3月19日，可能已经显示了不完整的披露信息，请参阅附录1了解更多详情。 所有图表均来自德意志银行研究/Bloo米brgFi一个nCeLP 7T2se3r0O吨6kw○磷一个 1.美元处于明显的超调区域，滞胀和全球不确定性风险溢价最大今年集会的推动者。 2.由于历史上前所未有的政策分歧（日元）或能源价格变动（欧元和英镑），估值锚正受到挑战。 3.美国硬着陆（滞胀）风险和能源（俄罗斯）风险明显见顶应该是美元见顶的必要条件。但要注意1985年和2002年的美元潮流。 4.美国的滞胀风险应该会在耐用品通货紧缩的带动下得到缓解。欧元区财政政策在缓冲能源冲击方面发挥着非常重要的作用，而欧洲央行的加息正在帮助欧洲资本流动发生相当大的转变。总之，这表明未来几个月欧元/美元的基础将放缓。但地缘政治、能源和通胀的不确定性仍然很高。 5.在G10中，我们预计英镑、瑞典克朗、新西兰元将跑输美元，澳元、加元、瑞士法郎、挪威克朗将跑赢美元。日元取决于日本央行。 6.很难为新兴市场外汇做出结构性看涨的理由，但美元兑发达市场的转向将有助于表现。中国的出口美元现在被用来为外国资本外流提供资金，并且是该货币的主要驱动力。但外资存量并不巨大，限制了人民币潜在的疲软。 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 美元实际有效汇率偏离15年平均水平收窄 +33% +27% +28% 80 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 美国广泛的实际有效汇率与15年平均水平的偏差 +30% +17% +15% 这是发达市场的美元超调 美元周期的持续时间，年 1985年下来 2002年下来 1971年下来 1995年起 1978年起当前的 平均： 8年 1985年下来 1978年起 2002年下来 电流 1995向上 美元周期的大小，百分点 平均：45 % 010203040506070 024681012 这是历史上最长的美元走势，但不是最大的 1984年超调：美联储启动但随后美元继续上涨 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 美元左右美联储加息 最新 -2 '84世 纪 1506 美元贸易加权(lhs) 2年利率差异 vsGer，Jn，英 8084889296000408121620 1405 4 130 3 1202 1101 1000 -1 90 -2 80-3 70-4 60-5 最近两次美元超调与利差脱钩 美国广义基本余额占GDP的百分 美元TWI，右 6% 145 4%135 125 2% 115 0% 105 -2%95 85 -4% 75 -6% 65 7779818385878991939597990103050709111315171921 美国的基本平衡在过去两次美元超调中恶化，现在也在恶化 美联储买入/卖出欧元(mio,lhs)欧元/美元（右） 最大的美联储干预 第二大 美联储干预（广场 ） 808285889193969902040710 15001.8 10001.6 5001.4 01.2 -5001 -10000.8 -15000.6 美联储两次最大的外汇干预措施围绕美元超调峰值 美元贸易加权名义发达 6% 外国经济体 4%指数(右) 2% 135 125 115 0% -2% -4% 105 95 美国基本余额不包括85 UST占GDP百分比(lhs) -6% 75 879195990307111519 美元的流动驱动因素发生了体制转变 美国短期资本流入的变化（600万美元，十亿美元） 400贸易战冠状病毒病20%21200万美元流入美国债券和现金，$trio 雷曼今天 30015% 20010% 1005% 00% -100-5% 1.5 1 0.5 -200美元TWI 6m变化(rhs)) 0 -10% -300-15% 080910111213141516171819202122 -0.5 7880828486889092949698000204060810121416182022 现金囤积（以及最近的债券流入）推动了美元飙升 实际的 过去一年 的回报 活力 贱金属 金子 股票 信用 国债 预计回报 在过去的一年中 D 我们 美元高于/低于全球增长/通胀组合3 +14%过冲 +17% +13% 3 2 1 -(1) (2) (3) 76798285889194970003060912151821 2 1 -(1) (2) (3) (3)(2)(1)- 123 大“滞胀”风险溢价中的美元定价 10% 5% 0% -5% -10% -15% 1982 贸易加权美元 美国股市低谷 -25-15 -5 5 15 25 35 45 1980 2001 平均 2020 2009 2002 15% 10% 5% 0% -5% -10% 贸易加权美元美国ISM低谷 1980 1982 2001年 平均 2020 2008 -20% -15% 周，0=股票低谷周，0=ISM低谷-25-15-5515253545 股票而非增长数据是美元见顶的最佳信号 600 500 400 300 200 100 0 -100 -200 -300 欧元区外部账户，平均300万，年化，十亿欧元 贸易平衡 往来账户 额外的2000亿下降 从2021年第三季度末开始，欧元区的能源进口增加 十亿欧元 冲击力 第一季度22 100 0 -100 -200 -300 -400 -500 -600 -700 -400 -500 000204060810121416182022 -4000亿第一季度 能源危机对欧洲对外账户的影响约为5000亿欧元 100 50 0 -50 -100 -150 -200 净股权流入净债务流入 ? 欧洲央行负利率时每年波动5000亿 070809101112131415161718192021 -2000 -2500 -3000 -3500 -4000 -4500 -5000 -5500 累计欧洲债券流出量，十亿欧元 当利率转为负值时，欧洲债券外流急剧加速 0810121416182022 欧洲央行可以在改变资本流动状况方面发挥重要作用 125 120 115 欧元实际有效汇率 基于PPI 110 105 100 95 90基于CPI 85 80 909498020610141822 PPI-CPI差距如何缩小对欧元至关重要，财政政策稳定能源关键驱动因素 美元见顶需要“不确定性”见顶 （滞胀风险、俄罗斯战争、中国新冠病毒） 60000 全球经济政策 130 不确定性指数(lhs) 50000 125 40000 120 30000 115 20000 110 10000广义贸易加权美元（右轴） 105 0 6月16日6月18日6月20日6月22日 100 日本央行是美元/日元超调的最重要驱动因素 经常账户赤字的融资面临风险。糟糕的政策组合可能导致货币崩盘。 随着利率上升，留意斯堪的斯和瑞士的杠杆泡沫 7个月 1年 新兴市场 G10美元 3年 3年 2年 73757881838689919497990205071013151821 140 130 120 110 100 90 80 70 从历史上看，美元在DM之后总是在新兴市场达到顶峰。相对增长最大的周期性驱动因素。 中国巨大的外部盈余现在通过外国资本流出而不是干预来“融资”。 核心商品和能源通胀正在见顶； 服务=劳动力市场是美联储支点的最后一个因素，退出率是最好的指标 债券期限溢价仍然很低1970年代美国市盈率低于10 市场没有为通胀粘性定价 附录1 重要披露 *可根据要求提供其他信息 *除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的最新价格，并通过路透社、彭博社和其他供应商从当地交易所采购。其他信息来自德意志银行、标的公司和其他来源。有关对本研究主要主题以外的证券作出的建议或估计的披露，请参阅最近发布的公司报告或访问我们网站上的全球披露查找页面https://research.db.com/研究/披露/FICCD披露。除了本报告之外，还可以在https://research.db.com/Research/Disclosures/Disclaimer找到重要的风险和冲突披露。强烈建议投资者在投资前查看此信息。 分析师认证 本报告中表达的观点准确地反映了签名的首席分析师的个人观点。此外，以下签名的首席分析师没有也不会因在本报告中提供具体建议或观点而获得任何报酬。乔治·萨拉维洛斯 附加信息 本报告中的信息和意见由德意志银行或其关联公司之一（统称为“德意志银行”）编制。尽管此处的信息被认为是可靠的并且是从被认为可靠的公共来源获得的，但德意志银行不关于其准确性或完整性的陈述。本报告中提供第三方网站的超链接仅为方便读者阅读。德意志银行既不认可这些内容，也不对这些网站的准确性或安全控制负责。 如果您使用德意志银行的服务购买或出售本报告中讨论的证券，或德意志银行分析师的另一份通信（口头或书面）中包含或讨论的证券，德意志银行可能会担任委托人为自己的帐户或作为他人的代理人。 德意志银行在决定作为委托人进行交易时可能会考虑此报告。它也可能以与本研究报告中的观点不一致的方式为自己或与客户进行交易。德意志银行内部的其他人，包括策略师、销售人员和其他分析师，可能会采取与本研究报告中的观点不一致的观点。德意志银行发行多种研究产品，包括基本面分析、股票挂钩分析以及定量分析和交易理念 。一种通信类型中包含的建议可能与其他类型中包含的建议不同，无论是由于不同的时间范围、方法或其他原因。德意志银行和/或其附属公司也可能持有其所承保的发行人的债务或股本证券。分析师的部分报酬基于德意志银行及其附属公司的盈利能力，其中包括投资银行业务、交易和主要交易收入。 意见、估计和预测构成作者截至本报告日期的当前判断。它们不一定反映德意志银行的意见，如有更改，恕不另行通知。德意志银行研究分析师有时会提出与德意志银行现有的长期评级一致或不一致的短期交易想法。股票的一些交易理念在研究网站(https://research.db.com/Research)上列为催化剂电话，可以在一般报道列表和涵盖的列表中找到公司的页。CatalystCall代表分析师坚信股票将在不少于两周且不超过三个月的时间范围内跑赢或跑输市场和/或特定行业。除了催化剂电话外，本报告中指定的分析师可能会不时与我们的客户（包括德意志银行的销售人员和交易员）讨论，或可能在本报告或其他地方讨论参考催化剂或事件的交易策略或想法，这些催化剂或事件可能对本报告中讨论的证券市场价格产生近期或中期影响，该影响可能与分析师公布的价格目标、预测和其他预期方向相反。任何此类交易策略或想法均不同于且不影响分析师对此类证券的基本评级，该评级反映了分析师对本文所述的当前12个月总回报的看法。如果此处包含的任何意见、预测或估计发生变化或随后变得不准确，德意志银行没有义务更新、修改或修改本报告或以其他方式通知接收者。市场条件的覆盖面和变化频率以及总体和公司特定的经济前景使得很难在规定的时间间隔更新研究。更新由相关的覆盖分析师或研究部门管理层自行决定，因此大多数报告都是不定期发布的。本报告仅供参考。它不是购买或出售任何金融工具或参与任何特定交易策略的要约或要约邀请。目标价格本质上是不精确的，是分析师判断的产物。本报告中讨论的金融工具可能并不适合所有投资者，投资者必须自行做出明智的投资决定。金融工具的价格和可用性如有更改，恕不另行通知，投资交易可能因价格波动和其他因素而导致损