上半年营收利润仍维持较快增长，行业景气下行压力加大

2022年上半年宏观环境偏弱运行，基础化工行业景气回落 需求方面：疫情仍是最大变量，投资、消费需求持续较差，新能源相关需求高位。出口方面：2021年海外疫情防控政策放松，海外景气恢复，出口强势复苏；2022年H1通胀压力下，产品出口存下行压力，且结构分化明显，下游产品出口放缓。供给方面：外部环境影响化工业开工情况，行业在建工程持续增长。库存方面：行业整体库存震荡高位，需求减弱背景下未来或进入主动去库存阶段。价格价差方面：上游价格上行，中下游顺价不畅，行业盈利中枢向产业链上游转移。板块行情分化明显，能耗“双控”和新能源相关产品涨幅明显。 2022年上半年行业营收、利润增速相比去年同期放缓 2022年上半年基础化工行业上市公司（根据申万一级分类并调整后基础化工上市公司合计414家）共实现营业收入12095亿元，同比增长25.5%，实现营业利润1823亿元，同比增长20.9%，实现归属上市公司股东的净利润1444亿元，同比增长22.7%。行业整体综合毛利率为23.0%，同比-1.4pcts； 期间费用率为7.8%，同比-1.9pcts。行业整体净利率为12.7%，同比-0.4pcts。 2022Q2单季度营收及利润同比均有所提升 2022年第二季度基础化工行业上市公司（合计414家），共实现营业收入6451亿元，同比增长25.3%；实现营业利润990亿元，同比增长12.1%；实现归属母公司所有者净利润为784亿元，同比增长16.7%，单季度毛利率22.7%，同比-2.6pcts，环比-0.6pcts，单季度净利率13.1%，同比-1.2pcts，环比+0.8pcts。 投资策略与观点 （1）多因素影响子行业22年景气程度变化，农药行业在耕地面积预期提升、粮价维持在较高水平、国内供给有序且21年四季度价格走高之下22年整体盈利水平有望改善，重点推荐扬农化工、润丰股份、广信股份、利民股份；轮胎行业景气见底，新能源领域带来发展机遇，建议关注赛轮轮胎、森麒麟。（2）需求的周期属性较弱，中长期内半导体材料、军工材料等新材料国产化趋势延续；重点推荐化学合成平台型公司万润股份（与电子组联合覆盖）。（3）下游需求稳定，高度关注光伏、风电、新能源、代糖等细分领域；重点推荐新能源功能材料龙头新宙邦，全球甜味剂龙头金禾实业。（4）龙头纵横扩张，一体化优势凸显，盈利中枢有望抬升；重点推荐万华化学、华鲁恒升、新和成（与医药组联合覆盖）。 风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；新冠疫情后续对行业冲击风险；安全生产与环保风险；统计偏差风险 1.2022年上半年景气度回落，营收、利润增速相比去年同期放缓 1.1.宏观：上半年宏观环境偏弱运行，国内基础化工行业景气度回落 2022年上半年，我国GDP增速有所放缓，投资、消费需求偏弱，而出口同比维持较好水平。 图1：上半年宏观环境偏弱运行 2021年，疫情冲击后经济复苏逐步走向尾声，企业景气度前高后低。2022年以来，俄乌冲突实质性影响原油天然气等原料、化肥等多种化学品供应，加之通胀等因素影响，在需求走弱、上游原料价格大幅上涨背景下，上半年国内基础化工行业景气度回落。 图2：企业景气指数 图3：分版块工业增加值情况 1.2.经营情况：营收、利润增速相比去年同期放缓，盈利能力出现分化 2022年上半年基础化工行业上市公司（根据申万一级分类并调整后基础化工上市公司合计414家）共实现营业收入12095亿元，同比增长25.5%，实现营业利润1823亿元，同比增长20.9%，实现归属上市公司股东的净利润1444亿元，同比增长22.7%。 行业整体综合毛利率为23.0%，同比-1.4pcts；期间费用率为7.8%，同比-1.9pcts。行业整体净利率为12.7%，同比-0.4pcts。 图4：基础化工行业累计收入及同比增速 图5：基础化工行业累计归母净利润及同比增速 图6：基础化工行业毛利率及净利率 图7：基础化工行业期间费用率情况 考虑到行业运行情况可比性角度，且近年来上市公司较多，我们选取201家2016年1月1日以前上市且具有连续可比口径财务数据的基础化工企业作为统计样本（即2015年后数据均可比），以下此样本范围数据均会标注（样本）。 2022年上半年样本上市公司合计实现营业收入9065亿元，同比增长25.3%，实现营业利润1425亿元，同比上升22.1%，实现归属母公司所有者净利润为1115亿元，同比上升24.6%。 整体综合毛利率为23.5%，同比-1.2pcts；期间费用率为7.7%，同比-2.0pcts。行业整体净利率为13.3%，同比-0.2pcts。 表1：基础化工行业（样本）2022年上半年行业财务数据单位：亿元上半年项目2017 2018 2019 2020营业收入4758 5438 5592 5398营业成本3796 4183 4414 4339毛利962 1255 1177 1059期间费用538 633 700 681归母净利润317 479 389 301毛利率20.2%23.1%21.1%19.6%期间费用率11.3%11.6%12.5%12.6%净利率7.2%9.6%7.4%5.8%经营性现金流212 413 529 549固定资产5401 5670 6140 6050在建工程1083 1006 1177 1457 图8：基础化工行业（样本）累计收入及同比增速 图9：基础化工行业（样本）累计归母净利润及同比增速 图10：基础化工行业（样本）毛利率及净利率 图11：基础化工行业（样本）期间费用率情况 从我们筛选的38个子行业数据看， 除涂料油墨行业外，其他37个子行业收入实现同比增长，其中涨幅居前的为钾肥、碳纤维、无机盐、非金属材料Ⅲ、纯碱和有机硅，且涨幅均超过50%； 22个子行业营业利润同比增长，其中涨幅居前的为钾肥、氟化工及制冷剂、磷肥与磷化工、无机盐、民爆用品、碳纤维、有机硅、其他材料、纯碱、生物发酵、其他纤维、农药和非金属材料Ⅲ； 23个子行业归母净利润同比增长，其中按涨幅居前的分别为钾肥、其他材料、氟化工及制冷剂、民爆用品、无机盐、磷肥与磷化工、碳纤维、纯碱、有机硅和生物发酵，且涨幅均超过100%。 21个子行业盈利能力有一定程度下降，煤化工、氯碱、复合肥、氨纶、锦纶、涤纶、纺织化学品、聚氨酯、合成树脂、维生素、涂料油墨、钛白粉、特种气体、膜材料、轮胎轮毂、橡胶助剂及炭黑、其他橡胶制品、塑料、其他化学制品、其他化学原料、非金属材料Ⅲ行业毛利率与净利率均出现小幅下滑。上半年俄乌冲突影响下，化肥等行业高度景气，而偏下游的化纤等行业盈利能力下滑。 总结来看，钾肥、碳纤维、无机盐、纯碱、有机硅等板块表现靓丽。 表2：基础化工各子行业2022年上半年财务数据（单位：亿元） 2022年上半年各子行业盈利能力较强的有钾肥、碳纤维、纯碱、显示材料、维生素、非金属材料Ⅲ、其他纤维、民爆用品、特种气体和食品添加剂，毛利率均在30%及以上。其中钾肥行业持续景气，年内价格大幅上涨；纯碱价格2021年年末涨至近12年来历史高点后，2022年上半年仍在高位震荡；碳纤维、维生素、显示材料、特种气体、食品添加剂和非金属材料行业历史毛利率均较高。 表3：基础化工各子行业2022年上半年财务指标子行业 图12：2022年上半年年子行业收入及毛利率全景图 1.3.需求：投资、消费需求持续较差，新能源相关需求强势 需求方面，疫情仍是最大变量，上半年下游家电需求基本保持稳定，房地产及汽车领域需求同比明显下滑。而新能源领域需求高位，新能源汽车销电、光伏电池产量维持较高增速。 2021年实现台阶式增长，风 图13：房地产开发面积同比持续下滑 图14：家电产量同比保持稳定 图15：汽车产销量同比有所下滑 图16：新能源汽车月销量情况 图17：风电产量情况 图18：太阳能电池产量情况 1.4.出口：出口受价格支撑，但存下行压力 出口方面，2021年因海外疫情防控政策变化，海外景气恢复，出口强势复苏；2022年上半年出口受价格因素支撑，但存下行压力。 图19：出口价格指数 图20：出口数量指数 图21：出口价值指数 图22：出口交货值-当月同比 2022年上半年重点化工品出口量同比增速出现分化，偏上游产品如氯碱化工品出口同比增速较快；轮胎行业负面因素逐渐消解，出口也有所恢复；而MEG、尿素、DMF等出口量同比增速处于历史低位。 图23：重点化工品出口量当月同比 1.5.供给：外部环境影响开工率，化工行业在建工程持续增长 国内化工行业在2021年Q4能耗双控政策影响下开工受限，2022年上半年有所回升，化学原料及化学制品、化纤和石油和天然气开采业一季度产能利用率分别达到77.9%、84.2%、92.4%。二季度由于国内长三角地区疫情反复，企业生产受到一定影响，产能利用率分别小幅下滑至77.7%、83.8%、92.3%。 从行业能耗用量看，2021年下半年受“能耗双控”政策影响，以及2022年3-4月长三角地区的疫情形势的影响，企业开工受限，行业能耗用量增速放缓明显。 图24：化工行业产能利用率情况 图25：化工行业用电量、国内动力煤消费量当月同比情况 2022年二季度期末基础化工行业/样本上市公司固定资产总额9439/7172亿元，同比增长11.7%/9.2%；在建工程总额2850/2049亿元，同比增长44.6%/38.2%。 行业在建工程投资增速自2015年三季度进入负增段，连续11个季度负增长，至2018年第二季度转正，2018Q4起连续四个季度同比增速保持在20%以上，2019Q4回落至20%以下，直到2021Q4同比增速突破20%达到31.2%（其中2020Q2短暂回升到21%），2022Q2同比达到44.6%的高增速。 同时，2022年二季度基础化工行业/样本上市公司在建工程投资占总资产比例分别为8.8%/8.5%，同比+1.4/+1.3pcts，环比+0.7/+0.7pcts。 分行业来看，在建工程增加较多的子行业为其他化学制品、煤化工、塑料、聚氨酯、非金属材料Ⅲ。 从绝对值上看，化工行业在建工程表现出攀升趋势，2022Q2创下历年新高；同时，在建工程同比增速也从2021Q3开始逐季抬升，2022Q2在建工程同比增速已经超过2018年的高点，达到约2010-2012年的水平。 图26：基础化工行业固定资产及同比增速 图27：基础化工行业（样本）固定资产及同比增速 图28：基础化工行业在建工程及同比增速 图29 图30：基础化工行业固定资产投资完成额累计同比 图31：龙头企业固定资产同比增速 图32：基础化工行业固定资产及在建工程占比 图33：基础化工行业（样本）固定资产及在建工程占比 图34：基础化工各子行业2022年第二季度在建工程同比增加额 1.6.库存：库存位于较高水平，或进入主动去库存阶段 2021年行业库存水平提升，其中2021年上半年行业景气运行，企业主动增加库存。进入2022年，受疫情反复、海外地缘政治冲突等多种外部不确定因素的影响，叠加下游需求增速放缓，化工子行业存货均同比持续上升；2022Q2各子行业库存水平震荡或开始下行，行业或进入主动去库存阶段。 图35：化学原料及制品行业库存与PPI 图36：化学原料及制品行业库存与工业增加值 图37：化学纤维行业库存与PPI 图38：化学纤维行业库存与工业增加值 图39：橡胶制品行业库存与PPI 图40：橡胶制品行业库存与工业增加值 1.7.价格价差：行业盈利中枢向产业链上游转移 2022年上半年，全球能源价格上涨推动化工行业生产成本提升，国内上游产品价格升至历史高位水平，如基础油、沥青、苯乙烯、乙烯焦油等；位于历史价格中位水平的化工品多集中在中游产品，如PVC、丙烯酸、环己酮等；位于历史价格较低位水平的产品多集中于偏下游产品，如化纤、制冷剂等。 图41：