持续扩充产品矩阵，加速布局合成生物学赛道

华恒生物（688639） 公司研究/公司点评 持续扩充产品矩阵，加速布局合成生物学赛道 2022-09-15 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）149.15 近12个月最高/最低（元）150.77/53.71 总股本（百万股）108.40 流通股本（百万股）63.46 流通股比例（%）58.54 总市值（亿元）161.68 流通市值（亿元）94.65 公司价格与沪深300走势比较 200% 150% 100% 50% 0% -50% 华恒生物沪深300 分析师：尹沿技 执业证书号：S0010520020001电话：021-60958389 邮箱：yinyj@hazq.com 联系人：王强峰 执业证书号：S0010121060039电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 相关报告 1.上半年业绩创新高，持续发力合成生物学赛道2022-08-18 主要观点： 事件描述 9月12日晚，华恒生物发布公告，拟以自有资金1000万元对参股公司智合生物增资，本次增资完成后，公司持有智合生物25%的股权并实际控制智合生物；同日，杭州欧合生物将其拥有的“发酵法生产丁二酸”的相关技术授权公司使用，独占实施许可期限为20年。 “增资+签署协议”丰富公司产品矩阵，拓宽合成生物学赛道 “增资+签署协议”拓展合成生物学赛道。公司拟以自有资金1,000万元 对智合生物增资，认购智合生物1000万元新增注册资本，本次增资完成后，公司持有智合生物25%的股权，同时，根据拟签订的《增资协议》条款，公司通过智合生物其他股东向公司委托表决权等方式拥有智合生物100%的表决权，实际控制智合生物并由公司负责具体产业化实施工作，智合生物拥有发酵法1,3－丙二醇、发酵法玫瑰精油等技术成果，1,3 －丙二醇可用于多种药物、新型聚酯PTT、医药中间体及新型抗氧剂的合成是重要的化工原料，玫瑰精油广泛应用于美容、美妆、食品、烟草、香水、化妆品等领域，此次增资有利于丰富公司产品种类，增强公司盈利能力，巩固和提升公司在行业内的地位；此外，公司拟与欧合生物签署《技术许可合同》，欧合生物将其拥有的“发酵法生产丁二酸”的相关技术授权公司使用，该技术许可的性质为独占实施许可，独占实施许可期限为20年，公司利用合同约定的技术成果实现产业化生产的当年起，按照每自然年度利用本技术成果生产形成的终端产品销售额（含税）的0.5%向欧合生物支付产业化提成，需支付许可费的期限为10年，独占实施许可期内剩余期限不再支付产业化提成。丁二酸是一种重要的有机化工原料及中间体，传统的生产方法主要是应用石化法生产，而发酵法是利用可再生糖源和二氧化碳作为主要原料，在石油危机及环境污染的双重压力下，生物法能够节约大量的石油资源并且降低产生的污染，具有显著的成本和环保优势。此次公司拟与欧合生物签订技术许可合同，开展合成生物技术在丁二酸相关产品领域的研究和开发，有利于推动公司未来战略发展，丰富公司产品结构。公司建立了“工业菌种—发酵与提取—产品应用”的技术研发链，在工业菌种创制、发酵过程智能控制、高效后提取、产品应用开发环节形成了完备的技术领先优势，对于发酵法生产1,3-丙二醇、玫瑰精油及丁二酸，实现产业化落地具备良好的基础条件。 合成生物学龙头企业，技改扩产提高产业一体化 全球丙氨酸龙头企业，生物法是核心技术。公司是合成生物学龙头企业，主要产品包括丙氨酸系列产品（L-丙氨酸、DL-丙氨酸、β-丙氨酸）、L-缬氨酸、D-泛酸钙和熊果苷（α-熊果苷和β-熊果苷）等，可广泛应用于 日化、医药及保健品、食品添加剂、饲料等众多领域，目前公司L-丙氨酸的市场份额全球第一。公司现有丙氨酸系列产品产能超2.65万吨，目前募投项目巴彦淖尔交替生产丙氨酸、缬氨酸项目和秦皇岛发酵法丙氨酸技改扩产项目已按计划部分投产，相关产品经济性逐步呈现。此外，公司还在稳步推进巴彦淖尔基地年产1.6万吨三支链氨基酸及其衍生物 项目和长丰基地年产0.7万吨beta丙氨酸衍生物项目，预计均将在2023年建成投产。随着多个项目的稳步推进和陆续投产，公司将进一步丰富自身产品种类，增强公司在动物营养领域的核心竞争力，提高产业链的一体化程度，稳固自身合成生物学龙头地位。 研发能力筑成公司最宽护城河，发力合成生物学赛道 “产研学”合作模式助力公司研发能力，国际首家微生物厌氧发酵规模化生产L-丙氨酸企业。公司搭建系统与合成生物中心，完善从菌种构建技术研发-小试中试放大-工厂大规模生产相结合的全产业链技术产业化路径，围绕发酵法和酶法两大技术平台，加速布局在研管线产品，形成合成生物技术相关的核心竞争力。公司突破厌氧发酵技术瓶颈，在国际上首次成功实现了微生物厌氧发酵规模化生产L-丙氨酸产品，是行业内拥有厌氧发酵法生产L-丙氨酸完整知识产权的优势企业之一。“碳中和”大背景下，生物制造以可再生的物质为原材料，生产过程绿色环保，可大幅减少二氧化碳排放：以L-丙氨酸为例，每生产1吨L-丙氨酸理论上二氧化碳排放减少到0.5吨，随着以碳税为代表碳中和政策逐步落地，会进一步拉开生物制造对传统工艺的成本优势，生物制造产业也将迎来更大的发展。目前多个在研项目进入中试小试阶段。公司未来还将继续加大对研发的高投入，持续发力合成生物学赛道，加速开发更多种生物基新产品，推动我国在生物制造领域的跨越式发展。 投资建议 预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.49、3.72、4.83亿元，同比增速为47.9%、49.5%、29.9%。对应PE分别为65、43、33倍。维持“买入”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期； （5）股权激励不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 954 1347 1637 2246 收入同比（%） 95.8% 41.2% 21.5% 37.2% 归属母公司净利润 168 249 372 483 净利润同比（%） 38.9% 47.9% 49.5% 29.9% 毛利率（%） 32.3% 38.4% 42.1% 40.7% ROE（%） 14.2% 16.8% 17.3% 17.3% 每股收益（元） 1.70 2.30 3.43 4.46 P/E 83.28 64.98 43.47 33.47 P/B 11.84 10.91 7.51 5.80 EV/EBITDA 64.21 47.40 34.73 27.12 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 853 890 981 1230 营业收入 954 1347 1637 2246 现金 122 63 31 76 营业成本 646 829 948 1332 应收账款 176 207 283 382 营业税金及附加 7 15 17 21 其他应收款 6 14 20 22 销售费用 15 29 34 48 预付账款 34 23 35 52 管理费用 65 118 125 173 存货 106 149 161 228 财务费用 0 -2 -1 -2 其他流动资产 409 435 451 470 资产减值损失 -6 -2 -2 -3 非流动资产 622 896 1556 2012 公允价值变动收益 -1 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 5 0 0 0 固定资产 463 503 1057 1306 营业利润 186 286 428 555 无形资产 44 59 64 71 营业外收入 7 0 0 0 其他非流动资产 115 335 435 635 营业外支出 2 0 0 0 资产总计 1474 1786 2536 3243 利润总额 191 286 428 555 流动负债 183 196 274 347 所得税 23 37 56 72 短期借款 18 0 0 0 净利润 168 249 372 483 应付账款 100 135 196 233 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 65 61 78 115 归属母公司净利润 168 249 372 483 非流动负债 108 108 108 108 EBITDA 217 340 465 593 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 1.70 2.30 3.43 4.46 其他非流动负债 108 108 108 108 负债合计 291 304 382 456 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 108 108 108 108 成长能力 资本公积 588 588 588 588 营业收入 95.8% 41.2% 21.5% 37.2% 留存收益 487 786 1457 2090 营业利润 40.8% 53.5% 49.5% 29.9% 归属母公司股东权 1183 1482 2154 2787 归属于母公司净利 38.9% 47.9% 49.5% 29.9% 负债和股东权益 1474 1786 2536 3243 获利能力毛利率（%） 32.3% 38.4% 42.1% 40.7% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 17.6% 18.5% 22.7% 21.5% 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 14.2% 16.8% 17.3% 17.3% 经营活动现金流 96 250 378 407 ROIC（%） 12.4% 16.2% 16.8% 16.9% 净利润 168 249 372 483 偿债能力 折旧摊销 48 64 48 52 资产负债率（%） 19.7% 17.0% 15.1% 14.1% 财务费用 2 0 0 0 净负债比率（%） 24.6% 20.5% 17.8% 16.3% 投资损失 -5 0 0 0 流动比率 4.66 4.53 3.58 3.54 营运资金变动 -128 -65 -44 -131 速动比率 3.90 3.66 2.86 2.74 其他经营现金流 309 315 419 618 营运能力 投资活动现金流 -512 -290 -409 -362 总资产周转率 0.65 0.75 0.65 0.69 资本支出 -179 -290 -409 -362 应收账款周转率 5.43 6.52 5.78 5.87 长期投资 -345 0 0 0 应付账款周转率 6.46 6.14 4.83 5.72 其他投资现金流 12 0 0 0 每股指标（元） 筹资活动现金流 477 -19 0 0 每股收益 1.70 2.30 3.43 4.46 短期借款 -37 -18 0 0 每股经营现金流薄） 0.88 2.31 3.48 3.76 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 10.91 13.67 19.87 25.71 普通股增加 27 0 0 0 估值比率 资本公积增加 546 0 0 0 P/E 83.28 64.98 43.47 33.47 其他筹资现金流 -60 0 0 0 P/B 11.84 10.91 7.51 5.80 现金净增加额 60 -59 -31 45 EV/EBITDA 64.21 47.40 34.73 27.12 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建