煤炭行业2022年中报综述：景气提升报表修复，基金持仓比例仍高

煤炭开采洗选板块近一年市场表现 投资要点： 行业基本面观察：高景气延续。供给端，产量增速边际下降，五大产区贡献主要增量。需求端，疫情冲击和地产下行影响煤炭消费。进口方面，俄乌冲突抑制国内进口煤，俄煤弥补一定缺口。价格与利润角度，煤炭均价大幅提升，焦炭利润水平偏低。 报表总结：2022年上半年业绩改善，报表持续修复。2022上半年29家 煤炭上市公司合计收入8012亿元，同比增涨28%，实现合计归母净利1487 亿元，同比增涨100%；2022年二季度合计实现收入4156亿元，同比增8%，环比2022年一季度增26%；实现归母净利873亿元，同比增42%，环比增涨110%。环比今年一季度利润增幅较大的原因主要是二季度煤炭价格受俄 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 行业研究/行业分析 2022年9月16日 领先大市-A(维持) 煤炭行业2022年中报综述 景气提升报表修复，基金持仓比例仍高 煤炭开采洗选 分析师：刘贵军 执业登记编码：S0760519110001邮箱：liuguijun@sxzq.com 乌战争影响超预期上涨。2022年行业负债率延续下降趋势。 指标排名：产销量增涨分化，利润率大幅改善。2022上半年煤炭上市公司平均产、销量增速放缓，其中部分公司产量略微收缩，销量升降参半。部分资源枯竭或地质条件较为复杂省份的煤炭上市产、销量仍延续了负增涨态势。部分公司产销增速出现背离，主要与公司减少贸易量或集团采购等因素有关。周期向上行业盈利普遍得到改善。其中2022半年报大部分上市公司业绩大幅改善，仅有3家上市公司报亏。 基金持仓：煤炭股基金持仓比例仍高。截至2022年二季度，公募基金煤炭板块持股比例为0.67%，较一季度降低0.11个百分点，但仍处于近3年较高位置。持有基金数最多的4家煤炭上市公司2022上半年持股比例变化呈现分化。2022上半年仅有中国神华基金持股比例下降，其他3家均有不同程度增加。 投资策略：超预期因素或来自需求和进口，受益标的值得关注。当前行业呈现顶部特征，2022上半年价格超预期上涨，景气度得以延续。超预期的因素主要为俄乌战争导致全球煤炭贸易格局重塑，海外煤价涨幅高于国内煤价，进口受限。下半年不确定因素或来自需求端和进口煤，一方面疫情对经济冲击不可忽视，稳增涨措施和限电可能会影响行业高景气时长，另一方面欧盟与俄国在能源领域博弈持续升级，未来世界煤炭贸易格局仍在重塑，冲击国内进口煤。考虑到年初以来均价较去年有一定增幅，结合当前供给和进口形势，预计2022年行业盈利将好于2021年。在顶部延续的假设下，相对看好相关受益标的，建议关注兖矿能源、陕西煤业和华阳股份等。 风险提示：价格强管控；经济衰退；供给释放超预期；海外煤价大幅下跌；其他扰动因素。 目录 1.行业基本面观察：高景气延续4 1.1供给：产量增速边际下降，五大产区贡献主要增量4 1.2需求：疫情冲击和地产下行影响煤炭消费5 1.3进口：俄乌冲突抑制国内进口煤，俄煤弥补一定缺口6 1.4价格：煤炭均价大幅提升，焦炭利润水平偏低7 2.报表总结：2022年上半年业绩改善，报表持续修复9 2.12022上半年板块归母净利同比增73%，2022年Q1增87%9 2.2资产负债表继续修复10 3.指标排名：产销量增涨分化，利润率大幅改善11 4.基金持仓：煤炭股基金持仓比例仍高13 5.投资策略：超预期因素或来自需求和进口，受益标的值得关注15 6.风险提示16 图表目录 图1：2022年上半年全国煤炭产量增速下降4 图2：2015-21年样本煤炭上市公司煤炭产销量及增涨率5 图3：2022年上半年火电产量增速明显下滑5 图4：2022年上半年水泥产量增速明显下滑5 图5：2022年上半年焦炭产量增速有所下滑6 图6：2022年上半年生铁产量增速由正转负6 图7：2022年上半年进口量持续收缩6 图8：2022年上半年动力煤进口量明显下降6 图9：22H俄国动力煤进口量持续增涨7 图10：22H蒙古和俄国炼焦煤进口量有所增涨7 图11：22H山西优混Q5500市场价走势强劲7 图12：22H动力煤均价继续抬升7 图13：22H炼焦煤淡旺季变化明显8 图14：22H炼焦煤均价较去年同期明显增加8 图15：2022年上半年焦炭价格中枢有所抬升8 图16：2022年上半年焦炭利润维持偏低水平8 图17：2011-2022H煤炭上市公司（29家）平均毛利率与净利率10 图18：2011-2022Q1煤炭上市公司资产负债率10 图19：2019-22上半年公募基金煤炭板块持有比例13 图20：2015-22上半年中国神华基金持股比例变化13 图21：2015-22上半年陕西煤业基金持股比例变化13 图22：2015-22上半年兖矿能源基金持股比例变化14 图23：2015-22上半年山西焦煤基金持股比例变化14 1.行业基本面观察：高景气延续 1.1供给：产量增速边际下降，五大产区贡献主要增量 上半年供给绝对量增涨但增速有所下降。受保供压力驱动，2022年上半年全国煤炭产量实现20.8亿吨，较去年同期增涨7.69%。但考虑到核增增产后未来产量瓶颈逐渐显现，上半年增速表现为低于2021年上半年同期的9.57%。 图1：2022年上半年全国煤炭产量增速下降 资料来源：CCTD，山西证券研究所 晋陕蒙疆贵五大产区贡献主要增量，其余产区产量收缩。从结构上看，2022年上半年贡献增量主要的区域分别为内蒙古、山西、新疆、陕西和贵州五个产区。其中内蒙古从绝对增量和增量贡献度两个维度上均明显高于其他产区。受区域市场供需紧张影响，新疆从产量增速上明显高于其他产区并且外运至湖南、湖北和江西等地区。此外，除五大产区之外的区域产量呈现出持续萎缩的趋势。 图2：2015-21年样本煤炭上市公司煤炭产销量及增涨率 资料来源：CCTD，山西证券研究所 1.2需求：疫情冲击和地产下行影响煤炭消费 上半年火电出现一定萎缩，但较2020年有较大增幅。2022年上半年火电产量实现27277亿千瓦时，较去年同期下降3.49%，但较2020年同期增涨12.05%。火电产量下降一方面是受疫情影响，也与上半年水电替代有关。 图3：2022年上半年火电产量增速明显下滑图4：2022年上半年水泥产量增速明显下滑 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 地产拐点尚未来到，带动相关需求放缓。2022年上半年水泥产量实现9.77亿吨，同比降14.84%；同期焦炭产量实现2.40亿吨，同比增1.02%；同期生铁产量实现4.39亿吨，同比降3.82%，由正转负。 图5：2022年上半年焦炭产量增速有所下滑图6：2022年上半年生铁产量增速由正转负 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 1.3进口：俄乌冲突抑制国内进口煤，俄煤弥补一定缺口 俄乌冲突影响海外煤炭贸易，中外价格倒挂抑制进口。2022年2月俄乌冲突导致全球能源煤炭贸易格局重塑，全球煤炭价格受此影响均出现明显上涨。而国内煤炭价格涨幅低于国际煤价，上半年国内煤炭尤其是动力煤价格与海外长期倒挂，价格倒挂也抑制了进口煤。2022年上半年中国煤及褐煤进口量实现1.15亿吨，同比降低17.6%。结构上看，进口缩量主要来自于动力煤和褐煤。其中2022年上半年中国动力煤进口量为1934万吨，同比降46.6%；褐煤进口量实现5054万吨，同比降5.51%。 图7：2022年上半年进口量持续收缩图8：2022年上半年动力煤进口量明显下降 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 上半年国内进口煤格局也发生显著变化。分国别看，因西方国家对俄国能源实行较为强力的制裁措施，中俄煤炭贸易量持续增加。战争爆发后，俄国对华无论在动力煤还是炼焦煤出口方面均有一定程度增加。蒙古国前期因疫情原因通关受阻，二季度随着通关逐渐放开，对华炼焦煤出口呈现不断上升趋势。印尼因上半年暂停进口和大幅提高印尼国内煤炭基准价格等方式，对华出口量有所降低。澳大利亚进口量则仍维持偏低水平。 图9：22H俄国动力煤进口量持续增涨图10：22H蒙古和俄国炼焦煤进口量有所增涨 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 1.4价格：煤炭均价大幅提升，焦炭利润水平偏低 上半年动力煤价格受俄乌冲击淡季上涨，随后在保供限价政策下表现仍坚挺。其中上半年山西优混Q5500市场均价为1187元/吨，较去年同期增52%；一季度均价为1131元/吨，同比增58.34%；二季度均价为1243元/吨，同比增47.18%，二季度环比一季度增9.91%。 图11：22H山西优混Q5500市场价走势强劲图12：22H动力煤均价继续抬升 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 上半年炼焦煤价格一季度大幅上行，之后受需求端影响回落。其中上半年京唐港主焦煤均价为3076元 /吨，较去年同期增71.26%；一季度均价为2931元/吨，同比增76.36%；二季度均价为3216元/吨，同比增 67.00%，二季度环比一季度增9.75%。 图13：22H炼焦煤淡旺季变化明显图14：22H炼焦煤均价较去年同期明显增加 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 成本推动下，上半年焦炭均价大幅提升，但利润仍维持偏低水平。其中上半年焦炭价格均价为3325元 /吨，同比增32.3%；拟合焦化厂利润为-533元/吨，较去年同期大幅下降。 图15：2022年上半年焦炭价格中枢有所抬升图16：2022年上半年焦炭利润维持偏低水平 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 2.报表总结：2022年上半年业绩改善，报表持续修复 2.12022上半年板块归母净利同比增73%，2022年Q1增87% 2022上半年29家煤炭上市公司合计收入8012亿元，同比增涨28%，实现合计归母净利1487亿元，同比增涨100%；2022年二季度合计实现收入4156亿元，同比增8%，环比2022年一季度增26%；实现归母净利873亿元，同比增42%，环比增涨110%。环比今年一季度利润增幅较大的原因主要是二季度煤炭价格受俄乌战争影响超预期上涨。 表1：煤炭板块利润表（29家煤炭公司合计）单位：亿元 项目 2022H1 2021H1 HoH(同比) 2021H2 HoH(环比) 2022Q2 2021Q2 2022Q1 QoQ(同比) QoQ(环比) 营业收入 8,012 6,252 28% 8,159 -2% 4,156 3,292 3,856 8% 26% 营业成本 5,158 4,483 15% 5,628 -8% 2,614 2,155 2,543 3% 21% 毛利率 36% 28% 31% 37% 35% 34% 营业费用 454 466 -3% 498 -9% 237 233 217 9% 2% 营业费用率 6% 7% 6% 6% 7% 6% 管理费用 263 225 17% 309 -15% 139 117 124 12% 19% 管理费用率 3% 4% 4% 3% 4% 3% 财务费用 94 112 -16% 115 -18% 46 56 48 -5% -18% 财务费用率 1% 2% 1% 1% 2% 1% 利润总额 2,254 1,135 99% 1,487 52% 1,291 623 964 34% 107% 利润率 28% 18% 18% 31% 19% 25% 所得税 440 218 102% 388 13% 246 112 195 26% 120% 有效税率 5% 3% 5% 6% 3% 5% 归母净利 1,487 743 100% 874 70% 873 415 614 42% 110% 净利润率 19% 12% 11% 21% 13% 16% 资料来源：Wind