证券Ⅱ行业点评报告：国办“鼓励证券、基金等机构进一步降低服务收费”的逐项分析及对市场、东财、传统券商影响判断

仅供机构投资者使用证券研究报告|行业点评报告 2022年09月18日 国办“鼓励证券、基金等机构进一步降低服务收费"的逐项分析及对市场、东财、传统券商影响判断 证券Ⅱ行业评级:推荐 事件概述: 国务院办公厅于9月15日出台《关于进一步优化营商环境降低市场主体制度性交易成本的意见》，其中提到“鼓励证券、基金、担保等机构进一步降低服务收费，推动金融基础设施合理降低交易、托管、登记、清算等费用”。 分析与判断: 一、文件出台背景与目的。 “新冠疫情”、“俄乌冲突”和“美国加息”背景下，当前“经济运行面临一些突出矛盾和问题，市场主体特别是中小微企业、个体工商户生产经营困难依然较多”。国办出台文件的目的是通过“优化营商环境、降低制度性交易成本"来"减轻市场主体负担、激发市场活力”“加力巩固经济恢复发展基础”。 二、证券基金行业有哪些费可以降？ 1、交易所、中国结算等大概率会进一步采取降费行动 疫情发生以来，交易所、中国结算已经多次降费支持实体。例如2022年3月北京证券交易所公告“免收全部上 市公司2022年度上市费用”，沪深交易所也公告免收2022年度上市初费、上市年费和股东大会网络投票服务费。中国结算则下调了股票类业务最低结算备付金缴纳比例、股票交易过户费。 国办发文推动下，交易所、中国结算等大概率会进一步采取降费行动。 2、券商端证券交易费下降空间有限 1）零售端交易费率基本已经充分竞争，近年来行业佣金费率持续下滑，2022年上半年整体费率万分之2.34 （含机构分仓），新开户费率更低。2）国外零费率下券商账户体系不同于我们，国内零售交易费率放开可能需要伴随账户体系的进一步放松。 3）机构端交易费率虽然高些，但券商研究所业务并不盈利。 3、投行费率下降空间不大、实施难度较大 理论上证券基金机构收费中与让利实体最相关的是投行类收费，但目前投行费率下降空间不大、实施难度较大。 1）作为toB的业务，企业端议价能力相对较强，已经充分竞争。我们见到的较高的投行发行承销费可以理解为包销、跟投的保险费存在。2）投行降费实施难度较大，因为各家企业资质不一、研究定价销售难度各异，难以一刀切。 3）但借鉴银行业让利的实践，不排除普惠金融融资规模及费率相关规定出台，但这类规定也将是特殊时期的过渡性举措。 4、基金交易、管理费 申购费：15、16年降费后互联网渠道普遍一折，部分银行、券商渠道可能有下降空间，但基金代销行业在向基金投顾转型，未来将转变为包含了更高智力成本的投顾费存在； 赎回费：赎回费可能仍有下降空间，但赎回费的存在鼓励了客户长持行为； 基金管理费：表面看与国外相比我国基金管理费可能存在下降空间，但由于国内主动管理基金产品超额收益的存在，公募基金管理费可能难以大幅下降，特别是业绩优异的产品。 另外，部分投资人对于印花税的下调抱有期待，但此次国办发文相关政策执行部门并不含财政部。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 小结：交易所、中国结算等大概率会采取降费举措，证券基金等机构收费中与让利实体最相关的是投行业务收费，但投行收费已经相对市场化下降空间不大，同时实施难度较大，即使实施部分让利企业的普惠金融举措也将是针对特殊时期的过渡性举措；证券交易、基金管理费市场化程度较高，下降空间可能有限。 三、影响几何？ 1、对市场的影响？ 我们判断交易所、中国结算等大概率会进一步采取降费行动，本身对市场构成一定利好，但这类费用在投资者费用中占比不高，利好刺激有限。但国办发文体现出来的呵护市场、活跃交易的意图明显，对市场构成一定支撑。 2、对东方财富的影响？ 1）对东财证券影响不大，若监管鼓励降低交易费率鼓励充分竞争，对于东财这类互联网券商可以进一步攻城掳地（参考美国嘉信理财）沉淀资金，从利息等其他方面盈利。2）对于天天基金情绪影响大于实质。我们估算目前天天基金尾随佣金在集团收入中占比25~30%，部分投资人担忧如果公募基金行业降低管理费，相应尾随佣金收费可能下降。但事实上中国A股市场主动管理超额收益的存在决定了基金管理费不是基金投资者首要考虑的要素，目前的基金管理费是市场化竞争的结果可能难以大幅下降；其次即便管理费下降也将是渐进式的；再次如果监管鼓励打价格战，对于拥有海量用户的东财，旗下基金业务可能会有较大发展。 因此整体对东方财富影响有限，周五公司大跌可能是市场的过度反应。 3、对传统券商的影响？ 根据前文分析，券商交易、投行降费空间有限，代销业务在整体业务中占比较低，我们计算2022H1上市券商代销收入在整体收入中占比仅4%，整体对传统券商影响有限。 投资建议: 考虑到市场对此次事件的过度反应，当前证券II（中信）PB仅1.19x，配置性价比进一步凸显。推荐1）成长性中小券商国联证券；2）投行业务困境反转广发证券；2）市场过度反应的互联网券商龙头东方财富。 风险提示 市场大幅波动对券商业绩冲击，监管超预期收紧对券商业务及估值压制。 盈利预测与估值 重点公司 股票代码 股票名称 收盘价（元） 投资评级 2021A EPS(元)2022E2023E 2024E 2021A P/E 2022E 2023E 2024E 601456 国联证券 10.22 增持 0.31 0.360.47 0.56 32.97 28.39 21.74 18.25 000776 广发证券 15.90 买入 1.42 1.151.49 1.85 11.20 13.83 10.67 8.59 300059 东方财富 19.94 买入 0.83 0.701.00 1.10 24.02 28.49 19.94 18.13 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：吕秀华邮箱：lvxh@hx168.com.cn 分析师：魏涛邮箱：weitao@hx168.com.cn 分析师：罗惠洲邮箱：luohz@hx168.com.cn SACNO：S1120520040001 SACNO：S1120519070003 SACNO：S1120520070004 联系电话： 联系电话： 联系电话： 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。