气电投资加速带动燃气设备复苏，燃气运营受益于BOG提氦、长输管道放量

2022年09月14日 水发燃气（603318.SH） 气电投资加速带动燃气设备复苏，燃气运营受益于BOG提氦、长输管道放量 ■大集团、小公司，聚焦天然气全产业链：水发燃气前身为派思股份， 2015年4月在上交所主板上市，2019年6月完成控制权转让，目前由隶属于山东省国资委的山东水发集团控股。据水发集团官网披露，水发集团资产总额1700亿元、2021年营业收入770亿元，业务涵盖水利开发、现代农业、环境保护、清洁能源四大板块。水发燃气为集团旗下唯一的A股上市公司，主营业务主要包括燃气设备、燃气运营 （城市燃气、LNG业务、分布式能源）。 1% 3% % 3% 2021-09 2022-012022-05 1% 9% ■气电投资加速带动燃气设备板块业务复苏：2021-2022连续两年多2 1 省出现“拉闸限电”现象，能源保供需求刻不容缓，天然气发电作为5 -1 调节能力最强的电源有望在“十四五”期间迎来前所未有的发展机遇。- 据中电联数据，截至2022年6月，我国天然气发电装机容量仅1.1-1 公司快报 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 11.20元 股价（2022-09-13） 8.46元 交易数据总市值（百万元） 3,235.78 流通市值（百万元） 3,235.78 总股本（百万股） 378.01 流通股本（百万股） 378.01 12个月价格区间 5.99/10.36元 股价表现 证券研究报告 水发燃气沪深300 亿千瓦，占总装机的4.5%。各省陆续发布电力“十四五”规划，天然气发电有望迎来投资建设高峰期，目前已披露气电目标的省份合计有望在“十四五”期间新增5500万千瓦以上的装机容量，仅广东省“十四 五”期间就规划了3600万千瓦，经济发达的江浙、天然气资源丰富的川渝以及紧邻俄罗斯的东北地区均有较强的发展天然气发电的意愿。公司燃气设备板块主要产品包括燃气输配系统设备、燃气轮机辅机设备等，为燃气电厂的必备设备，在国内市场有较高的市占率。此外，2022年1月，公司与水发燃气集团、信达润泽、信达资本共同参与胜动集团破产重整，其拥有唯一的国家级燃气内燃机研发制造基地。“十四五”天然气发电装机容量的大幅提升有望带来公司天然气发电设备板块复苏。 ■BOG提氦显著增厚LNG液厂业绩：水发燃气控股子公司鄂尔多斯水发从事LNG液化业务，日处理能力110万方/天。据公司公告，2021年11月鄂尔多斯液厂BOG气体回收利用提取氦气项目投入试运营，设计产能日处理量500标方，年生产量预计16.5万方，氦气回收率高达96%，纯度高于99.999%。我国氦气储量仅占全球氦气资源总量的2%，但需求量占全球11%，2020年对外依存度高达97.5%。公司BOG提氦项目投产之后，有望显著增厚LNG液厂业绩。 ■城燃业务稳健，长输管道放量：公司城燃板块拥有淄博绿周、高密豪佳、雅安水发等五家公司，2021年淄博绿周、高密豪佳分别实现净 -27% 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -0.7 1.54 19.72 绝对收益-1.150.847.81 周喆分析师 SAC执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe@essence.com.cn 021-35082029 朱心怡报告联系人 zhuxy@essence.com.cn 相关报告 利润5509万元、5652万元，未来有望呈现稳健发展趋势。2021年 12月，公司收购通辽隆圣峰和铁岭隆圣峰51%股权、参股岷通天然气，获得对“昌图—通辽—霍林郭勒”天然气长输管道的控制权，设计输气能力18亿方/年，岷通天然气2022-2024年将有望逐步放量，业绩承诺净利润分别为800万元、3200万元和6500万元，有望为公司后续增长提供进一步支撑。 ■投资建议：气电投资加速背景下公司燃气设备板块有望迎来复苏，叠加BOG提氦、燃气长输管网等业务多点开花，公司有望迎来业绩高速增长。我们预计公司2022年-2024年的营业收入分别为35.47亿元、39.22亿元、42.47亿元，增速分别为36.0%、10.6%、8.3%，净利润分别为0.9亿元、2.0亿元、2.6亿元，增速分别为123.6%、121.1%、25.7%，成长性突出；首次给予买入-A的投资评级，6个月目标价为11.2元。 ■风险提示：气电项目推进进度不及预期，下游需求不及预期，天然气价格持续维持高位。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 1,133.1 2,607.8 3,547.1 3,921.6 4,246.7 净利润 23.9 41.2 92.2 203.8 256.1 每股收益(元) 0.06 0.11 0.24 0.48 0.60 每股净资产(元) 2.64 2.73 2.91 3.06 3.53 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 133.7 77.6 34.7 17.7 14.0 市净率(倍) 3.2 3.1 2.9 2.8 2.4 净利润率 2.1% 1.6% 2.6% 5.2% 6.0% 净资产收益率 2.4% 4.0% 8.4% 15.6% 17.0% 股息收益率 0.2% 0.3% 0.5% 1.4% 1.5% ROIC 5.8% 9.2% 11.2% 29.6% 22.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 减:营业成本营业税费 1,133.1 2,607.8 3,547.1 3,921.6 4,246.7成长性 1,009.1 2,331.1 3,235.9 3,482.3 3,725.3营业收入增长率250.1%1 4.5 9.7 10.6 9.8 9.3营业利润增长率-136.1%1 30.2%36.0%10.6%8.3% 66.1%-0.5%119.8%26.9% 63.5 74.8 88.7 78.4 84.9 11.1 12.8 14.2 11.8 12.7 销售费用6.07.47.16.37.2净利润增长率-119.9%72.3%123.6%121.1%25.7% 管理费用研发费用 EBITDA增长率-2820.8222.3%4.5%56.9%18.8% EBIT增长率-205.3%517.8%6.1%73.3%21.9% 财务费用35.848.070.966.767.9NOPLAT增长率-164.4%94.7%49.9%75.4%20.5% 资产减值损失8.8-9.3---投资资本增长率23.3%22.4%-33.4%56.8%-48.9% 0.4 - 1.7 0.6 -0.9净资产增长率58.6% 3.6% 5.2% 14.4% 12.8% -1.2 -0.1 -0.1 -0.5 -0.2 加:公允价值变动收益 投资和汇兑收益 营业利润 加:营业外净收支 利润率 45.8 121.8 121.2 266.4 338.1 0.4 -1.3 0.7 -0.1 0.7 毛利率10.9%10.6%8.8%11.2%12.3% 利润总额46.1120.5121.9266.4338.8营业利润率4.0%4.7%3.4%6.8%8.0% 减:所得税14.844.119.540.054.2净利润率2.1%1.6%2.6%5.2%6.0% 净利润23.9 41.2 92.2 203.8 256.1 EBITDA/营业收入6.5% 9.1% 7.0% 9.9% 10.9% EBIT/营业收入2.6%6.9%5.4%8.5%9.6% 资产负债表运营效率 202020212022E2023E2024E固定资产周转天数262128927868 货币资金449.5398.2667.5362.51,324.0流动营业资本周转天数25-17-28-16-17 交易性金融资产5.0-1.72.21.3流动资产周转天数277140132150155 66 23 23 37 28 54 23 24 33 26 应收帐款156.9179.1278.0535.3123.1应收帐款周转天数 69.2 79.8 127.1 153.8 105.1 总资产周转天数 744 415 332 327 313 162.4 174.7 293.2 431.3 186.1 投资资本周转天数338 180 122 113 96 144.6 119.4 122.5 128.8 123.6 - - - - - 投资回报率 - - - - - ROE 2.4% 4.0% 8.4% 15.6% 17.0% 5.6 3.0 3.0 3.0 3.0 ROA 1.0% 2.6% 2.9% 6.4% 7.4% 24.4 22.8 22.8 22.8 22.8 ROIC 5.8% 9.2% 11.2% 29.6% 22.7% 应收票据65.817.0134.438.9129.0存货周转天数预付帐款 存货 其他流动资产 可供出售金融资产持有至到期投资长期股权投资 投资性房地产 固定资产在建工程 费用率 924.0 935.2 880.4 825.6 770.7 27.1 46.6 46.6 46.6 46.6 销售费用率0.5%0.3%0.2%0.2%0.2% 无形资产26.826.025.224.423.6管理费用率5.6%2.9%2.5%2.0%2.0% 1.0% 0.5% 0.4% 0.3% 0.3% 3.2% 1.8% 2.0% 1.7% 1.6% 其他非流动资产972.0973.7974.8972.9973.5研发费用率 资产总额3,033.42,975.33,577.03,548.13,832.3财务费用率 660.4 332.0 969.2 959.6 756.2 23.4 130.0 225.5 16.4 288.0 短期债务108.1259.0---四费/营业收入10.3%5.5%5.1%4.2%4.1% 应付帐款应付票据 偿债能力 资产负债率52.7%50.0%56.3%49.6%47.4% 其他流动负债236.8269.7357.5277.1285.1负债权益比111.5%100.2%128.7%98.4%89.9% 1.02 0.98 1.05 1.32 1.50 0.87 0.80 0.86 0.97 1.36 长期借款-9.8---流动比率其他非流动负债570.3488.6461.0506.6485.4速动比率 437.8 453.2 463.5 486.1 514.6 402.2 378.0 378.0 425.3 425.3 负债总额1,598.91,489.12,013.21,759.71,814.6利息保障倍数0.823.782.715.005.98 少数股东权益股本 分红指标 DPS(元)0.020.020.040.120.13 留存收益584.3 646.8 722.3 877.0 1,077.8 分红比率 31.6% 22.6% 18.1% 24.1% 21.6% 股东权益1,434.5 1,486.2 1,563.8 1,788.4 2,017.6 股息收益率 0.2% 0.3% 0.5% 1.4% 1.5% 现金流量表 业绩和估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 净利润31.3 76.4 92.2 203.8 256.1 EPS(元) 0.06 0.11 0.24 0.48 0.60 加:折旧和摊销44.7 56.5 55.6 55.6 55.6 BVPS(元) 2