盈利能力提升，看好长期发展

2022年9月5日 推荐/维持 公司报告 恩捷股份 恩捷股份（002812）：盈利能力提升,看好长期发展 事件：恩捷股份近日发布了半年报，2022年上半年，公司取得营业收入57.56 亿元，同比增长69.62%；实现归母净利润20.20亿元，同比增长92.32%；毛利率和净利率分别达到50.02%和36.98%，同比分别提升2.71%和4.35%；公司实际业绩与此前预告一致，符合预期。 受益于锂离子电池需求高增速，公司产品销售增长较快。新能源行业景气度不断提升，2022年上半年全球锂离子电池出货量达730Gwh，同比增长40%，进而带动隔膜行业需求增长。2022年上半年，公司膜类产品营业收入达52.3 亿元，同比增长了78.9%，占营业收入比例为90.92%，同比提升了4.73%。报告期内，公司产能持续提升，规模优势显著，成本进一步降低，毛利率达到50.02%，同比提升2.71%；期间费用率降至8.26%，同比降低3.55%；净利润率达36.98%，同比提升4.35%。公司收入保持了较高增速，利润水平进一步提升，随着今后产量的进一步提升，这一势头将继续保持。 产能产量全球居首，海外布局成型。公司2022年上半年产量约为22亿平米， 我们预计2022年年底产能将达75亿平米，全年总出货量将超过50亿平米。公司此前聚焦湿法隔膜，但由于储能电池的需求增长，公司也对干法隔膜进行了布局，综合产线情况，我们预计公司有望于今年下半年开始小批量出货。就产能而言，公司在长三角、珠三角、江西、福建等地均有产能布局，同时产能出海将更好的满足海外客户需求，匈牙利及美国生产基地建成后将为公司再带来15亿平米以上产能。其中，匈牙利基地的4亿平米产能有望今年底 或明年初投产，美国基地的12亿平米产能有望于明年底投产。我们认为：到 2023年底公司产能将达100亿平，2025年交付能力超120亿平，其市占率有望从2021年底的30%提升至50%，届时，龙头地位将更加巩固。 设备供应稳定。隔膜行业的生产设备是产线的核心环节，产线的扩张速度一定程度上取决于隔膜生产设备的供应情况。恩捷股份与上游设备供应商日本 制钢所合作稳定，签订了长期供货协议，为其持续扩大市场份额提供了基础保证。同时，经过长期探索，公司产线整合能力不断增强，对设备进行单元采购，不依赖于整线，为产能扩张提供了进一步保障。我们预计在行业整体供应偏紧的情况下，公司的设备获取、整合能力具备一定优势，为市占率提升夯实了基础。 隔膜行业是锂电池产业链中竞争格局最优，盈利能力的最强，成长确定性最高的细分领域。我们认为：电新行业景气度高企的情况之下，隔膜行业将在扩张之中整体受益，公司作为业内龙头企业，在产品、设备、客户等方面全方位领先，我们看好公司长期发展前景。 盈利预测及投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为48.53、 72.80和93.55亿元，对应当前股本EPS分别为5.44、8.16和10.48元。对应2022年9月2日收盘价34.94、23.29和18.13倍P/E。维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、产能释放速度不及预期。 公司简介： 公司是一家专注研发及生产高性能锂离子电池隔离膜的高新技术企业。 资料来源：公司官网 交易数据 52周股价区间（元）310.08-166.4 总市值（亿元）1,732.88 流通市值（亿元）1,441.02总股本/流通A股（万股）89,241/89,241流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率1.56 52周股价走势图 恩捷股份 沪深300 60.8% 10.8% -39.2% 9/111/11/13/15/17/19/1 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：洪一 0755-82832082hongyi@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480516110001 研究助理：侯河清 010-66554108houhq@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480122040023 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4,283.01 7,982.43 14,073.21 20,180.12 26,669.37 增长率（%） 35.56% 86.37% 76.30% 43.39% 32.16% 净归母利润（百万元） 1,115.60 2,717.63 4,852.53 7,279.94 9,354.83 增长率（%） 31.27% 143.60% 78.56% 50.02% 28.50% 净资产收益率（%） 10.05% 19.65% 26.81% 29.72% 28.59% 每股收益(元) 1.25 3.05 5.44 8.16 10.48 PE 151.99 62.39 34.94 23.29 18.13 PB 15.40 12.30 9.40 6.94 5.19 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券深度报告 恩捷股份（002812）：盈利能力提升,看好长期发展 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产合计 8,708 9,463 19,639 28,046 37,305 营业收入 4,283 7,982 14,073 20,180 26,669 货币资金 2,375 1,833 4,222 6,054 8,001 营业成本 2,457 4,002 6,520 9,093 12,564 应收账款 3,108 5,300 9,179 13,163 17,395 营业税金及附加 32 37 77 117 140 其他应收款 11 8 1,251 1,794 2,371 营业费用 56 74 199 241 312 预付款项 181 226 487 699 923 管理费用 156 216 466 637 808 存货 1,157 1,681 2,890 4,031 5,569 财务费用 189 153 374 402 317 其他流动资产 1,877 413 1,609 2,305 3,045 研发费用 178 409 656 961 1,261 非流动资产合计 11,864 16,660 16,295 16,453 16,134 资产减值损失 -18 -11 -33 -48 -63 长期股权投资 3 4 5 7 8 公允价值变动收益 11 0 0 0 0 固定资产 8,421 10,878 10,898 11,442 11,508 投资净收益 9 27 12 12 12 无形资产 462 561 467 374 280 加：其他收益 140 134 136 135 136 其他非流动资产 1,332 3,461 3,460 3,459 3,457 营业利润 1,317 3,217 5,801 8,690 11,169 资产总计 20,572 26,122 35,934 44,499 53,439 营业外收入 2 5 2 2 2 流动负债合计 4,290 6,934 11,744 13,387 13,433 营业外支出 5 3 3 3 3 短期借款 1,796 4,116 5,985 5,337 2,379 利润总额 1,313 3,220 5,800 8,690 11,168 应付账款 1,167 1,138 2,787 3,887 5,370 所得税 138 333 599 886 1,140 预收款项 0 0 0 0 0 净利润 1,176 2,887 5,202 7,804 10,028 一年内到期的非流动负债 1,327 1,680 2,972 4,163 5,683 少数股东损益 60 169 349 524 673 非流动负债合计 4,687 4,651 5,040 5,040 5,040 归属母公司净利润 1,116 2,718 4,853 7,280 9,355 长期借款 3,423 575 575 575 575 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债合计 8,976 11,585 16,783 18,426 18,473 成长能力 少数股东权益 493 705 1,055 1,578 2,251 营业收入增长 35.56% 86.37% 76.30% 43.39% 32.16% 实收资本（或股本） 887 892 892 892 892 营业利润增长 23.91% 144.30% 80.33% 49.81% 28.52% 资本公积 7,229 7,636 7,636 7,636 7,636 归属于母公司净利润增 31.27% 143.60% 78.56% 50.02% 28.50% 未分配利润 2,987 5,304 9,568 15,966 24,188获利能力 归属母公司股东权益合计 11,103 13,832 18,096 24,494 32,716 毛利率(%) 42.63% 49.86% 53.67% 54.94% 52.89% 负债和所有者权益 20,572 26,122 35,934 44,499 53,439 净利率(%) 27.45% 36.17% 36.96% 38.67% 37.60% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 4.61% 5.42% 10.40% 13.50% 16.36% 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 10.05% 19.65% 26.81% 29.72% 28.59% 经营活动现金流 1,055 1,419 2,850 6,521 9,112 偿债能力 净利润 1,176 2,887 5,202 7,804 10,028 资产负债率(%) 43.63% 44.35% 46.71% 41.41% 34.57% 折旧摊销 562 801 2,119 2,596 3,073 流动比率 2.03 1.36 1.67 2.10 2.78 财务费用 189 153 374 402 317 速动比率 1.59 1.03 1.25 1.57 2.07 应收帐款减少 -1,315 -2,193 -3,879 -3,983 -4,233 营运能力 预收帐款增加 0 0 0 0 0 总资产周转率 0.21 0.31 0.39 0.45 0.50 投资活动现金流 -5,276 -3,715 -1,757 -2,757 -2,757 应收账款周转率 1.57 1.62 1.70 1.70 1.70 公允价值变动收益 0 1 2 3 4 应付账款周转率 5.22 6.15 5.21 5.21 5.21 长期投资减少 1,141 -2,809 711 0 0 每股指标（元） 投资收益 9 27 12 12 12 每股收益(最新摊薄) 1.25 3.05 5.44 8.16 10.48 筹资活动现金流 -77 -77 -77 -77 -77 每股净现金流(最新摊薄) -0.66 -1.62 1.29 0.99 1.27 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 12.34 15.44 20.22 27.39 36.60 长期借款增加 1,455 -206 389 0 0 估值比率 普通股增加218 219 220 221 222 P/E 151.99 62.39 34.94 23.29 18.13 资本公积增加-304 5,335 407 0 0 P/B 15.40 12.30 9.40 6.94 5.19 现金净增加额869 -2,025 3,074 -556 115 EV/E