以太坊生态之Layer2：技术融合，应用为王

区块链 以太坊生态之Layer2：技术融合，应用为� 证券研究报告|行业深度 2022年09月07日 Layer2（二层网络）是以太坊扩容的主流“技术方案”，也是值得关注的“生态”：1）以太坊市值仅次于比特币，为2256亿美元，占比特币的50%，占代币整体的20%，根据Coinmarketcap8月18日数据；2）相 较于比特币，以太坊对开发者更友好，生态更繁荣，创新空间更大；3）为解决以太坊拥挤、交易手续费贵问题而生的Layer2，锁仓额（TVL）高达58亿美元，占以太坊TVL的15%，占总TVL的9%，是以太坊生态中的明珠。Layer2作为以太坊上的“高架桥”：1）更快：每秒可处理的交易笔数（TPS）可以比以太坊主网快867倍以上；2）更便宜：交易费用可 低至以太坊主网的2%。 多个Layer2项目已经发行代币，当前各Layer2代币的最大流通市值 （FDV）的排序为：Optimism（OP，45亿美元）＞dYdX（DYDX，16亿 美元）＞Loopring（LRC，5亿美元）＞MetisAndromeda（Metis，3亿美元）＞BobaNetwork（BOBA，2亿美元）。本报告试图从代币经济模型、技术机制等角度，找到Layer2当前竞争格局形成的关键驱动因素，并通过这些因素的变化，预测已发币和即将发币项目代币未来可能的排序。 竞争格局形成的关键驱动因素： 弱相关：上线时间、代币释放周期。1）除Loopring和Optimism上线较早外，Layer2项目集中上线于2021年，区别较小；2）代币释放周期一致性低。 相关：技术机制、分配计划。1）当前Layer2项目的两大主流技术机制——乐观汇总（OptimisticRollup，OR）和零知识汇总（ZeroKnowledgeRollup）长期走向融合，由于短期OR与以太坊虚拟机 （EVM）的融合度较高，拥有一定优势；2）市场更看重项目对“社区”的激励，而非“团队”和投资者。 强相关：明星应用、创收能力。1）UniswapV3和Synthetix等明星应用的选择造就了Optimism锁仓额（TVL）和市值的领先，而dYdX作为单一的交易应用链，市值还能跻身Layer2第二更说明了“应用为🖂”的Layer2竞争之道；2）从估值看，市场更看重Layer2项目的创收能力，而非TVL规模。 展望：市场对多个Layer2项目发币预期较强，例如Arbitrum和StarkNet。和其他Layer2项目类似，我们认为，Arbitrum与StarkNet的估值将主要取决于这两大协议的技术进展、创收能力、社区发展程度和明星应用的培 育度等因素。 催化剂：1）以太坊合并进度：将影响整个以太坊生态，包括Layer2；2）以太坊EIP-4488和EIP-4844提案的推进进度，它们致力于降低Layer2运营成本；3）Opensea等明星应用、USDT和USDC等头部稳定币对Layer2 项目的接受度、何时上线、以及将选择哪个项目。 投资建议：本报告仅致力于“分析”各Layer2代币已经形成的市值，并非建议投资代币本身。我们建议关注：1）加密代币交易服务商：Coinbase （COIN）、Square、Paypal、Robinhood等；2）投资了加密资产的相关标的：MicroStrategy（MSTR）等。 增持（维持） 行业走势 通信沪深300 16% 0% -16% -32% 2021-092022-012022-052022-09 作者 分析师宋嘉吉 执业证书编号：S0680519010002邮箱：songjiaji@gszq.com 分析师孙爽 执业证书编号：S0680521050001邮箱：sunshuang@gszq.com 相关研究 1、《通信：H1利润快速恢复，关注光纤光缆及卫星导航投资机会》2022-09-04 2、《通信：手机终端或将支持卫星通信，产业厚积薄发提速发展》2022-09-02 3、《通信：重视光纤光缆行业战略性投资机会》2022- 08-28 风险提示：技术发展缓慢，监管政策收紧。 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1为什么要关注Layer2（二层网络）？4 1.1Layer2，以太坊主网上的“高架桥”4 1.1.1更快，可比以太坊主网快867倍以上4 1.1.2更便宜，可低至以太坊主网2%4 1.2当前Layer2TVL接近60亿美元，占以太坊15%5 2Layer2代币FDV当前座次：Optimism最高，约45亿美元6 2.1市值7 2.1.1当前市值：均未超过10亿美元7 2.1.2最大流通市值（FDV）：OP＞DYDX＞LRC＞Metis＞BOBA7 2.2锁仓额（TVL）相关7 2.2.1当前市值/TVL：LRC＞BOBA＞Metis＞DYDX＞OP7 2.2.2最大流通市值（FDV）/TVL：BOBA＞DYDX＞LRC＞OP＞Metis8 2.3收入相关（P/S）：FDV/年化收入，OP＞LRC＞DYDX8 3Layer2赛道已发币项目概况10 3.1Optimism：45亿美元，前身是以太坊侧链Plasma10 3.2dYdX：16亿美元，将基于Cosmos推出V4版本11 3.3Loopring：5亿美元，第一个zkRollup主网12 3.4MetisAndromeda：3亿美元，分叉自Optimism12 3.5BobaNetwork：2亿美元，分叉自Optimism，支持快速提款13 4Layer2代币当前市值座次形成的关键驱动因素是什么？13 4.1弱相关：上线时间，2021年集中上线14 4.2弱相关：代币释放周期，一致性较低14 4.3相关：技术，乐观汇总（OR）短期略胜于零知识证明（ZK）15 4.4相关：分配，市场更看重对“社区”的激励，而非“团队”和“投资者”17 4.5强相关：明星应用为🖂，构筑长青基业19 4.5.1Optimism：合作项目多达192个，Synthetix和UniswapV3亮眼19 4.5.2dYdX：单一应用链，专注做好交易19 4.5.3Loopring：与美国“散户概念股”Gamestop合作推出NFT交易所19 4.5.4MetisAndromeda：DEX为主，即将上线链游20 4.5.5BobaNetwork：47个合作伙伴加持，桥类项目占比最大20 4.6强相关：市场更看重协议创收能力，而非锁仓金额（TVL）20 5展望：还有哪些Layer2项目将发币？22 5.1Arbitrum：TVL在Layer2中最高，永续合约应用GMX亮眼22 5.2StarkNet：已完成D轮融资23 风险提示24 图表目录 图表1：Layer2比以太坊主网每秒可以处理的交易笔数（TPS）高（统计于2022年3月）4 图表2：用Layer2做ETH转账比用以太坊主网低（统计于2022年8月18日）5 图表3：用Layer2比用以太坊主网交易代币费用低（统计于2022年8月18日）5 图表4：以太坊Layer2链上锁定的资金金额（TVL）发展史（2019.11.13~2022.8.18）6 图表5：以太坊链上锁定的资金金额（TVL）发展史（截至2022年8月18日）6 图表6：Layer2代币当前市值与最大流通市值（FDV）一览（数据统计于2022年8月28日）7 图表7：Layer2代币当前流通比例（当前流通量/最大流通量）一览（数据统计于2022年8月28日）7 图表8：Layer2代币估值概况之“市值/锁仓额”（数据统计于2022年8月28日）8 图表9：Layer2代币估值概况之“市值/年化收入”（数据统计于2022年8月28日）9 图表10：Optimism、dYdX和Loopring估值一览之“最大流通市值（FDV）/年化总收入”（截至2022年8月28日）9 图表11：Optimism、dYdX和Loopring估值一览之“最大流通市值（FDV）/年化协议收入”（截至2022年8月28日）10图表12：Optimism市值概况（货币单位：美元；截至2022年8月12日）11 图表13：Optimism锁仓额（TVL）概况（货币单位：美元；截至2022年8月12日）11 图表14：dYdX市值概况（货币单位：美元；截至2022年8月12日）11 图表15：dYdX锁仓额（TVL）概况（货币单位：美元；截至2022年8月12日）11 图表16：Loopring市值概况（货币单位：美元；截至2022年8月12日）12 图表17：Loopring锁仓额（TVL）概况（货币单位：美元；截至2022年8月12日）12 图表18：Metis市值概况（货币单位：美元；截至2022年8月12日）13 图表19：Metis锁仓额（TVL）概况（货币单位：美元；截至2022年8月12日）13 图表20：BobaNetwork市值概况（货币单位：美元；截至2022年8月12日）13 图表21：BobaNetwork锁仓额（TVL）概况（货币单位：美元；截至2022年8月12日）13 图表22：Layer2项目主网集中上线于2021年14 图表23：Layer2代币的释放政策15 图表24：乐观汇总代表项目Optimism技术原理16 图表25：零知识证明技术原理16 图表26：头部Layer2项目概况（统计于2022年8月18日）17 图表27：Optimism代币OP的分配计划18 图表28：dYdX代币DYDX的分配计划（初始�年）18 图表29：Loopring代币LRC的分配计划18 图表30：OP、DYDX、LRC和BOBA的平均分配方向18 图表31：MetisAndromeda代币Metis的分配计划18 图表32：Boba代币BOBA的分配计划18 图表33：Optimism生态项目分布（统计于2022年8月12日）19 图表34：BobaNetwork生态项目分布（统计于2022年8月10日）19 图表35：Layer2项目竞争格局（按锁仓额，统计于2022年8月18日）20 图表36：Layer2代币的功能概览21 图表37：部分Layer1和Layer2项目市值（截至2022年8月19日）23 图表38：StarkNet公布的代币分配比例24 1为什么要关注Layer2（二层网络）？ 1.1Layer2，以太坊主网上的“高架桥” Layer2，指以太坊主网之外的二层网络，是以太坊扩容方案的一种。相当于建立在以太坊主网上建立“高架桥”，来解决主网拥堵、交易手续费贵的问题。 1.1.1更快，可比以太坊主网快867倍以上根据W3.Hitchhiker3月的统计， 对普通交易（转账）而言，在极限情况下（运行环境占据所有以太坊空间），Layer2项目每秒可以处理的交易笔数（TPS），可以高达2万+，是以太坊主网（110笔）的182倍以上； 对兑换交易（swap）而言，在极限情况下（运行环境占据所有以太坊空间），Layer2项目每秒可以处理的交易笔数（TPS），可以高达2万+，是以太坊主网（23笔）的867倍以上。 图表1：Layer2比以太坊主网每秒可以处理的交易笔数（TPS）高（统计于2022年3月） 资料来源：W3.Hitchhiker，国盛证券研究所注：以上计算前提是：1）当前ETH价格为2500U；2）区块GasLimit为30000000；3）Gas费用为30Gwei；4）平均出块时间为13秒。另外，极限TPS指对应运行环境占领了所有以太坊区块空间(在证明验证上花费500000gas)，普通TPS指对应运行环境占领了所有以太坊1/3的区块空间。 1.1.2更便宜，可低至以太坊主网2% L2fees.info8月18日数据显示， 用Layer2项目做ETH（以太坊代币）转账，费用可低至0.01美元，是以太坊主网的2%； 用Layer2项目交易代币（swap），费用可低至0.05美元，是以太坊的2%