2022年中报点评：收入结构优化，Q2现金流显著改善

收入增长稳健、结构优化，成本上升+需求下滑致业绩承压。2022H1 公司实现营收 41.4 亿元，同比+10.1%，其中防水卷材、防水涂料、防水工程施工分别实现收入 23.86/8.93/7.14 亿元，同比+6.02%/+8.11%/+4.75%，实现归母净利润 2.4 亿元，同比-48.0%，扣非归母净利润 1.8 亿元，同比-59.3%，EPS 为 0.21 元/股；其中 Q2 单季度实现营收 24.1 亿元，同比+4.6%，归母净利润 1.5 亿元，同比-52.0%，扣非归母净利润 0.9 亿元，同比-65.3%，收入增长稳健、结构进一步优化，经销收入占比达到 51.1%，业绩阶段性承压主因地产调控和疫情影响导致需求有所下降，叠加上游原材料价格大幅上涨，进一步压缩盈利空间。 原材料上涨继续拖累毛利率，费用管控良好。2022H1 实现综合毛利率 22.8%，同比 -8.6pp ， 其中 Q1 、 Q2 单季度毛利率分别为 25.7%/20.6% ， 同比-6.4/-10.2pp，主要受上游沥青等原材料价格大幅上涨拖累；分产品看，防水卷材/防水涂料/防水工程施工毛利率分别为 21.8%/24.5%/24.4%，同比-9.7/-4.0/-9.6pp。期间费用率 14.0%，同比-0.23pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 5.8%/3.7%/1.0%/3.5%，同比-0.3/-0.2/+0.5/-0.2pp，费用总体管控良好，财务费用增加主因银行贷款增加所致。 Q2 现金流显著改善并转正，负债水平有所提升。2022H1 实现经营性现金流净额-6.78 亿元，上年同期为-6.75 亿元，其中 Q2 单季度 4.20 亿元，上年同期为-4.01 亿元，收现比/付现比为 89.5%/72.8%,上年同期为 62%/86.9%，受益经销占比提升以及风险管控、货款回收等方面成果显著，Q2 现金流显著改善。截至 2022H1 资产负债率 56.6%，同比+6.9pp，负债率有所提升但依然保持合理可控水平。 风险提示：地产投资下行超预期；原材料涨价超预期；产能释放不及预期 投资建议：转债助力防水产能扩张，非防水业务贡献新增长点，维持“买入”公司作为国内防水材料龙头之一，面对地产需求承压，积极优化营收结构，提高经销商、非房收入占比，可转债发行有望进一步完善产能布局，如按规划如期 2025 年全部达产，产能年均复合增速预计 10%-15%区间，奠定长期发展基础，同时成功收购丰泽股份正式进入减隔震行业，拓展非防水业务贡献新增长点，看好中长期成长。考虑到地产需求及成本因素影响，下调盈利预测，预计 22-24 年 EPS 分别为 0.54/0.72/0.99 元/股（前值 0.81/1.09/1.46元/股），对应 PE 为 18.8/14.0/10.1x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 收入增长稳健、结构优化，成本上升+需求下滑致业绩承压。2022H1 公司实现营收 41.4 亿元，同比+10.1%，其中防水卷材、防水涂料、防水工程施工分别实现收入 23.86/8.93/7.14 亿元，同比+6.02%/+8.11%/+4.75%，实现归母净利润 2.4 亿元，同比-48.0%，扣非归母净利润 1.8 亿元，同比-59.3%，EPS 为 0.21 元/股； 其中 Q2 单季度实现营收 24.1 亿元，同比+4.6%，归母净利润 1.5 亿元，同比-52.0%，扣非归母净利润 0.9 亿元，同比-65.3%，收入增长稳健、结构进一步优化，经销收入占比达到 51.1%，业绩阶段性承压主因地产调控和疫情影响导致需求有所下降，叠加上游原材料价格大幅上涨，进一步压缩盈利空间。 图 1：科顺股份营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：科顺股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图 3：科顺股份归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：科顺股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 原材料上涨继续拖累毛利率，费用管控良好。2022H1 实现综合毛利率 22.8%，同比-8.6pp，其中 Q1、Q2 单季度毛利率分别为 25.7%/20.6%，同比-6.4/-10.2pp，主要受上游沥青等原材料价格大幅上涨拖累；分产品看，防水卷材/防水涂料/防水工程施工毛利率分别为 21.8%/24.5%/24.4%，同比-9.7/-4.0/-9.6pp。期间费用率 14.0% ， 同比 -0.23pp ， 其中销售 / 管理 / 财务 / 研发费用率分别为5.8%/3.7%/1.0%/3.5%，同比-0.3/-0.2/+0.5/-0.2pp，费用总体管控良好，财务费用增加主因银行贷款增加所致。 图5：科顺股份毛利率和净利率（单位：%） 图6：科顺股份单季度毛利率和净利率（单位：%） 图7：科顺股份期间费用率（单位：%） 图8：科顺股份单季度期间费用率（单位：%） Q2 现金流显著改善并转正，负债水平有所提升。2022H1 实现经营性现金流净额-6.78 亿元，上年同期为-6.75 亿元，其中 Q2 单季度 4.20 亿元，上年同期为-4.01亿元，收现比/付现比为 89.5%/72.8%,上年同期为 62%/86.9%，受益经销占比提升以及风险管控、货款回收等方面成果显著，Q2 现金流显著改善。截至 2022H1 资产负债率 56.6%，同比+6.9pp，负债率有所提升但依然保持合理可控水平。 图9：科顺股份经营性净现金流及增速（单位：亿元、%） 图10：科顺股份资产负债率（单位：%） 投资建议：可转债助力防水产能扩张，非防水业务贡献新增长点，维持“买入”评级。公司作为国内防水材料龙头之一，面对地产需求承压，积极优化营收结构，提高经销商、非房收入占比，可转债发行有望进一步完善产能布局，如按规划如期 2025 年全部达产，产能年均复合增速预计 10%-15%区间，奠定长期发展基础，同时成功收购丰泽股份正式进入减隔震行业，拓展非防水业务贡献新增长点，看好中长期成长。考虑到地产需求及成本因素影响，下调盈利预测，预计 22-24 年EPS 分别为 0.54/0.72/0.99 元/股（前值 0.81/1.09/1.46 元/股），对应 PE 为18.8/14.0/10.1x，维持“买入”评级。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明