策略专题研究：2022年Q2业绩解读(一)，景气转移，上游为王

策略专题研究 景气转移，上游为王：2022年Q2业绩解读（一） 2022年09月02日 全部A股中报业绩画像：多事之秋下，全A业绩韧性凸显。在2022年Q1所受到的疫情扰动、俄乌冲突导致全球能源价格大幅上涨、出口景气度边际下滑等冲击尚未消散之际，Q2上市公司进一步面临上海较为严格的疫情防控导致供应链扰动增加，地产景气度持续低迷，消费复苏缓慢，全球陷入滞胀风险等挑战，最终整体法口径下全部A股在2022年H1营收与利润依然分别实现同比9.31%与3.97%的增长；对于Q2单季度而言，营收与利润增速同样录得同比正增长，分别为6.83%与2.72%。即使在剔除金融与石油石化后，Q2利润增速也仅仅略转负，显著优于2021年Q4。值得一提的是，这个成绩的取得一定程度上也超出了市场预期，至少相对于Q1而言，Q2的业绩兑现能力得到了显著的提升。宽基视角下创业板指增收不增利现象显著改善，大小盘股指数业绩分化明显。而结构上看，创业板指营收与利润相较于2022年Q1出现了抬升，在剔除温氏股份后的上半年利润增速实现了由负转正，相较于Q1出现的增收不增利现象，Q2景气度改善明显。值得一提的是，以行业龙头为主的沪深300与基金重仓股利润增速连续两个季度抬升，而中小盘股居多的中证500与中证1000在Q2出现明显下滑，大小盘股业绩分化的背后也体现出了龙头企业优秀的产业链议价能力与出色的经营管理能力，考虑到过去两个月来市场大小盘股走势的巨大分化，投资者关注到了总量下行时大盘股的增长乏力，但低估了其在经济下行的大背景下卓越的抗风险能力。投资者充分关注中小公司在经济、产业景气整体放缓时的结构增长，但也需要关注其作为整体的抗风险较弱，属于“胜者游戏”。产业链视角下的A股面面观：上游占优格局无处不在。在传统周期产业链中，以煤炭油气为代表的能源板块业绩表现亮眼。而以铜、铝为代表的工业金属即使在Q2经历了一定的价格与产量下滑，整个2022年H1业绩增速仍处于高位。甚至于农化产业链中，上游的农化制品（农药、化肥）的景气度同样领先。而在数字经济产业链中，新基建的发力带动了上游通信板块景气度的上行，业绩改善力度超出投资者预期（体现在业绩兑现度的显著抬升上）。而在备受投资者关注的半导体产业中，产业链不同环节景气度分化严重，相较而言受益于新能源、国产替代加速的分立器件（功率半导体）、半导体设备等环节业绩维持了较强韧性。而对于高端制造链而言，代表性板块新能源车、光伏等业绩表现出色，景气兑现能力相较Q1同样出现抬升，一定程度上缓解了投资者因其过高估值而带来的增长忧虑。然而我们也应当关注到板块内部的利润分配格局正在发生变化，如锂电产业链中此前显著占优的锂电材料板块利润逐渐向上游金属锂与下游锂电池转移，产业链竞争正在加剧。而在军工板块之中，2022年Q2业绩表现同样出现了明显分化，地面兵装/航天装备景气度相对占优。而对于消费出行链而言，受疫情扰动导致消费场景缺失与上游原材料价格高企影响，板块整体业绩表现不佳。然而这并不意味着产业链本身毫无亮点：居家链中，受益于销售利润率的持续改善，家电板块尽管Q2营收增速边际上出现了下滑，然而利润增速却实现连续三个季度抬升。出行链中，受益于集中度与单价的提升，快递行业的景气度显著改善。食饮链中，预制品延续了Q1的高景气，酒类则业绩韧性依旧，而调味品在Q2利润增速更是实现了由负转正。而在医药医美产业链中，以CXO为代表的医疗服务板块高景气依旧；美容护理板块的业绩兑现度边际上相较Q1得到了大幅提升，体现出市场对板块的预期正在逐渐趋于合理。未来线下消费场景的恢复板块表现也同样值得期待。 分析师牟一凌执业证书：S0100521120002邮箱：mouyiling@mszq.com研究助理吴晓明执业证书：S0100121120023邮箱：wuxiaoming@mszq.com相关研究1.策略专题研究：钟摆正在回摆——风格洞察与性价比追踪系列（八）-2022/09/012.策略点评：在顺风处等风来-2022/08/313.策略专题研究：民生研究：2022年9月金股推荐-2022/08/314.A股策略点评：观点没有变化-2022/08/305.行业信息跟踪（2022.08.22-2022.08.28）：粮食安全板块业绩显著改善，资源国汇率大多走弱-2022/08/30 资源瓶颈正深刻影响行业利润分配，迎接上游时代。2022年中报业绩的披露意味着在资本市场上2022年H1的彻底告别，新老能源的高景气也先后在股价中得到了一定体现，值得思考的未来是：利润向上分配的格局已延续多个季度，当前甚至出现新老产业链上游景气共振的现象，我们认为这并不是单纯的偶然所致，资源正在成为“新老世界”发展中的问题。上下游供需格局重塑过程中，需求驱动将与供给长期趋势形成更复杂的演绎，上游时代正在到来。 风险提示：测算误差；美联储超预期加息。 目录 1全部A股中报业绩画像3 1.1多事之秋，全A业绩仍存韧性3 1.2风格视角：周期与成长占优幅度出现收敛5 2产业链视角下的利润分配格局8 2.1传统周期：产业链利润延续向上分配格局8 2.2数字经济：新基建发力，通信板块景气度率先复苏10 2.3高端制造：“风光”业绩分化，锂电产业链格局出现变化11 2.4餐饮零售：餐饮零售业绩不佳，食饮链表现相对占优14 2.5居家出行：整体景气度下行，结构上仍存亮点15 2.6医药医美：医药板块内部景气度分化，医美耗材业绩呈韧性16 3超预期视角：全A整体业绩兑现能力边际改善18 4利润向上分配，上游时代到来20 5风险提示21 插图目录22 1全部A股中报业绩画像 1.1多事之秋，全A业绩仍存韧性 截至2022年8月31日，全部A股中报基本披露完毕。在2022年Q1所受到的疫情扰动、俄乌冲突导致全球能源价格大幅上涨、出口景气度边际下滑等冲击尚未消散之际，Q2上市公司进一步面临上海较为严格的疫情防控导致供应链扰动增加，地产景气度持续低迷，消费复苏缓慢，全球陷入滞胀风险等挑战。最终整体法口径（如无特殊注明，本文业绩分析均采用整体法）下全部A股在2022年H1营收与利润依然分别实现了9.31%与3.97%的增长（如无特殊注明，本文所涉增速均为同比增速）；即使被公认为业绩底的Q2单季度营收与利润增速同样录得同比正增长，分别为6.83%与2.72%。在剔除金融与石油石化后，Q2利润增速也仅仅略转负，显著优于2021年Q4。整体而言，上市公司2022年Q2业绩下滑明显，然而作为中国宏观经济中最具代表性与韧性的企业，在面临诸多不利局面下依然展现出了较强的业绩韧性。 图1：整体法口径下全部A股在2022年H1营收与利润依然分别实现了9.31% 与3.97%的同比增长（%） 60.00 50.00 40.00 全部A股归母净利润增速全部A股营收增速 53.62 31.71 30.00 20.00 10.00 0.00-7.84 -10.00 -20.00 -1.681.363.71 1.93 -5.76 41.54 27.17 23.38 25.25 19.44 18.87 12.139.31 5.653.97 -30.00-22.83 -16.08 资料来源：wind，民生证券研究院 图2：被公认为业绩底的Q2单季度营收增速同样录得 同比正增长 图3：被公认为业绩底的Q2单季度利润增速同样录得 同比正增长（%） 50.00 40.00 30.00 万得全A万得全A(非金融石油石化) 44.78 24.68 120.00 90.00 60.00 万得全A万得全A(非金融石油石化) 113.51 72.41 20.00 10.00 8.70 12.3714.76 31.71 23.22 17.27 17.23 7.75 12.72 5.60 30.00 6.65 21.82 51.0853.62 30.18 31.95 2.41 10.43 -0.61 0.00 -9.81 4.05 7.609.60 9.6812.136.83 0.00 -39.17 16.32 1.47 -32.70 5.652.72 -10.00 -20.00 -7.84 -30.00-10.64 -22.83 -60.00 -9.86 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 结构上看，主要宽基指数中，仅有创业板指营收与利润相较于2022年Q1出现了明显改善，在剔除受益于猪周期复苏的温氏股份后，创业板指2022年H1利润增速相较Q1依然实现了由负转正，相较于Q1出现的增收不增利现象，Q2景气度改善明显。值得一提的是，我们同样可以发现：以行业龙头为主的沪深300与基金重仓股的Q2单季度营收增速相较Q1边际略下滑，然而其利润增速却连续两个季度实现边际抬升；相较之下，个股体量相对较小的中证500与中证1000业绩则在Q2出现严重下滑。大小盘股业绩分化的背后也体现出了龙头企业优秀的产业链议价能力与出色的经营管理能力，考虑到过去两个月来市场大小盘股走势的巨大分化，我们认为投资者在对大盘股与经济周期的强相关性进行充分定价的同时，而系统性低估了其在经济下行的大背景下卓越的抗风险能力。通过测算各个宽基指数在2022年上半年两个季度利润增速大于0的成分股占比，尽管相较于Q1均出现了不同程度的占比下降，然而基金重仓指数与沪深300指数内部利润增速大于0的成分股占比依然显著高于中证1000与中证500。 图4：主要宽基指数单季度营收与归母净利润增速（%）图5：主要宽基指数累计营收与归母净利润增速（%） 单季度营业收入增速 累计营业收入增速 日期沪深300创业板指中证500中证1000科创50基金重仓创业板指(剔除温氏) 日期 沪深300 创业板指 中证500 中证1000 科创50 基金重仓 创业板指(剔除温氏) 2020/3/31 -5.22 5.69 -7.57 -8.02 -0.89 -4.10 3.53 2020/3/31 -5.22 5.69 -7.57 -8.02 -0.89 -4.10 3.53 2020/6/30 3.54 26.81 7.31 7.33 9.76 13.74 28.56 2020/6/30 -0.76 17.26 0.31 0.05 -0.20 4.99 17.16 2020/9/30 6.49 25.73 11.75 12.78 24.96 16.83 27.58 2020/9/30 1.47 20.43 4.10 4.49 8.56 8.78 21.07 2020/12/31 6.14 23.23 16.45 20.25 30.88 16.11 29.61 2020/12/31 2.78 21.03 7.68 9.26 15.81 9.10 23.20 2021/3/31 25.01 48.77 42.31 46.05 60.10 28.20 55.38 2021/3/31 25.01 48.77 42.31 46.05 60.10 28.20 55.38 2021/6/30 20.67 29.37 31.28 30.79 39.30 19.08 34.90 2021/6/30 22.72 37.82 36.03 37.57 47.71 23.18 43.71 2021/9/30 16.95 22.19 22.34 18.07 21.82 15.75 25.89 2021/9/30 20.54 31.66 30.92 30.08 33.83 20.06 36.61 2021/12/31 13.02 33.71 9.84 2.58 30.02 12.81 36.99 2021/12/31 18.39 32.28 24.37 21.02 32.59 18.53 36.73 2022/3/31 14.05 32.39 9.61 9.14 49.08 17.46 35.96 2022/3/31 14.05 32.39 9.61 9.14 49.08 17.