2022年中期业绩点评：重资产业务拖累业绩，债券承销表现亮眼

事件 近日东方证券发布2022年中报，数据显示公司实现营业收入72.96亿元，同比-45.05%，归母净利润为6.47亿元，同比-76.03%；其中Q2的营业收入为41.70亿元，同比-48.42%，环比+33.39%，占比为57.15%；Q2归母净利润为4.19亿元，同比-72.50%，环比+83.62%，占比为64.74%。Q2整体呈现业绩修复态势。 2022H1基本EPS为0.07元，同比-81.08%，Q2基本EPS为0.05元，同比-77.37%，环比+51.23%；加权平均ROE为0.86%，较同期-3.74PCT。 投资要点 1.轻资产业务略有下滑，重资产业务拖累营收增速 归因看，2022上半年公司业绩下滑主要受市场行情影响，除投行业务、公允价值变动收益同比增长外，其他板块均有不同程度下滑，但Q2用资类业务各板块业绩均实现增长，展现韧性。 2022H1，公司用资类业务（投资收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为13.21亿元，同比-60.85%。其中，投资收益降幅较大，收益下滑22.80亿元至2.96亿元，主要原因是权益类自营证券处置收益减少；公允价值变动收益3.46亿元，同比+285.09%，主要系衍生金融工具公允价值变动增加；利息净收入为6.79亿元，同比-4.11%，主要原因股票质押业务实现的利息收入及债券投资持有期间利息收入同比减少。其中Q2公司用资类业务总收益为16.19亿元，占比为38.82%，同比-33.79%，环比+643.61%。 公司收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为40.67亿元，同比 -8.10%，主要系资产管理业务手续费净收入同比减少。Q2收费类业务收入为19.05亿元，同比-12.93%，环比-11.85%，占比为45.69%。 结构占比方面，2022H1，公司收费类业务占比为55.74%，同比+22.41%。其中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为21.34%、11.77%、19.11%。用资类业务占比为34.66%，同比-7.31%；利息净收入、投资收益及公允价值变动净收益的占比分别为9.31%、4.06%、4.74%。 Q2收费类业务中，公司经纪、投行及资管业务净收入占比分别为16.99%、11.59%、15.27%；用资类业务中，利息净收入、投资收益及公允价值变动净收益的占比分别为9.97%、6.87%及21.98%。 2.代销金融产品收入明显下滑，基金投顾业务表现亮眼 2022H1，公司积极推进经纪业务向财富管理转型，充分结合公司自身优势与积累，形成了代理买卖证券、融资融券、公募产品代销、私人财富管理、公募基金投顾等业务协同矩阵，全面升级服务方案，实现了高质量发展。 2022H1，经纪业务净收入15.57亿元，同比-1.46%，营收占比21.34%，同比+9.44PCT，贡献份额加大。证券经纪业务收入13.95亿元，市占率1.6%，行业排名第21名，市占率排名与去年同期持平。受市场行情影响，代销金融产品业务收入明显下滑至1.47亿元，同比-51.03%，主要系代销公募基金规模同比-27.56%所致。代理买卖证券收入8.79亿元，同比-8.26%；交易席位租赁收入3.70亿元，同比-5.06%。Q2经纪业务实现净收入7.08亿元，同比-9.67%，环比-16.51%。 同时，公司基金投顾业务发展迅速。截至2022H1，公司基金投顾客户数超15万户，管理规模超140亿元，居行业前列。以机构理财为重点，打造全业务链机构服务生态。公司不断创新高净值客户服务商业模式，私人财富体系初建，服务成效逐步显现。 3.资管业务业绩承压，持续优化产品矩阵 2022H1，公司资管业务收入为13.95亿元，同比-25.60%，占比19.11%，较同期-5.00PCT。其中，Q2资管业务净收入6.37亿元，同比-24.64%，环比-15.99%，占比15.27%，较去年同期+4.82PCT。 公司主要通过全资子公司东证资管开展资产管理业务。不断拓展产品矩阵，顺利布局医疗升级、ESG可持续投资主题基金，积极发展公司养老业务，公司首只养老目标日期2045FOF已获得批复。截至报告期末，东证资管近七年股票投资主动管理收益率121.96%，排名位于行业第3位；公司旗下固定收益类基金近五年绝对收益率28.53%，排名行业前1/5。2022H1，东证资管受托资产管理总规模人民币3,306.77亿元，同比-9.63%，其中集合资产管理规模人民币593.82亿元，同比-10.12%；单一资产管理规模人民币163.42亿元，同比+17.50%；专项资产管理规模人民币159.42亿元，同比-2.39%； 公募基金管理规模人民币2,390.12亿元，同比-11.35%。公司以封闭产品作为客户长期投资工具，旗下中长期封闭1权益类基金2规模约人民币918.83亿元，占公司所有权益类基金规模的68%。 2022H1，汇添富基金资产管理总规模约人民币1.2万亿元。其中非货币理财公募基金规模约人民币5,800亿元，综合实力稳居行业前列。其2022H1实现营业收入（主营业务收入）人民币32.00亿元，同比-30.54%，主营业务利润人民币13.60亿元，同比-33.76%，净利润人民币10.09亿元，同比-35.73%。 4.股权承销规模下滑，债券承销规模增长明显 2022H1，公司充分发挥自身资源优势，投行业务净收入8.59亿元，同比+8.08%，占比11.77%，较同期+5.79PCT。其中，Q2投行业务净收入4.83亿元，同比+1.23%，环比+28.56%，占比11.59%，较同期+5.68PCT。据证券业协会统计，2022H1，东方投行投资银行业务净收入排名行业第10位。 报告期内，股权承销有所承压。东方投行完成股权融资项目8个，主承销金额人民币121.26亿元，同比-41.83%。主承销IPO项目3个，承销规模总计人民币45.09亿元，同比-59.41%，排名行业第12位。再融资方面，公司承销增发、配股、可转债共计5家，主承销金额人民币76.17亿元，同比-21.78%。其中，公司主承销非公开发行及配套融资（不含资产部分）项目共3个，承销规模人民币30.88亿元。上半年共协助7家企业IPO过会，过会率达100%，过会企业包括深证主板1家、创业板4家、科创板2家。 债券承销表现亮眼。公司债券承销业务主承销项目174个，主承销总金额人民币944.08亿元，同比+47.75%，其中公司债券主承销金额575.30亿元，同比+116.29%；企业债券主承销金额62.27亿元，同比+51.66%；金融债住承销规模201.93亿元，同比+76.82%；债券承销业务合并口径承销总规模为人民币1,866.45亿元，位列行业第8名。 5.利息净收入略有下降，信用减值损失大幅增加 2022H1公司利息净收入为6.79亿元，同比-4.11%，环比+57.79%。 其中，利息收入27.31亿元，同比-7.19%，利息支出20.52亿元，同比-8.16%。2022Q2、Q1利息净收入分别为4.16亿元、2.63亿元，同比分别为+13.06%，-22.65%，环比分别为+57.79%，-24.71%。 2022H1，公司买入返售金融资产为130.49亿元，同比-2.16%，较上年+13.44%，主要原因是债券质押回购规模增加。融出资金为200.91亿元，同比-14.44%，较上年末-17.47%，主要系融资规模业务减少。信用减值损失为8.69亿元，同比+236.29%，环比大幅度提升，主要变动原因股票质押式回购业务计提的减值准备增加。 6.自营收入大幅承压拖累业绩，衍生金融资产大幅提升 2022H1公司自营业务收入为4.10亿元，同比-78.74%。其中Q2、 Q1自营业务收入分别为10.53亿元、-6.42亿元，同比分别为-32.76%、-276.29%，环比分别为+263.85%、-164.16%，相比Q1自营业务Q2的业绩实现扭转。公司扩表节奏有所放缓，H1公司权益乘数为4.69，同比-8.00%，环比-2.99%。 投资资产方面，衍生金融资产增速显著。2022H1金融投资资产为1609.61亿元，占比为45.28%，同比+7.35%；交易性金融资产为863.62亿元，占资产总额的24.29%，同比+12.96%，主要是以交易为目的的债券、股票等投资规模减少；其他债权投资为人民币696.79亿元，占资产总额的19.60%，同比+3.40%，主要是自营债券规模增加；其他权益工具投资为49.20亿元，占资产总额的1.38%，同比-19.30%，主要是分类为其他权益工具投资的金融资产市值上升；衍生金融资产为9.17亿元，占比为0.26%，同比增速较大，主要系衍生工具公允价值变动所致。 公司持续优化资源配置，加强集团协同，打造东方金衍业务品牌。 其中，量化业务多策略并行，不断完善T0策略及CTA策略以降低组合整体波动率。做市业务方面，公司拥有权益类期权和基金做市的全牌照，报告期内不断加大系统建设和策略优化，扩大业务规模，期权高频做市盈利能力明显提升，实现了稳定盈利的目标，获得沪深交易所首批基金通平台做市商牌照。场外衍生品业务继续探索业务模式，丰富产品结构，推进收益互换落地，拓展交易对手，提升市场活跃度。 7.估值与投资建议 公司秉承“稳增长、控风险、促改革”的经营策略，紧扣“两提升、两稳固、一突破”中工作。公司在面临疫情集中爆发和市场大幅调整的情况下，业绩阶段性承压波动，但成功完成A+H配股发行，A股配股实现认购率达90%，募集资金达127亿元，配股发行的成功增强了公司抗风险的能力和满足了业务资金需求，看好公司充分受益财富管理赛道下的发展前景。 我们假定市场A股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年摊薄的EPS分别为0.37/0.66/0.83元，对应的PE分别为23.10/12.89/10.30倍，维持“增持”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。 表1：可比公司一致预期