固定收益周报：价值风格转债有望走出相对收益

固定收益周报 证券研究报告|固定收益周报 价值风格转债有望走出相对收益 2022年09月18日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 投资要点： 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 3.《7月中央政治局会议后，下半年债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博 22转债投资价值分析-》，2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场 ——2022基金二季报策略部分总 结-》，2022.7.26 研究助理 8月经济数据的亮点是基建投资冲高和制造业增速回升，但消费和地产的需求有待改善；8月融资数据中，企业贷款需求恢复，验证了基建和部分制造业高景气，但居民、M1融资数据较弱，结合低于预期的通胀数据，预计“宽货币”仍将持续。 相关研究 1《. 从银行角度分析lpr下调空间和 本周A股各指数普跌，从行业的角度看，韧性较强的主要为银行、食品饮料、军工、社服等板块，海外政策风险引发投资者对于新能源的担忧，电力设备行业领跌。我们认为近期可能出现成长和价值风格的再平衡，指数短期内仍处于震荡的趋势中。 30年国债性价比》，2022.9.17 2.《8月通胀低于预期，对于债市影响有限》，2022.9.11 3.《货币政策的预期管理及对债市的影响》，2022.9.11 行业配置方面，本周秦皇岛动力煤价仍处于上升趋势中，9月开始进入生产旺季，叠加重大会议前后采掘安检可能加强，因此动力煤基本面仍较为强劲；稳增长下基建仍将持续发力，地产四季度存在转好预期，也推荐关注近期即将上市的焦煤转债标的。 欧美相关的政策可能会对我国新能源产品的出口有潜在影响，当下部分新能源细分板块需要消化投资者的避险情绪，但是我们认为当前“慢复苏+宽信用”的环境仍然利好成长赛道中，风电、光伏辅材、储能等细分板块基本面仍较强，当前波动更多源自于情绪面的影响，在风格调整的过程中可择优配置。 最后，可布局受益于下半年经济恢复和居民收入提升的顺周期领域标的，推荐布局：（1）政策力度加强下有望需求改善的地产供应链，如消费建材、家电等细分板块（2）困境反转的消费电子板块（3）直接受益于居民收入恢复的可选消费板块。 本周转债溢价率区别于八月下旬的普跌，各平价区间转股溢价率走势分化，我们认为高溢价的风险已有明显缓和，各平价溢价率分位数相比八月中旬有明显下降；从相关性分析看到，从行业层面来看本周转债相对正股体现出一定的防御性，大部分板块下跌相关性降低，转债“跟跌”正股的程度减弱。因此我们认为从预判溢价率变动的角度投资者不用太过悲观，当前点位应“轻仓位重择券”。 风险提示：经济复苏不及预期，疫情反复，海外通胀和加息不确定性风险，转债估值超预期压缩，转债发行主体信用风险 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.本周复盘及后市展望4 2.权益市场回顾5 3.转债市场回顾6 4.转债赎回信息及待上市转债名单10 5.风险提示15 信息披露16 图表目录 图1：本、上周指数涨跌幅5 图2：本、上周行业指数涨跌幅5 图3：各转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%）6 图4：各规模区间转股溢价率走势（单位：%）6 图5：各换手率区间溢价率走势（单位：%）7 图6：各转股价值区间占比7 图7：转债板块分布8 图8：转债板块相关性分析9 图9：转债板块相关性分析（第三象限放大）9 图10：转债板块相关性分析（每周变动，强势=上涨相关性上升/下跌相关性下降）9 图11：已发布赎回公告-转债名单10 图12：待上市及近期上市转债名单11 图13：证监会通过-转债名单12 图14：发审会通过-转债名单13 图15：股东大会通过-转债名单14 图16：董事会预案-转债名单15 1.本周复盘及后市展望 8月经济数据的亮点是基建投资冲高和制造业增速回升，但消费和地产的需求有待改善；8月融资数据中，企业贷款需求恢复，验证了基建和部分制造业高景气，但居民、M1融资数据较弱，结合低于预期的通胀数据，预计“宽货币”仍将持续。 本周A股各指数普跌，从行业的角度看，韧性较强的主要为银行、食品饮料、军工、社服等板块，海外政策风险引发投资者对于新能源的担忧，电力设备行业领跌。我们认为近期可能出现成长和价值风格的再平衡，指数短期内仍处于震荡的趋势中。 行业配置方面，本周秦皇岛动力煤价仍处于上升趋势中，9月开始进入生产旺季，叠加重大会议前后采掘安检可能加强，因此动力煤基本面仍较为强劲；稳增长下基建仍将持续发力，地产四季度存在转好预期，也推荐关注近期即将上市的焦煤转债标的。 欧美相关的政策可能会对我国新能源产品的出口有潜在影响，当下部分新能源细分板块需要消化投资者的避险情绪，但是我们认为当前“慢复苏+宽信用”的环境仍然利好成长赛道中，风电、光伏辅材、储能等细分板块基本面仍较强，当前波动更多源自于情绪面的影响，在风格调整的过程中可择优配置。 最后，可布局受益于下半年经济恢复和居民收入提升的顺周期领域标的，推荐布局：（1）政策力度加强下有望需求改善的地产供应链，如消费建材、家电等细分板块（2）困境反转的消费电子板块（3）直接受益于居民收入恢复的可选消费板块。 本周转债溢价率区别于八月下旬的普跌，各平价区间转股溢价率走势分化，我们认为高溢价的风险已有明显缓和，各平价溢价率分位数相比八月中旬有明显下降；从相关性分析看到，从行业层面来看，本周转债相对正股体现出一定的防御性，大部分板块下跌相关性降低，转债“跟跌”正股的程度减弱。因此我们认为从预判溢价率变动的角度投资者不用太过悲观，当前点位应“轻仓位重择券”。 2.权益市场回顾 本周万得全A涨幅为-2.01%，上证指数、深证成指、创业板指均收涨，涨幅分别为-4.16%、-5.19%、-7.10%；上证50、沪深300、中证1000涨幅分别为-2.88%、-3.94%、-6.25%；中证转债涨幅为-2.01%。 银行、食品饮料、国防军工跌幅靠后，电力设备、公用事业领跌。本周银行、食品饮料、国防军工跌幅靠后，涨幅分别为-0.85%、-0.91%、-1.16%；电力设备、公用事业本周调整幅度较大，涨幅分别为-9.30%、-7.92%。 图1：本、上周指数涨跌幅 资料来源：Wind，德邦研究所 图2：本、上周行业指数涨跌幅 资料来源：Wind，德邦研究所（行业分类方法使用申万一级行业划分） 3.转债市场回顾 本周各平价区间转股溢价率走势分化。从各转股价值区间的3日平均转债溢价率的走势来看，【160-130】、【70-50】区间转股溢价率上升，涨幅分别为2.32%、 1.66%，【>160】、【130-110】、【110-90】、【90-70】区间转股溢价率下降，涨幅分别为-1.82%、-4.43%、-0.04%、-2.56%。21年6月至今，各平价区间历史分位数分别是：【>160】-54%、【160-130】-55%、【130-110】-34%、【110-90】-88%、 【90-70】-70%、【70-50】-72%。 各规模转债溢价率上升。本周各规模转债溢价率下降，其中债务余额小于5 亿的转债平均溢价率涨幅-2.25%，5-15亿的转债平均溢价率涨幅-0.97%,大于15亿的转债平均溢价率涨幅-1.70%；从换手率区间的角度来看，换手率大于15%的平均溢价率涨幅-3.92%，换手率在5%-15%区间的平均溢价率涨幅-4.35%,换手率小于5%的转债平均溢价率涨幅1.10%，从各转换价值转债占比变动来看，低平价区间（转债平价低于90元）占比上升，【>160】、【160-130】、【130-110】、 【110-90】平价区间转债数量占比下降。 图3：各转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（图例中转换价值单位：元） 图4：各规模区间转股溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：各换手率区间溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图6：各转股价值区间占比 资料来源：Wind，德邦研究所（图例中转换价值单位：元） 风电、光伏、绿电运营转债本周迎来明显调整。我们根据转债的业务特征、收入结构和供应链关联度等因素进行综合归类，将转债分为30个板块。根据各 板块转债样本的算术平均可计算得各板块的转换价值、转股溢价率、转债涨跌幅；从转换价值和转股溢价率特征来看，新能源车板块平价水平最高，上周涨幅前五的转债板块分别是家电、运输交通、非银金融、银行、基建建筑，涨幅分别是0.43%、 -0.11%、-0.14%、-0.15%、-0.52%，风电、光伏、绿电运营转债本周迎来明显调整，跌幅分别为-7.24%、-7.05%、-6.70%。 图7：转债板块分布 资料来源：Wind，德邦研究所（转债板块的划分方法为我们根据正股主体的业务特征、收入结构等因素划分） 我们通过构造上涨相关系数和下跌相关系数观测转债投资者情绪面，发掘近期强、弱势转债板块。 上涨相关系数，定义为2个月的时间区间内，正股日涨幅与转股溢价率变动的相关系数，相关系数越大体现转债跟涨正股：正股上涨常伴随转股溢价率收缩，体现为相关系数接近-1；若正股涨，溢价率不跌甚至上升说明投资者做多情绪较强，体现为相关系数显著高于-1；投资者对正股上涨的预期越强，上涨相关系数越大，反之越小。 下跌相关系数，定义为2个月的时间区间内，正股日跌幅与转股溢价率变动的相关系数，相关系数越大体现转债跟跌正股：正股下跌常伴随转股溢价率上升，体现为相关系数接近-1；若正股跌，溢价率不涨甚至下跌说明投资者看空情绪较强，体现为相关系数显著高于-1；投资者对正股下跌的预期越强，上涨相关系数越大，反之越小。 上涨相关系数大，下跌相关系数小则说明做多情绪高，看空情绪低，往往该时间段内，标的转股溢价率迅速上升；上涨相关系数小，下跌相关系数小则说明标的防御性强，不跟跌不跟涨，常出现于低转股价值区间；上涨相关系数大，下跌相关系数大则说明标的进攻性强，常出现于高转股价值区间；上涨相关系数小，下跌相关系数大，说明看空情绪强。我们通过个股的相关系数进行算术平均得到板块的相关系数。 环保、军工、电子转债“强势”，风电、银行、能源变板块转债趋“弱”。本周30个行业内，上涨相关性减弱、“跟涨”减弱行业有5个，下跌相关性上升、 “跟跌”上升的行业有13个，转债市场整体体现防御性；从跟涨属性变化来看，军工、绿电运营、纺织轻工本周上涨相关性显著上升；从跟跌属性变化来看，材料、电子、通信下跌相关性下降，更体现防御性，总体来看，环保、军工、电子转债“强势”，风电、银行、能源板块转债趋“弱”。 图8：转债板块相关性分析 资料来源：Wind，德邦研究所（转债板块的划分方法为我们根据正股主体的业务特征、收入结构等因素划分） 图9：转债板块相关性分析（第三象限放大） 资料来源：Wind，德邦研究所（转债板块的划分方法为我们根据正股主体的业务特征、收入结构等因素划分） 图10：转债板块相关性分析（每周变动，强势=上涨相关性上升/下跌相关性下降） 资料来源：Wind，德邦研究所（转债板块的划分方法为我们根据正股主体的业务特征、收入结构等因素划分） 4.转债赎回信息及待上市转债名单 图11：已发布赎回公告-转债名单 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至9月18日） 图12：待上市及近期上市转债名单 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至9月18日，表中仅列示网上发行日期于2022年8月8日之后的转债主体） 图13：证监会通过-转债名单 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至9月18日，表中仅列示证监会核准公告日于2022年6月9日之后的主体） 图14：发审会通过-转债名单 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至9月18日，表中仅列示发审会通过公