源点资讯丨油脂:板块趋势减弱,品种分化加剧

植物油期价自2022年6月9日创出年内高点后转为快速下行趋势，并于2022年7月15日跌至近期价格点，以文华油脂板块指数为例，期间下跌幅度达到33.1%。而后植物油期价触底反弹，截至2022年8日文华油脂板块指数反弹幅度为18.1%，此后进入区间震荡走势。现阶段油脂板块价格依然被现存多空织的影响因素框定在宽幅区间内运行，目前缺少强有利的驱动促使油脂板块价格走出趋势性行情，但植油各品种供需转换节奏不一致，预期品种间走势分化加剧。 一、影响因素多空交织，油脂板块趋势性减弱 油脂板块现阶段偏紧的供需平衡与偏低的估值支撑油脂近月合约较难出现持续性下跌。估值方面，由于汇率贬值等因素，盘面进口利润&榨利维持内外倒挂，导致买船增速偏缓，那么油厂&进口贸易商主要通过明显高于往年的基差销售价格兑现利润。这就导致盘面持续贴水于现货，近月合约临近交割容易获得估值支撑，进而将支撑传导给整个板块。 供给方面，油籽新作尚未集中上市，加拿大油菜籽、俄罗斯葵花籽刚刚进入收割早期阶段，而美国大豆尚未进入收割期，也就是说目前供需平衡仍然处于旧作的紧平衡尾声阶段。此外，因8月中上旬美国大豆爱荷华、内布拉斯加、南达科他等主产州遭遇高温少雨天气，市场普遍预期美豆新作单产大幅低于8月USDA报告中的51.9蒲式耳/亩，因此美豆新作库销比或维持5%以下的偏紧状态。再有，马来西亚棕榈油因持续短缺的劳工问题并未出现预期的产量恢复，2022年1-7月马来西亚棕榈油产量累计约985万吨，较去年同期下降3万吨，而马来西亚棕榈油增产季仅余8-10月的产量数据未出，预期产量增加幅度有限，全年产量增幅或仅在40W吨以内，甚至更低。因此当前国际油籽及油脂从供给现实角度切入并未出现显著增量。 消费方面，因国际植物油与原油价格走势显著分化，从生物柴油消耗用途上对国际植物油消费增速形成有效带动作用。一方面，生物柴油主要生产消费国的政策推行连续性增加，本轮植物油下跌驱动生产生物柴油的经济效益大幅改善，企业按政策执行掺混义务压力减小，甚至近期市场消息传闻美国将在2022年11月出台未来三年的生物柴油强制 掺混规定，政策延续性显著增强。另一方面，主产国生物柴油生产消费近期增速强劲。2022年1-7月印尼生物柴油产量累计较去年同期增长28%，按印尼当前生物柴油价格指数计算生产生物柴油，BPDPKS或已不需要发放补贴，但印尼单月生物柴油生产增速依然强劲。2022年1-7月NOPA口径美国国内豆油表观消费量累计较去年同期增长7.8%，也从侧面佐证美国境内生物柴油消费用量增长强劲。生物柴油生产利润改善驱动植物油消费提速。 但宏观转向与供给宽松预期也压制油脂远月合约价格较难出现持续性上涨。全球宏观转向对大宗商品价格的压制作用持续存在，目前市场普遍预期美联储9月加息75个基点，整体市场氛围偏鹰。美联储9月加息75个基点的预期能否落地是短期节奏的问题，但长期宏观环境转向已经确定，金融属性偏强的国际油脂大概率受此承压。此外，成也萧何，败也萧何。美国大豆、加拿大菜籽、俄罗斯葵花籽等油籽新作即将进入集中收获高峰期，其中预期加拿大油菜籽产量较去年恢复性增长600万吨以上；俄罗斯葵花籽产量较去年增长100万吨左右；美国大豆因8月上旬的干旱少雨天气导致单产存疑，但依然算是高产年份，那么较为宽松的新作供给预期以及即将集中上市的收获抛压对油脂远月合约的价格高度有很强的限制作用。再有，印尼因前期出口限制政策导致的产地高库存问题亟待解决，其目前较为宽松的出口政策将延期至10月末，短端源源不断的产地卖货抛压持续承压植物油市场。最后，国际谷物出口贸易逐渐恢复，尤其俄乌地区谷物等出口提速，也对国际油籽&油脂价格形成压力。因此，油脂板块期价大概率维持区间宽幅震荡的走势，由于长期供需平衡逐渐转向宽松，价格重心运行方向或伴随偏缓的向下倾角。 二、棕榈油供需并未不断向宽松转向 目前压制国际棕榈油价格的主要供需矛盾集中在短期近端。印尼因2022年1-6月出口限制政策导致库存累积问题，印尼自2022年1月起出台国内市场义务销售（DMO）等出口限制政策，并在4月28日禁止绝大部分棕榈油产品的出 口，进而导致印尼棕榈油出口量骤降，在其境内累积为渠道各环节库存。2022年6月末印尼棕榈油表观期末库存达到668万吨，较1月末增加200万吨，且远远高于过去五年约330万吨的库存均值水平，期间导致油厂胀库停机，农民棕榈果收购停滞。直至6月10日，印尼棕榈油出口出现实质性放开并愈加宽松，产地库存压力源源不断向国际市场传 导。我国也不例外，我国9-10月棕榈油到港预估超过100万吨，国内棕榈油基差结构由强转弱，棕榈油盘面价格也随之承受了相对整个油脂板块更大的压力。 但随印尼棕榈油出口政策放宽，国际棕榈油持续下跌后对比于其他油脂有明显贴水，促进印度等主要消费国家棕榈油进口增加。印尼出口有所提速，预期印尼7月出口量约240万吨，对印度、巴基斯坦出口量高于去年同期，同时印尼生物柴油国内消费、出口增加提振棕榈油消费，两者共同缓解印尼棕榈油生产旺季所带来的库存累积压力。随着近端库存消耗，中长期供给主线重新回到产量的角度，马来、印尼棕榈油增产季节仅余下2个月，叠加前文提到马来劳工缺口尚未得到有效补充，预期四季度棕榈油产量并不十分乐观。此外，印尼出口放宽政策延期至10月末，届时增产季节结束，如果其库存压力得到一定缓解，印尼政府在制订出口政策层面就又有了操作空间，是否再度收紧本身也具有不确定性，不排除印尼政府重新安排“系列操作”。最后，我国棕榈油进口在9-10月出现集中到港高峰期后，目前11-12月非inhouse买船很少，进口套盘利润不佳，贸易商买兴欠佳，后续能否有买船增量还需继续观望。 三、豆油强势程度逐渐进入尾声 豆油现阶段的强势主要来源于估值的支撑，进口大豆盘面榨利深度亏损，油厂通过远高于往年平均水平的基差销售实现利润，同时盘面榨利深度亏损导致买船不足，国内供给偏紧同样支撑基差走强，那么盘面榨利亏损、买船不足和高基差实则是同质同因，个人将其理解为估值角度的支撑，尤其近期人民币快速贬值，加剧了上述情况。 但是未来从驱动的角度看，豆油供需情况边际转向宽松。首先，前文提到油籽新作即将集中上市，整体新作产量处于高产水平，新作收割季节性供给为国际油脂供需带来边际宽松。其次，美豆价格大概率已经见顶，前期美豆价格高位 涵盖过去偏紧的现实，涵盖过去其他油籽减产造成市场对美豆的依赖度增加，也涵盖了俄乌冲突造成谷物油籽出口减少带来的升水，但目前前期市场所带来的利多作用逐渐退潮，除天气风险外再无更强利多驱动美豆回到高位，尤其高价格驱动南美大豆大幅扩产，单巴西大豆就有2300万吨左右的增产预期，若无实质性天气问题，国际大豆供需平衡逐渐转向宽松。再有，新作即将上市也促进旧作销售积极性提高，例如阿根廷为大豆种植户设定200比索兑1美元的汇率，而官方汇率在140比索兑1美元。外汇优惠政策公开后，销售速度明显加快，仅公开后的两个交易日就出售大豆200余万吨，同时预期巴西大豆出售也会有一定幅度提速，对国际大豆CNF报价以及CBOT大豆价格形成压力。最后，我国国内豆油库存维持偏低水平，且因大豆到港预期较低导致后续豆油库存累积幅度有限，到2022年年末豆油库存水平或维持在去年同等库存水平。但供给紧张刺激价格偏强的同时，油脂消费结构也在改变，现行豆棕现货价差维持历史高水平，以广州港为例豆油价格较棕榈油价格贵1500元以上，下游消费替代很难避免，棕榈油到港供给增加会替代部分豆油消费，供给端差异带来的价格分化或将由消费端进行平衡。 结合棕榈油部分内容，豆油与棕榈油供需和价格的分化现在正处在豆油强现实与棕榈油弱现实的状态上，近端豆棕油价差以扩大趋势为主。但长期看豆油的强现实或有松动，而棕榈油的远端也并未更加宽松，当豆油最强与棕榈油最弱的现实组合驱动豆棕油价差冲上历史高位后，四季度或有较好的回归机会。 四、菜油模糊但并不短缺的供需 国际油菜籽的路径相对清晰，价格主要趋势随油籽供需边际宽松同步转为下行，同时油菜籽自身产量恢复情况较好，油菜籽承受的压力或大于其他油籽。国内以偏定性的方式浅谈对菜油的看法，首先是销区摸不清的库存与消费，菜油沿江等销区无法准确定量的库存情况成为国内菜油平衡表计算的难点，但本轮油脂价格大起大落后，传统销区菜油总消费下降也是普遍存在的情况，以静态的销区库存折算四季度消费情况并不客观，但可以作为锚定值参考。其次是各级储备的轮换菜油成为市场灵活的供给消费调节手段，依托价差与基差情况去调节市场缺口或过剩，放缓中期菜油供需平衡的变化趋势，中期较难出现大幅短缺或过剩的情况。最后是相对确定的四季度油菜籽到港量，菜油直接进口面临着与豆油、棕榈油同样的盘面进口利润倒挂问题，而我国恢复加拿大两家油菜籽出口企业贸易通道后，在近期油菜籽盘面榨利间歇性出现利润的情况下，预期我国四季度油菜籽到港量大幅回升，市场传闻四季度进口量已经达到180 万吨，对比静态销区库存折算的消费需求量，预期我国四季度菜油供需平衡并不短缺，甚至在储备不大量轮入的前提下呈现宽松。因此，并不看好菜油远月合约对比于其他油脂的相对价格。 综上所述，油脂板块趋势性大幅降低，未来较难走出过去两年类似的波澜壮阔的趋势性行情。同时油脂品种间共振减弱，大概率按各自供需情况走出相对分化的价格趋势。 团队简介 永安期货研究中心农产品团队均毕业于国内外著名高校，多人获得郑商所资深高级分析师荣誉。团队负责人王毅（玉米、淀粉、苹果、花生），成员赵广钰（油脂油料）和阴勃廷（棉花）。农产品团队对农产品种有多年研究经验，能敏锐的把握研究品种基本面变化。从产业格局和全球产区气候变化角度探索农产品价格方向。善于发现基本面与价格矛盾，提出投资建议。 扫码关注我们 更多精彩，请扫码下载源点资讯，进入【永安研究-投研报告】栏目阅览！ 永安期货知识产权声明和免责声明，请点击下方“阅读原文”