基础化工行业周报：欧洲能源危机的短期机会和远期影响

欧洲能源危机的短期机会和远期影响： 短期看出口套利。受到能源危机的影响，中国和欧洲化工品的成本大幅度分化，许多欧洲化工品的成本和售价都显著高于国内，这给中国化工品带来了出口能源套利的机会。从出口量看，确实表现优异，然而从价格数据来看，多数化工品价格上行难度较大，衰退预期和海外去库是主要制约因素，从7月数据来看，化学原料及化学制品制造业出口交货值同比+45.8%，环比-10.0%，证明衰退正在来临。如果把需求看做β，成本优势看做α的话，不要逆着β寻求α依然是原则。在诸多化工品中，我们当下时点选择推荐维生素行业，正是因为维生素的需求是跟随CPI上行的，而主流化工品需求大多是跟着PPI下行，或许在23年才能看到见底上行的机会。根据产品的库存周期波动进行择时布局。 长期看产业转移。从BASF的二季报可以看出，得益于低价能源库存+长协供应+政府补贴，目前欧洲企业尚未完全感受到能源价格上涨的压力，但是明年能源价格的上涨有望完全体现在欧洲企业的成本中。2023年的天然气价格也许不如当下恐慌高位，但中枢价格一定远胜过往。欧洲之所以能在化工行业占有重要一席之地，除了深厚的技术积累以外，很大一部分得益于俄罗斯的廉价能源。当欧洲和俄罗斯脱钩后，欧洲告别低能源，而装置老化和高昂的人工成本将会使得欧洲失去工业制造的经济性，而在逆全球化的背景下，没有能源保障的欧洲也将出去工业发展的优先权。届时产业转移有望发生，而中国凭借完善的产业集群和原材料保障，有望成为优选。对于中国的化工产业是一次产业升级的绝佳机会。 从具体的表现形式来看，有多重可能性：1）大品类，基于成本角度。在原材料和能源成本上涨2-3倍后，大化工将不具备经济性，从欧洲产能占比梳理，占比较高的维生素（40%+），聚氨酯（27%）等行业值得关注；2）小品类，基于供应链安全。一些精细化工品类，基于供应链安全考虑，下游有望加速验证备选供应商，国内企业的进口替代机会有望加速，并且在获得客户之后形成深度绑定。3）代工，对于海外化工企业而言，放弃制造抓住终端销售也可以成为一种选择。当欧洲生产不具备经济性，而中国建厂需要时间，并且投资中国存在政治风险，外企有可能选择将技术授予中国企业代工绑定，从而继续把握终端销售。4）并购，若欧洲经营陷入困境，剥离资产也是一种选择，中国企业有望获得收购欧洲优质资产的机会。 这是一次中国化工产业全球地位进一步抬升的机会，量和质都有望体现。择时上需要配合需求和产品价格，产品价格见底，被动去库就是最佳时点。走过这一次衰退，我们有望看到曙光，白马之旅，见龙在田。 维生素，中期高胜率叠加短期高赔率期权。中期高胜率，目前维生指数处于历史2.93%分位，底部挺价欲望强烈，而需求方面，维生素主要跟随CPI，受本轮PPI下行影响较小，猪鸡量价双升有望拉动饲料需求，季节性旺季也在Q4，新的一轮补库周期有望开启。短期高赔率期权，在能源价格高企+能源停供风险+运输受限三大问题叠加下，博弈欧洲相关化工供给减少抬升价格的胜率已经逐渐提高。欧洲维生素产能占比极高，其中维生素A全球占比50.85%，维生素E占比30.21%。历史上看，维生素价格主要跟随供给而波动，并且幅度极大，即赔率较高。2017年因为巴斯夫柠檬醛工厂起火，维生素A价格暴涨至1400元/吨，2018年因为莱茵河停航，维生素A价格单月涨幅110%。中期高胜率叠加短期高赔率期权，建议关注维生素行业白马新和成，弹性标的浙江医药和成长性较好的花园生物，从板块效应考虑，也建议关注其他维生素相关公司，安迪苏、天新药业、兄弟科技、金达威等。 风险提示：安全事故影响开工；技术路线快速迭代；环保政策变化。 一、投资策略 欧洲能源危机的短期机会和远期影响： 短期看出口套利。受到能源危机的影响，中国和欧洲化工品的成本大幅度分化，许多欧洲化工品的成本和售价都显著高于国内，这给中国化工品带来了出口能源套利的机会。 从出口量看，确实表现优异，然而从价格数据来看，多数化工品价格上行难度较大，衰退预期和海外去库是主要制约因素，从7月数据来看，化学原料及化学制品制造业出口交货值同比+45.8%，环比-10.0%，证明衰退正在来临。如果把需求看做β，成本优势看做α的话，不要逆着β寻求α依然是原则。在诸多化工品中，我们当下时点选择推荐维生素行业，正是因为维生素的需求是跟随CPI上行的，而主流化工品需求大多是跟着PPI下行，或许在23年才能看到见底上行的机会。根据产品的库存周期波动进行择时布局。 长期看产业转移。从BASF的二季报可以看出，得益于低价能源库存+长协供应+政府补贴，目前欧洲企业尚未完全感受到能源价格上涨的压力，但是明年能源价格的上涨有望完全体现在欧洲企业的成本中。2023年的天然气价格也许不如当下恐慌高位，但中枢价格一定远胜过往。欧洲之所以能在化工行业占有重要一席之地，除了深厚的技术积累以外，很大一部分得益于俄罗斯的廉价能源。当欧洲和俄罗斯脱钩后，欧洲告别低能源，而装置老化和高昂的人工成本将会使得欧洲失去工业制造的经济性，而在逆全球化的背景下，没有能源保障的欧洲也将出去工业发展的优先权。届时产业转移有望发生，而中国凭借完善的产业集群和原材料保障，有望成为优选。对于中国的化工产业是一次产业升级的绝佳机会。 从具体的表现形式来看，有多重可能性：1）大品类，基于成本角度。在原材料和能源成本上涨2-3倍后，大化工将不具备经济性，从欧洲产能占比梳理，占比较高的维生素（40%+），聚氨酯（27%）等行业值得关注。2）小品类，基于供应链安全。一些精细化工品类，基于供应链安全考虑，下游有望加速验证备选供应商，国内企业的进口替代机会有望加速，并且在获得客户之后形成深度绑定。3）代工，对于海外化工企业而言，放弃制造抓住终端销售也可以成为一种选择。当欧洲生产不具备经济性，而中国建厂需要时间，并且投资中国存在政治风险，外企有可能选择将技术授予中国企业代工绑定，从而继续把握终端销售。4）并购，若欧洲经营陷入困境，剥离资产也是一种选择，中国企业有望获得收购欧洲优质资产的机会。 这是一次中国化工产业全球地位进一步抬升的机会，量和质都有望体现。择时上需要配合需求和产品价格，产品价格见底，被动去库就是最佳时点。走过这一次衰退，我们有望看到曙光，白马之旅，见龙在田。 维生素，中期高胜率叠加短期高赔率期权。中期高胜率，目前维生指数处于历史2.93%分位，底部挺价欲望强烈，而需求方面，维生素主要跟随CPI，受本轮PPI下行影响较小，猪鸡量价双升有望拉动饲料需求，季节性旺季也在Q4，新的一轮补库周期有望开启。 短期高赔率期权，在能源价格高企+能源停供风险+运输受限三大问题叠加下，博弈欧洲相关化工供给减少抬升价格的胜率已经逐渐提高。欧洲维生素产能占比极高，其中维生素A全球占比50.85%，维生素E占比30.21%。历史上看，维生素价格主要跟随供给而波动，并且幅度极大，即赔率较高。2017年因为巴斯夫柠檬醛工厂起火，维生素A价格暴涨至1400元/吨，2018年因为莱茵河停航，维生素A价格单月涨幅110%。中期高胜率叠加短期高赔率期权，建议关注维生素行业白马新和成，弹性标的浙江医药和成长性较好的花园生物，从板块效应考虑，也建议关注其他维生素相关公司，安迪苏、天新药业、兄弟科技、金达威等。 2022年的冬季，能源安全依然会是核心矛盾。原油方面，欧盟将在今年年底前将从俄罗斯进口的石油削减90%，并同意俄罗斯部分的原油供给部分将由OPEC各个成员国承担，但除了沙特、阿联酋和伊拉克以外，OPEC其余成员国闲置产能有限，短期难以提高产量。上周美国原油库存874.7百万桶，较前周减少1137.3万桶，较去年同期减少17.0%。 天然气方面，“北溪-1”天然气管道唯一一台仍在运行的涡轮机将从8月31日起停机检修三天，自由港或将在11月初至11月中旬开始部分恢复运营，并在11月底前提升到每天持续生产20亿立方英尺的天然气，晚于此前预计的10月。截至8月26日，英国IPE天然气期货价格66.91美元/百万英热，较上周上涨15.4%；欧洲TTF天然气价格323.81欧元/兆瓦时，持续创历史新高。新旧能源切换和地缘政治冲突带来的能源套利空间显著，疆煤、美气、俄油，成为能源套利三大洼地。重点推荐拥有新疆煤炭高成长性、并且长协锁定低价天然气，套利空间较大的广汇能源。 看好资源高盈利持续+下游毛利率修复。我们把化工品按照产业链位置区分为上游资源环节，中游加工环节和下游制品环节。当前时点，我们看好上游资源品和类资源品的高盈利持续，以及下游制品端的毛利率修复。新旧能源切换和地缘政治冲突之下，能源套利空间较大，依然看好今年能源价格。资源品推荐广汇能源，布局新疆煤炭+低价天然气，高景气+高成长。类资源品赛道推荐合盛硅业，工业硅底部有望迎来价格上行。在2022年海运费下行和2023年原材料跌价的预期之下，我们看好下游制品迎来毛利率修复阶段，主推以玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟和贵州轮胎为代表的轮胎行业，建议关注以永冠新材为代表的胶带行业。 轮胎行业盈利有望超预期。7月15日玲珑发布2022H1业绩预告，Q2实现2.02亿净利润，扭亏为盈，业绩超市场预期。我们判断行业其他公司盈利亦有望超市场预期。由于轮胎产品并非标准大宗品，无法用价差公式来精确模拟盈利，去年以来的海运费暴涨的影响更是无法直接体现在报表中，简单拿量的变化来推算企业盈利容易出现偏差，这既是去年行业盈利屡次低于市场预期的原因，也有望成为未来持续超预期的原因。我们相信在1）今年海运费下行和2）明年原材料价格下行3）海外需求在衰退演绎后迎来恢复的接力之下，轮胎行业反转趋势已经形成。下游制品类、海运受损类的其他公司可共享此逻辑。 结合胜率和赔率来看，我们虽然看好在内需和出口套利带动下Q3的化工品的盈利能力，但是已经处在价格周期掉头向下的拐点，操作的空间不大，在海外衰退的影响下，我们倾向于寻找半年维度更加确定的方向：1）业绩确定上行：煤炭、磷肥；2）刚需：化肥、农药、复合肥；3）PPI向CPI切换：农化、维生素；4）海运费和成本下行带来的复苏：轮胎、下游制品类。 农化值得重点关注，化肥+农药+复合肥。从库存周期的角度，农化相比工业品存在一定的滞后性。今年下半年粮食价格的上升预期有望给农化行业带来价格支撑，而明年的春耕预计将迎来种植面积的大幅度增加，带来需求边际。我们看好农化行业在下半年有更好表现，化肥方面，磷肥的出口有望在Q3兑现，景气增强，而中长期来看磷酸铁的成长逻辑有望接力，关注云天化、湖北宜化；从磷产业全面景气和磷矿价格重估的角度，关注兴发集团、川恒股份、川发龙蟒；农药方面，今年以来农药产品涨幅相比化肥明显落后，而农产品对于农药的涨价并不敏感，看好粮食涨价+种植面积增加之后对农药涨价的驱动，关注扬农化工、广信股份、海利尔等公司；从复合肥的角度，关注新洋丰和云图控股。 轮胎的底部反转正在进行。2021年轮胎行业的下行基于四大利空：原材料上涨、海运费暴涨、乘用车销量低迷和基建需求乏力，因此轮胎行业在2021年领先其他中下游行业提前见底。当下，尽管我们对于通胀的推进保持乐观，意味着原材料压力短期内不易缓解，但是1）国内和东南亚海往欧美的海运费相比年初高点均有20-30%的下行，2）600亿汽车购置税补贴和新能源下乡双重政策刺激下，国内汽车消费有望提振，拉动配套需求， 3）复产复工和基建回暖预期下，运力需求恢复拉动全钢需求，在上述三点边际作用下，我们判断轮胎行业拐点已现。从PB角度看，轮胎行业的底部反转性价比也足够强——这有望成为年度级别的配置机会。重点关注轮胎行业龙头：玲珑轮胎、森麒麟、赛轮轮胎、贵州轮胎。 磷矿的价值重估正在进行。粮食危机灰犀牛局面下，国家提高对农化的重视程度，夏管法检趋严，导致磷肥出口低于预期，情绪面较弱。值得注意的是，化肥的出口不会取消，只会推迟，出口利润终究会兑现。而磷肥公司在出口不畅的背景下依然能够实现较好盈利，更体现性价比。出口受限虽然约束了利润弹性，却拉长了持续性和确定性。此外，磷矿的价值重估正在进行。从去年