盈利能力短期承压，全球化扩张战略深化

公司研究|中报点评 买入（维持） 盈利能力短期承压，全球化扩张战略深化 JS环球生活01691.HK 股价（2022年09月07日）9.19港元 目标价格14.22港元 52周最高价/最低价18.11/6.04港元 H股市值（百万港币）32,115 总股本/流通H股（万股）349,461/349,461 国家/地区中国 行业造纸轻工 核心观点 事件：公司公告2022年半年报，2022年上半年公司实现营业收入22.32亿美元，同比下降 0.32%，同期实现归母净利润1.64亿美元，同比下降15.26%。 内销新兴品类贡献增量，外销市占率提升叠加新品上市助力收入维稳。2022年上半年九阳/Shark/Ninja品牌分别实现收入6.35/8.93/7.05亿美元，同比分别增长 1%/2%/-4%。受二季度国内疫情反复因素影响，九阳品牌内销承压，空气炸锅、破壁机以及净水器等新品贡献部分增量，助力九阳品牌实现小幅增长；在海外高通胀、整体消费需求较为疲软的背景下，2022年上半年Shark、Ninja品牌通过提升 优势产品市场份额，推出Shark品牌空气净化器与吹风机、Ninja品牌冷压榨汁机与冰淇淋机等新品的方式维持收入稳定。分地区，2022年上半年公司于中国内地、北美、欧洲和其他市场分别实现收入6.23/12.54/2.64/0.92亿美元，同比分别增长-0.6%/-0.6%/5.8%/28.4%，其中剔除汇率因素后，2022年上半年欧洲地区收入同比基本持平，在欧美市场消费需求整体下滑的背景下，公司外销市场份额有所提升。 运输成本高企仍对公司盈利水平构成一定压制作用，环比出现改善趋势。2022年上 半年公司实现毛利率38.64%，同比下滑1.93pct，主要系当前运输成本仍然较高以及欧元、英镑贬值导致欧洲地区业务毛利率偏低；环比角度，公司毛利率较2021年 下半年提升3.74pct，主要系2022年3月美国重启关税豁免，同时九阳产品结构持续优化、高毛利新品占比有所提升。同期公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为15.77%、12.39%和0.74%，同比分别提升-1.12pct、0.50pct和 0.13pct。2022年上半年公司实现归母净利率7.34%，同比下滑1.29pct。展望下半年，随着九阳分部产品结构的持续优化、海运费用逐步回落，公司盈利水平有望逐步修复。 全球化扩张与品类扩充驱动增长，集团协同优势或进一步释放。2022年公司持续深 化海外市场扩张战略，快速打开德国、法国市场；同时公司在海外既有市场中的市占率不断提升，以美国为例，2022上半年公司清洁电器、烹饪电器、食物料理电器市场份额分别为34.4%/25.4%/35.2%，同比分别提升3.6pct/0.2pct/2.7pct。品类端，公司积极布局空气净化器、个护、炊具等新赛道，产品矩阵日益完善。此外九阳、SharkNinja两大分部在产品、渠道、供应链协同方面的优势持续提升，未来有望继续通过品类创新、全球化扩张共同驱动公司规模稳步扩张。 盈利预测与投资建议 结合海外小家电需求景气程度，适当下调Shark、Ninja品牌收入增速假设，预测公司2022-2024年归母净利润分别为4.22/4.84/5.46亿美元（此前预测2022-2024年为4.84/5.73/6.61亿美元），根据可比公司给予2022年15倍PE，对应目标价14.22港元，维持“买入”评级。 风险提示 研发创新能力不足导致品类扩张进度不达预期、估值下滑的风险；地区间贸易政策 报告发布日期2022年09月08日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -1.5 7.74 3.84 -48.94 相对表现3.0613.4715.39-21.2恒生指数-4.56-5.73-11.55-27.74 李雪君021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 吴瑾021-63325888*6088 wujin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080001香港证监会牌照：BRW772 黄宗坤huangzongkun@orientsec.com.cn 发生大幅变化的风险；行业竞争加剧的风险 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万美元)4,1965,1515,4906,1546,855 同比增长(%)39.1%22.8%6.6%12.1%11.4% 营业利润(百万美元)536561612698789 同比增长(%)212.4%4.6%9.2%14.0%13.1% 归属母公司净利润(百万美元)344420422484546 同比增长(%)717.5%22.1%0.4%14.7%12.8% 每股收益（美元）0.100.120.120.140.16 市盈率（倍） 11.8 10.4 9.9 8.7 7.7 市净率（倍） 2.1 2.1 1.8 1.6 1.4 毛利率(%)41.5%37.4%37.9%38.1%38.3%净利率(%)8.2%8.2%7.7%7.9%8.0%净资产收益率(%)19.9%21.0%19.1%19.4%19.3% 海外市场扩张驱动营收高增长，盈利能力边际修复可期 中美小家电龙头强强联合，产品创新、全球化扩张驱动增长 2022-04-18 2021-07-27 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 结合海外小家电需求景气程度，适当下调Shark、Ninja品牌收入增速假设，我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为4.22/4.84/5.46亿美元（此前预测2022-2024年为4.84/5.73/6.61亿美元），对应的EPS分别0.12/0.14/0.16美元（美元兑港元按7.8470计算，约合0.95/1.09/1.23港元）。可比公司2022年调整后平均市盈率为15倍，考虑到公司作为全球排名第五的优质创新型小家电全球领导者，九阳与SharkNinja两大分部在产品、渠道、供应链协同方面优势持续提升，有望通过品类创新、全球化扩张共同驱动公司业绩稳健增长，结合可比公司，我们给予公司2022 年15倍市盈率估值，对应目标价14.22港元，维持“买入”评级。 表1：可比公司2022年调整后平均市盈率为15倍 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 一致预期净利润增速 2022年9月7日 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2020E 2021A 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 苏泊尔 002032.SZ 45.57 2.25 2.40 2.71 3.09 3.47 19.49 20.27 18.96 16.83 14.76 13.13 12.6% 14.0% 12.4% VESYNC* 2148.HK 4.45 0.07 0.04 0.05 0.06 0.08 103.72 8.39 15.41 11.57 8.79 6.98 37.2% 31.4% 26.1% 新宝股份 002705.SZ 18.68 1.35 0.96 1.32 1.54 1.76 21.78 13.81 19.43 14.10 12.16 10.60 38.2% 16.0% 14.7% 石头科技 688169.SH 308.23 20.54 21.02 16.47 20.47 25.19 19.69 15.01 14.66 18.71 15.06 12.24 10.1% 24.2% 23.1% 最大值 103.72 20.27 19.43 18.71 15.06 13.13 38% 31% 26% 最小值 19.49 8.39 14.66 11.57 8.79 6.98 10% 14% 12% 平均数 41.17 14.37 17.12 15.30 12.69 10.74 25% 21% 19% 调整后平均 20.73 14.41 17.18 15.47 13.46 11.42 25% 20% 19% *注：VESYNC为港股上市公司，其股价货币单位为港元，每股收益单位为美元，市盈率计算时已根据最新汇率调整至统一货币单位（美元兑港元按7.8470计算）数据来源：Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万美元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万美元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 现金及等价物 571 555 925 1,036 1,478 营业收入 4,196 5,151 5,490 6,154 6,855 应收账款 1,204 1,246 1,407 1,520 1,740 营业成本 (2,453) (3,226) (3,407) (3,807) (4,231) 其他应收款 121 85 135 112 163 毛利 1,743 1,924 2,083 2,347 2,624 预付账款 0 0 0 0 0 其他收净额 71 41 29 29 29 存货 575 782 652 950 830 销售费用 (696) (809) (859) (964) (1,075) 其他 243 111 111 111 111 管理费用 (487) (538) (587) (661) (735) 流动资产合计 2,714 2,779 3,229 3,728 4,322 财务费用 (80) (28) (37) (39) (40) 合资公司投资 0 0 0 0 0 其他开支 (11) (10) (17) (17) (17) 固定资产 208 206 203 198 192 除税前溢利 527 575 605 689 779 投资性房地产 16 20 18 15 13 所得税 (124) (114) (151) (170) (196) 商誉 848 849 849 849 849 净利润 402 461 453 519 583 无形资产 562 588 613 642 676 归属母公司净利润 344 420 422 484 546 递延所得税资产 61 77 77 77 77 少数股东权益 58 40 31 35 37 其他 305 366 374 381 387 其他综合收益 55 17 0 0 0 非流动资产合计 1,940 2,030 2,057 2,086 2,116 综合收益总额(含少数股东权益) 457 478 453 519 583 资产总计 4,654 4,809 5,286 5,814 6,438 综合收益总额 380 432 422 484 546 短期借款 47 85 0 0 0 少数股东权益 76 46 31 35 37 应付账款 885 879 984 1,098 1,216 其他 686 659 757 822 931 每股收益（美元） 0.10 0.12 0.12 0.14 0.16 流动负债合计 1,618 1,623 1,741 1,920 2,147 长期借款 893 857 956 984 1,023 递延税项负债 13,435 13,307 13,209 13,183 13,144 非流动负债合计 14,328 14,164 14,165 14,166 14,167 主要财务比率 负债合计 2,734 2,720 2,943 3,153 3,423 2020A2021A2022E2023E2024E 股本(百万股) 3,489 3,49