2022年中报点评：业绩压力难掩运营亮点，Q3建议积极布局

比音勒芬披露2022年中报。2022H1公司实现营业收入13.13亿元/yoy+8.57%； 归母净利润2.95亿元/yoy+20.15%。拆分单季度，2022Q2公司实现营业收入5.03亿元/yoy-14.33%；归母净利润0.82亿元/yoy-13.40%。在Q2疫情影响下，公司仍积极展业，良好地维护住了业务基本盘。 Q2公司已经积极应对，数据绝对值表现优于相对比率，期待Q3低基数窗口。2022年Q2公司实现归母净利润0.82亿元，同比下滑13.40%，从相对比率的角度上看，低双位数的下滑幅度表现略低于预期。但是我们认为，每年的二季度均为服装传统淡季，比音勒芬在二季度主要销售折扣春冬装以及客单较低的夏装，因此二季度归母净利润的绝对值在年度归母净利润中的占比并不高。以2021年Q2为例，当季度公司实现归母净利润0.95亿元，占全年归母净利比例仅为15.2%。那么反观2022年Q2公司归母净利润达0.82亿元，绝对值上同比仅下滑0.13亿元，这对于Q2疫情之下的服装行业而言，是一个较为优秀的回撤水平。 同时据我们观察，2022年7-8月国内服装市场已经进入到较为明显的复苏阶段，考虑到2021年Q3/Q4国内多地疫情散发，比音勒芬当期归母净利润分别实现2.14/1.65亿元，对应同比增长14.4%/10.2%，因此2022年Q3/Q4比音勒芬即将迎来低基数发展窗口，叠加秋冬装旺季到来，公司有望在未来两个季度加速发展，实现业绩回补。 疫情压力之下，公司存货及合同负债均处于合理区间。2022年H1公司存货为6.36亿元，yoy+12.83%；其中一年以内的存货占比为59.86%，与2021H1的42.73%相比提升了17.13%。存货周转天数363天，较2021H1降5天。我们认为公司自营销售占比较高，因此随着销售规模的扩大，公司存货规模也会随之提升，考虑到疫情影响，公司当前的存货水平较为良性，处于合理区间，同时库龄结构改善明显。未来随着终端消费的复苏，公司有望依托于强劲的“直营店+加盟店+奥莱店”渠道进一步消化库存。与此同时，2022H1公司合同负债为2.42亿元，yoy+30.28%，合同负债的提升，或预示着加盟商对公司品牌销售信心充沛，货品预订仍稳步推进。 线上第二曲线拓展进行时，一举推动“存货+拉新”两方优化。线上渠道的增长是公司2022H1最为明显的亮点之一，2022H1，公司线上电商渠道收入占比为6.38%，较2021全年的4.51%提升1.87pct。据飞瓜数据显示，公司在Q2抖音电商的销售规模提升明显，因此我们认为，公司2022年Q2的电商销售占比或高于H1整体。随Q3/Q4电商传统旺季的到来，公司有望加快电商渠道的建设，从而在“去库存”以及“获新客”两个维度推动公司整体运营水平。比音勒芬以往以线下渠道销售为主，线上渠道的加速或能游有效触及年轻消费群体，激发品牌活力。 投资建议：公司为中高端高尔夫服饰领军企业，品牌力优势、高质量服务助力搭建高粘性客群，保障经营韧性。公司线上下渠道拓展潜力可观，比音勒芬品牌知名度有望持续提升，继续激发业绩潜能。我们认为疫情压力下的业绩不确定性已经落地，Q3/Q4终端形势或逐步改善。因此我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为8.05/10.09/12.59亿元，同比+28.8%/+25.4%/+24.8%，对应PE为15X/12X/10X，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复影响公司终端零售表现；加盟渠道下沉不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）