CXO行业专题：中报表现靓丽，板块持续高增长，估值处低位

证券研究报告|行业专题 医药生物 2022年9月8日 CXO行业专题：中报表现靓丽，板块持续高增长，估值处低位 证券分析师 姓名：陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 证券分析师 姓名：陈进 资格编号：S0120521110001 邮箱：chenjing3＠tebon.com.cn 证券分析师 姓名：张俊 资格编号：S0120522080001 邮箱：zhangjun6＠tebon.com.cn0 目录CONTENTS 01CXO板块行情回顾：板块回调显著，估值处低位 022022H1业绩靓丽，行业高增长趋势不减 03新药研发热度不减，CXO行业需求持续旺盛 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。1 投资要点 CXO板块板块回调显著，估值处低位 2021年6月30日至今，CXO板块下跌41.4%，回调显著，板块估值已下调至45.4倍，21年平均估值为93倍，最高达131倍，投资价值凸显； 2022H1公募基金重仓的前十大医药股中，CXO公司共有4家，其中药明康德2022Q2重仓持仓市值达554亿； 2022H1业绩靓丽，行业高增长趋势不减，景气度依旧 A股CXO公司2021年实现总营收666.5亿，同比增长38.4%，实现归母净利润146.4亿，同比增长57.9%；2022H1实现营收484.6亿元，同比增长63.4%，实现归母净利润123.6亿元，同比增长75.4%，业绩表现靓丽； 经营效率提升显著，板块整体归母净利率上升2.7pct，销售/管理/财务费用率分别下降0.7pct/1pct/2.2pct，行业规模效益渐显； 投融资数据仍处高位，CXO行业需求旺盛 2021年生物医药领域投融资总额近568.2亿美元，同比增长31.7%，投融资事件数达1273起，同比增长34%，整体水平仍然处在高位； 全球及国内新药研发投入持续走高，预计2022年全球新药研发投入规模将突破2000亿美元；新药临床项目数屡创新高，国内IND数量近3年CAGR达47%； 投资建议 建议关注：1）地位稳固的龙头企业：药明康德、药明生物等； 2）业绩确定性强，短期不受行业情绪扰动的仿制药CXO：阳光诺和、百诚医药等； 3）超前布局GCT板块CXO企业：药明康德、博腾股份、和元生物等； 风险提示 医药研发服务行业竞争加剧的风险，行业监管政策变化的风险，核心技术人员流失的风险，医药研发服务市场需求下降的风险。 01 CXO板块行情回顾：板块回调显著，估值处低位 2021年中以来，CXO板块回调显著，当前或已见底 2021年6月30日至2022年8月31日，CXO板块（申万医疗研发外包指数）下跌41.4%，同期医药生物板块（申万）整体下跌33.1%，沪深300指数下跌21.4%，5-6月受益于投融资企稳与中报业绩确定性，CXO板块整体回调显著； 2022年年初至8月31日，CXO板块下跌27%，医药生物板块下跌21.9%，沪深300下跌17.1%，今年以来CXO板块波动相对较大，当前处于低位； 图：CXO板块行情走势 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 医疗研发外包(申万)医药生物(申万)沪深300 数据来源：wind，德邦研究所 CXO整体估值回归合理区间，板块价值凸显 2021年全年CXO板块平均PE（TTM）约93倍，最高达130.6倍，2022年1-8月CXO板块平均PE降低至55.5倍，截至8月末约45.4倍； A股18家CXO公司2021年营收与归母净利增速分别为38.4%/57.9%，2022H1分别为63.4%/75.4%，CXO板块估值经过近一年调整后回归合理区间，在靓丽业绩的支撑下板块价值凸显。 图：CXO板块PE（TTM）情况（倍） 140.0 120.0 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 2019-01 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 0.0 数据来源：wind，德邦研究所 医疗研发外包(申万)医药生物(申万) 多家CXO公司估值下调至历史低位，业绩表现依旧靓丽 从个股来看，近一年来多家CXO公司经过较大幅度的回调，在A股13家核心CXO公司中，21年年中至今有8家跌幅超20%，6家超30%，多家估值从超过100倍的高点回调至50倍左右，已经低于2019年60.5倍的估值平均水平； 从2021年及2022年半年报表现来看，各大CXO公司业绩表现依旧靓丽，多家公司在充足的订单支撑下，2022全年业绩确定性强。 表：部分CXO公司估值、行情及业绩表现 代码 公司 市值（亿元） PE(TTM) 年初至今涨跌幅 2021年中至今涨跌幅 2022H1 2022Q2 收入增速 利润增速 收入增速 利润增速 603259.SH 药明康德 2501.8 37.6 -25% -43% 68.50% 73.30% 66.20% 154.60% 300759.SZ 康龙化成 737.8 48.2 -28% -52% 41.10% 3.60% 41.00% 5.50% 300347.SZ 泰格医药 866.5 33.6 -14% -44% 74.80% -5.00% 53.90% -15.70% 002821.SZ 凯莱英 589.5 26.7 -47% -37% 186.40% 305.30% 203.10% 351.20% 300363.SZ 博腾股份 317.8 21.8 -34% -26% 211.70% 465.00% 246.60% 556.60% 603456.SH 九洲药业 335.6 41.4 -29% -15% 58.20% 70.30% 56.20% 44.20% 603127.SH 昭衍新药 342.7 53.7 -8% -17% 45.30% 141.40% 51.70% 307.10% 688202.SH 美迪西 250.2 84.2 -7% -13% 53.20% 43.80% 43.10% 25.60% 300725.SZ 药石科技 160.5 65 -41% -49% 18.20% -59.80% 18.90% -73.60% 688131.SH 皓元医药 158.9 76.7 -12% -39% 36.50% 22.50% 40.00% 32.40% 688238.SH 和元生物 120.5 214.5 17% 17% 36.20% 29.70% 17.90% 31.00% 688621.SH 阳光诺和 75.7 58.2 -19% 4% 44.70% 48.20% 37.40% 40.50% 301096.SZ 百诚医药 81.4 53.9 -10% -23% 73.90% 107.60% 55.20% 78.80% 数据来源：wind，德邦研究所注：市值、PE以及涨跌幅数据均截至2022年8月31日 CXO板块持续受到公募基金青睐，2022Q2重仓基金数量有所下跌 公募基金重仓的前十大医药股中，CXO公司共有4家，其中药明康德2022Q2重仓持仓市值达554亿，重仓持仓市值有所下调但仍处医药板块公募重仓市值首位； 持有CXO公司基金数量有所减少，其中药明康德2022Q2重仓基金数为617家，较2022Q1减少28.2%，康龙化成重仓基金数达152家，同比增长52%，泰格医药、凯莱英分别减少9%/49.2%。 表：2022Q2公募基金重仓持仓医药股Top10 名称 代码 2022Q2涨跌 幅 基金重仓市值/流通市值 基金重仓持仓市值（亿元） 基金重仓持仓数量（支） 2022Q2 2022Q1 变动 2022Q2 2022Q1 变动 药明康德 CXO -8% 24% 554 715 -161 617 859 -242 迈瑞医疗 医疗器械 3% 13% 373 441 -68 433 540 -107 爱尔眼科 医疗服务 -18% 9% 330 164 166 351 159 192 康龙化成 CXO -23% 37% 162 95 67 152 100 52 泰格医药 CXO 41% 9% 147 145 2 183 201 -18 智飞生物 疫苗 -19% 30% 145 264 -118 327 523 -196 爱美客 医美 8% 21% 137 80 57 261 134 127 长春高新 生物制品 21% 10% 128 66 62 222 118 104 凯莱英 CXO 26% 4% 115 207 -92 123 242 -119 通策医疗 医疗服务 -9% 7% 106 54 52 121 62 59 数据来源：wind，德邦研究所 022022H1业绩靓丽，行业高增长趋势不减 CXO板块21年到22H1业绩均维持高增长，行业景气度依旧 21家CXO公司2021年实现收入总额为666.5亿元，同比增长38.4%； 2021年实现归母净利润146.4亿元，同比增长57.9%。2022H1实现营收484.6亿元，同比增长63.4%；实现归母净利润123.6亿元，同比增长75.4%。 图：CXO板块营收总额及增速图：CXO板块归母净利润总额及增速 800 600 400 200 0 80% 60% 40% 20% 0% 160 120 80 40 0 160% 120% 80% 40% 0% -40% 收入（亿元）收入YOY 归母净利润（亿元）归母净利润YOY 数据来源：wind，德邦研究所 经营效率提升，费用率持续走低，规模效应渐显 2021年CXO公司毛利率为37.5%，相较2020年底下降1.2pct，近年行业毛利率相对稳定，小幅的下调可能与人民币对美元汇率有关，CXO板块海外业务较多； 2021年CXO板块归母净利率为22%，相较2020年底上升2.7pct，净利率提升显著； 板块费用率持续走低，2021年板块整体销售费用率下降0.7pct，管理费用率下降1pct，财务费用率下降2.2pct，行业规模效益渐显。 图：CXO板块公司毛利率及净利率（整体法）图：CXO板块公司期间费用率（整体法） 50% 40% 30% 20% 10% 20% 15% 10% 5% 0%0% -5% 毛利率归母净利率销售费用率管理费用率财务费用率 数据来源：wind，德邦研究所注：右图中管理费用包括了研发费用 重点公司业绩维持高增速，头部集中下，龙头公司有望持续受益 头部公司在2021年-2022H1基本都维持高增速，其中，博腾股份、凯莱英、昭衍新药归母净利润增速分别高达465%、305.3%、141.4%；部分公司2022H1归母利润增速相对较低，主要系非经常损益影响； CXO公司订单充足，业绩确定性高 存货与合同负债一定程度上可以反应部分CXO公司执行订单与未来新签订单情况，A股10家CXO公司2021年2022H1存货与合同负债均展现高速增长趋势。这10家CXO公司在手订单充足，新签订单增长显著，充足的订单为CXO公司未来业绩的确定性提供了保障。 营业收入增速 归