宴会复苏弹性持续验证，签约展店有望提速
联系人： 杨玉莹 0755-81982942 yangyuying@guosen.com.cn 事项： 在我们前期公司深度报告《餐饮老字号宴会发力预制菜或可期待》基础上，结合公司上证路演中心公开交流等及我们的持续跟踪，我们整理公司最新要点如下。 国信社服观点：1）复苏验证：今年6-8月公司均超额完成收入预算，Q3经营表现预计可期（去年Q3相对低基数），且Q4有望进入传统旺季；2）依托上市平台现金流+供应链+人员储备等支持，若疫情企稳，公司未来酒楼+宴会门店签约展店有望提速，预计明年将加快扩张，中线看5年百店目标，省内加密下沉+省外扩张均有空间；3）预制菜线上线下综合发力，预计商超联营店中店年内将达120家，且进一步拓展粽子、现烤月饼等季节性食品，带来新成长想象空间；4）积极探索新餐饮模型，拟重点发力鲜肉大包店，预计年内新设50家。暂维持公司22-24年EPS0.36/0.95/1.25元，对应PE估值为75/28/21x。公司高效大店形成业绩基本盘，疫情企稳期韧性良好，且立足中线百店目标，未来扩张有望提速，预制菜线上线下发力有望带来新看点，维持“增持”评级。 评论： 复苏跟踪：6-8月均超额完成收入预算，再次验证公司宴会主业复苏弹性 6-8月超额完成收入预算，低基数下Q3预计可期：虽然今年3-5月疫情反复，公司收入预算完成度仅4-6成左右，但一旦疫情企稳，公司宴会主业快速反弹。根据公司上证路演中心最新公开交流，公司今年6-8月均超额完成当月收入预算，其疫情平稳期主业恢复弹性再次验证。结合我们此前报告分析，公司宴会业务虽迟但到，社交传统习俗下部分婚宴、寿宴需求相对刚需。公司2020年和2021年公司业绩为1.85、1.44亿元，扣非业绩1.67、1.25亿，各恢复至2019年的94%、70%，考虑疫情及新开店影响仍相对稳健。同时，公司去年Q3基数相对不高(华东疫情等因素影响），今年Q3经营表现值得期待，且Q4有望进入传统旺季。 图1：公司今年以来收入预算完成率变化 图2：2017-2021公司营收及业绩表现（亿元） 大店模式思考：疫情企稳时盈利能力优良，成本费用控制较良好 此前，部分市场投资者对公司餐饮大店模式仍有疑虑，担心刚性成本较高。但从我们持续的跟踪，公司核心餐饮酒楼（同庆楼）和婚礼宴会（帕丽斯、会宾楼）两块业务，虽然大店模式，但公司成本费用控制良好，疫情企稳时盈利能力相对突出。 1）租金成本相对可控：由于公司老字号品牌+社交宴请模式相对自带流量，相对不依赖购物中心商场客流，公司在大店选址上可以更加灵活，租金议价能力相对较强，租金占比较低，估算仅个位数占比。并且，近两年疫情反复中，公司对此前部分租金较高的门店进行了优化，新签大店租金预计更加有利，在一定程度上有助于公司控制刚性租金成本。 2）毛利率保持稳定：虽然疫情反复对餐饮成本控制带来了诸多挑战，但公司宴会业务为主，婚宴等大型宴会一般需提前预订方便公司提前安排采购，且公司可根据原材料成本变化灵活调整菜单等，故近两年也虽原材料波动和疫情影响，但公司毛利率相对稳定，近几年一直稳定在55%左右。 3）灵活用工降低人工成本：公司结合宴会业务特点采取灵活用工等模式，疫情下进一步通过厨房变革设计、前台作业流程调整让人员效率更高，使用相关系统配合灵活用工，可有效控制人工成本。 因此，2021年疫情影响下公司净利率仍为9%左右，虽低于疫情前13%的净利率水平，但仍相对良好。其中，公司婚宴中心店净利率尤其可观，会宾楼和玫瑰庄园店2021年净利率分别为26.84%、24.40%，接近疫情前水平，表现突出。今年4-5月疫情影响较大的不利情况下，公司Q2扣非业绩仅亏614万（且有滨湖富茂酒店6月370间客房新开业一次费用计入亏损拖累等影响），也侧面显示公司刚性成本控制相对较良好。 图3：公司近几年毛利率变化趋势 图4：玫瑰庄园和会宾楼疫前和2021年净利率对比 核心来看，虽然餐饮行业完全竞争，但公司中华老字号品牌，多年积累所形成的一站式综合宴会服务模式（央厨及供应链体系+宴会门店设计+一站式服务安排和运营系统支持），相比其他竞争对手多数婚庆公司+餐饮酒楼的模式，在其优势区域竞争力凸显。 未来展店：若疫情企稳，预计明年展店有望加速，中线百店目标可期 近两年开店节奏稳健主要受疫情影响。公司2019年门店共56家，上市前扩张较稳健。2020年公司上市。 2020、2021年公司分别新开2、5家，今年预计新开4-5家，疫情部分影响公司开店节奏。截止2022Q2末，公司直营门店62家，较2021年底净增3家，其中：同庆楼酒楼共40家，婚礼会馆共7家，富茂酒店共2家，新品牌门店共13家（含同庆楼鲜肉大包店5家）。 中线百店目标仍可期，预计高盈利核心大店为主。公司2021年初在官方微信公众号表示未来5年目标开业100家门店，每年新开10家，今年疫情反复后仍然明确中线目标不变。并且，上述新开店目标不包括公司鲜肉大包等新餐饮门店开店，预计主要系宴会大店为主。我们认为1）现金流支撑：立足上市平台，资金相对有支撑，且公司餐饮业务尤其大型宴会业务以预付模式为主，现金流较良好，截止2022H1无短期和长期借款：2）人才储备充分：公司过往多年餐饮宴会运营经营，无论中央厨房、供应链还是店长人工等储备均较充分，为后续扩张蓄势；3）疫后可选点位增多：持续疫情反复下，市场有更多优质的餐饮点位可供公司选择，租金谈判上也看更加灵活。目前来看，公司下一步预计优先拓展沿沪宁线和浙江、湖北两省主要城市，同时积极加速安徽区域下沉，滁州和濉溪等区域门店筹备中，安徽本省加密下沉和省外华东华中区域扩张均有空间。 结合我们此前外发深度报告《餐饮老字号宴会发力，预制菜或可期待》，同庆楼聚焦一站式宴会服务，大店初始投入相对不低，有一定进入壁垒，且市场高度分散，而公司相对已经具有一定品牌+供应链+宴会设计门店等优势，资金支持下，未来扩张仍可期。虽然2020-2022年公司开店节奏部分受疫情影响，整体相对稳健。但结合上证路演中心交流信息，公司计划明年加快发展核心酒楼及宴会门店选址扩张。我们预计伴随疫情企稳，公司未来签约开店有望明显提速，每年不排除有望新开10家门店，助力其中线百店目标实现。 图5：同庆楼门店数量 图6：同庆楼门店的全国分布图 食品新看点：预制菜线上线下加速发力，布局季节性食品拓展业务边界 预制菜布局：2022上半年实现收入3798万元。2020年起，公司开始研究布局食品业务，在安徽合肥瑶海拟投资近亿元建立18000平米现代化食品加工厂；2021年，公司正式成立全资子公司安徽同庆楼食品有限公司，重点发展食品业务。2022H1实现销售收入3798万元，较2021全年收入1511万元翻倍。 产品端：初步形成特色大单品，布局月饼等季节性食品。借力门店大厨研发经验及已有中央厨房布局，公司目前已形成臭鳜鱼、各种肉丸系列为主的大厨菜，以同庆楼小笼包和大肉包为主的面点系列，以及料汁系列产品，其中臭鳜鱼已打造为差异化大单品；面点类产品增至13个SKU，产品力持续强化；同时公司还积极开发季节性产品，上汤臭鳜鱼粽子、现烤月饼为代表，拓展业务边界，今年中秋月饼销售也相对良好，带来中线季节性食品业务新看点。 供应链：自建工厂+OEM合作，携手京东物流冷链配送，计划全国范围增设分仓。除上述自建食品加工厂外，公司积极与外部OEM厂家合作，同时不排除外延式产能并购等快速提升生产力。配送仓储方面，目前公司全程采用京东冷链物流配送，并已在南京、无锡地区设立分仓，计划根据销售情况在全国范围内增设3-5个分仓，进一步优化用户体验和提升配送效率。 渠道端：线下商超店中店年内预计达120家，线上直播间发力。线下方面，餐企门店提供天然流量池，另外公司还将重点在安徽、江苏等地的苏果、大润发、永辉等大型连锁超市联合开设店中店销售模式，已有联营店中店80家，预计年内会达到120家。线上直播正逐步强化，目前现已建3-4个直播间，积极发力。 酒店业务：依托宴会主业延伸，目前处于孵化阶段，滨湖富茂潜力初显 业务概况：富茂酒店集合餐饮+宴会+住宿全方位服务，定位星级酒店。公司2020年成立全资子公司安徽富茂酒店管理有限公司，聚集专业酒店管理人才，依托自身餐饮和宴会经营与品牌优势，打造富茂酒店模式——集包厢+宴会厅+客房的大型综合性酒店，以节假日宴会+工作日会议模式，既满足外地赴宴客人的住宿需求，又解决非宴会期空置问题，综合提升设施利用率和整体经营效益。富茂以餐饮为核心业务（餐饮占比70%+），配套高性价比的客房（已上线携程等OTA，平均房价300-400元/间），目前在营2家店。 滨湖富茂：预订模式下餐饮分部爬坡期短，首年业绩上千万，酒店企稳期入住率有弹性。具体看，富茂滨湖配备500间客房+60间包厢+10宴会厅，单店面积近9万㎡，其中餐饮部分2020年底开业，住宿部分今年上半年逐步开业。聚焦单店贡献，2021年滨海富茂门店已实现1911万元业绩；2022H1实现销售额近6000万元，业绩约636万元，其中客房业务因开办费用及培育期等影响预计上半年略有拖累，而餐饮分部依托其宴会业务优势构筑盈利支柱。从近期经营的情况来看，疫情企稳期公司酒店业务入住率也较为可观，结合我们持续跟踪，如7月阶段入住率达到70%+，8月进一步提升。 开店计划：每年或新增约1-2家店，后续有望开展轻资产管理输出。公司第三家富茂酒店——合肥北城富茂花园酒店预计2023年春节前有望开业，未来拟在公司优势领域逐步突进，若顺利预计每年新增1-2家，3-6万平米不等。不过，富茂酒店开业初期也需兼顾开业时爬坡及折旧摊销等成本等影响，未来，除一些选址优良的地方公司会有所布局外，公司也考虑以“富茂Fillmore”品牌对外输出酒店管理，宴会+酒店模式后续仍待验证，如孵化成功有望为公司业务扩张带来新的增长点。 新餐饮业务：最新明确拟重点发力鲜肉大包店，预计年内新设50家 业务概况：新餐饮门店侧重快餐、休闲餐饮等，依托正餐供应链体系，主要提供一定补充，已设立鲜肉大包、符离集、鸿章砂锅、大鮨寿司、同庆小笼、派尔曼特披萨、多哈环球、阿摩娜葡萄牙餐厅等多品牌，现有门店共13家。门店相对品类多元，目前鲜肉大包门店经营表现相对突出。 成立鲜肉大包项目部，今年内计划开设50家。鲜肉大包店主要销售手工包子面点+预制菜，并作为线上食品业务提货点，定位社区店。目前已开设5家，公司已专门成立鲜肉大包项目部，根据公司上证路演中心最新公开交流，公司目标年内开设50家，后续模型跑通后不排除以轻资产进一步加速扩张。 表1：同庆楼看点小结 投资建议：宴会主业复苏可期，门店扩张+预制菜布局助力中线成长，维持“增持”评级 公司立足餐饮百年老字号，宴会业务已形成一站式业务优势。后续一看疫情企稳复苏弹性，今年6-8月均超额完成收入预算，未来若疫情企稳，兼顾老店升级，我们预计公司疫情前存量餐饮老店明后年有望逐步恢复至疫情前水平，2020-2022年新开门店有望贡献业绩增量；二看疫情企稳下公司核心门店签约储备有望提速，预计明年有望加快扩张，中线看5年百店目标；三看食品业务贡献新增量：上半年食品收入已较2021全年翻倍，预计联营店中店年内将达120家；四看积极探索新餐饮模型，拟重点发力鲜肉大包店新业态，预计年内新设50家。 暂维持公司22-24年归母业绩0.93/2.48/3.25亿元，EPS0.36/0.95/1.25元，对应PE估值为75/28/21x。 同庆楼百年老字号，一站式婚宴及主题宴请为特色，高效大店形成业绩基本盘，短期开店和经营相对受制，但企稳期韧性良好，且立足中线百店目标，未来扩张尤其大店拓展有望提速，同时积极布局食品业务谋新成长，维持“增持”。 风险提示 新店拓展及表现不及预期；食品扩张不及预期；行业竞争加剧；原材料、人工成本上涨等；食品安全风险；疫情扰动；股东减持风险等。 表2：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元）
