盈利短期承压，渠道布局加速推进

国信证券 GUOSENSECURITIES 证券研究报告12022年09月05日 科沃斯（603486.SH） 2022年中报点评： 核心观点 公司研究·财报点评 收入稳增，利润期承压。公司2022H1收入68亿/+27%，归母净利8.8亿 家用电器·小家电 /+3.2%，扣非归母8.4亿/+3.3。其中Q2收入36亿/+16%，归母净利4.5亿 证券分析师：陈伟奇 证券分析师：王兆康 /-12%，扣非归母净利润4.6亿/-7.5%， 075581982606 675581983069 内销品牌矩阵进一步完善，线下渠道取得突破。自2022年以来公司T10系 chemasiqieguoren.cos.cnvangtkEgueste,conss+000110zc0860S $09305201200C4 列进一步补齐了产品矩阵，同时一点（Yeedi）带来增量贡献，2022H1公司 联系人：部会阳 旗下扫地机线上零售额份额为41.1%，线下零售额份额为82.0%；而洗地机 075581981518 买入 盈利短期承压，渠道布局加速推进 方面添可仍保持57%的高市占率。在保持线上份额高位的同时，线下渠道高rathuiysrg/guoxnr 效拓展，科沃斯品牌国内线下告点数近1300家，对应线下收入5.7亿元，基础数据 同比增长93.47%，占国内销售收入的22.33%；添可品牌线下零售点超600入(诗) 家，对应线下收入6.8亿元，同比增长123%。收点价 79.80元 外销多元化拓展推进。公司H1科沃斯品牌海外业务收入同比增长17.2%，添 2亮高价/量低价 4580三/45007万元 198.00/7906元 可品牌海外业务收入同比增长15.9%，占各自收入比重分别达到27.1%和逆3个月日均或交期 27.7%，在欧美的线下渠道拓展和品牌力认知提升的同时，日本和亚太新兴市场走势市场同样取得显著的增长。 新产品上市拓宽产品矩阵。公司2022H1推出高端空净机器人Z1、食万3.0科沃素 智能料理机，新品智能化供能更加完备，另外科沃斯擦窗机器人2022H1收 入增长44%。海外新品方面Q2推出地毯清洗机（TINECOGARPETONE），作为 切中海外市场清洁需求痛点的新品，叠加海外渠道的布局进一步完善，新产40.9 品有望开拓公司的二次增长曲线。20.0 401.16百元 3P:300 毛利率结构性提升，净利润受销售费用和股份支付影响下降。2022H1公司毛 利率+0.7pct至51.0%，其中Q2毛利率略降0.5pct至52.3%，或主要受益于 20.61 (40.0) 新品比例的提升和代工业务的下降。科沃斯/添可/ODM业务毛利率约0/21N/21D/21J/22F/228/22A/22M/22J/22J/22A/22 47%/60%/15%。费用端中，H1销售费用率+4.5pct至27.2%，主要受疫情和海 外市场拓展影响，同时管理费用率和研发费用率提升1.8、1.4pct至9.9%、 5.2%，主要由于研发团队和投入的加大及股份支付的影响。 风险提示：行业竞争加剧：海外需求大幅波动：渠道开拓不及预期。 资料求累，He，国证势经速研究所整理 相关研究报告 《科沃斯（601488（S1）221年年限62502年一学报点评： 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。科汉高-603486-2021年三4%点F：期业2势江），双品 2021~1102 考到海外需求短期承压，叠加销售费用在渠道拓展其仍保持相对较高水租沃斯-603456-2021年半年报点沪：双品净兑理费，市占再上 平，以及汇率带来的公允价值变动损益影响，下调盈利预测，预计2022-24 2121c904 (科沃斯·603456-2020年年报点评2021年军报点评：双品牌 —202104-26 年归母净利润为21.3、27.4、36.5亿（前值为27.7、35.9、45.1亿），增(科沃斯-603466-2020年业请恶增点评，利润临预期，双品草双 速为6%/28%/33%，对应PE=27/21/16x，维持“买入"评级。实装?2:21C113 盈利预测和财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（有万元） 7,234 13086 16,311 20,917 25,207 (+/-%) 82.9% 26.6t 24,6 24.1% 净利润（百万元） 641 2010 2133 2737 368 [+/-4) 431.25 213.54 6ts 28.25 33.2% 需股收点（元） 1.14 3.51 8.72 4.78 6,37 EBITVergin 10.75 17.9 15.4t 15:85 17.05 净资产改经单(R0E） 20.7% 39.95 22.4t 33.25 36.2% 市率(FE) 87.8 28.4 26.7 20.8 15.6 EV/EBITOA 66.2 25.2 241 19.4 15.0 *(pB) 1815 11.20 8.66 693 5,67 资科求票，新d、国信冠费经济强究清预测注，洗薄每股收益致股新些段本计算 请务必限选正文之后的免责声及其项下所有内客 国信证券 图1：公司蓄业收入及增速 营业收入（亿元）收入 140 用比 90% 山证券研究报告 图2：公司单季营业收入及增速 营业收入（亿元）款入比 60350% 120 100 40 20 56. 72.3 68.2 80%70% 6o%50% 40% 30s20% 10%0% 10% 50 140%120%300%80%GON40822%; 0% 20% 2017 2018 2019 2020 2001 2022H1 10% 2020Q32020Q22020032020Q42021Q1202302202192029042023Q1202202 资料来源：公司公告、Nire、国信证导级清研究所整据资料来源：公司公告、wind、国信证券经济研究所整理 围3：公司归母净利润及增速图4：公司单季归母净利润及增速 日净期[亿元】利湖网比8每净利期（亿元）利润网比 25.00500% 2002% 20.00 20.10400% 7.0 1500% 300% 15.30 200% 5.0 40 1.300% 10.30 50) 4,85 8.77100% 6.410% -100% 3.0 1.211.0 0.00 2088201920202021202211100021200002200023200004200101200102200103202804202201202292 资料来源：公司公告、wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、wind、国信证券经济研究所警理 图5：公司毛利率及净利库 图6：公司单季度毛利率及净利率 毛利车 60% 净利润率 6利率 co%SOK 40% 40k 30% 30% 20%20% 1030% 0% 201720830197002021 0% 202001202002202003202004282301202302202303202304202201202202 资料来源：公司公告、wind、国信证券经济研究所整理资科末源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务心阔读正文之后的免责声明及其要下所有内容2 国信证券证券研究报告 图7：公司研发费用情况图8：公司期间费用情况 讲变费用率 30 财势费用率 7.0%25% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 23% 15% 13% 5% 1.0% 0% 70182069.20202001 0.0%2% 2020012620022020032020Q42021Q12023022021032021Q42022Q1202202 资料来源：公司公告、wird、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 总市便 EPS PE PEG 亿元21A 22E 23E 24E21A 22E 28 24E(22E) 表1：可比公司估值表 688169,SH 石头科技 313,36 ESZ 20.99 23.2 26.9 33.4 603486,SH 科沃斯 79,80 458 3.61 8.73 4.78 6.37 代码公司商称股价 资料来源：wine、国信证券经济研究所整理和预烈 请务心阔读正文之后的免秀声明及其要下所有内容 投资评设 0.7买入 130.7买入 国信证券 GUOSENSECURITIES 附表：财务预测与估值 证券研究报告 资产负微表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）2022E32022024E 理金及现会等均价196;357746376146营业收入99061163112091725207 134E1563275433613998营业成本41346359965412192 存货净额c8Z12417266133324333业税会及用加5472198133157 其热证动资产3163815217c9806销售费用1561432253436302 流动资产合计49739066111631456818141管理费用7091074163519742272 图定资产788915102010239346375(10)(29)(58) 无形资产及其构B788858177换盗收型4512292125 变产减售及公允的售究 投资性男续产163498298498498 营± 长期股权按资171152141126112其范收入 tao616210720129071629719763 114296148)(186)(210) (144)(322)433213 72822562459OL4167 109551209590营业外净收变:1(0) 应付累项202627203364438653697322253245231054166 其性或效助情904157418502570229888239316368515 速动负债合计303946495324705186673456 长期售微及应付债券915915Si6915归属于零公司净利润6412010213327373646 其性长期约债11496784109 长期负债会计119649826661024现金流量婆（百万元）0z022022E2023E2024E 负债合计30495614630680519691净利滑64127373646 少效股东权验1212151720德产源蛋壮备615229.(6)(17) 脱东权益50185294658782291c052120143117141159 (114)(296) 负慎和股东权总计616210720129071629719763公充价势变动损头148186210 管达瓷本变动 75(10)(29)(56) 关障财务与估值指标202020212022E2023E2024E438(257)(569)237(2G1) 1.143,513.734.7B6.37其它(58)(73)(26)20 男股红利0.010.511.121.913.19经营活动现会流1088160318323911 5.458.9111,G214.3917.57.资本开支(661)(566:(0z8)(2650) ROIC.52.79%46%58%:其定报资限会法(58) 21$30%32%33%36%染活动现金流 (776) (1418) (11) (170) (204) ROE (54) (996)(St)(440) 43453%52%52%权茎性融炎(24)4570 UsiTNorgn11510515%16%17%幼调净化0 EBITDXWvzis12t19%16%17%18%(4)(291)(640)(1095)(1823) (113) 收入增长36551%:25