公司动态研究报告：ADC药物临床如期推进，2023年有望迎来收获期

证 券 研2022年09月07日 究 报ADC药物临床如期推进，2023年有望迎来收获期 告—浙江医药（600216.SH）公司动态研究报告 买入(首次)投资要点 分析师：傅鸿浩 fuhh@cfsc.com.cn 联系人：俞家宁 yujn@cfsc.com.cn S1050521120004 S1050122040006 ▌维生素业务有望逐步触底回升，关注欧洲能源危机带来的价格弹性。 维生素E和维生素A是公司主要的利润来源，价格波动导致业绩增长呈周期性起伏。2022年Q2受VA价格走低影响，公 基本数据2022-09-06 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 16.21 156 965 流通股本（百万股）958 52周价格范围（元）12.23-18.5 日均成交额（百万元）282.31 市场表现 (%)浙江医药沪深300 20 10 0 -10 -20 -30 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司研究 司归母扣非净利润同比减39.67%，环比减102.38%，当前VA报价112元/kg，已经连续5个季度走低，并接近部分企业的成本线。从调整幅度和调整周期考虑，我们认为目前VA已经处于底部区域。从供给端变化来看，VA受突发事件影响较大，2017年巴斯夫发布不可抗拒因素停产，VA价格最高报价超过1000元/kg，而当前欧洲能源危机加深，欧洲供应商巴斯夫面临天然气等能源供应的不确定性，VA可能再次因突发事件具备涨价弹性。从需求端来看，猪饲料占下游需求比例较高，下游养殖恢复对提价也起到支撑作用。目前维生素A和E，企业和下游均处于低库存阶段，VE和VA提价的阻力也相对较小。 ▌国产ADC药物在研领先，2023年有望进入收获期。 ARX788为HER2靶点的ADC药物，处于国产ADC药物研发的第一梯队，2022年5月已完成乳腺癌II/III期临床病例入组，预计2023年获得最终数据，胃癌II/III期临床病例入组超100例，预计年内完成入组。产能建设方面，年产60万瓶ARX788产业化生产基地已开工。公司还布局了CD-70靶点的ADC药物——ARX305，目前已获批单药在晚期肿瘤患者中开展临床试验。新码生物作为公司ADC药物开发的平台也逐步获得资本市场的认可，于2022年7月完成B轮融资，投后估值约30亿元，公司持股52.75%。 ▌参股布局新能源业务，长期存在业务协同。 钠创新能源是公司和上海电化学能源器件工程技术研究中心、上海紫剑化工科技有限公司共同设立的，以钠离子电池为主攻方向的新能源创新平台，技术带头人是上海交通大学马紫峰教授，2021年，钠创新能源已完成Pre-A轮融资，已开始部分产能建设。公司作为原始第一大股东创设钠创新能源，目前已为公司带来投资的增值，除此之外，电池电解液等领域与医药原料药业务类似，也是公司未来可拓展的新业务。 ▌盈利预测 预测公司2022-2024年收入分别为82.27、86.84、91.19亿 元，EPS分别为0.97、1.12、1.29元，当前股价对应PE分别为16.7、14.5、12.6倍，考虑短期VA和VE存在提价弹性，中长期ADC创新药物上市带来医药板块的价值重估，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 VE和VA价格波动；临床试验的不确定性；新能源业务的不确定性。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 9,129 8,227 8,684 9,119 增长率（%） 24.6% -9.9% 5.6% 5.0% 归母净利润（百万元） 1,045 936 1,080 1,243 增长率（%） 45.7% -10.4% 15.4% 15.0% 摊薄每股收益（元） 1.08 0.97 1.12 1.29 ROE（%） 11.4% 9.7% 10.5% 11.3% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产: 营业收入 9,129 8,227 8,684 9,119 现金及现金等价物 1,769 3,855 4,774 5,785 营业成本 5,400 5,088 5,301 5,475 应收款 1,549 1,396 1,473 1,547 营业税金及附加 75 68 72 75 存货 1,873 1,789 1,864 1,925 销售费用 1,129 905 955 1,003 其他流动资产 844 805 825 844 管理费用 428 411 434 456 流动资产合计 6,035 7,845 8,936 10,101 财务费用 93 -10 -25 -41 非流动资产: 研发费用 807 782 825 866 金融类资产 454 454 454 454 费用合计 2,457 2,088 2,190 2,284 固定资产 4,212 4,599 4,559 4,362 资产减值损失 -8 -20 -10 -5 在建工程 1,113 445 178 71 公允价值变动 52 1 1 1 无形资产 729 692 656 621 投资收益 42 1 1 1 长期股权投资 45 45 45 45 营业利润 1,179 974 1,123 1,291 其他非流动资产 398 398 398 398 加:营业外收入 1 3 3 3 非流动资产合计 6,497 6,180 5,837 5,498 减:营业外支出 27 10 10 10 资产总计 12,532 14,025 14,773 15,600 利润总额 1,154 967 1,115 1,283 流动负债: 所得税费用 269 218 251 289 短期借款 176 376 476 576 净利润 885 749 864 994 应付账款、票据 1,442 1,377 1,435 1,483 少数股东损益 -161 -187 -216 -249 其他流动负债 1,352 1,352 1,352 1,352 归母净利润 1,045 936 1,080 1,243 流动负债合计 3,025 3,106 3,263 3,411 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 成长性营业收入增长率 24.6% -9.9% 5.6% 5.0% 归母净利润增长率 45.7% -10.4% 15.4% 15.0% 盈利能力毛利率 40.9% 38.2% 39.0% 40.0% 四项费用/营收 26.9% 25.4% 25.2% 25.1% 净利率 9.7% 9.1% 10.0% 10.9% ROE 11.4% 9.7% 10.5% 11.3% 偿债能力资产负债率 26.7% 30.9% 30.4% 29.7% 净利润 885 749 864 994 营运能力 少数股东权益 -161 -187 -216 -249 总资产周转率 0.7 0.6 0.6 0.6 折旧摊销 587 317 341 337 应收账款周转率 5.9 5.9 5.9 5.9 公允价值变动 52 1 1 1 存货周转率 2.9 2.9 2.9 2.9 营运资金变动 -226 157 -114 -107 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 1137 1037 876 976 EPS 1.08 0.97 1.12 1.29 投资活动现金净流量 -984 281 307 304 P/E 15.0 16.7 14.5 12.6 筹资活动现金净流量 1933 863 -174 -215 P/S 1.7 1.9 1.8 1.7 现金流量净额 2,086 2,180 1,008 1,065 P/B 1.8 1.7 1.5 1.4 非流动负债:长期借款 250 1,150 1,150 1,150 其他非流动负债 75 75 75 75 非流动负债合计 325 1,225 1,225 1,225 负债合计 3,350 4,331 4,489 4,636 所有者权益股本 965 965 965 965 股东权益 9,182 9,694 10,284 10,963 负债和所有者权益 12,532 14,025 14,773 15,600 现金流量表 2021A 2022E 2023E 2024E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌医药组介绍 俞家宁：康奈尔大学硕士，2022年4月加入华鑫证券 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务 状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。