财政信息化领军企业，电子采购助力新一轮成长

公司为财政信息化领军企业。公司成立于 2001 年，从成立之初就一直专注于财政信息化领域，经过二十余年的发展，目前公司已经形成了智慧财政财务、电子采购、智慧城市及数字乡村等业务布局，其中智慧财政财务主要包括财政预算一体化系统以及非税票据业务，电子采购主要包括政府采购、企业和高校采购以及金融科技业务，总体来说公司的业务主要围绕着财政的收与支进行开展。在公司的发展过程中，不仅引入了林芝腾讯和福建省电子信息集团这两个重磅股东，还给员工多次实施激励计划用以绑定核心员工。公司自从 2016 年上市以来，收入复合增长率达到约 50%，利润复合增长率达到约 47%，已经发展成为财政信息化领域的龙头企业。 预算一体化成功卡位，非税票据稳扎稳打。财政预算一体化是新时代下财政信息化建设的重点，也是深化财政体制改革的重要一环，随着政策推动的逐渐加强，财政一体化有望在全国范围内推广。目前按照预算一体化省级平台到下面区县预算单位平台建设以及后续预算单位财务等软件需求测算，整体的市场空间有望达到百亿，公司的财政预算管理一体化平台目前已经占据了财政部的制高点，同时推广到了陕西、上海、吉林等多个省份。同时，公司的传统非税系统建设以及电子票据业务稳步增长，一方面非税业务通过前几年的收购在省市区域的覆盖面上已经占有率居前，另一方面电子票据除了传统财政电子票据外，在 2019 年开始推广的医疗电子票据占据先发优势，未来成长空间可期。 电子采购助力公司新一轮成长。随着政府采购制度改革的推进，作为财政重要支出环节的政府采购越来越受到重视，尤其从 2019 年以来政策频发推动政府采购的电子化进程，目前 2021 年政府采购的规模已经达到了 3.7 万亿元。博思数采子公司将公司旗下电子采购业务整合，通过几年的积淀已经在2021 年成功实现扭亏为盈，成功将业务范围拓展到企业、高校采购以及金融科技服务，同时凭借着产品布局完善、能够与预算一体化平台形成协同等优势，电子采购业务在行业中竞争力突出，业务已覆盖 16 个省份。 盈利预测与估值 ： 预计 22-24 年归母净利润 2.83/3.89/5.24 亿元（+23.5%/37.7%/34.4%），EPS 分别为 0.47/0.65/0.87 元。通过多角度估值，预计公司合理估值 19.5-22.3 元，相对目前股价有 26%-44 溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：疫情对投标及交付进度影响；预算一体化平台竞争加剧；电子采购竞争加剧，运营业务不及预期；下游客户 IT 预算不足。 盈利预测和财务指标 公司为财政信息化领军企业 专注财政收与支，业务布局逐步完善 深耕财政收支领域信息化建设，二十余载业务布局逐步完善。公司成立于 2001年，适逢国家推进财政管理信息化，开发了财务管理软件等并在福建省内推广； 随后在发展的过程中，专注于财政信息化领域，2003 年伴随国家对于非税收入管理加强的政策背景，将自身的产品线延伸到财政票据电子化管理软件、非税收入管理系统等领域；在业务逐渐全国化的过程中，公司规模逐渐扩大，并于 2016年上市，借助资本市场的力量不断收并购地方龙头企业扩大市场占有率，同时逐渐布局电子采购、财政预算一体化、医疗电子票据等新的业务方向，其中医疗电子票据业务由于 2019 年政策的催化已经获得较大发展（公司市占率排名第一）； 经过二十余年的发展目前公司已经逐步发展成智慧财政财务、电子采购、智慧城市及数字乡村板块，由于智慧城市业务处于刚起步状态，所以总体公司的业务围绕着财政的收与支进行开展，收指的是围绕着财政收入的财政电子票据、非税收入管理系统、医疗电子票据等领域的信息化建设，支指的是围绕着财政支出的电子采购业务（目前采购业务中占主要的是政府采购）。 图1：博思软件主要发展历程 具体来说： 1）2001-2003 年。公司处于初创阶段，受益于国家推动财政管理信息化的政策推动，公司顺应趋势研发了财务管理软件、会计集中核算软件、学生收费管理软件等产品，并发挥本土优势在福建省内推广，奠定了一定的客户基础。 2）2003-2008 年。2003 年国家开始加强对非税收入的管理，财政部推出了《财政部关于加强财政非税收入管理的通知》，同时福建省财政厅发布了《福建省财政厅、监察厅关于全面推进财政票据电子化管理改革的通知》响应国家号召在全省范围内推动财政票据电子化改革。公司为了响应政府财政对于非税收入的管理需求，研发了非税收入收缴管理软件、非税收入政策管理系统等，并在福建省、江西省、北京市、黑龙江市推广，成功将业务范围拓展到了非税收入领域。 3）2008-2016 年。公司将在前期推广省份的成功经验逐渐复制到全国各个省市，将非税信息化领域的产品及业务成功推广到财政部以及全国十多个省市、直辖市，同时开发了“e 缴通”将业务从财政征缴端逐渐拓展到收费端，并于 2016 年上市。 4）2016-2021 年。公司 2016 年上市，随后借助资本市场对行业内的多家公司实施了并购，包括内蒙古金财、广东瑞联、吉林金财、成都思必得、阳光公采等，一方面提升了市场占有率，另一方面布局新业务。公司的业务规模也随着外延式发展而逐渐扩大。2022 年以后，公司已经形成了较为完善的业务布局，包括智慧财政财务、电子采购以及智慧城市与数字乡村，总体上围绕着财政收支的信息化建设不断延伸。 表1：博思软件主要并购标的 从产品及业务布局来看，公司主要涉及智慧财政财务、电子采购以及智慧城市+数字乡村。智慧财政财务主要包括了传统优势业务非税业务系统以及医疗电子票据和公共电子缴费服务，也包括了公司近两年着重发力的财政核心业务一体化系统以及相关业务，其中一体化业务为底座系统具备卡位优势，与上层的预算单位一体化以及电子会计档案平台等互为补充。电子采购主要分为政府采购、企业采购、高校采购以及金融科技等细分领域，其中金融科技是采购业务的增值服务，通过真实的采购订单信息对接小微供应商与银行机构从而实现科技助力金融业务。智慧城市以及数字乡村，主要是公司将收费业务拓展到智慧城市的一码通行，以及数字政府提供智慧政府服务等，同时在国家提倡乡村振兴的背景下努力为乡村的数字化转型提供解决方案。 图 2：博思软件主要产品线 多次激励绑定员工，股权结构清晰 公司股权结构清晰。博思软件的实控人为陈航先生，除此之外，公司的股东中还有林芝腾讯以及福建省电子信息集团有限公司这两个重磅股东。其中，福建省电子信息集团有限公司实际控制人为福建省国资委，所以福建省国资委的资源以及影响力对公司的业务拓展起到帮助；林芝腾讯是腾讯系产业基金，2019 年通过 4.8亿元定增入股，公司和腾讯业务的协同有望为公司赋能促进更好的发展。 图 3：博思软件主要股东 公司从上市后多次实施激励计划，绑定核心员工。公司 2016 年上市，此后主要实施了 4 次激励计划，其中包括 2 次限制性股票激励和 2 次股票期权激励，总体覆盖 1700 余号核心员工。从员工覆盖情况来看，覆盖的人数越来越多，给予的激励计划分数也越来越多；从解锁的条件来看，均是以公司的净利润增长为目标，一般分为 3 期解锁。公司通过多次的股权激励计划，将员工的利益与公司的长远利益实现捆绑，有助于员工的团结稳定。 表 2：博思软件历次股权激励及股票期权详情 营收与利润均实现快速增长 公司近几年营收与利润均实现快速增长。公司从 2016 年登陆资本市场以来，就一直保持着快速的增长态势，在营收层面，公司收入从 2017 年的 3.1 亿元，保持复合增长率 49.8%，2021 年达到 15.6 亿元，在利润层面，公司归母净利润从 2017年的 0.5 亿元，保持复合增长率 46.5%，2021 年达到 2.3 亿元，和营收保持着一致的增长方向。公司能够保持快速的增长，一方面得益于公司自身产品线的不断拓展，从非税信息化系统到财政电子票据、医疗电子票据、财政预算一体化系统、电子采购等，盈利半径不断扩大，另一方面得益于公司不断借助资本市场力量实现对优质标的的并购，在补齐业务能力的同时还拓张了其他地区的业务。 图 4：博思软件近年营收及增速（单位：亿元） 图5：博思软件近年归母净利润及增速（单位：亿元） 公司近年通过外延式发展拓张业务版图，助力公司快速成长。2016 年公司上市后正值快速扩张期，公司采取外延式并购的方式不断扩大，在业务领域，公司主要收购的标的分为财政信息化建设领域的标的以及对电子采购业务的前瞻布局，其中在财政信息化领域主要并购了吉林金财、内蒙古金财以及广东瑞联等，通过这些在当地比较有影响力的财政信息化厂商的加入，公司在对应地区的业务快速打开，也为后续其他业务的进入提供了良好的基础；在电子采购领域，公司并购的标的主要有成都思必得、北京阳光公采、支点国际等，通过整合客户资源以及补足电子采购建设经验，经过几年的整合与打磨，目前公司电子采购业务已经形成了较为完备的业务布局，覆盖政府采购、高校采购、企业采购等领域，同时利用金融科技打通了银行与供应商的最后一公里，为供应商提供金融服务。 表3：博思软件近年主要外延式发展统计 预算一体化成功卡位，非税票据稳扎稳打 财政预算一体化系统卡位优势明显 财政预算一体化系统为新时代下的财政信息化建设重点。财政信息化的建设最早可以追溯到国务院在 2002 年规划建立的“金财工程”（即政府财政管理信息系统），根据金财工程的规划建设内容可以分为公共基础设施、系统运行保障建设以及业务管理及信息系统建设等，在业务系统里面主要有 8 大系统，分别为预算编制系统、国库集中支付系统、非税收入收缴管理系统、政府采购系统、债务管理系统、现金管理系统、决策支持系统以及行政管理系统，其中预算编制系统改革是践行深入财政预算改革、建立现代财政制度的重要抓手，在此背景下，财政预算一体化系统的建设是当务之急。 图 6：金财工程主要建设内容 政策持续推动财政预算一体化系统建设加速。为了推动财政预算一体化的建设，更好的深化财政预算改革，财政部印发了一系列的政策和文件，财政部包括各个省级财政也逐步开始落地实施。2019 年，财政部印发了《财政信息化三年重点规划》、《财政核心业务一体化系统实施方案》、《财政信息系统集中化推进工作方案》和《关于推进财政大数据应用的实施意见》，基本标志着预算一体化的加速；2020 年，财政部进一步印发了更加细致的《预算管理一体化规范（试行）》； 2021 年，《国务院关于进一步深化预算理制度改革的意见》也部署了深化预算管理制度改革的具体措施。总体上来看，政策力度正逐渐加大对于财政预算一体化在全国范围内展开的支持作用，未来有望通过财政一体化建设达到全国财政一盘棋的效果。 表4：财政预算一体化系统建设相关政策 财政预算一体化卡位效应明显，市场空间上百亿元。目前财政一体化的建设思路一般先从省级财政开始建设，而后推广到市级以及区县级，最终触达所有的预算单位。公司通过财政预算一体化平台与所有预算单位建立联系后，还可以结合自身其他的产品线为预算单位提供诸如预算单位财务一体化产品、绩效考核产品以及资产管理产品等，有效将预算一体化平台带来的卡位优势发挥到极致。从市场空间来看，主要分为单纯财政预算一体化带来的软件建设空间以及预算单位其他产品需求带来的市场空间：1）财政预算一体化带来的空间主要包括省级平台以及市区县级平台，根据公司陕西省的中标情况（省级平台中标 3467.8 万元，市县级中标 5063 万元），假设省内总体建设金额在 0. 8-1 亿元，则 36 个省市的市场空间为 28.8-36 亿元；2）目前预算单位数量有 69.9 万个，假设预算单位的其他产品需求价值量在 1-2 万元（根据中科江南招股说明书中对预算单位财务服务平台单价为 4500 元的描述进行假设），则总体空间为 69.9-139.8 亿元。所以总体预算一体化以及其他产品的市场空间约为 98.7-175.8 亿元。 图 7：财政预算一体化平台有助于将其他产品推广到预算单位 表 5：财政预算一体化