有色金属行业动态分析：海内外减产持续扰动供应，铝价或迎来反弹

供给端：海内外电解铝供应紧张趋势不减。 √电力供应紧张，云南电解铝企业限期压产。据国家统计局历史数据，云南省月度发电量一般于每年10或11月份开始下降，但今年由于降水量的大幅降低，据爱则调研8月云南主力电站来水偏枯接近5成，发电量下行或早于往年，于9月份提前到来。据云铝股份等电解铝企业披露，自2022年9月10日起，云南生电解铝企业以停槽方式开展用能管理，9月14日前压降用电负荷10%。据财新社，中秋节后，云南省政府部门或将进一步加大压减力度，扩大“有序用电”的限制范围。 √云南是电解铝生产用电大省，限电对云南电解铝生产的扰动较大。 近年来云南电解铝产能不断扩张，据万得资讯2022年8月云南建成电解铝产能共计555万吨，占全国的11.53%。据Mysteel，云南省电解铝耗电量占第二产业用电量的41%，占全省用电量的近30%，故云南省电解铝生产受电力供给影响显著。 √能源价格高企，海外电解铝企业持续减产。8月份以来，受能源成本高企持续冲击，欧洲大型金属冶炼厂陆续减产。据SMM和Mysteel统计，截至9月7日，欧洲减产产能累计约153.8万吨，占欧洲地区电解铝建成产能的15%左右。随着电力匮乏的冬季逐步临近，预计欧洲将有更多的金属产能受到冲击。 需求端：稳增长持续支撑，制造业需求有望回暖。 据国家统计局，2022年8月，在新增新冠感染数量较7月有所增加的背景下，中国制造业采购经理指数（PMI）抗压走高，较上月增长0.4个百分点至49.4%；PMI新订单指数则上涨0.7个百分点至为49.2%。9月7日，国常会进一步部署支持就业创业、提供财政贴息、扩充信贷、减税等相关稳增长政策，且伴随国内疫情逐渐得到控制以及传统消费旺季的到来，制造业需求有望继续回暖。 库存端：电解铝及铝棒库存处历史低位，支撑铝价。 据SMM2022年9月13日中国电解铝月度库存69.6万吨，接近此前2020年的历史低位58.6万吨，9月13日国内主流消费地6063铝棒库存为12.18万吨，较上周同期增加0.42万吨，仍处历史偏低水平。 宏观层面：铝价或在宏观缓和后迎来反弹。 2022年3月以来，美联储加息叠加国内疫情和俄乌地缘政治的影响，金属等大宗商品价格持续下跌。此后，在国内相关政策的持续发力下，在后两次激进加息75基点时，人民币汇率保持双向波动，对加息抗性增强。另一方面，国内经济随着疫情的逐渐好转而复苏，PMI指数和信贷指数修复，美联储加息对行情的影响逐渐减小。此外，据美联储FOMC6月点阵图显示，美国2022年基准利率大概率落在3.25%-3.50%区间，后期持续加息预期弱化。 推荐标的：继续推荐能源自主力高的神火股份、天山铝业 √神火股份：电费弹性+低成本预焙阳极优势凸显公司α，预计云南神火资产重组仍有进一步增厚利润空间。公司电解铝产能分别处于具有发电成本优势的新疆和绿色水电优势的云南地区。重组后盈利能力或进一步提升。公司在2022年5月发公告称拟以发行股份及支付现金方式购买神火集团、神火绿色发展基金（有限合伙）持有的云南神火40.10%股权。截止2022年9月13日，此次收购涉及的审阅等工作尚未完成。在此次重组完成后公司或将持有云南神火83.5%权益，电解铝将进一步贡献业绩，公司盈利能力有望进一步提升。 √天山铝业：120万吨产能全部位于低电力成本新疆区域，阳极、电力、氧化铝等原料自给率高。公司石河子开发区电解铝生产基地已建成120万吨电解铝产能，配套阿拉尔、南疆各30万吨阳极碳素产能实现阳极碳素100%自给率，并借助新疆能源优势，购买低价煤炭发电实现80%-90%的电力自给率。此外公司在广西百色依靠当地铝土矿资源优势建设了250万吨氧化铝产能，实现氧化铝自给率100%。 风险提示：需求复苏不及预期，宏观经济大幅波动，项目进展不及预期。 1.供给端：海内外电解铝供应紧张趋势不减 1.1.降水稀少供电紧张，云南电解铝限期压产 云南作为水力发电大省，电力供给对水力发电依赖严重。据万得资讯，2015-2021年云南水力发电量2716.3亿千瓦时，占省内总发电量79.09%；2021年，云南水力发电装机量分别为7820万千瓦，仅次于四川的8887万千瓦。 云南7-8月降水量较往年大幅降低。据万得资讯，2022年7月和8月；昭通累计降水量分别为56.6毫升和83.5毫升，比去年同期分别下降72.17%和33.36%；溪洛渡水库水位于8月初降低至555米，较年初下降约45米；云南全省降水量分别同比降低36.0%和23.1%。 据Mysteel，今年7月云南省降水量同比少36%，甚至较2011年云南严重干旱的时候低23.1%； 8月份云南省降雨量数据同比减少24.6%，与2011年干旱年份水平相近。 图1：中国发电前十大省水电占比（亿千瓦时） 图2：昭通、昆明降水量图（毫米） 图3：溪洛渡水库水位图（米） 图4：云南省各流域水电装机占比 电力供应紧张，云南电解铝企业限期压产。据国家统计局历史数据，云南省月度发电量一般于每年10或11月份开始下降，但今年由于降水量的大幅降低，据爱择调研8月云南主力电站来水偏枯接近5成，发电量下行或早于往年，于9月份提前到来。据财新社，云南省电解铝行业从9月10日起进入限电模式。云铝股份于9月13日发布公告称按政府要求，自2022年9月10日起，以停槽方式开展用能管理，9月14日前压降用电负荷10%。神火股份9月14日公告称，将在确保安全的情况下，从9月10日起以停槽方式开展用能管理，9月12日前将用电负荷调整至不高于138.9万千瓦，9月14日前用电负荷调整至不高于131.6万千瓦。据财新社，中秋节后，云南省政府部门或将进一步加大压减力度，扩大“有序用电”的限制范围。 云南是电解铝生产用电大省，限电对云南电解铝生产的扰动较大。在云南省各项招商引资政策的鼓励下，近年来云南电解铝产能不断扩张，据万得资讯2022年8月云南建成电解铝产能共计555万吨，占全国的11.53%。据Mysteel，四川省电解铝耗电量占第二产业用电量的7%左右，占全省用电量的4.3%；云南省电解铝耗电量占第二产业用电量的41%，占全省用电量的近30%，故云南省电解铝生产受电力供给影响更加显著。 据SMM，高温褪去，四川启明星启槽复产，广元中孚暂维持新增产能投产，其他铝厂均准备中，但9月难有较大增量，预期四川电解铝产能恢复至复产前需到10月底或更长时间。 图5：云南省月度发电量（亿千瓦时） 图6：云南电解铝产能及占全国比（万吨） 表1：单吨电解铝利润测算 1.2.能源价格高企，海外电解铝企业持续减产 据SMM和Mysteel统计，截至9月7日，海外电解铝减产产能累计约约255.5万吨，占总产能的8%左右；欧洲减产产能累计约153.8万吨，占欧洲地区电解铝建成产能的15%左右。 随着电力匮乏的冬季逐步临近，预计欧洲将有更多的金属产能受到冲击。据SMM，2022年9月5日，欧洲天然气期货交易市场的天然气价格上涨了72.5欧元，达到了每兆瓦时281欧元，比上周五（2日）的市场价格上涨了35%。8月份以来，受能源成本高企持续冲击，欧洲大型金属冶炼厂不堪重负，陆续传出减产、停产消息。据SMM，9月7日欧洲铝冶炼厂敦刻尔克公司宣布下周开始削减产能22%，于9月12日开始关闭部分生产车间，并在10月1日前完成整个减产过程；法国敦刻尔克公司电解铝年产能约28.5万吨，在2022年初时，已宣布减产15%，本次再度宣布减产，减产产能量总计约10.5万吨。 图7：欧洲天然气价格（美元/百万英热） 表2：海外电解铝厂减产情况（单位：万吨） 2.需求端：稳增长持续支撑，制造业需求有望回暖 8月PMI指数逆疫情冲击走高。2022年4月29日，政治局会议明确定调“今年5.5%左右经济增长目标没有变化”，此后中央持续加码稳增长政策稳定经济基本盘。在稳增长政策的支持下，市场需求下滑势头得以控制。据国家统计局，2022年8月，在新增新冠感染数量较7月有所增加的背景下，中国制造业采购经理指数（PMI）抗压走高，较上月增长0.4个百分点至49.4%；PMI新订单指数则上涨0.7个百分点至为49.2%。 新一轮稳增长政策下需求有望继续回暖。9月7日，国常会进一步部署支持就业创业、提供财政贴息、扩充信贷、减税等相关稳增长政策，且伴随国内疫情逐渐得到控制以及传统消费旺季的到来，制造业需求有望继续回暖。 图8：中国PMI指数（%） 图9：中国信托贷款规模增量（亿元） 海外电解铝减产带动我国铝材出口需求提升。据SMM，海外电解铝厂减产扰动下，供应紧张拉动国内电解铝出口持续增加。据海关数据显示，1-7月我国出口铝板带7.52万吨，同比增长9.1%；1-7月我国出口铝箔29.7万吨，同比增长7.9%；8月，我国出口未锻轧铝及铝材54.04万吨，同比去年8月增加10.22%；1-8月未锻轧铝及铝材累计出口470.1万吨，同比去年1-8月增长31.5%。今年截至目前，我国铝板带箔、未锻轧铝及铝材出口量位于近几年的高位水平。 图10：铝箔出口量（吨） 图11：铝板带出口量（吨） 地产基建情绪有望修复，新动能需求向好。据不完全统计，8月以来，包括南宁、湖州、石家庄、郑州、合肥、萍乡在内的多个城市陆续出台“保交楼”的相关举措，内容包括“一对一帮扶”、设立纾困基金、鼓励收购销房作为保障安臵用房等。政策支持下，购房者信心或可得到提振，下游地产需求有望好转。此外，新旧动能切换、新能源汽车轻量化趋势下，单车耗铝量有望逐年上升，电气化进程加速光伏组件出货，以新能源汽车轻量化、风电叶片支架及光伏组件为代表的新动能将接力传统地产基建动能的趋弱。 图12：中国地产累计同比数据（%） 图13：新能源汽车销量（万辆） 3.库存端：电解铝及铝棒库存处历史低位，支撑铝价 据SMM，2022年9月9日，全球电解铝库存132.23万吨，9月13日中国电解铝月度库存69.6万吨，接近此前2020年的历史低位58.6万吨，较上同期增加2.4万吨。据SMM统计，9月13日国内主流消费地6063铝棒库存为12.18万吨，较上周同期增加0.42万吨。总体上，库存维持低位横盘，支撑电解铝价格维持高位。 图14：全球电解铝周度库存（万吨） 图15：中国电解铝月度库存（万吨） 4.宏观层面：未来加息影响有限，铝价或在宏观缓和后迎来反弹 8月CPI增速超市场预期，美联储加息100基点预期提高，9月加息产生的宏观压力有限。 2020年5月以来，美国CPI指数持续走高，为控制通胀，美联储在3月-7月四次分别激进加息25、50、75、75个基点。据美国劳工部9月13日公告，8月，CPI指数296.17，同比上涨8.3%，同比增速低于7月的8.5%，但仍然高于市场预期的8.1%。芝商所FedWatch工具显示，8月CPI数据公布后，美联储加息50个基点的预期概率已经降至0%，加息100个基点的预期概率为从0%上升至18%。据SMM，9月14日美元在前一日暴涨后开始回落，收跌0.3%，表明市场已经消化美国通胀数据导致本次9月加息预期提高的影响。 加息对金属影响弹性减小，后期加息预期弱化。2022年，自美联储于3月初次加息以来，叠加国内疫情和俄乌地缘政治的影响，金属等大宗商品价格持续下跌，申万有色金属指数从3月初的接近6000点下滑至4月底的4100点左右。此后，在国内相关政策的持续发力下，在后两次激进加息75基点时，人民币汇率保持双向波动，对加息抗性增强。另一方面，国内经济随着疫情的逐渐好转而复苏，PMI指数和信贷指数修复，美联储加息对行情的影响逐渐减小，6月中旬以来有色金属指数保持在5500点附近波动。此外，据美联储FOMC6月点阵图显示，美国2022年基准利率大概率落在3.25%-3.50%区间，而9月加息75或100基点后利率将达3.00%-3.25%，后期持续加息预期弱化。 在国内外铝厂减产扰动供给、稳增长不断加码拉动需求走强、电解铝库存处历史低位的基