德邦金工2022中期策略报告：“脱缰”的“小巨人”

证券分析师 金融工程中期策略 “脱缰”的“小巨人” ——德邦金工2022中期策略报告 肖承志 资格编号：S0120521080003 邮箱：xiaocz＠tebon.com.cn 吴金超 资格编号：S0120522070003 邮箱：wujc@tebon.com.cn 研究助理 王成煜 邮箱：wangcy3@tebon.com.cn 相关研究 1.《中证1000成分股有效因子测试——中证1000指数增强系列研究之一》2022.07.22 2.《小市值增强策略》2022.06.23 3.《基于模型池的机器学习选股— —德邦金工机器学习专题之五》 2022.05.24 4.《小市值策略初探》2022.04.20 5.《动态因子筛选——德邦金工机器学习专题之四》2022.03.09 6.《进击的“小巨人”——德邦金工 2022年度策略报告》2021.12.16 7.《云销雨霁，尚待黎明——德邦金工2021中期策略报告》2021.08.24 证券研究报告|金融工程中期策略报告 2022年9月8日 投资要点： 国内宏观经济受到疫情扰动和地产弱复苏的背景下短期指数机会较少，但也为未来货币政策继续宽松打开窗口。国内货币政策或将明显有别于美国，CPI逐步上行，下半年将更注重“价”而非“量”的工具。因此，从短期看，做多长债仍是较好选择，而权益上看，分子端恢复较慢和人民币贬值压力使得指数仍有调整压力。中期来看，当前主要宽基指数的风险溢价仍然在合理范围内，具备配置左侧配置价值。风格上来看，中游制造或将继续受益于大宗商品整体回落和信贷的持续宽松，仍然看好小市值组合。 扩散指数因子分别与北向行业净流入因子和行业拥挤度因子结合构建行业轮动策略，有显著的改进效果。扩散指数的横向差异可以用来构建行业景气度因子，进而实现行业轮动，但存在一定动量属性常见的回撤问题。因此，我们尝试使用行业估值因子、北向行业净流入因子和行业拥挤度因子分别与扩散指数因子结合，构建行业轮动改进策略，结果显示多项绩效指标均得到明显改善。 将宏观、中观及行业基本面信息合成择时信号因子构建择时策略，可以实现对行业指数的择时及子行业轮动。行业的涨跌受基本面的影响较大，与行业相关的宏观、中观以及行业指标通常是判断行业景气度的主要依据。我们以交通运输行业为例，通过统计检验的方法筛选出显著指标并构建择时策略，并在一级行业内对四个子行业进行轮动。通过子行业择时及轮动策略实现对一级行业指数增强，超额年化收益率为17.5%，Sharpe比率达0.96，今年以来样本外跟踪超额5.6%。 我们自2021年底推荐的微盘股组合在2022年实现了良好的表现。在2022年度策略报告中，我们提到：资金出于趋利避害的角度，会从新能源和消费等行业撤出，拥抱市值更小、机构关注度低的股票。这些微盘股在2022年实现了良好的表现。 一系列基于机器学习的选股策略实现了良好的样本外超额收益。今年以来，截止到2022年8月，中证100指数增强策略的月胜率为100%，相对中证1000指数实现了12%的超额收益。沪深300指数增强策略实现了11.4%的超额收益。 我们提出了一些灵活运用机器学习模型选股的方法。动态因子筛选方法在每一期筛选当前最可能有效的因子，而模型池方法在每一期筛选当前最可能有效的模型，这两种方法能够更好地发挥多因子、多模型的效果，通常优于传统的固定因子、固定模型的方法。 德邦研究量化策略平台上线。该平台对我们构建的选股策略进行展示和样本外跟踪，并提供策略回测和证券研究报告等服务和信息。 对A股市场和港股市场进行主动股票型基金及重仓股分析。2012年至今，主动股票型基金数量持续增长，整体规模稳步上升。新发基金数量方面，2022年普通股票型基金和偏股混合型基金新发行数量都有所下降。在重仓股的新进和踢出方面，A股市场和港股市场有较大差异。主动股票型基金主要重仓持有食品饮料、电力设备及新能源、有色金属、医药等行业的A股股票，持有消费者服务、传媒、医药、汽车、食品饮料等港股股票。 风险提示：海外市场波动风险，宏观数据、政策变化风险，模型失效风险 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.小市值研究框架综述8 1.1.为什么今年是小市值风格占优？8 1.2.如何更好的理解小市值风格？12 1.3.小盘股的制约因素16 1.4.如何选择小盘基金18 2.宏观经济及展望19 2.1.美国19 2.1.1.美国宏观经济仍有可能软着陆，前提是通胀得到有效的控制。高通胀对实际商品支出造成压力，服务业仍有改善空间19 2.1.2.美联储7月FOMC会议上讨论放弃前瞻指引，货币政策分歧加大，财政紧缩已在路上20 2.2.非美22 2.2.1.非美经济体基本面恶化，欧洲通胀继续恶化，货币政策转向困难，主要新兴市场受到强势美元和全球总需求回落影响，增长压力凸显22 2.3.国内24 2.3.1.信贷趋弱，宽信用落实仍不顺畅，在强政策下房地产或有边际改善空间，但结构分化仍将凸显24 2.3.2.外需回落风险加剧，人民币成为新的风险因素25 3.上市公司的企业盈利及展望25 3.1.A股上市公司盈利同比增速25 3.2.A股上市公司净资产收益率27 3.3.中信板块净利润增速29 4.行业轮动及择时策略29 4.1.行业轮动策略29 4.1.1.扩散指数行业轮动策略30 4.1.2.叠加北向资金净流入的行业轮动策略31 4.1.3.叠加行业拥挤度的行业轮动策略32 4.2.基本面行业择时策略33 4.2.1.建立宏观中观及行业指标备选库33 4.2.2.有效指标的筛选34 4.2.3.交通运输二级子行业择时36 4.2.4.交通运输一级行业指数增强轮动策略39 4.2.5.样本外跟踪40 5.量化选股：回顾、总结与展望41 5.1.小市值组合表现回顾41 5.2.机器学习因子表现42 5.2.1.中证1000指数增强样本外跟踪42 5.2.2.动态因子筛选方法43 5.2.3.构建模型池45 5.2.4.德邦金工量化策略平台介绍46 6.主动股票型基金及重仓股分析48 6.1.2022Q2主动股票型基金的数量和规模变化48 6.2.2022Q2主动股票型基金新发数量和份额分析50 6.3.2022Q2主动股票型基金重仓股变化分析51 7.风险提示54 图表目录 图1：每年年末A股各个版块上市公司数量统计(家)9 图2：每年年末A股各个版块上市公司较上一年度变化数量(家)9 图3：每年年末A股公司市值段占比情况9 图4：每年年末A股公司总市值对数分布(总市值以10为底取对数)10 图5：微盘股指数市值中位数(亿)10 图6微盘股指数整体法PB10 图7：微盘股指数走势VS上证指数走势11 图8：微盘股指数平均每个股票日成交额(百万)及整体法换手率12 图9：从风险因子角度看市值因子的累计收益率的周期性13 图10：从微盘股指数相对Wind全A的收益率曲线看小市值因子的周期性与成长性13 图11：从罗素2000相对罗素1000的收益率曲线看美股小市值的周期性14 图12：从MSCI香港大盘相对MSCI香港中小盘的收益率曲线看港股小市值的周期性14 图13：从MSCI日本大盘相对MSCI日本中小盘的收益率曲线看日股小市值的周期性15 图14：从MSCI德国大盘相对MSCI德国小盘的收益率曲线看德股小市值的周期性15 图15：从MSCI英国大盘相对MSCI英国小盘的收益率曲线看英股小市值的周期性16 图16：偏股基金重仓股数量16 图17：微盘股指数和偏股混合型基金指数分年度收益统计17 图18：中证800、中证1000及其他成交占比情况17 图19：微盘股指数成交占全市场成交占比情况18 图20：小盘基金历史回测18 图21：美国gdpnow预测分项20 图22：美国居民个人储蓄率20 图23：美国居民个人实际支出20 图24：高盛金融条件指数21 图25：纳斯达克100、美国2年期盈亏平衡收益率21 图26：私人部门时薪增速22 图27：美国财政再融资规模（十亿美元）22 图28：欧元区PPI、HICP23 图29：欧元区PMI服务业、制造业23 图30：意德、西德、希德10年期国债利差23 图31：韩国、日本贸易帐指数23 图32：美元兑换货币涨跌幅23 图33：中国商品房销售情况24 图34：30大中城市商品房成交面积24 图35：金融机构居民新增中长期人民币贷款、M1-M2同比24 图36：美国:联邦基金利率25 图37：美元兑人民币中间价25 图38：全部A股归母净利润和营收累计同比25 图39：全部A股2、3、5年复合增速对比26 图40：全部A股除金融石油石化归母净利润和营收累计同比26 图41：全部A股按板块统计归母净利润累计同比26 图42：全部A股按国企民企统计归母净利润累计同比27 图43：全部A股净资产收益率27 图44：全部A股除金融石油石化净资产收益率28 图45：全部A股按板块统计净资产收益率28 图46：全部A股按国企民企统计净资产收益率28 图47：全部A股按中信风格板块归母净利润累计同比(%)29 图48：全部A股按中信一级行业归母净利润累计同比29 图49：扩散指标行业轮动RankIC（按月调仓）30 图50：扩散指数行业轮动历史回测净值曲线31 图51：扩散指数行业轮动历史回测超额收益曲线31 图52：扩散指数行业轮动及叠加北向净流入因子策略净值曲线32 图53：扩散指数行业轮动及叠加北向净流入因子改进策略超额净值曲线32 图54：扩散指数叠加行业成交额自由流通市值比因子轮动策略净值曲线33 图55：扩散指数叠加行业成交额自由流通市值比策略超额净值曲线33 图56：PMI升降对应航运港口指数自身收益率的密度分布35 图57：PMI升降对应航运港口指数超额收益率的密度分布35 图58：航运港口胜率加权与等权合成因子择时回测净值曲线38 图59：公路铁路胜率加权与等权合成因子择时回测净值曲线38 图60：航空机场胜率加权与等权合成因子择时回测净值曲线38 图61：物流胜率加权与等权合成因子择时回测净值曲线38 图62：基于指数自身看涨叠加超额看涨轮动策略的回测净值曲线39 图63：改进叠加轮动策略的回测净值曲线40 图64：2022年以来交通运输一级行业指数增强策略跟踪净值40 图65：万得全A指数、微盘股指数、最小市值100股组合的今年以来的净值42 图66：机器学习残差因子在全市场的RankIC42 图67：机器学习残差因子在中证1000指数成分内的RankIC42 图68：机器学习反转因子在全市场的RankIC43 图69：机器学习反转因子在中证1000指数成分内的RankIC43 图70：复合因子的全市场RankIC43 图71：复合因子在中证1000指数成分内的RankIC43 图72：中证1000指数增强组合样本外跟踪结果43 图73：动态合成因子在全市场的RankIC44 图74：动态合成因子在沪深300指数成分内的RankIC44 图75：动态合成因子在中证500指数成分内的RankIC44 图76：动态合成因子在中证1000指数成分内的RankIC44 图77：沪深300指数增强策略样本外跟踪45 图78：根据模型池合成因子对沪深300成分股的分组回测结果46 图79：策略列表界面46 图80：策略详情界面47 图81：策略回测界面48 图82：资料分享界面48 图83：主动偏股型基金数量（只）49 图84：普通股票型基金和偏股混合型基金数量（只）49 图85：2015Q4至今普通股票型基金和偏股混合型基金数量环比增速49 图86：主动股票型基金规模（亿元）50 图87：普通股票型基金和偏股混合型基金规模（亿元）50 图88：2015Q4至今普通股票型基金和偏股混合型基金规模环比增速50 图89：普通股票型基金和偏股混合型基金新发数量（只）51 图90：普通股票型基金和偏股混合型基金新发截止日份额（亿份）51 图91：