三特索道22H1中报点评：疫情之下修炼内功，静待复苏

核心观点 疫情之下修炼内功，静待复苏 ——三特索道22H1中报点评 事件：公司发布中报，22H1实现营收1.06亿元，同比下降57.63%，归母净利润亏损0.55亿元 （vs21H1盈利0.05亿元），扣非归母净利润亏损0.67亿元（vs21H1亏损0.02亿元）；单22Q2营收0.48亿元，同比下降70.45%，归母净利润亏损0.33亿元（vs21Q2盈利0.17亿元），扣非归母净利润亏损0.37亿元（vs21Q2盈利0.14亿元）。 疫情对客流影响显著，上半年短期承压。分业务看，索道营运/景区门票/酒店餐饮/景区观光车/温泉/其他业务22H1营收分别为5484/3532/569/20/216/820万元，分别同比-68%/-43%/-14%/-32%/+17%/-24%；分项目看，22H1华山索道/贵州梵净山 /海南猴岛/东湖海洋公园营收分别为1253/1685/3724/2243万元，分别同比-64%/-81%/-21%/-48%。盈利项目营业收入合计6663万元同比下降61%，合计净利润 887万元同比下降88%，主因疫情防控导致游客量大幅下降，部分传统盈利项目 22H1亏损，同时盈利项目中仅海南项目受疫情影响较小，而华山索道项目、贵州梵净山项目所在的地区均经历了较长的“跨省游”熔断期，经营受损较为严重。但5月以来随着全国疫情防控形势的好转，公司各个项目已呈现出动态复苏、波动复 苏，6月、7月多个项目营收已明显好转。 控本降费修炼内功，积极推进新项目丰富产品供给。22H1公司财务费用、销售费用分别同比下降50%/41%，总金额累计下降约1664万元，销售费用大幅下降的原因主要系公司根据疫情防控形势，及时调整营销策略，加大线上营销比重；提前偿还了部分有息负债，降低了有息负债规模，同时确认了控股股东关联方占用资金的利息收入，公司亏损项目22H1营收3954万元，同比下降50%，合计净利润亏损3406万元，同比增亏2,661万元，主因疫情导致亏损公司数量增加，其中蒙古克旗项目、湖北南漳项目合计减亏154万元。新项目方面，广东珠海的景山索道、滑道项目目前已进入竣工验收期，预计于2022年10月恢复营业，千岛湖牧心谷项目也在稳步推进中，未来还将适时通过并购重组等方式实现外延扩张。 盈利预测与投资建议 考虑到疫情影响较大，我们预测公司2022-24年EPS分别为-0.17/0.44/0.82元（调整前22-23年为0.44/0.59元），由于疫情对全行业22年业绩影响较大，我们使用可比公司23年32倍PE进行估值，对应目标价14.19元，维持“买入”评级。 风险提示 疫情反复超预期；新项目建设和开业表现不及预期；宏观经济影响居民消费力等。 公司研究|中报点评三特索道002159.SZ 买入（维持） 股价（2022年09月06日） 11.97元 目标价格 14.19元 52周最高价/最低价 13.68/8.12元 总股本/流通A股（万股） 17,730/13,803 A股市值（百万元） 2,122 国家/地区 中国 行业 餐饮旅游 报告发布日期 2022年09月07日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -7.75 10.96 12.33 -4.16 相对表现-4.0115.9123.6522.45沪深300-3.74-4.95-11.32-26.61 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 彭博pengbo3@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)405435368572752 同比增长(%)-40.1%7.2%-15.3%55.4%31.5% 营业利润(百万元)57(130)(48)133244 同比增长(%)-37.4%-327.8%63.3%379.4%83.7% 归属母公司净利润(百万元)29(174)(30)79145 同比增长(%)150.1%-709.5%82.9%364.1%85.0% 每股收益（元）0.16(0.98)(0.17)0.440.82 毛利率(%)39.1%45.6%33.5%53.8%58.0%净利率(%)7.0%-40.0%-8.1%13.7%19.3% 净资产收益率(%)2.3%-13.0%-2.5%6.4%10.8% 市盈率 74.4 (12.2) (71.3) 27.0 14.6 市净率 1.5 1.7 1.8 1.7 1.5 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 盈利预测 考虑到疫情影响较大，我们对2022-23年盈利预测做如下调整： 1)疫情对游客人次影响显著，下调各业务收入假设； 2)索道、景区等业务以固定成本为主，2022年收入假设下调后毛利率相应下调；公司今年以来加强成本控制、努力实现亏损项目减亏，我们小幅调高索道等业务2023年毛利率假设； 3)销售和管理费用具有刚性，收入假设下调带来费用率假设上调； 表1：核心盈利预测调整对比表核心盈利预测调整 2022E 调整前2023E 2022E 调整后2023E 销售费用率 5.1% 5.0% 5.8% 5.1% 变动幅度 0.7% 0.1% 管理费用率 21.0% 20.5% 36.1% 25.5% 变动幅度 15.1% 5.0% 主要业务营收索道营运销售收入（百万元） 448 508 201 324 变动幅度 -55.1% -36.1% 毛利率 63.0% 65.0% 50.0% 68.0% 变动幅度 -13.0% 3.0% 景区门票销售收入（百万元） 240 259 118 162 变动幅度 -50.7% -37.4% 毛利率 25.5% 26.0% 10.0% 24.0% 变动幅度 -15.5% -2.0% 旅游酒店餐饮销售收入（百万元） 24 28 19 23 变动幅度 -19.0% -19.0% 毛利率 5.0% 5.0% -20.0% 5.0% 变动幅度 -25.0% 0.0% 温泉业务销售收入（百万元） 5 6 5 5 变动幅度 -6.8% -7.9% 毛利率 15.0% 15.0% 0.0% 15.0% 变动幅度 -15.0% 0.0% 杭州千岛湖2期销售收入（百万元） 20 60 30 变动幅度 -50.0% 毛利率 50.0% 58.3% 50% 变动幅度 -8.3% 其他业务销售收入（百万元） 24 27 24 27 变动幅度 0.1% 0.1% 毛利率 61.0% 61.0% 61.0% 61.0% 变动幅度 0.0% 0.0% 合计 761 887 368 572 变动幅度 -51.6% -35.5% 综合毛利率 48.6% 50.8% 33.5% 53.8% -15.1%3.0% 变动幅度 数据来源：东方证券研究所 表2：主要财务信息变动对比表 主要财务信息 调整前 调整后 2022E 2023E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 761 887 368 572 变动幅度 -51.6% -35.5% 营业利润(百万元) 141 191 -48 133 变动幅度 -133.8% -30.3% 归属母公司净利润(百万元) 78 105 -30 79 变动幅度 -138.2% -25.1% 每股收益（元） 0.44 0.59 -0.17 0.44 变动幅度 -138.2% -24.8% 毛利率(%) 48.6% 50.8% 33.5% 53.8% 变动幅度 -15.1% 3.0% 净利率(%) 10.2% 11.9% -8.1% 13.7% 变动幅度 -18.3% 1.8% 数据来源：东方证券研究所 投资建议 考虑到疫情影响较大，我们预测公司2022-24年EPS分别为-0.17/0.44/0.82元（调整前22-23年为0.44/0.59元），由于疫情对全行业22年业绩影响较大，我们使用可比公司23年32倍PE进行估值，对应目标价14.19元，维持“买入”评级。 表3：可比公司估值表 公司 股价(元) 2022/9/6 每股收益（元） 市盈率 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 宋城演艺 12.07 0.12 0.06 0.38 0.56 100.17 192.20 31.74 21.54 黄山旅游 10.52 0.06 -0.09 0.33 0.50 176.51 -123.19 32.05 21.04 峨眉山A 7.34 0.03 0.01 0.35 0.46 213.99 1439.22 21.05 15.96 天目湖 24.04 0.28 0.20 0.76 1.00 86.98 122.90 31.56 24.06 丽江股份 8.82 -0.07 0.11 0.23 0.34 -128.20 83.44 38.94 26.02 调整后平均 132 32 22 数据来源：朝阳永续，东方证券研究所 风险提示 疫情反复超预期；新项目建设和开业表现不及预期；宏观经济影响居民消费力等。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 589 539 156 288 526 营业收入 405 435 368 572 752 应收票据、账款及款项融资 8 11 10 15 19 营业成本 247 237 245 264 316 预付账款 8 4 3 5 7 营业税金及附加 4 5 4 6 8 存货 3 7 7 8 9 销售费用 21 21 22 29 36 其他 26 71 67 78 89 管理费用及研发费用 151 133 133 146 157 流动资产合计 633 632 243 395 650 财务费用 88 20 37 29 26 长期股权投资 193 163 163 163 163 资产、信用减值损失 18 182 4 (2) (2) 固定资产 1,311 1,140 1,120 1,101 1,078 公允价值变动收益 0 41 0 0 0 在建工程 55 73 85 94 101 投资净收益 156 (23) 15 20 20 无形资产 53 111 107 103 99 其他 23 14 13 13 13 其他 468 432 427 422 422 营业利润 57 (130) (48) 133 244 非流动资产合计 2,080 1,920 1,902 1,884 1,864 营业外收入 5 3 3 3 3 资产总计 2,713 2,552 2,146 2,278 2,515 营业外支出 4 13 5 5 5 短期借款 384 475 320 350 400 利润总额 57 (140) (50) 131 242 应付票据及应付账款 4 4 4 4 5 所得税 30 38 (12) 33 61 其他 293 335 361 365 368 净利润 27 (178) (37) 98 182 流动负债合计 681 814 685 719 773 少数股东损益 (2) (5) (7) 20 36 长期借款 228 160 100 100 100 归属于母公司净利润 29 (174) (30) 79 145 应付债券 229 202 22 22 22 每股收益（元） 0.16 -0.98 -0.17 0.44 0.82 其他 78 111 111 111 111 非流动负债合计 535 473 233 233