风电行业2022中报总结：基本面筑底，关注后续陆海风装机放量接力

——风电行业2022中报总结 风电行业，我们共选取27家代表性公司作为分析样本。其中，风电整机厂共5家，包括金风科技、明阳智能、运达股份、电气风电、三一重能；零部件企业共23家，按零部件大类划分包含叶片、齿轮箱、塔筒塔架、铸锻件、轴承、海缆、配套设施环节。 受制于淡季、疫情、降价等多因素，业绩表现整体承压，短期盈利修复的可持续性仍有待验证：从样本表观数据看，2022年上半年，整机制造、零部件板块收入分别为469.38、617.13亿元，同比-7.31%、-10.71%，下滑表现趋同，主要系①上半年行业传统淡季叠加疫情导致供应链、下游开工受阻；②风机大型化趋势提速、整机厂价格竞争激烈导致风机价格同比下滑。整机制造、零部件板块利润表现分化，分别实现归母净利润56.02、62.34亿元，同比+23.75%、-9.36%，整机厂中明阳、运达盈利改善明显，对板块整体贡献较大，零部件板块塔筒、铸锻件受竞争格局、原材料成本等因素影响，盈利水平下滑幅度较大。从毛、净利率水平来看，2022年上半年，整机制造板块毛利率23.8%，同比+0.48pct，净利率12.04%，同比+3.63pct；零部件板块毛利率19.70%，同比-1.89pct，净利率10.34%，同比+0.17pct，整体盈利水平均有所改善，主要系个别占比较大的公司、环节有所贡献，风电行业盈利水平仍普遍承压，后续盈利修复取决于原材料成本压力缓解在报表中的体现。 后市展望：风电行业基本面筑底，后续关注下半年陆风交付高峰、2023年海风装机放量带来的收入增长弹性。市场担忧下半年吊装规模不及预期的风险，一方面系疫情导致供应、开工的延后，另一方面系下半年工期紧张，且没有往年“抢装并网”压力，吊装节奏可能放缓。我们认为，水规院《中国可再生能源发展报告2021》预计的2022年陆风50GW装机目标仍有望实现，地方政府、开发商、整机制造、上游供应链各环节依次有政治经济指标、省补/资源开发权牵引、市占率KPI等因素牵引，并网积极性仍在，进入陆风交付高峰后，风电板块业绩同比表现有望逐季度向好。展望2023年，建议关注以下催化：①伴随海风装机放量，产品布局完善的企业有望快速实现出货结构优化；②大宗原材料价格下降缓解成本压力，前期受影响较大的铸锻件环节有望释放利润弹性；③大型海风铸锻件可能存在供给瓶颈，具备产能、大部件精加工优势的铸锻件企业有望率先受益。 投资建议：建议关注大型化趋势下供应链格局优化、海风装机放量受益的标的：①三一重能：盈利能力强，海风整机新产品有望加速推出。 ②新强联：海风大MW偏变/主轴轴承研发持续推进，下游核心客户紧密绑定；③中际联合：已形成较完善的海风产品配套体系，配套价值量更高；④日月股份、恒润股份、金雷股份：大MW海风铸锻件格局相对优，公司供给能力强；⑤天顺风能：海工基地预计于2022年底实现投运，业绩增长弹性较大；⑥大金重工：海风桩基产能叠加码头优势，有望率先受益；⑦海力风电：专注于海风塔筒与桩基的供应商； 风险提示：风电新增装机量不及预期；整机厂市场竞争加剧进一步挤压零部件盈利空间；零部件企业降本速度低于预期；样本统计数据与板块整体表现可能存在偏差 1.风电行业：机遇与挑战 风电行业，我们共选取27家代表性公司作为分析样本。其中，风电整机厂包含5家公司：分别为金风科技、明阳智能、运达股份、电气风电、三一重能，涵盖当前A股全部风电整机企业。零部件企业共23家，按照零部件大类划分分别为：叶片企业2家（中材科技、时代新材）； 齿轮箱企业1家（杭齿前进）；塔筒塔架企业5家（大金重工、天顺风能、天能重工、泰胜风能、海力风电）；铸锻件企业10家（日月股份、金雷股份、通裕重工、吉鑫科技、恒润股份、振江股份、中环海陆、海锅股份、双一科技、宏德股份）；轴承企业1家（新强联）；海缆企业2家（东方电缆、中天科技）；配套设施2家（中际联合、容知日新）。 1.1.成长性：受制于淡季、疫情、降价等多因素，业绩表现整体承压 分整机、零部件板块讨论，从样本公司财务数据来看，收入端表现趋同，利润端分化明显。 整机制造板块：2022年上半年，从样本表观数据看，风机整机制造板块收入469.38亿元，同比-7.31%，归母净利润56.02亿元，同比+23.75%。板块收入端增速同比下滑，主要系：①上半年属于风机行业传统交付、吊装淡季，叠加3-5月疫情导致供应链、下游开工受阻，压制整机厂收入端弹性。从上半年装机表现来看，根据国家能源局数据，1-6月份累计并网12.94GW，同比+19%，Q1\Q2并网装机同比增速分别为50.2%/-9.7%，并网装机反映风机交付、吊装有一定延后性，Q1并网的高增长反映了2021年末的吊装高峰，Q2并网同比下滑则一定程度上收到疫情的影响。②平价时代电站运营方降本诉求提升、风机大型化趋势提速、整机厂价格竞争激烈，使得风机投标价格缩水明显。根据金风科技数据，风机月度公开投标均价2022年6月份1939元/KW，同比降幅25%，较2021年12月均价降幅14%，从二季度表现来看，均价企稳，维持在1900元/KW左右。板块利润端实现同比正增长，主要系明阳智能、运达股份两家公司贡献较大，前者前期海风订单陆续确认收入，产品结构改善明显，毛、净利率双升，后者费用控制优化，提升盈利能力。 表1：2022年上半年风电整机厂板块整体体现出利润增速高于收入增速 图1：2020- 2022M1 -6国内风电月度新增并网装机量 图2：2021- 2022M6 国内风电月度公开投标均价 零部件板块：2022年上半年，从样本表观数据看，风机零部件环节收入617.13亿元，同比-10.71%，归母净利润62.34亿元，同比-9.36%，收入、利润端增速表现趋同，成本端收到的原材料涨价以及整机厂降本压力仍在，但不同环节间盈利表现分化。分环节来看，叶片、齿轮箱、轴承、配套设施等环节技术附加值较高，产业链议价能力较强，所以业绩表现韧性较强；塔筒环节定价相对独立，盈利能力下滑主要系竞争加剧导致；铸锻件环节受原材料钢材涨价影响最为显著，利润端仍然承压。需特别指出的是，中天科技利润同比大幅增长，对整体表现影响较大，一方面系去年同期计提大额坏账导致基数较低，另一方面，公司业务重心转向高端制造业，逐步剥离低毛利贸易业务。 表2：2022年上半年风电零部件板块之间盈利分化趋势扩大 1.2.盈利能力：风电整机、零部件板块毛利率仍普遍承压，净利率同比有所改善 2022年上半年，受制于降价、成本压力，风电整机制造、零部件板块毛利率普遍承压，净利率同比均有所改善，但盈利修复的可持续性仍有待验证。 （1）整机制造板块：从样本表观数据看，2022年上半年，整体毛利率23.8%，同比+0.48pct，但5家样本公司中仅明阳智能、电气风电2家同比提升，一方面2022年上半年整机销售结构有较大变化，大MW机型出货占比普遍提升；另一方面，行业竞争背景下，风机均价下降幅度相对大。整机厂积极降本应对：①加强核心零部件如叶片、电机的自研，以及与核心零部件企业协同开发；②新产品设计、新兴技术路线促进性能提升及技术降本，未来进入大MW、海风等新机型放量阶段，成本下降区间有望和价格降幅保持一致。整机制造板块净利率有所提升，2022年上半年整体净利率12.04%，同比+3.63pct，得益于风电场出售规模增加提升投资收益。 （2）零部件板块：从样本表观数据看，2022年上半年，整体毛利率19.70%，同比-1.89pct，23家样本公司中仅新强联、中天科技实现同比提升，前者系高毛利主轴承放量优化业务结构，后者则是剥离了低毛利商贸业务。毛利率下滑相对明显的主要集中在铸锻件、塔筒塔架环节，主要受制于大宗商品价格上涨、竞争格局恶化。净利率方面，2022年上半年，零部件板块整体净利率10.34%，同比+0.17pct，虽然整体基本持平，但23家样本公司中仅4家实现同比提升，主要系叶片、海缆利润规模在零部件板块中占比较高，其盈利水平下滑幅度较小，对整体贡献较大。海力风电盈利能力提升主要系政府补助叠加投资收益提升。 表3：2022年上半年风电整机厂板块毛利率及净利率情况 表4：2022年上半年风机零部件板块毛利率及净利率情况 1.3.费用控制：风电板块整体内控相对稳定，费用率水平控制在合理区间 2022年上半年，从样本表观数据看，整机制造板块整体期间费用率15.82%，同比+0.48pct。 零部件板块整体期间费用率8.90%，同比+0.41pct。整体来看，四项费用变化幅度均不大，整机制造、零部件环节研发费用率均有所提升，分别+0.67pct、+0.46pct，我们认为，主要系产业链积极应对风机大型化、智能化、数字化趋势而加大研发投入。 表5：2022年上半年风电整机制造板块期间费用率情况 表6：2022年上半年风电零部件板块期间费用率情况 1.4.经营质量：风电板块回款具有季节性，伴随下半年交付与吊装回款相对集中 从样本表观数据看，2022年上半年，风电整机厂与零部件板块经营性净现金流分别为-127.9、-15.6亿元，净现比分别为-2.28、-0.25，风电板块上半年多为全年生产备货，现金流流出较多，回款伴随交付、吊装高峰而逐步增加，因此多集中于下半年。分环节来看，风电整机短期资金占用相对更大，一方面下游项目建设周期长，另一方面为上游供应链付款，而零部件环节交付周期更短，短期资金压力相对小。从全年维度来看，整机制造环节净现比通常更高，主要系风力发电业务能够提供相对更稳定的现金流。 图3：2019-2022H1整机制造板块经营性净现金流 图4：2019-2022H1零部件板块经营性净现金流 2.后市展望：关注下半年装机落地进度和2023年海风装机放量 2022年上半年，风电新增招标市场的高景气是板块的核心催化剂。根据金风科技业绩说明公告，2022年1-6月，国内市场新增风机设备招标51.1GW，同比+62.3%，Q1\Q2分别新增24.7、26.4GW，连续创历史单季度招标新高，陆/海风分别为42.0、9.14GW；根据风电之音统计， 7、8月份分别新增招标7.2、8.1GW，其中海风分别为1.7、1.9GW，保持高速增长的趋势，且8月份前，招标公告要求交货/并网的风电项目时间多集中于2022年底前。考虑建设、吊装周期，2022年下半年陆风逐步进入交付高峰阶段，海风有望于2023年进入交付、吊装放量期。 （1）短期来看：2022年下半年零部件、整机板块逐步进入交付高峰，业绩同比表现有望逐季度向好，当前阶段属于风电板块业绩底部。市场担忧下半年吊装规模不及预期的风险，一方面系疫情导致供应、开工的延后，另一方面系下半年工期紧张，且没有往年“抢装并网”压力，吊装节奏可能放缓。我们认为，水规院《中国可再生能源发展报告2021》预计的2022年陆风50GW装机目标仍有望实现，地方政府、开发商、整机制造、上游供应链各环节依次有政治经济指标、省补/资源开发权牵引、市占率KPI等因素牵引，并网积极性仍在。 （2）展望2023年，建议关注以下催化：①伴随海风装机放量，产品布局完善的企业有望快速实现出货结构优化；②大宗原材料价格下降缓解成本压力，前期受影响较大的铸锻件环节有望释放利润弹性；③大型海风铸锻件可能存在供给瓶颈，具备产能、大部件精加工优势的铸锻件企业有望率先受益。 图5：2021-2022年分季度国内新增招标规模 图6：2015-2022H1国内陆风新增招标规模 图7：2015-2022H1国内海风新增招标规模 3.投资建议 建议关注大型化趋势下供应链格局优化、海风装机放量受益的标的：①三一重能：盈利能力强，海风整机新产品有望加速推出；②新强联：海风大MW偏变/主轴轴承研发持续推进，下游核心客户紧密绑定；③中际联合：已形成较完善的海风产品配套体系，配套价值量更高； ④日月股份、恒润股份、金雷股份：大MW海风铸锻件格局相对优，公司供给能力强；⑤天顺风能：海工基地预计于2022年底实