2022Q2板块总结：精修内功，静待复苏

社零：受疫情扰动影响，3-5月社零同比负增长，6月起有所恢复。据国家统计局及Wind数据，2022年上半年，社会消费品零售总额21.04万亿元，累计同比-0.7%，相对2019年上半年同比增长7.8%，三年复合增速为2.5%，2022H1社零受到一定疫情扰动，1-2月表现良好，3月起受疫情扰动较大，Q2整体疫情散发且多地封控，6月起有所恢复。 行业：受疫情影响，2022H1零售、社服板块业绩均有所承压。1）零售板块：2022Q2零售板块上市公司收入同比-5.4%，有所承压，板块整体毛利率为10.8%/同比-0.4pct，费用端（尤其是销售费用）环比存在改善，但整体利润端同比有所下降。2）社服板块：2022Q2，多地疫情扰动下收入及盈利能力承压。2022Q2板块实现合计收入218.2亿元/同比-37.0%，板块实现扣非归母净利润1.6亿元（不含中免-12.1亿元），疫情扰动之下行业盈利能力有所受损。 子版块：疫情持续扰动，龙头精修内功，静待复苏。1）免税：中国中免2022H1业绩符合快报，毛利率环比改善，短期疫情有所扰动，但长期竞争力仍强；2）酒店疫情扰动经营及展店，龙头降本增效，展现更强能力；3）餐饮仍受疫情反复影响，龙头表现显著好于行业；4）景区出行景气阶段性显著扰动，龙头经营触底影响，静待恢复；5）线上企业，美团2022Q2外卖业务超预期，展现经营韧性，营销板块受疫情影响盈利承压；6）线下连锁中，名创优品及爱婴室表现亮眼，其余连锁公司相对稳健，但仍然积极面对。 持仓分析：复苏龙头较大幅度增持，板块筹码集中度有所上升。1）据Wind，2022Q2零售维持低配，社服维持高配，分别占基金总持仓比重约为1.30%/2.01%，对应低配/超配比例为0.24%/1.45%，板块筹码集中度均有所上升。2）个股方面，复苏龙头较大幅度增持，从基金重仓持股占流通股比重口径来看，2022Q2中国中免、美团、锦江酒店、首旅酒店均获增持。 投资建议：整体而言，7月起，伴随先前疫情封控放开，疫情有所扰动，板块行情有所波动。当前背景，我们预计疫情对经济、消费影响尚有一定时长，但扰动过后，伴随政策刺激及各方面恢复，各版块指标有望进一步提升。我们：1）继续推荐板块龙头中国中免及美团，其中中免虽然短期受到海南客流影响，但后续伴随客流、基本面恢复、新项目落地及政策催化，业绩及估值有望释放弹性；美团作为具备规模优势及效率壁垒的互联网龙头企业，疫情期间经营韧性较强，当前恢复指标好于预期；2）继续推荐酒店龙头，成长性及抗压性兼具，待完全复苏，有望释放弹性；3）看好安克创新、红旗连锁的长期绝对收益及名创优品作为百亿连锁当下的经营韧性及复苏弹性；4）餐饮方面，重点关注龙头变化，其中海伦司新店型逐步落成、九毛九怂火锅进一步拓展、奈雪的茶自助制茶机上市有望降本增效；景区方面，关注后续复苏弹性。 风险提示：消费需求整体疲软或疫情再次小规模爆发；行业竞争加剧；龙头扩张不及预；上市公司营销、创新、展店投入明显增大。 1.社零：2022H1整体受到疫情扰动影响，6月起有所恢复 社零：受疫情扰动影响，3-5月社零同比负增长，6月起有所恢复。据国家统计局及Wind数据，2022年上半年，社会消费品零售总额21.04万亿元，累计同比-0.7%，相对2019年上半年同比增长7.8%，三年复合增速为2.5%，2022H1社零受到一定疫情扰动，1-2月表现良好，3月起受疫情扰动较大，Q2疫情散发且多地封控，6月起有所恢复，其中分月度数据来看，4-6月社零总额名义增速分别为-11.1%、-6.7%、3.1%。“价”的方面，2022年4-6月CPI同比增速分别为2.1%、2.1%、2.5%，同样受到一定程度的疫情扰动影响。 图表1：2022年H1社零同比-0.7%，对比2019年H1同比增长7.8%（注：数据为同比增速，单位%） 分品类看：必选消费表现较好，可选品类受扰动较大。1）必选品类整体表现较好，扰动下增速较高。2022年上半年必选品类在疫情扰动下表现良好，据国家统计局，2021年上半年限额以上粮油食品、饮料、烟酒、日用品同比增速9.9%、8.2%、6.7%、1.3%，三年复合增速为9.0%、14.1%、9.0%、9.0%，其中3-5月疫情于多地爆发，必选刚需属性凸显。2）可选整体受疫情扰动影响波动较大，6月有所恢复。受疫情持续扰动，据国家统计局，2022年上半年中西药品、文化办公用品、家电类维持正增长，限额以上零售总额同比增长9.7%、5.7%、0.4%，三年复合增速1.9%、10.1%、0.6%；2022H1化妆品、金银珠宝、服装、通讯器材、家具类同比增速均为负，分别为-2.5%、-1.3%、-6.5%、-0.6%、-9.0%，其中6月化妆品、金银珠宝以及通讯器材类恢复较好。 图表2：必选消费表现较好，可选品类受扰动较大，综合来看饮料、烟酒、粮油、中西药品、文化办公用品品类增速较高 乡村受疫情影响较小，餐饮影响大于零售，线上化仍为趋势。1）分区域来看，乡村增速领先。据国家统计局，2022年上半年城镇消费品零售额18.3万亿元，同比-0.8%（三年复合增速+3.1%）；乡村消费品零售额2.8万亿元，同比-0.3%（三年复合增速+0.7%）。 2）分类型来看，餐饮影响大于零售。据国家统计局，2022年上半年餐饮收入2.0万亿元，同比-7.7%，三年复合增速-2.0%；同期商品零售实现19.0万亿元，同比增长0.1%，三年复合增速3.1%。3）分渠道来看，线上化仍为趋势。2022年上半年，全国网上零售额6.3万亿元，同比增长3.1%，其中实物商品网上零售额5.4亿元，增长5.6%，占社会消费品零售总额的比重为25.9%，吃类、穿类和用类商品分别增长15.7%、2.4%和5.1%。4）按零售业态分，2022年上半年限额以上零售业单位中的超市、便利店、专业店零售额同比增长4.2%、4.7%、2.8%，百货店、专卖店分别下降8.4%、4.1%。 图表3：乡村增速领先 图表4：餐饮影响大于零售 2.行业：受疫情影响，2022H1零售、社服板块业绩均有所承压 2.1.零售行业：整体受疫情扰动影响，收入端承压有所下滑 我们以申万商贸零售成分股为基础，加上部分可选消费标的，对2022年上半年行业整体盈利能力加以分析（行业整体分析未包含港股）。 2022H1收入端承压，其中Q2受影响更大。受到Q2全国范围内多地疫情散发影响，2022H1营收整体下滑，且Q2环比Q1降幅有所扩大。据Wind，2022年H1零售板块上市公司合计收入为9426.42亿元（同比-4.3%），其中2022Q2收入同比-5.4%；三年维度，2022H1相对于2019H1收入复合增速为+4.6%。 上半年毛利率同比有所下降，销售费用率有所改善。1）毛利率：2022H1板块公司合计毛利率为12.4%，同比-0.3pct；其中2022Q2板块合计毛利率为10.8%，同比-0.4pct。 2）费用率：2022H1板块销售费用率为6.2%，同比-0.5pct；2022Q2销售费用率为5.8%，同比-0.5pct。管理费用率方面，2022H1板块管理费用率为2.2%，2022Q2管理费用率为2.1%，均与去年同期持平。3）盈利能力：2022H1板块扣非归母净利润率为1.2%，同比持平；其中2022Q2单季度行业扣非净利率同比-0.1pct至0.5%。整体而言，2022上半年板块实现扣非归母净利润为112.3亿元，同比-1.9%；其中2022Q2板块实现单季度扣非归母净利润为24.5亿元，同比-20.2%。 图表5：2022年H1零售板块受疫情扰动，收入端承压，费用端整体略有优化 2.2.社服行业：营收增速承压，盈利能力受到影响 我们以申万休闲服务成分股为基础并对部分港股标的进行分析，对2022H1行业整体盈利能力加以分析（行业整体分析未包含港股）。 2022H1疫情扰动下收入承压，Q2更受扰动。受疫情扰动及基数增加等因素影响，2022H1板块整体表现承压。2022Q2疫情于多地有所散发，叠加2021Q2疫情控制下的高基数（2021Q2板块收入恢复至2019年99.3%），板块表现更受扰动。据Wind，2022H1社服板块上市公司合计收入501.4亿元/同比-23.5%；其中2022Q2板块实现合计收入218.2亿元/同比-37.0%。相对于2019年来看，2022H1年相对于2019H1收入仅恢复至71.1%；2022Q2恢复至2019Q2的62.6%（Q1为79.5%）。 毛利率有所下降，费用率上行，Q2单季度盈利能力受损。1）毛利率：2022H1板块公司合计毛利率为26.0%/同比-6.5pct（板块剔除中免同比-9.3pct）；其中2022Q2板块合计毛利率为25.6%/同比-6.9pct（剔除中免同比-10.2pct），板块收入承压而成本相对刚性之下毛利率有所下滑。2）费用率：2022H1，剔除销售费用较大减免的中免，板块销售费用率为7.9%/同比+0.1pct；2022Q2销售费用率为7.9%/同比+2.8pct。管理费用率方面，剔除中免，2022H1板块管理费用率16.8%/同比+3.1pct；2022Q2管理费用率为16.9%/同比+4.6pct。3）盈利能力：2022H1，板块扣非归母净利润率为2.2%（不含中免为-12.5%）/同比-5.2pct（不含中免同比-11.2pct）；其中2022Q2单季度行业扣非净利率同比-8.0pct至-0.7%（不含中免同比-14.5pct至-11.0%）。整体而言，2022Q2板块实现单季度扣非归母净利润1.6亿元（不含中免-12.1亿元），疫情扰动之下行业盈利能力有所受损。 图表6：单季度板块受到疫情扰动等因素营收增速回落，盈利能力有所受损 3.子版块：疫情持续扰动，龙头精修内功，静待复苏 3.1.免税：中国中免2022H1业绩符合快报，毛利率环比改善 中国中免：2022H1业绩符合快报，优于先前预期，毛利率环比改善。1）据公司公告：2022H1公司实现营业总收入276.51亿元/同比-22.17%，扣非归母净利润39.27亿元/同比-25.40%；其中2022Q2实现营业总收入108.69亿元/同比-37.51%，扣非归母净利润13.69亿元/同比-43.67%。2022H1业绩符合快报，好于先前预期。2）Q2离岛免税收入下滑低于客流下滑，转化率及客单价提升，体现公司应变和经营能力：Q2多地疫情散发，海南离港人数Q2同比-53.26%，据海口海关统计，2022Q2海南离岛免税销售额64.43亿元，同比-51.17%。一方面，离岛免税整体销售额下滑低于客流下滑；另一方面，公司二季度收入同比-37.51%，其中6月营业收入同比+13%（同期海南离岛人数同比-21.24%），转化率及客单价提升，体现公司较强的应变及双线经营能力。3）2022Q2毛利率环比大幅度改善，盈利能力有所提升：2022H1，公司优化采购条款并积极采取精准营销策略，毛利率较去年下半年环比提升5.5pct。根据前期测算，白云机场租金退还预计贡献利润约6-7亿元，使得公司销售费用大幅减少，2022H1销售费用率同比-0.16pct至2.65%。整体而言，公司盈利能力有所提升。4）公司持续推进采购、供应链、渠道建设，受益于消费回流，离岛、口岸、市内免税均存在修复及成长空间；当前国内疫情管控见效、海南客流下半年预计环比改善且去年三季度较低基数下有望继续恢复。 图表7：短期受到疫情等因素冲击业绩承压，22H1盈利能力改善 3.2.酒店：疫情扰动经营及展店，龙头降本增效，展现更强能力 酒店板块二季度受到扰动，收入及业绩显著承压。3月以来国内多地发生疫情扰动，上海等城市实行静态管理，对酒店行业修复造成严重扰动，根据华住集团业绩材料，2022年3-6月，华住境内BlendedRevPAR恢复至2019年67%/53%/65%/86%。4月最受扰动，5月以来伴随上海