8月经济数据点评：“二次”稳增长效果显现

“二次”稳增长效果显现 ——8月经济数据点评 证券研究报告/固定收益点评2022年09月16日 分析师：周岳 执业证书编号：S0740520100003Email：zhouyue@r.qlzq.com.cn分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001 Email：xiaoyu@r.qlzq.com.cn 相关报告 投资要点 8月经济数据整体表现超出市场预期，除地产投资外当月同比增速均较7月有所回升，具体而言： 工业生产小幅改善，行业景气度分化依然明显。7月规模以上工业增加值同比增长4.2%，较前值提高0.4个百分点。从高频指标看，主要行业开工率涨跌互现，8月制造业PMI和前值持平，汽车行业拉动作用较显著。因此工业增速进一步回升。17个重点行业中，9个增速回升：芯片供应改善叠加购臵税减半政策对需求的刺激作用，8月汽车行业进一步反弹，产量同比增长39.0%，增加值同比增长30.5%；受高温电气用电量增加影响， 电力热力生产供应业增速提高4.9个百分点。8个行业增速下降：医药制造、运输设备和计算机通信等降幅较大。 固投方面，房地产跌幅走阔，基建、制造业对冲力度加码。从7月数据看，基建和制造业投资增速明显回落，或表明5月以来的稳增长政策后劲不足，因此8月先后出台“降息”和19项接续政策。稳增长二次加码后，制造业和基建投资出现阶段性反弹。 8月地产投资同比下降13.8%，因城施策基调下各地陆续出台的各项供需放松政策效果仍不明显，尽管竣工面积受益于“保交房”政策落地跌幅收窄至-2.5%，但新开工、施工、销售面积等指标增速仍处于低位。 基建投资当月同比冲高至15.4%，3000亿政策性开发性金融工具集中在8月投放、3.45万亿新增专项债额度要求在8月底前使用完毕，政策效应集中释放推动基建增速大幅反弹，这也和沥青开工率回升等高频数据反映的实物工作量表现一致。分项来看，三个细分行业去年同期增速分别为-2.1%、-4.7%和-10%，因此基建增速大幅反弹和低基数也有一定关系。 制造业投资增速再度回升至两位数（10.6%），尽管企业利润增速不断回落，库存周期已进入主动去库存阶段，但银行贷款等政策资源对制造业产能扩张的支撑作用较强，特别是高新技术行业投资保持较高增速。 低基数下，居民消费增速大幅反弹。8月社零消费同比增速回升至5.4%，考虑到8月疫情影响仍有反复，居民消费倾向短期内相对稳定，增速反弹和去年低基数有较大关系。特别是餐饮消费，去年8月增速为-4.5%，结合8月服务业生产指数同比增长1.8%的表现看，线下接触类消费场景改善可能并不明显。从结构上看，除汽车外可选品消费走弱，地产相关消费增速回落。 失业率下降缓慢，稳就业压力仍然较大。8月城镇居民调查失业率再度回落0.1个百分点至5.3%，但相比去年同期仍高出0.2个百分点，失业率下降节奏较慢，稳就业压力仍然较大。从结构上看，青少年群体面临更大的就业压力，8月份16-24岁城镇青年失业率为18.7%，仍处于近年来较高水平。 小结：继社融信贷回升后，8月份经济数据整体改善，一方面由于投资、消费等指标去年同期基数较低，对同比读数有较强的支撑作用，另一方面7月以来稳增长“二次”加码，政策效果集中释放。从结构上看，年内基本面需要关注两条脉络：一是低基数下地产除竣工外拿地、销售和开工等指标表现继续低迷，拐点何时出现具有较高不确定性；二是出口下行、消费复苏动力不足叠加主动去库存周期背景下，政策驱动的制造业和基 建投资修复力度和持续性有待观察，可能不足以对冲地产对于上下游产业链和经济增长的拖累。对于债市而言，“二次”稳增长政策脉冲效应释放后，稳增长和稳就业压力可能再度上升，因此货币宽松空间和利率行情仍值得期待。 风险提示：货币宽松不及预期，信用扩张超预期，利率波动超预期。 图表目录 图表1：8月地产投资外各项指标同比增速均有所回升（当月同比、%）.-3- 图表2：8月行业景气度分化依然明显（%）.....................................................-3- 图表3：8月主要工业品产量增速变化（%）.....................................................-4- 图表4：固投主要分项当月同比增速变化（%）.................................................-4- 图表5：竣工外地产各项指标仍未改善（%）....................................................-5- 图表6：基建细分行业投资增速变化（%）........................................................-5- 图表7：商品零售和餐饮收入同比增速变化（%）.............................................-5- 图表8：限额以上分类消费增速变化（%）........................................................-6- 图表9：失业率总体水平高于去年同期（%）....................................................-6- 9月16日，统计局公布8月份经济数据，生产、投资和消费等各类分项 指标中，除地产投资外当月同比增速均较7月有所回升，整体表现超出市场预期，我们从以下几个角度解读： 图表1：8月地产投资外各项指标同比增速均有所回升（当月同比、%） 指标名称 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2021-12 GDP - - 0.4 - - 4.8 - 4 工业增加值 4.2 3.8 3.9 0.7 -2.9 5 7.5 4.3 服务业生产指数 1.8 0.6 1.3 -5.1 -6.1 -0.9 4.2 13.1 固定资产投资 6.4 3.6 5.8 4.7 2.3 7.1 12.2 2 固投:房地产 -13.8 -12.3 -9.4 -7.8 -10.1 -2.4 3.7 -13.9 固投:制造业 10.6 7.5 9.9 7.1 6.4 11.9 20.9 11.8 固投:基建 15.4 11.512 7.9 4.3 11.8 8.6 3.8 社零 5.4 2.7 3.1 -6.7 -11.1 -3.5 6.7 1.7 来源：WIND，中泰证券研究所 注：GDP指标为当季实际同比，2022年2月指标统计均为累计同比增速。 工业生产小幅改善。7月规模以上工业增加值同比增长4.2%，较前值提高0.4个百分点。尽管受“高温、干旱”天气影响，部分省份如四川出现电力供需失衡导致的阶段性停工现象，但整体拖累作用有限，从高频指标看，主要行业开工率涨跌互现，8月制造业PMI和前值持平，汽车行业拉动作用显著，因此工业增速进一步回升。 从结构上看，行业景气度分化依然明显。17个重点行业中，9个增速回升：芯片供应改善叠加购臵税减半政策对需求的刺激作用，8月汽车行业进一步反弹，产量同比增长39.0%，增加值同比增长30.5%；受高温电气用电量增加影响，电力热力生产供应业增速提高4.9个百分点。8个行业增速下降：医药制造、运输设备和计算机通信等降幅较大。主要产品产量方面，钢材跌幅收窄，原油、乙烯、水泥同比继续大幅下降。 图表2：8月行业景气度分化依然明显（%） 35 25 15 5 -5 -15 -25 2022-072022-08 汽电电运计专车力气输算用制热机设机设造力械备通备 制信造 化有食通学色品用制金制设品属造备 冶炼 橡黑农金非纺医胶色副属金织药塑金食制属业制料属品品矿造 冶加物炼工 来源：WIND，中泰证券研究所 图表3：8月主要工业品产量增速变化（%） 2022-072022-08 50 40 30 20 10 0 -10 -20 来源：WIND，中泰证券研究所 固投方面，房地产跌幅走阔，基建、制造业对冲力度加码。8月固投当月同比增速回升至6.4%（7月3.6%），创4月以来新高，主要分项中，尽管地产降幅走阔，但基建和制造业对冲作用回升，带动固投整体改善。从7月数据看，基建和制造业投资增速明显回落，或表明5月以来的稳 增长政策后劲不足，因此8月先后出台“降息”和19项接续政策。稳增长二次加码后，制造业和基建投资出现阶段性反弹。 图表4：固投主要分项当月同比增速变化（%） 房地产制造业基建固投 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 -40 来源：WIND，中泰证券研究所 具体而言：1）8月地产投资同比下降13.8%，因城施策基调下各地陆续出台的各项供需放松政策效果仍不明显，尽管竣工面积受益于“保交房”政策落地跌幅收窄至-2.5%，但新开工、施工、销售面积等指标增速仍处于低位。2）基建投资当月同比冲高至15.4%，3000亿政策性开发性金融工具集中在8月投放、3.45万亿新增专项债额度要求在8月底前使用完毕，政策效应集中释放推动基建增速大幅反弹，这也和沥青开工率回升等高频数据反映的实物工作量表现一致。分项来看，三个细分行业去年同期增速分别为-2.1%、-4.7%和-10%，因此基建增速大幅反弹和低基数也有一定关系。3）制造业投资增速再度回升至两位数（10.6%），尽管企业利润增速不断回落，库存周期已进入主动去库存阶段，但银行 贷款等政策资源对制造业产能扩张的支撑作用较强，特别是高新技术行业投资保持较高增速。 竣工面积 施工面积 新开工面积 销售面积 图表5：竣工外地产各项指标仍未改善（%）图表6：基建细分行业投资增速变化（%） 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 电力、热力、燃气及水的生产和供应业交通运输、仓储和邮政业 50水利、环境和公共设施管理业40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 -40 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 低基数下，居民消费增速大幅反弹。8月社零消费同比增速回升至5.4%，其中商品消费和餐饮消费分别同比增长5.1%和8.4%。考虑到8月疫情影响仍有反复，居民消费倾向短期内相对稳定，增速反弹和去年低基数有较大关系。特别是餐饮消费，去年8月增速为-4.5%，结合8月服务业生产指数同比增长1.8%的表现看，线下接触类消费场景改善可能并不明显。 图表7：商品零售和餐饮收入同比增速变化（%） 社会消费品零售总额:商品零售:当月同比 社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比 100 80 60 40 20 0 -20 -40 2016-11 2017-02 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022