股指期货研究周报：通胀为货币政策让路 市场风格转向

通胀为货币政策让路市场风格转向 —股指期货研究周报（20220905-20220909） 李昕恬 •周五公布的两项数据均显示当前市场边际转暖，但需求端仍显乏力静待政策继续发力，尤其是CPI和PPI双双走弱，为货币宽松做了进一步的让步，也为汇率政策腾挪空间，未来政策预期转积极。指数方面，整体一改前段时间的震荡偏弱，几乎集体周内收涨，且风格切换到大盘上来。我们认为进入9月，很多上述的矛盾会迎刃而解，市场风格会再次转向到大盘价值上来，相对应的IC、IM会偏弱一些。首先是经济的先行性指标PMI边际转暖，9月市场需求回升还有一定的空间。受海外经济衰退预期的影响，大宗商品当前原材料成本压力有所缓解，这将是下半年内物价有望整体保持稳定的一个积极因素。PMI数据的好转同样对其他的经济数据有一定的前瞻性的向好预期指示作用，为投资者提供了一些信心。从资金层面来说，当前利率偏低流动性处于一个较为宽松的时期，但是资金的使用效率不高，这主要是疫情反复导致中长期贷款需求不足导致的。从思想层面来理解就是居民和企业的信心不足导致信用流通不畅，所以央行试图通过宽货币传导到宽信用。而上月底央行的超预期降息我们认为是这次宽货币政策的终点，9月开始利率将逐步触底反弹，由估值扩张支撑前期小盘股走强的核心因素也不再存在。 •在经济转暖预期和利率反弹预期共振之下，我们认为9月开始热点板块轮动速度将逐渐降低，风格将逐渐转移到大盘价值上来。 •策略：逢低做多IH、IF 社融月度变化数据速览 2022年8月2022年7月 增量 （亿元） 存量存量同比增速 （万亿元）（%） 增量 （亿元） 存量存量同比增速 （万亿元）（%） 社会融资规模 24300 337.21 10.5 7561 334.9 10.7 人民币贷款 13300 206.83 10.8 4088 205.5 10.9 外币贷款（折合人民币） -826 2.19 -6.7 -1137 2.23 -3.6 委托贷款 1755 11.06 1.2 89 10.89 -0.2 信托贷款 -472 3.88 -27.4 -398 3.93 -28.3 未贴现的银行承兑汇票 3485 2.9 -11.5 -2744 2.55 -21.9 企业债券 1148 31.54 8 734 31.5 9.3 股票融资 1251 10.23 13.9 1437 10.11 14.4 政府债券 3045 58.42 17.6 3998 58.12 19.4 数据来源：Wind，大有期货投研中心 8月社融信贷数据出炉，2022年8月社会融资规模增量为2.43万亿元，比上年同期少5571亿元，人民币贷款增加1.25万亿元，外币贷款减少347亿美元，广义货币增长12.2%，狭义货币增长6.1%。 社融方面，受到季节性因素影响，当月新增规模小幅反弹但较往年同期力度稍弱，从细分项上来看，受政府债边际回落以及去年高基数影响，社融整体增速继续减缓。信贷总量改善明显，成为此次社融的主要贡献。 货币方面，8月社融同比预期提高，叠加留抵退税继续带来企业存款，M2同比或小幅上升至12.2%，较上月提高0.2个百分点。M1方面则主要受到房地产销售的拖累走弱。 社会融资规模存量同比增速 2018年2019年2020年2021年2022年 14 13 12 11 70000 60000 50000 40000 社会融资规模当月新增季节性变化 2018年2019年2020年2021年2022年 300002000010000 0 1月2月 3月4月5月 6月7月 8月9月10月 11月12月 10 9 8 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 政府债券股票融资企业债…未贴现…信托贷款委托贷款外币贷款人民币…社会融… 5,000.000.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.00 新增社会融资规模及分项当月值 同比 环比 社会融资… 人民币贷…外币贷款委托贷款信托贷款未贴现银…企业债券…股票融资政府债券 -500.00%0.00%500.00%1000.00%1500.00%2000.00%2500.00%3000.00% 社会融资规模及分项当月增量增速 新增人民币贷款居民户:短期新增人民币贷款:居民户中长期 14,000.00 12,000.00 10,000.00 8,000.00 6,000.00 4,000.00 2,000.00 0.00 -2,000.00 -4,000.00 -6,000.00 2017-092018-092019-092020-092021-09 居民新增人民币贷款当月值 货币供应 企、事业单位新增人民币贷款当月值 新增人民币贷款：单位短期新增人民币贷款:单位中长期 35,000.00 30,000.00 25,000.00 20,000.00 15,000.00 10,000.00 5,000.00 0.00 -5,000.00 -10,000.00 2017-092018-092019-092020-092021-09 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 剪刀差M1:同比M2:同比 2012/9/12013/7/12014/5/12015/3/12016/1/12016/11/12017/9/12018/7/12019/5/12020/3/12021/1/12021/11/1 月度通胀数据速览 指标名称 8月 7月 指标名称 8月 7月 CPI当月同比 2.5 2.7 PPI当月同比 2.3 4.2 CPI当月环比 -0.1 0.5 PPI当月环比 -1.2 -1.3 CPI食品当月同比 6.1 6.3 PPI生产资料当月同比 2.4 5 CPI非食品当月同比 1.7 1.9 PPI生活资料当月同比 1.6 1.7 数据来源：Wind，大有期货投研中心 8月份CPI和PPI同比涨幅均有回落。国家统计局数据显示，2022年8月份，全国居民消费价格(CPI)同比上涨2.5%。1—8月平均，全国居民消费价格比上年同期上涨1.9%。全国工业生产者出厂价格同比上涨2.3%，环比下降1.2%；工业生产者购进价格同比上涨4.2%，环比下降1.4%。 CPI分项上，食品和非食品项双双走弱0.2%。8月的高频数据显示，8月下旬以来，猪肉价格再次“抬头”，但鲜菜、鸡蛋的价格在传统节日来临之际环比下跌，对CPI食品项形成一定的拖累。从非食品项的走弱也能印证这一观点，由于8月疫情的多点散发对生活用品及服务消费修复造成一定的负面影响，叠加原油价格下跌对交通通信价格的拖累，非食品项CPI出现一定的环比回落。所以整体来说，CPI的超预期下行是受到市场整体需求不足的拖累。 PPI方面，上游端由于原材料价格涨幅环比大幅回落，超预期大幅走低至3%以下。究其根本原因，8月份以来国际原油价格下跌，带动国际大宗商品价格整体走低，国内煤炭等工业原材料保供稳价力度也在加大。由此，8月份除部分金属外，主要生产资料价格普遍下行。这会驱动工业品价格涨幅延续近9个月以来的下行态势。 目前来看，国外需求整体回落，能源、有色等大宗商品价格下跌，国外上游通胀上行压力有所缓解，国内上游输入性通胀有所减弱。下游CPI在在传统旺季逆势走弱，反映出下游需求不足。中期PPI随着去年基数逐步抬升以及上游价格中枢回落而逐步下行；PPI与CPI剪刀差逐步收窄。在当前国内稳经济整体基调以及通胀压力整体不大的情况下，国内货币政策预计继续保持宽松水平；短期国内利率整体偏弱运行，且通胀数据整体不及预期，短期利多债市；中长期国内利率需持续关注国内经济复苏情况以及房地产市场恢复节奏。发改委曾在7月吹风会上表示全年CPI目标锚定在3%左右，7月CPI为2.7%，8月2.5%，按照CPI为经济恢复让路的思路，年内通胀仍有温和上行空间。 25 20 15 10 5 0 -5 -10 通胀与经济增速同比变化 GDP现价:当季同比GDP不变价:当季同比CPI:当月同比（右轴） 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 制造业PMI指数环比季节性走势 CPI:食品:当月同比CPI:非食品:当月同比（右轴） 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 -0.50 -1.00 2017/9/12018/9/12019/9/12020/9/12021/9/1 CPI食品主要分项当月同比 2017/9/12018/9/12019/9/12020/9/12021/9/1 CPI非食品主要分项当月同比 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 畜肉类 食用油 0.00 -5.00 2022-082022-072022-06 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 2022-082022-072022-06 水产品 鲜果 鲜菜 蛋 粮食 奶类 猪肉 羊肉 牛肉 -10.00 生活用品及服务 衣着交通和通信 教育文化和娱乐 居住医疗保健 通胀与经济增速同比变化制造业PMI指数环比季节性走势 CPI:当月同比:翘尾因素CPI:新涨价 2018年2019年2020年2021年2022年 6 3.00 0 0 0 2020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-06 0 52.0 4 1.0 3 20.0 1 -1.0 0 -1 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -2.00 -3.00 PPI同比季节性走势 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 1614121086420-2 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 PPI涨价拆分 PPI:当月同比:翘尾因素PPI:新涨价 -4 -6 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 CRB现货指数:综合 PPI:当月同比 700.00 15 600.00 500.00 10 400.00 5 300.00 200.00 0 100.00 0.00 2017/9/112018/9/112019/9/11 -5 2020/9/112021/9/11 PPI同比与CRB现货指数同比 -2.020020-09 -4.00 30.00 25.00 2021-012021-052021-092022-012022-05 PPI主要分项当月同比 2022-082022-072022-06 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 耐用消费品 一般日用品 衣着 食品 生活资料 加工业 原料业 采掘业 生产资料 -5.00 数据来源：Wind，大有期货投研中心 A股主要指数走势 融资融券余额 北向资金流动 两市成交额（亿元） 周度板块涨跌幅 人民币汇率与美元 银行间质押式回购利率上海银行间同业拆放利率 数据来源：Wind，大有期货投研中心 中证500股指期货 研究创造价值，服务铸就品牌第15页 中证500股指期货 中证1000股指期货 IM00IM01IM02IM03 100 0 -100 -200 -300 -400 -500 2022/8/5 2022/8/7 2022/8/9 中证500（右轴） 7,400.00 7,300.00 7,200.00 7,100.00 7,000.00 6,900.00 6,800.00 6,700.00 6,600.00 6,500.00 2022/8/11 研究创造价值，服务铸就品牌 第16页