化工周报：化工估值逐步修复，边际支撑或减弱

【中信期货化工】 化工估值逐步修复，边际支撑或减弱 ——周报20220912 中信期货研究所商品研究部化工组 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 研究员： 胡佳鹏（塑料、PP） 02180401741 hujiapeng@citicsf.com 投资咨询号：Z0013196 黄谦（PTA、乙二醇） 021-80401738 huangqian@citicsf.com 投资咨询号：Z0014611 杨家明（燃料油、沥青） 021-80401704 yangjiaming@citicsf.com 投资咨询号：Z0015448 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 一、化工品周度观点汇总 二、各品种周度分析 2.1PTA&MEG&PF 2.2甲醇 2.3LLDPE&PP 2.4PVC 2.5苯乙烯 2.6尿素 2.7高低硫燃料油&沥青 1 品种 周观点 中期展望 逻辑： 供应方面：8月PTA和乙二醇产量双双下降，8月PTA和乙二醇产量近430万吨以及95万吨，较7 月份分别减少35万吨以及6万吨。9月以来PTA平均开工率在69.13%，与8月均值变动不大；乙二醇平均开工率上升至53.69%，比8月均值高出6.3个百分点，且比7月均值高0.8个百分点。 需求方面：8月聚酯产量近480万吨，较7月增加近19万吨。受益于聚酯产量的提升，对PTA和 乙二醇的需求分别增加16万吨以及6万吨。受涤纶长丝生产恢复推动，9月以来聚酯平均开工 率上升至83.5%，这比8月均值高出1.8个百分点。 供需总量：8月PTA和乙二醇呈现较大的供给缺口；9月需求维持扩张，PTA供给维持低位，乙 PTA、MEG、 PF 二醇供给减量减少，相应的，PTA供给缺口扩大，而乙二醇供给缺口在缩小。 整体逻辑：高成本、低供应、弱需求是主要的特征。高成本挤压下游生产利润，PTA和乙二 震荡 醇供应减量加大。终端需求恢复以及季节性强度上升的背景下，对四季度需求预期相对积极 近期市场看，下游产品出货有所加快，成品库存有所回落，原料备货的能力得到提升。 操作策略： 乙二醇期货1月合约自低位强劲反弹，价格回到8月初水平，短期继续上行空间或相对有限。 8月以来PTA期货1月价格波动区间在5250~5780之间，当前价格处在区间的上沿，建议部分止 盈并关注交投情况。 风险因素： 终端需求不及预期风险、原油价格高位回落风险。 资料来源：Wind隆众石化中信期货研究所2 品种 周度观点 中期展望 甲醇 主要逻辑：（1）供应方面：本周虽然西北地区开工负荷下降，但受西南、华中地区开工负荷上涨的影响，导致全国甲醇开工负荷小幅上涨。后期西北、华北、西南地区部分装置计划重启，供应预计继续提升。（2）需求方面：本周浙江兴兴MTO装置重启，其余装置变动不大，国内CTO/MTO装置整体开工提升，外采型MTO开工环比增加；传统下游甲醛、二甲醚、醋酸、MTBE开工均有提升，其中醋酸涨幅较大。（3）库存方面：本周内地库存小幅累库，待发订单量环比提升；港口地区本周到港量较少，此外台风天气导致港口阶段性封航，提货和卸货均受影响，港口库存环比去化。 （4）煤炭方面：近端煤矿积极保障长协以及安全检查影响下，市场煤供应持续偏紧，煤价高位坚挺。 （4）整体逻辑：估值来看，煤价高位坚挺，煤制甲醇亏损幅度较大，下游利润低位，甲醇静态估值中性偏低，动态去看气温转凉电厂日耗快速回落，煤价后期存在下行压力。供需方面，国内外检修装置陆续回归甲醇供应逐步提升，需求端兴兴、阳煤MTO重启，十一长假临近传统下游存在备货需求，9月甲醇预计延续去库。因此短期在供应恢复相对缓慢而需求修复逻辑未被证伪前，甲醇预计易涨难跌，拐点需要看到供应弹性的进一步释放或下游利润不断压缩后集中出现负反馈行为。中长期去看，四季度甲醇进口恢复叠加高投产背景下供应弹性或高于需求，甲醇供需将逐步承压，单边维持偏空看待。主力合约操作策略：单边短期高位震荡，中长期偏空；跨期1-5偏反套；PP-3*MA长期考虑逢高做缩。风险提示：上行风险：能源超预期强势，供应大幅缩量下行风险：能源超预期弱势，疫情反复 震荡偏弱 品种 周度观点 中期展望 主要逻辑：（1）供应方面：聚烯烃供应恢复力度放缓，标品供应仍难言宽松；未来净进口仍有恢复预期，但海外检修增多后，预期压力也有下滑；国内外产能投放更多在10月后，中短期压力不大。（2）需求方面：PE农膜开工继续恢复，且旺季临近，包装膜和BOPP开工都回升，部分订单也有好转，需求旺季有所反映，需求旺季正在兑现，但同比恢复力度仍不确定。（3）库存方面：上周库存继续去化，随着阶段性供应恢复放缓，且下游开工恢复以及需求旺季临近，9月去库仍有望延续，10月矛盾可能也不大。 LLDPE &PP （4）估值方面：相对估值全面修复中，多个方面的压力都在逐步积累，但动态估值仍有上移预期，估值对供需的压力仍有待去积累，压力或延后体现。 震荡反弹 （5）整体逻辑：现实和阶段性预期正在逐步改善，旺季预期支撑仍存，且原油亦再次低位反弹，近期聚烯烃偏强可能延续。但考虑到相对估值已全面修复，将持续有利于供应弹性压力的释放，且终端需求仍难言全面恢复，支撑力度仍偏谨慎，因此我们建议逐步关注边际压力的积累，关注8300-8500区间逐步承压可能。策略推荐：01合约谨慎反弹，建议关注边际压力积累，看8300-8500区间压力可能，9月下旬PP-3*MA或震荡修复。风险提示：原油大跌，需求旺季预期证伪 品种 周度观点 中期展望 PVC 主要逻辑： （1）供应方面：9月检修装置较多，产量中性偏低；不过，周产量恢复力度将环比加大。（2）需求方面：终端恢复较有限，下游节前集中补库。若节后下游补库力度放缓，PVC供 需支撑边际转弱。 （3）库存方面：上游去库，预售回暖；社会库存小幅累积。 （4）估值方面：静态估值压力增大，乙电价差、基差、内外价差均收窄。原油反弹或带动乐观预期，延后估值压力释放。氯碱综合折算PVC成本为6530，动态成本或上移，一是PVC产量回升，电石供需边际好转。二是烧碱需求不佳，供应增长，价格压力增大。（5）整体逻辑：供应低位缓慢增加，需求旺季开始显现，PVC支撑尚存。上游利润修复，供应弹性或释放，而需求增长空间相对有限，供需支撑边际转弱。估值压力累积，乙电价差，内外价差均收窄；不过，原油反弹或延缓估值压力释放。PVC矛盾正在累积，注意高位风险。操作策略：短期谨慎乐观，长线偏空。风险提示利多风险：宏观情绪回暖、需求大幅改善。利空风险：上中游累库。 震荡 品种 周度观点 中期展望 苯乙烯 主要逻辑： （1）供应方面：苯乙烯利润修复，供应弹性释放，后续供应提升空间相对有限。（2）需求方面：终端阶段性补库，下游订单尚可，开工积极提升，苯乙烯刚需偏强。 （3）库存方面：苯乙烯供需偏紧，再加上台风影响卸港，港口去库仍可能去化。海外检修较多，纯苯进口压力稍缓解；国内歧化利润承压，检修增加。不过纯苯港口累库趋势不变。（4）估值方面：因裂解装置大量检修，东北亚乙烯价格暴涨，区域间套利窗口打开，发往东北亚的货源增多，乙烯价格或见顶。纯苯供需边际改善，短期价格或企稳。（4）整体逻辑：纯苯与乙烯对苯乙烯成本支撑减弱，苯乙烯价格上行的推动在于自身供需改善。供应释放的利空逐步兑现，需求强劲的利好仍在延续，整体供需缺口尚存。终端阶段性补库，下游订单尚可，开工积极提升，苯乙烯刚需偏强。台风影响卸港，苯乙烯港口可流通货源偏低。基本面对多头有一定支撑，估值矛盾尚不大，苯乙烯仍可能偏强。单边策略：谨慎乐观。风险提示：下行风险：需求端负反馈，进口超预期 震荡偏强 品种 周度观点 中期展望 尿素 主要逻辑： （1）供应方面：本周山西、西南地区部分企业复产，尿素周均日产量已回升至15.7万吨，后期复产 产能大于新增检修产能，日产仍有提升预期。（2）需求方面：国内需求环比改善，主要增量来自复合肥。农业需求依然停滞；工业复合肥企业开工继续上涨，成品库存高位回落，原料库存低位带动采购放量；淡季过后胶板行业需求缓慢提升。 （3）库存方面：本周尿素供应回升但需求放量，企业库存小幅去库；港口少量货源集港库存略增。（4）估值方面：尿素固定床利润修复明显，下游利润尚可，尿素静态估值中性，动态关注煤价走势。 （5）整体逻辑：估值来看，本周化工无烟煤价格暂稳，尿素快速上涨后固定床利润修复明显，成本支撑弱化，下游利润水平尚可，尿素静态估值中性，动态去看，进入用煤淡季煤价存在下行压力。供需方面，本周西南、山西部分企业复产，日产增加，整体供应表现充裕；需求端环比改善，复合肥开工持续回升，成品库存高位回落，原料库存低位带动采购放量，淡季过后板材类需求缓慢提升，但目前尿素利润大幅修复，供应弹性或将进一步释放，下游阶段性补库后观望情绪增加，需求持续性仍需重点关注，因此价格反弹偏谨慎。中长期尿素产能增量有限，存量方面四季度有环保检查以及气头尿素限气停产预期，且伴随储备需求陆续释放，尿素供需将由松转紧，价格重心或逐步上移。操作策略：单边短期偏震荡，中长期偏多；跨期1-5偏正套；长期多配尿素空配甲醇风险提示：上行风险：能源大幅上涨，上游检修损失量大增下行风险：能源大幅下跌，疫情反复 震荡 品种 周度观点 中期展望 沥青&高低硫燃油 逻辑： 高硫燃油：新加坡380裂解价差当周大幅走弱，布伦特-迪拜价差低位暗示中质原油偏强与高硫弱势的价差形成反差，新加坡高硫380贴水当周走弱，高硫裂解价差上行的驱动还仍未兑现。亚洲九月高硫燃油到货环比下降，主要由中东发货下降驱动，俄罗斯发货仍在高位，但俄罗斯大量到货可持续性不足，为避免俄罗斯本国炼厂累库存，俄罗斯采取了低价抛原油、高硫燃油，导致亚太地区短期集中到货。高硫燃油额外需求正在兑现：沙特作为产油国大量购买便宜的俄罗斯燃料油发电足以证明高硫足够便宜，尽管沙特今年从新加坡购买燃料油的动力不足，但全球角度看高硫燃油仍是供应下降的。FU当前面临运费高位、人民币贬值、仓单低位支撑内外价差高位的局面。低硫燃油：衰退预期以及需求不佳、实际供应减量有限等驱动汽油、柴油裂解价差持续回落，低硫燃油裂解价差持续跟随、月差持续回落，已跌至俄乌局势升级前水平。随着成品油裂解价差回落以及国内成品油需求弱势，低硫燃油供应有望持续提升，但需求受到国内出口需求弱势影响加注量低迷。第四批出口配额发放后年内总配额1500万吨，同比增长32%，产量增长需求回落累库预期不断强化。沥青：沥青供应端支撑叠加库存低位，炼厂利润不断提升，真实利润惊人，将驱动炼厂开工持续提升。当前沥青-高硫燃油价差重回到1000元/吨以上水平，对应炼厂利润高位，随着炼厂开工提升、沥青供应提升，价差回落概率偏高。需求端沥青需求相对稳定，供应一旦兑现，累库预期将成为现实。 操作策略：多高硫空沥青风险因素：沥青原料断供 震荡偏弱 全球不含中国（7天平均）中国（7天平均，右轴） 北美（7天平均） 欧洲（7天平均） 南美（7天平均） 4000000 3500000 3000000 2500000 2000000 1500000 1000000 500000 0 2020/11/122021/7/122022/3/12 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 1000000 900000 800000 700000 600000 500000 400000 300000 200000 100000 0 2020/9/272021/3/272021/9/272022/3/27 1800000 1600000 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 2020/9/272021/3/272021/9/272022/3/27 450000 400000