首次覆盖报告：拓店与升级并进，α与β共振

公司深度报告 2022年09月06日 拓店与升级并进，α与β共振 司 公——首旅酒店（600258.SH）首次覆盖报告 研核心观点 究背靠国资的酒店龙头，品牌矩阵全覆盖，静待行业复苏。公司为国 ·内排名第三的酒店龙头，2016年合并如家酒店集团后形成低中高端全首覆盖的品牌矩阵。首旅集团为公司第一大股东，国资背景为公司规模扩旅张提供资本及资源支撑。截至2022H1，公司开业酒店5942家，客房数 47.3万间。2022Q2，公司经营数据开始回升，疫后复苏势头强劲。 酒酒店行业复苏在即，经济型、中高端酒店均有望在本轮行业复苏周 店期中共振。2022H1住宿需求恢复不及去年同期，6月以后回暖明显， ·2022H2有望重启恢复进程。疫情下行业供给出清，市场集中度、连锁 证化率持续走高，按2025年CR3达51.8%预计，三大酒店龙头总房量可券达451.37万间，4年CAGR达19%。经济型酒店市场空间在于连锁化：研下沉市场连锁化率低，展店空间大。中高端赛道机会在于行业结构升究级：受益于消费升级趋势，市场空间有望持续释放。 报公司扩店速度强势，双向发力下沉市场+中高端赛道。1）2021年 评级推荐（首次覆盖）报告作者 作者姓名汪玲 资格证书S1710521070001 电子邮箱wangl665@easec.com.cn 联系人贺晓涵 电子邮箱hexh679@easec.com.cn 股价走势 %20.0 10.0 0.0 -10.0 -20.0 -30.0 21-0921-1222-0322-0622-09 首旅酒店休闲服务沪深300 起拓店显著提速；2022年公司预计新开店1300-1400家，2022H1新开 告店342家，储备店1899家，考虑公司历年开店计划完成度较高，以及 储备店数量充足，目标有望顺利实现；我们预计随着疫后修复进程启动，住宿需求回升，开店进程有望提速。2）轻管理酒店跃升拓店第一主力，核心在于降低加盟门槛，下沉市场渗透速度快，占据体量优势，业绩增量可期，截至2021年底，云酒店加盟后RevPAR平均提升26%，业主重复加盟率达13%；轻管理成熟同店展现较强业绩恢复能力，彰显长期价值。3）承袭高端酒店基因，中高端赛道重点发力高端和奢华板块，成立安诺酒店管理公司，主营奢华酒店品牌；根据2021年6月公司变更后的同业竞争承诺，2022年末有望注入系列高端单体酒店，带动公司盈利向上。4）会员规模持续扩大，2020/2021/2022H1公司会员数量分别为1.25/1.33/1.35亿人，LIFE俱乐部+首免全球购，加深会员粘性，有望带来转化率和复购率提升。 投资建议 公司背靠国资，扩店速度快，中高端品牌序列进一步拓宽，看好轻管理模式酒店扩张，以及系列单体酒店并入后带来的业绩提振。我们预计公司2022/2023/2024年分别实现营业收入57.01/79.88/98.78亿元，归母净利润0.15/8.50/12.90亿元。基于9月5日收盘价20.14元，对应2022/2023/2024年PE分别为1484.28X/26.58X/17.51X，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：展店进度不及预期；疫情反复风险；行业竞争加剧风险。盈利预测 基础数据 总股本(百万股)987.03 流通A股/B股(百万股)987.03/0.00 资产负债率(%)59.18 每股净资产(元)8.22 市净率(倍)2.45 净资产收益率(加权)0.81 12个月内最高/最低价28.36/19.32 相关研究 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6153.09 5701.37 7988.33 9877.87 增长率（%） 16.49 -7.34 40.11 23.65 归母净利润（百万元） 55.68 15.22 849.78 1289.87 增长率（%） 111.23 -72.67 5484.82 51.79 EPS（元/股） 0.06 0.01 0.76 1.15 市盈率（P/E） 466.61 1484.28 26.58 17.51 市净率（P/B） 2.64 2.02 1.85 1.65 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所，基于9 月5日收盘价20.14元 正文目录 1.概况：酒店龙头逆势扩店，静待行业复苏4 1.1.概况：背靠国资的酒店龙头，体量大品牌全4 1.2.业绩：受疫情影响波动，等待业绩反转5 2.行业：酒店复苏在即，分层寻找市场机会8 2.1.疫情复盘：行业供给出清，连锁化率趋升8 2.2.行业复苏：2022H1需求低迷，2022H2有望恢复10 2.3.经济型酒店：连锁化率提升空间充足13 2.4.中高端酒店：消费升级拓宽增量空间14 3.公司：扩店强势，下沉、中高端市场双向发力16 3.1.扩店：疫情下扩店速度不减，万店目标稳步推进16 3.2.下沉：非标加盟的轻管理模式，实现公司业主双赢18 3.3.中高端：品牌矩阵构造完善，年末有望注入优质单体酒店21 3.4.运营：会员体系升级加深粘性，全球购深耕私域流量24 4.盈利预测与投资建议26 5.风险提示28 图表目录 图表1.公司发展历程4 图表2.公司品牌酒店矩阵5 图表3.公司股权结构图5 图表4.2021年公司实现扭亏为盈6 图表5.公司营业收入及恢复程度变化情况6 图表6.公司各档次酒店新开店数量（家）6 图表7.公司轻管理酒店ADR水平接近经济型（元）6 图表8.公司特许加盟店房间数占比不断提升7 图表9.公司近年来酒店客房结构变动情况7 图表10.公司加盟店收入占比逐步上升7 图表11.2021年公司酒店业务业绩构成7 图表12.公司ADR的恢复速度领先OCC8 图表13.公司各档次酒店RevPAR（元）8 图表14.各档次酒店RevPAR较19年恢复程度8 图表15.各档次酒店ADR较19年恢复程度8 图表16.全国酒店数量持续降低（万家）9 图表17.全国酒店连锁化率持续提升9 图表18.中国酒店连锁化率预计持续提升9 图表19.2021年中国连锁酒店市场份额10 图表20.2017-2021年中国连锁酒店市场集中度10 图表21.2017-2021年中国前六大酒店集团市占率变动10 图表22.2021年各档次连锁酒店品牌市场集中度10 图表23.2022H1中国酒店入住率恢复情况11 图表24.节假日旅游人次、收入恢复情况11 图表25.2022Q2各类住宿需求预期指数11 图表26.酒店行业月度ADR、OCC恢复程度12 图表27.全国星级酒店RevPAR恢复情况12 图表28.2022H1全国酒店业经营数据恢复情况13 图表29.行业内各档次酒店连锁化率变化趋势13 图表30.低线城市酒店连锁化率偏低14 图表31.各线城市新签约酒店品牌数（个）14 图表32.全国各大档次房间数均呈下降趋势（万间）14 图表33.全国酒店业档次结构不断升级14 图表34.三大酒店集团布局中高端品牌进程15 图表35.2017-2021年各档次酒店品牌签约结构15 图表36.2021年住宿消费意向与实际消费结构对比16 图表37.2021年核心城市本地住宿预订占比16 图表38.2021年三强中首旅的酒店数同比增速最快16 图表39.酒店龙头净开店数对比（家）16 图表40.公司开店预测17 图表41.公司新开店档次结构17 图表42.公司各档次酒店净开店量（家）17 图表43.直营模式和加盟模式优劣势对比18 图表44.2021年公司酒店区域分布18 图表45.公司轻管理品牌酒店加盟门槛偏低19 图表46.公司全口径酒店RevPAR恢复程度20 图表47.开业18个月以上酒店RevPAR恢复程度20 图表48.公司全口径酒店OCC变动20 图表49.开业18个月以上酒店OCC变动20 图表50.公司升级改造资本性支出（亿元）21 图表51.公司NEO3.0酒店改造数量21 图表52.2021年中国经济型酒店品牌市场份额21 图表53.三大酒店龙头中高端房量占比22 图表54.2021年中端酒店品牌市场格局22 图表55.2021年末首旅建国在豪华酒店品牌中市占率较领先22 图表56.如家精选与锦江中端品牌加盟费用对比23 图表57.YUNIK电竞大床房23 图表58.苏州太湖如家小镇23 图表59.公司两大酒店于环球影城中位置24 图表60.控股股东避免同业竞争承诺变更后公司有望并入系列高端酒店24 图表61.公司近年来会员规模（亿人）25 图表62.公司近年自有渠道入住间夜数占比25 图表63.如LIFE俱乐部会员权益25 图表64.首免全球购覆盖品类26 图表65.首免全球购覆盖品类26 图表66.公司各档次酒店经营数据假设27 图表67.公司开店预测28 1.概况：酒店龙头逆势扩店，静待行业复苏 1.1.概况：背靠国资的酒店龙头，体量大品牌全 国内排名第三、全球第十的酒店龙头。首旅酒店（600258.SH）始创于1999年，专注于经济型及中高端酒店的投资与运营管理。2000年6月在上交所上市。2016年，首旅以合并方式完成如家酒店集团私有化交易。首旅如家在酒店业国际权威杂志《HOTELS》公布的2020年度“全球酒店集团 225强”中排名第十，国内排名第三。 图表1.公司发展历程 资料来源：公司官网，东亚前海证券研究所 合并如家后形成覆盖低中高端的完整品牌系列。合并实现双方的优势互补与资源整合，具体表现在：1）扩大酒店规模。合并后首旅直接增加直营店959家、特许店2288家。2）完善档次结构。合并前，公司主营中高端酒店，经济型酒店仅雅客怡家、欣燕都，如家旗下的如家、如家精选等品牌并入后，形成对经济型和中端板块的强力补充。截至2022H1，公司经营酒店5942家，客房数47.3万间，实现高端、中高端、商旅型、经济型、休闲度假、社交娱乐等多档次全覆盖，包括创新推出的云酒店、华驿两大轻管理品牌。 图表2.公司品牌酒店矩阵 资料来源：公司官网，东亚前海证券研究所 背靠首旅集团，国资背景为规模扩张提供强大资本支撑。公司的控股股东为首旅集团，实际控制人为北京市国资委。首旅集团持股比例34.39%，旗下拥有首旅酒店、王府井、全聚德三家上市公司，涵盖文娱、商业、住宿、餐饮、出行五大战略业务单元。作为集团住宿板块的上市公司，公司可与集团其他几大板块进行资源联动，发挥产业协同效应，并可依托国资优势，为公司兼并扩张提供资金支持。 图表3.公司股权结构图 注：截至2021年12月31日 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 1.2.业绩：受疫情影响波动，等待业绩反转 2021年实现扭亏，2022H1业绩恢复进程受阻。2021年，公司实现营业收入61.53亿元，同比增长16.49%，已恢复至2019年同期的74%，归母 净利润0.56亿元，实现扭亏为盈。受疫情反复影响，2022H1同比由盈转亏，恢复程度不及上年同期，但优于2020H1。由于公司在上海、北京、广东的酒店布局占比较高，截至2022H1，三地合计酒店数占比达14.44%，因此受疫情扰动影响较大，上半年业绩明显承压。 图表4.2021年公司实现扭亏为盈图表5.公司营业收入及恢复程度变化情况 100 80 60 40 20 0 -20 营业收入(亿元）归母净利润（亿元） 营收YoY归母净利润YOY25 50%20 0%15 -50%10 -100%5 -150%0 -200% 营业收入(亿元）恢复程度 100% 80% 60% 40% 20% 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 0% 资料来源：公司年报，东亚前海证券研究所资料来源：公司年报，东亚前海证券研究所 特许加盟+轻管理，助力公司加速展店。2019/2020/2021/2022