家乡互动：与股东分享利润的坚定决心

|研究 2022年9月9日 国土互动科技|03798.HK 与股东分享利润的坚定决心 股票评级 强力买入 目标价 港币2.58元 HFNGO,Brian,CFA 高级分析师 公司更新 家园互动科技（03798.HK）2022年上半年总收入同比增长63.8%至人民币7.818亿元。虚拟代币业务销售DAU由2021年底的870万增长至10.1左右截至2022年6月末百万，同期付费用户达到900万。 较低的净利润率是短期内的“新常态”：我们认为家园互动科技（03798.HK）持续业务的净利润率将保持在较低水平，约33%-36%左右由于采用了最新战略，本集团可持续发展。然而，我们认为本集团拥有丰富的资本资源开拓新市场是合理及可接受的。更重要的是，我们确实看到了一个积极的信号，即由于大量的营销投入，DAU和付费用户蓬勃发展，如果集团成功进入新区域，可以产生可观的回报和现金流，因为游戏本地化需要的投入有限. 应该受到关注的关键催化剂： 与股东分享利润的坚定决心：本集团公布了更加明确的分红时间表，意味着本集团在新的公司结构调整方面取得了重大进展。我们特别赞赏其与股东分享可喜业绩的决心和执行高股息政策的意愿， 新媒体渠道带来的积极信号：集团ARPPU实现反弹，这可能反映i）新客户的支出和忠诚度可能会增加，ii）新媒体渠道的采用可能会导致改变消费倾向较高的年轻人的客户结构。 恢复派息将成为家园互动科技（03798.HK）重估的重要催化剂，私有游戏房卡业务的剥离降低了经营下行风险。此外，i)扩展现金产生的纸牌和桌游业务，ii)开拓海外市场，iii)开发硬核游戏也为集团带来了未来的增长潜力。因此，我们重申对集团的“强力买入”，维持目标价为2.58港元/股，相当于4.2倍/4.1倍/3.8倍2022财年/2023财年/2024财年的远期PE。 +85238962965 香港上环德辅道中199号无限极广场27楼2701–2703 国土互动科技(03798.HK) 股票评级强烈买入（强力买入）目标价2.58港元(港币2.58元) 现价HK$1.50 52周范围HK$1.00–2.48市值。(港币,十亿）港币1.9 元 人民币,分钟21(A)22(E)23(E)24(E)收入1,287.71,445.11,786.8 1,945.5 毛利958.81,018.61,264.61,385.1毛利率74.5%70.5%70.8%71.2%净利润500.3634.2653.7 713.9 每股收益0.3980.5040.519 0.567 P/S3.12..42.32.2市盈率1.21.10.908 ROE41.9%36.0%27.8%24.7% 绩效1个月3个月6个月1年 绝对2.7%7.9%22.0%-36.7% 相对恒指8.7%18.4%33.9%-8.3% 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 2021-09-07 2021-10-07 2021-11-07 2021-12-07 2022-01-07 2022-02-07 2022-03-07 2022-04-07 2022-05-07 2022-06-07 2022-07-07 2022-08-07 2022-09-07 0.00 2022年1H表现强劲 家园互动科技（03798.HK）2022年上半年表现依然亮眼，私人游戏房卡业务的剥离并未阻止集团取得亮眼业绩 o2022年上半年，集团总收入同比增长63.8%至人民币7.818亿元，其中约人民币6.394亿元，约占总收入的81.8% ，来自自主开发的手机销售虚拟代币游戏。由于持续增长的虚拟代币业务和第三方手机游戏的分销表现出人意料，本集团的收入略高于我们的预期，9款第三方手机游戏的分销收入为人民币8260万，与2021年1H相比，同比增长1.2倍。 图表：家园互动科技（03798.HK）收入明细（人民币，百万） 1,400.0 1,200.0 1,000.0 800.0 147.2 600.0 400.0 200.0 111.9 213.1 196.1 209.6 80.0 51.9149.8199.3265.4419.6974.2399.6639.4 - 2016201720182019202020212021年1小时20221H 虚拟代币销售私人游戏房卡销售第三方手游分销广告收入 资料来源：公司数据、西牛证券 图表：虚拟代币业务销售DAU数（百万） 12.010.0 8.06.0 4.0 2.0 - 4.5 4.9 6.0 8.7 10.1 201820192020202120221H 日活（百万） 资料来源：公司数据、西牛证券 图表：付费用户数（百万） 3.1 4.0 5.4 15.4 6.1 9.0 2018 2019 2020 2021 付费玩家 2021年1小时 20221H 资料来源：公司数据、西牛证券 由于大力投入营销，虚拟代币业务销售DAU从2021年底的870万激增至2022年6月的1010万左右，同期付费用户达到900万。时间。 核心业务毛利率保持稳健 家园互动科技（03798.HK）2022年上半年实现毛利5.521亿元，较2021年同期增长57.1%。集团2022年上半年毛利率下降3.0个百分点。70.6%，主要是第三方手游的分销贡献较高，渠道成本高于自研游戏。同时，根据我们的估计，包括虚拟代币销售和广告服务在内的核心业务的毛利率保持在72%-73%的水平，符合我们的预期。 较低的净利润率是短期内的“新常态” 我们仍然认为，家园互动科技（03798.HK）持续业务的净利润率将维持在较低水平，由于采用最新策略，约33%-36%对本集团而言将更具可持续性。 采用新媒体渠道 销售和营销费用占2022年上半年总收入的27.7%，符合我们的预期，与2021年下半年的30.8%相近。营销支出的蓬勃发展是由于2021年2H采用的营销策略发生了变化，这是因为i)采用短视频/直播平台等新媒体渠道来获取客户，ii)扩张需要更多的营销投入在新的业务领域。 集团公布运营区域DAU数量基准，在特定运营区域达到1.27%的人口为“PASS”。截至年底，333个运营区域中有近100个通过了基准2022年6月，家园互动科技（03798.HK）的目标是将“PASS”运营区域的数量增加到约150个。集团可能会继续在新媒体渠道上积极投放广告，以扩大客户群，特别是在浙江、安徽，福建和江苏 ，我们认为会分配更多的预算，因为渗透率较低的“尚未满足”的地区是新兴地区。 图表：经营区域棋牌类游戏DAU的标杆 资料来源：公司数据 开发硬核游戏 “本集团开发的硬核游戏《Project:Homeland》（暂定名）和竞技游戏《Project:X》（暂定名）也进入了密集研发阶段”，引自《家园》中期业绩公告互动科技（03798.HK）。支出主要体现在负责核心游戏开发的团队扩张上，工资支出同比增长93.3%。 集团的新方向将在短期内拖累集团的盈利能力，但我们认为，对于拥有丰富资本资源开拓新市场的家园互动科技（03798.HK）而言，我们认为是合理和可以接受的。更重要的是，我们确实看到了一个积极的信号，即由于大量的营销投入，DAU和付费用户蓬勃发展，如果集团成功进入新区域，可以产生可观的回报和现金流，因为游戏本地化需要的投入有限. 应该放在聚光灯下的关键催化剂 与股东分享利润的坚定决心 令人振奋的是，家园互动科技（03798.HK）公布了更明确的分红时间表，意味着集团在新的公司结构调整方面取得了重大进展。根据我们与集团的沟通，我们赞赏其与股东分享可喜业绩的决心和执行高股息政策的意愿，集团可能会在2022财年宣布派息，并将定期派息。从2023财年起实施。我们相信这是一个重大催化剂 ，本集团将以更高的估值重估，以反映其现金状况以及现金产生业务。 新媒体渠道带来的积极信号 尽管新媒体渠道的采用导致营销支出猛增，但我们从DAU和ARPPU的数量上看到了积极的信号。 ARPPU反弹 家园互动科技（03798.HK）ARPPU回升，这可能反映以下事实：i）平均支出和新客户的忠诚度可能正在增加，ii）采用短视频/直播等新媒体渠道平台可能会导致客户结构发生变化，转向更倾向于消费的年轻人。 DAU数量不断增长 营销方面的大力投入，确实为家园互动科技(03798.HK)带来了令人信服的DAU和付费用户增长。由于客户倾向于与他们在现实生活中认识和联系的人打麻将和扑克游戏，更大的客户群为集团未来的未来有机增长提供了更好的基础。 总而言之，恢复派息将成为家园互动科技（03798.HK）重估的重要催化剂，剥离私人游戏房卡业务降低了经营下行风险。此外，i)扩大现金产生的纸牌和桌游业务，ii)开拓海外市场，iii)开发硬核游戏也为集团带来了未来的增长潜力。因此，我们重申对集团的“强力买入”以反映重估后的巨大上行潜力，我们维持目标价为2.58港元/股，相当于4.2倍/4.1倍/3.8倍2022财年/2023财年/2024财年的远期PE. 同行比较 MKT。帽。 市盈率 Fw。市盈市账率率 附言 收入 通用汽车 鱼子 (港元，百万) (%) (%)(%) (%) (港元，百万) (%) (%) 00434.HK博雅 135.9 - - 1.9 0.5 265.8 5.9 (14.5) 02660.HKZengame 1,505.1 2.2 2.2 0.9 0.8 1,776.5 61.4 50.3 06899.HK联众 242.5 - - 0.8 1.3 173.3 39.0 (36.1) 平均 627.8 2.2 2.2 1.2 0.9 738.5 35.5 (0.1) 00302.HK中手游 5,176.3 23.4 5.9 0.8 1.5 4,768.7 37.2 3.4 00484.HKForgame 143.8 4.4 -- 0.2 1.5 171.3 9.6 2.3 00700.HK腾讯 2,902,799.1 14.5 19.8 3.2 4.6 675,083.3 43.9 22.3 00797.HK7路 6,883.0 18.8 - 3.3 11.1 506.9 53.4 17.9 00799.HKIGG 02022.HK数码 3,663.4 - - 1.2 0.7 6,050.9 69.4 (11.2) 好莱坞 156.0 - - 0.5 1.4 99.1 42.4 (10.3) 02100.HK百奥 1,072.7 - 5.3 0.5 1.4 1,065.3 45.3 (3.6) 02400.HK西电股份有限公司 9,253.1 - - 4.1 2.8 3,203.8 44.4 (38.1) 09999.HKNTES 433,815.2 - 17.7 - - 105,587.3 53.6 19.9 平均 373,662.5 15.3 12.2 1.7 3.1 88,504.1 44.4 0.3 03798.HK家园1,925.13.7-0.91.11,552.074.537.1 资料来源：彭博、西牛证券 风险因素 2022财年无法实现股息分配的预期 准入门槛低，竞争激烈 来自其他网络游戏的间接竞争 由于中国对网络游戏实施更严格的监管，广告需求大幅下降 与i)棋盘游戏、ii)在线赌博相关的法规变更 海外市场进展不及预期 财务报告 盈亏 资产负债表 （人民币，百万） 2021(一) 2022(英) 2023(英) 2024(英) （人民币，百万） 2021(一) 2022(英) 2023(英) 2024(英) 收入 1,287.7 1,445.1 1,786.8 1,945.5 个人防护装备 51.6 50.0 49.3 49.0 同比增长 66.8% 12.2% 23.7% 8.9% 无形资产 1.4 1.3 1.1 1