宏观策略周报：美国8月劳动参与率显著提高，但预计难以持续

中信期货研究|宏观策略周报 2022-09-04 美国8月劳动参与率显著提高，但预计难以持续 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 美国8月失业率提高0.2个百分点，这并非因为美国经济增长显著放缓，而是因为 劳动参与率提高0.3个百分点。8月份美国新增非农就业31.5万，虽然低于7月 52.6万的水平，但与今年二季度的月均水平34.9万大体接近，美国就业与经济仍有韧性。考虑到持续的新冠感染会使得部分劳动者因为新冠后遗症而无法工作，未来美国劳动参与率可能再次回落。再考虑到美国经济的韧性，未来美国劳动力市场供需的紧张不太可能很快缓解，通胀压力也不会快速缓解。 中信期货商品指数日涨跌周涨跌 -10.0%-5.0%0.0%5.0% 商品有色金属贵金属农产品能源化工黑色建材沪深300上证50中证500 5年期国债 10年期国债 摘要： 美国8月份失业率提高0.2个百分点至3.7%，为今年以来首次出现抬升；劳动参 与率提高0.3个百分点。这是否意味着美国劳动力市场面临拐点呢？ 第一，美国8月份失业率上升主要因为劳动参与率提高，美国经济增长仍有韧性。 美国8月份失业率为3.7%，较7月提高0.2个百分点，为今年以来首次出现抬升。8 月份美国新增非农就业31.5万，与今年二季度的月均水平34.9万大体接近；8月美 国就业表现仍然良好，经济增长仍有韧性。美国8月失业率提高并非因为美国经济增长显著放缓，而是因为劳动参与率提高0.3个百分点至62.4%。 第二，考虑到新冠感染会使得部分劳动者因为新冠后遗症而无法劳动，未来美国劳动参与率可能再次回落。根据美国布鲁金斯学会的研究，新冠后遗症使得200-400 万美国劳动力无法工作。这意味着新冠后遗症会压低美国劳动参与率0.75-1.5个百分 点。目前美国劳动参与率比疫情前低1.0个百分点，新冠后遗症成为美国劳动力市场修复的瓶颈。虽然目前新冠致死率已经较低，但出现新冠后遗症的概率并不低。英国的一项研究显示，即便接种过疫苗，感染奥密克戎毒株后出现长期后遗症的概率为4.5% （德尔塔毒株长期后遗症概率为10.8%）；另一项研究显示，已经感染过新冠并且没有后遗症的人再次感染新冠仍可能出现新冠后遗症。虽然随着时间的推移，部分患者的新冠后遗症会消退，但持续流行的新冠感染会导致新冠后遗症患者增加。从二季度美国劳动参与率反而有所下降来看，二季度新冠后遗症患者可能有所增加。这说明未来新冠后遗症患者数量存在继续增加的可能性，未来美国劳动参与率可能再次回落。 第三，由于新冠疫情对劳动参与率的持续抑制以及美国经济的韧性，美国劳动力市场供需的紧张不太可能很快缓解，通胀压力也不会快速缓解。今年以来美国劳动力市场持续紧张，非农职位空缺数比疫情前高50%左右。二季度美国非农职位空缺数出现显著回落，这并非因为劳动力供应增加，也并非因为实际劳动力需求减少，而是部分企业基于对经济的偏悲观预期主动减少了招聘。这是不可持续的。在美国劳动力需求仍有韧性的背景下，7月份美国非农职位空缺数再次回升。未来持续的新冠疫情可能对劳动参与率构成持续的抑制，美国劳动力供应难以增加。名义工资的较快增长会对美国消费构成支撑，因此美国经济增长虽然趋于回落，但下滑速度可能相对偏慢。因此，未来美国劳动力市场供需的紧张不太可能很快缓解，通胀压力也不会快速缓解。 风险提示：国内稳增长力度不及预期，海外地缘政治不确定性加大 宏观研究团队 研究员：刘道钰 021-80401723 liudaoyu@citicsf.com从业资格号:F3061482投资咨询号：Z0016422 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、美国8月劳动参与率显著提高，但预计难以持续 美国8月份失业率提高0.2个百分点至3.7%，为今年以来首次出现抬升；劳 动参与率提高0.3个百分点，在连续2个月下滑之后首次回升。这是否意味着美国劳动力市场面临拐点呢？ 第一，美国8月份失业率上升主要因为劳动参与率提高，美国新增就业仍然表现良好，经济增长仍有韧性。美国8月份失业率为3.7%，显著高于预期值3.5%，较7月提高0.2个百分点，为今年以来首次出现抬升。近期美国经济增长放缓， 市场对美国经济衰退的担忧加剧。不过，美国8月失业率提高并非因为美国经济增长显著放缓，而是因为劳动参与率提高0.3个百分点至62.4%。8月份美国新增非农就业31.5万，虽然低于7月52.6万的水平，但与今年二季度的月均水平 34.9万大体接近；8月美国就业表现仍然良好。其中，8月美国服务生产部门新增非农就业26.3万人，商品生产部门新增就业4.5万，均与二季度的月均水平大体接近，服务业与制造业的就业继续继续保持扩张。 图表：美国失业率与劳动参与率（%）图表：美国三大部门的新增非农就业人数（万人） 美国:失业率:季调美国:劳动力参与率:季调服务生产商品生产政府部门 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 2018/012018/112019/092020/072021/052022/03 64.0 63.5 63.0 62.5 62.0 61.5 61.0 60.5 60.0 80 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/07 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 第二，美国8月份劳动参与率的提高大概率是暂时的。考虑到新冠感染会使得部分劳动者因为新冠后遗症而无法劳动，未来美国劳动参与率可能再次回落。疫情以来美国劳动参与率一直显著低于疫情前水平；随着疫苗的接种以及防疫措施的放开，去年四季度与今年一季度美国劳动参与率有所修复。但是，在今年二季度美国劳动力供需极其紧张的背景下，美国劳动参与率没有继续修复，反而有所回落。我们认为这是因为新冠后遗症使得部分劳动力推出劳动力市场。根据美国布鲁金斯学会8月24号发布的一份研究报告，新冠后遗症使得200-400万美 国劳动力无法工作。目前美国劳动年龄人口数量为2.64亿人。这意味着新冠后 遗症会压低美国劳动参与率0.75-1.5个百分点。今年3月份时美国劳动参与率 比疫情前低1.0个百分点，这与新冠后遗症对美国劳动参与率的影响大体接近。 此后，美国劳动参与率未能进一步修复，反映新冠后遗症成为美国劳动力市场修复的瓶颈。虽然目前新冠致死率已经较低，但出现新冠后遗症的概率并不低。英国的一项研究显示，即便接种过疫苗，感染奥密克戎毒株后出现长期后遗症的概率为4.5%（德尔塔毒株长期后遗症概率为10.8%）；另一项研究显示，已经感染过新冠并且没有后遗症的人再次感染新冠仍可能出现新冠后遗症。虽然随着时间的推移，部分患者的新冠后遗症会消退，但持续流行的新冠感染会导致新冠后遗症患者增加。从二季度美国劳动参与率反而有所下降来看，二季度新冠后遗症患者可能有所增加。这说明未来新冠后遗症患者数量存在继续增加的可能性。8月份美国劳动参与率的提高大概率是暂时的。如果未来美国新冠后遗症患者数量继续增加，美国劳动参与率可能再次回落。 第三，由于新冠疫情对劳动参与率的持续抑制以及美国经济的韧性，美国劳动力市场供需的紧张不太可能很快缓解，通胀压力也不会快速缓解。今年以来美国劳动力市场持续紧张，非农职位空缺数比疫情前高50%左右。二季度美国非农职位空缺数出现显著回落，但二季度美国劳动参与率反而略有回落，这说明非农职位空缺数的回落并非因为劳动力供应增加；二季度美国非农就业继续较快增加，这说明非农职位空缺数的回落也并非因为劳动力实际需求的减少。因此，我们推断二季度非农职位空缺数的减少主要因为部分非农企业基于对未来经济的偏悲观预期主动减少了招聘。从实际情况来看，虽然美国经济增长放缓，但经济仍有韧性，尤其是服务业的修复使得服务业就业需求仍保持平稳增长。部分企业基于悲观预期减少招聘是不可持续的，除非真实的劳动力需求持续减少。在美国劳动力需求仍有韧性的背景下，7月份美国非农职位空缺数再次回升。未来持续的新冠疫情可能对劳动参与率构成持续的抑制，美国劳动力供应难以增加。从劳动力需求来看，名义工资的较快增长会对美国商品消费构成支撑，并带动服务消费继续修复，因此美国经济增长虽然趋于回落，但下滑速度可能相对偏慢。综合来看，未来美国劳动力市场供需的紧张不太可能很快缓解，通胀压力也不会快速缓解。 图表：美国劳动力人口数量（千人）图表：美国非农职位空缺数及平均时薪环比增速 167000 165000 163000 161000 159000 157000 美国:劳动力人口:季调 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 美国非农职位空缺数(千人)非农平均时薪季调环比(%) 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 155000 2017-012018-012019-012020-012021-012022-01 0 2017/122018/102019/082020/062021/042022/02 -0.4 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 二、本周重要经济数据及事件 图表1：重要经济数据及事件 日期 北京时间 国家/地区 数据/事件 前值 预期 今值 2022-09-05 16:00 欧盟 8月欧元区:服务业PMI 51.2 50.5 2022-09-05 16:00 欧盟 8月欧元区:综合PMI 49.9 49.4 2022-09-05 17:00 欧盟 7月欧元区:零售销售指数:环比(%) -1.2 2022-09-05 17:00 欧盟 7月欧元区:零售销售指数:同比(%) -3.7 2022-09-06 22:00 美国 8月非制造业PMI 56.7 55.5 2022-09-07 待定 中国 8月外汇储备(亿美元) 31040.71 2022-09-07 17:00 欧盟 第二季度欧元区:GDP(终值):季调环比(%) 0.5 0.3 2022-09-07 17:00 欧盟 第二季度欧元区:实际GDP(终值):季调同比(%) 5.4 5.1 2022-09-08 20:30 美国 9月03日当周初次申请失业金人数(万人) 23.2 2022-09-08 20:30 美国 8月27日持续领取失业金人数(万人) 143.8 2022-09-08 21:15 欧盟 9月欧洲央行公布利率决议 2022-09-09 09:30 中国 8月CPI:同比(%) 2.7 2.8 2022-09-09 09:30 中国 8月PPI:同比(%) 4.2 3.1 资料来源：Wind中信期货研究所 三、国内金融市场跟踪 图表2：国内股票市场 主要股指5日涨跌幅陆股通净买入额上证综合指数 -1.54% -2.96% -2.04% -1.47% -2.36% -2.91% -4.06% -1.52% -5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0% 上证综指深圳成指沪深300上证50中证500中证1000创业板指 科创50 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 2900 2800 250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 2021/092021/122022/032022/062022/09 融资净买入额上证综合指数上证综合指数融资余额 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 2900 2800 400 300 200 100 0 -100 -200 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 2900 28